昨天寫的為什么ROE是分析公司的核心指標？最初動機是看到有一個球友的懸賞提問，他的問題是“為什么公司的長期收益率接近其ROE？”，而且這個問題也被雪球問問轉(zhuǎn)發(fā)了,感覺回答這個問題有點意義，所以就寫了一篇文章回答。本是無心之作，卻得到了許多球友的點贊和轉(zhuǎn)發(fā)，受寵若驚！在此表示感謝！

不過昨天的文章，對于為什么ROE 是分析公司的核心指標，回答得其實并不完整(當時我家領(lǐng)導催著我回家哩），草草結(jié)束，意猶未盡，今天就再寫一點，以補充之。

看了我昨天的文章，就可以理解ROE之所以是分析公司的核心指標，是因為它集中反映了公司的競爭優(yōu)勢和獲利能力。同時也容易理解了資產(chǎn)、凈資產(chǎn)、商譽的內(nèi)涵，這對我們進一步深刻理解ROE和選擇優(yōu)秀公司有巨大的幫助。

（一）

根據(jù)杜邦分析法，可知：

也就是說，ROE=凈利率*資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率*杠桿率。決定ROE高低的就是這三個因子。

一家公司的ROE高，要么是凈利率高，要么是資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率高，要么是財務(wù)杠桿高，或者三者比較均衡，沒有短板。

凈利率高意味著什么呢？凈利率高肯定毛利率更高，意味著產(chǎn)品巨有巨大的競爭優(yōu)勢，要不然的話，根據(jù)資本的流動和競爭本性，世界的巨額的、到處在尋求投資機會的資本，哪會容許你獨享這么高的毛利率？肯定紛紛加入競爭，最終拉低毛利率和凈利率！既然公司的產(chǎn)品能保持很高的凈利率，就證明了公司的產(chǎn)品具有某種壟斷性和不可或缺性，有行業(yè)或產(chǎn)品壁壘的保護，外來者難以進入，或者即使進入也不能威脅公司產(chǎn)品的市場地位。這一類公司就是不打價格戰(zhàn)，相反，還動不動要漲價。這一類公司的典型代表是茅臺、蘋果。可以稱之為茅臺模式。

資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率高意味著什么呢？意味著公司產(chǎn)品銷售速度快，庫存小，無積壓，產(chǎn)品符合市場需求而暢銷。即使產(chǎn)品的凈利率不太高，但由于周轉(zhuǎn)率高，利潤也很可觀，這就是俗話說的薄利多銷。這種模式意味著公司的經(jīng)營管理水平、市場判斷力、組織能力非常強，這其實就是一種非常重要的商譽，只不過沒有記入資產(chǎn)負債表上。這一類公司的典型代表是超市，可以稱之為超市模式，或叫沃爾瑪模式。

財務(wù)杠桿率，也叫權(quán)益乘數(shù)，其實就是總資產(chǎn)與凈資產(chǎn)的比值，也就是公司以股東的投入形成的資產(chǎn)為基礎(chǔ)，通過借債進一步擴大公司資產(chǎn)，而形成財務(wù)杠桿。假如公司只拿股東投入的資本做生意，投入一塊錢，只能做一塊錢的生意，但如果再借一塊錢，就可以做兩塊錢的生意，代價只是付一點利息而已。這個時候的杠桿率就是2倍。因此高杠桿率，有利于提高ROE。適當提高杠桿率對股東是有利的，但太高的杠桿，會增大財務(wù)風險。高杠桿類公司的典型代表是銀行和房地產(chǎn)公司，可以稱為銀行模式。

順便說一句，杠桿率=總資產(chǎn)/凈資產(chǎn)，而凈資產(chǎn)=總資產(chǎn)-總負債，所以杠桿率=1/（1-資產(chǎn)負債率）。

所以，如果一家公司的ROE高，要么是凈利率高，要么是周轉(zhuǎn)快，要么是杠桿高，三者至少占其一。不論哪種情況，高ROE的公司具有某種競爭優(yōu)勢。說到這里，是不是對ROE的理解又進了一層？

（二)

同時，我們在昨天的文章里提到，ROE和商譽關(guān)系非常密切。我們知道，公司的硬資產(chǎn)并不能讓公司獲得超額收益，讓公司獲得超額收益的恰恰是不在賬面上反映的商譽。硬資產(chǎn)是我昨天文章里發(fā)明的詞，指的是在公司資產(chǎn)負債表上反映的非商譽資產(chǎn)。也就是說，公司的利潤來源于兩部分，一部分是公司的硬資產(chǎn)帶來的社會平均風險收益，另一部分是商譽帶來了超額收益。根據(jù)這一原理，我們有如下公式：

       凈利潤=凈資產(chǎn)*社會平均風險收益率R 商譽*超額收益率A

同時，凈利潤=凈資產(chǎn)*ROE

因此，商譽=凈資產(chǎn)*（ROE-R）/A

社會平均風險收益率R等于無風險收益率加風險補償，一般在10%左右。

超額收益率A的值應(yīng)該介于R和1之間。

可以看出，ROE如果小于R，則商譽為負值，就是說公司的經(jīng)營管理，不但不能使公司的資產(chǎn)收益率超過社會平均水平，而且還小于社會平均水平。例如同樣一輛旅游大巴，一般公司經(jīng)營一年可以賺30萬（平均數(shù)），有的公司一年可以賺50萬，而有的公司一年只能賺20萬。ROE低的背后，就是公司的經(jīng)營管理上有問題，這個樣的公司就是爛公司，它不能為股東創(chuàng)造價值，只會毀滅價值。所以選股的時候，如果公司的ROE小于10%，你心里就有數(shù)了。

我給出這樣一個商譽的公式，并不是說可以計算出公司不在賬面上記載的商譽的價值（一個方程式有兩個未知數(shù)商譽和超額收益率），而是該公式可以提供一種思路，讓你更簡單明了地了解公司。

注意，這里說的ROE ，是指公司長期平均ROE，你不能僅僅用某一時點（一年或一季度）的ROE對一家公司做出輕率的判斷。

理解了以上這些，你認為，在激烈的市場競爭中能保持高ROE的公司，它的競爭優(yōu)勢會輕易消失嗎？比如，格力、伊利、萬科等。這又引出另一個話題——王子遇難時，此話題留待以后再說。

是不是對ROE 的理解又進了一層？

@今日話題