迎戰(zhàn)通脹預(yù)期

傅勇/文

《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》 2009年6月26日 專(zhuān)欄

美聯(lián)儲(chǔ)沒(méi)有對(duì)通脹預(yù)期做出妥協(xié)。這是個(gè)正確的決定，不過(guò)，似乎也有不妥之處。

為期兩天的美聯(lián)儲(chǔ)議息在會(huì)后公開(kāi)的聲明，打消了市場(chǎng)關(guān)于何時(shí)加息的猜測(cè)。美聯(lián)儲(chǔ)不僅決定將聯(lián)邦基金利率維持在零附近，還明確表示將在更長(zhǎng)的時(shí)間中執(zhí)行低利率政策。

美聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)然是明智的。美國(guó)失業(yè)率仍將攀升，并在明年維持在高位，并將抑制消費(fèi)的持續(xù)復(fù)蘇。按照多位經(jīng)濟(jì)學(xué)家的研究，從很多方面來(lái)看，當(dāng)前的美國(guó)和全球經(jīng)濟(jì)正在與大蕭條類(lèi)似的軌跡上演變。這意味著，復(fù)蘇綠芽只能相當(dāng)緩慢地抽枝發(fā)葉，而在這一過(guò)程中，政策溫室環(huán)境必不可少。

除此之外，美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議的另一個(gè)任務(wù)是需要安撫市場(chǎng)關(guān)于通脹的擔(dān)憂。這一點(diǎn)看上去做得還不夠。美聯(lián)儲(chǔ)并沒(méi)有討論任何退出機(jī)制。對(duì)于其膨脹的資產(chǎn)負(fù)債表，美聯(lián)儲(chǔ)表示將會(huì)密切關(guān)注其規(guī)模和結(jié)構(gòu)，以適應(yīng)信貸市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)境況。美聯(lián)儲(chǔ)還捍衛(wèi)了其所做出的購(gòu)買(mǎi)美國(guó)國(guó)債的決定。美聯(lián)儲(chǔ)暗示通貨緊縮的風(fēng)險(xiǎn)已初步解除，同時(shí)認(rèn)為通脹將在一段時(shí)間內(nèi)還看不到。它給出的理由是，部分資源仍將持續(xù)閑置。這是產(chǎn)能過(guò)剩的另一表述。

美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)物價(jià)的樂(lè)觀描述可能出乎一部分人的意料之外，并可能對(duì)市場(chǎng)造成波動(dòng)。此前，已有多位美聯(lián)儲(chǔ)官員公開(kāi)表達(dá)了對(duì)通脹的擔(dān)憂，并認(rèn)為應(yīng)該討論退出策略。而在這次議息會(huì)議后的材料中，這些意見(jiàn)沒(méi)有得到反映。公開(kāi)市場(chǎng)操作委員會(huì)（FOMC）的12名對(duì)都對(duì)維持低利率投出了贊成票。

資源閑置情況下，通貨膨脹不可能失控，這一觀點(diǎn)能說(shuō)服一批人。但另一批人堅(jiān)持認(rèn)為，流動(dòng)性極度寬松的情況下，通脹將不可避免。市場(chǎng)上已經(jīng)出現(xiàn)明顯的通脹預(yù)期，這種預(yù)期和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期一起正在主導(dǎo)著全球市場(chǎng)的運(yùn)行。十年期美國(guó)國(guó)債和脹保護(hù)型國(guó)債收益率的離差已經(jīng)上升到1.84個(gè)百分點(diǎn)，較5月初增加了0.4個(gè)百分點(diǎn)。這反映了通脹預(yù)期的抬頭。

對(duì)于通脹預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)必須審慎處理。現(xiàn)在銀根已經(jīng)明顯放松，如果存在明顯的通貨膨脹預(yù)期，則潛伏著演變成實(shí)際通脹的可能性。動(dòng)蕩中的中東局勢(shì)還可能增加油價(jià)的不確定。一旦通脹抬頭，美聯(lián)儲(chǔ)將陷入兩難境地，不得不提前進(jìn)入升息周期，其在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和通脹膨脹之間的平衡將面臨崩潰。

美聯(lián)儲(chǔ)需要改善決策的透明度，并合理引導(dǎo)公眾預(yù)期。

在挽救市場(chǎng)的同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)的政策一直都是加劇市場(chǎng)振蕩的一個(gè)根源。投資者不停地在猜測(cè)美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)以什么方式、會(huì)在什么時(shí)候、會(huì)在什么地方祭出其非常規(guī)政策武器。

今年1月份美國(guó)國(guó)債遭到拋售，因?yàn)楫?dāng)時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)令市場(chǎng)感到失望，沒(méi)有宣布購(gòu)買(mǎi)美國(guó)國(guó)債的計(jì)劃。但3月18日美國(guó)國(guó)債創(chuàng)下了至少是1987年以來(lái)的最大單日漲幅，主要原因是美聯(lián)儲(chǔ)此前宣布，計(jì)劃在未來(lái)6個(gè)月內(nèi)購(gòu)買(mǎi)至多3000億美元的國(guó)債。美聯(lián)儲(chǔ)4月份的政策例會(huì)后，國(guó)債再次承受拋壓，因?yàn)檠胄械臅?huì)后聲明沒(méi)有提到會(huì)繼續(xù)購(gòu)買(mǎi)美國(guó)國(guó)債。

美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)入伯南克時(shí)代以來(lái)，政策透明度有了明顯提升，但這仍將是一個(gè)值得繼續(xù)努力的方向。危機(jī)時(shí)期增加了美聯(lián)儲(chǔ)的未來(lái)政策的變數(shù)。當(dāng)有未預(yù)期到的利好時(shí)，市場(chǎng)就會(huì)亢奮，當(dāng)市場(chǎng)期望沒(méi)有得到滿足時(shí)，又會(huì)轉(zhuǎn)向失望。這種狀況會(huì)加重市場(chǎng)的投機(jī)風(fēng)氣。

美聯(lián)儲(chǔ)仍將經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇放在首位，其對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的判斷與中國(guó)如出一轍：形勢(shì)有所好轉(zhuǎn)，現(xiàn)處于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的關(guān)鍵階段，政策面不能過(guò)早放松。但與中國(guó)不同的是，我們金融調(diào)控的靈活性和有效性要明顯大于美國(guó)。此外，美國(guó)發(fā)達(dá)的金融市場(chǎng)也抬升了通脹預(yù)期的重要性。這會(huì)對(duì)貨幣政策提出更高的要求。

美聯(lián)儲(chǔ)的一個(gè)現(xiàn)實(shí)選擇是，強(qiáng)化通脹目標(biāo)制。通脹目標(biāo)制可以大大改善政策的可預(yù)期性，因?yàn)橥浺坏┙咏虺^(guò)目標(biāo)值，緊縮貨幣政策就將啟動(dòng)。通脹目標(biāo)制一直被視為提升貨幣政策透明度的重要途徑，同時(shí)也能夠幫助市場(chǎng)穩(wěn)定預(yù)期。

如果美聯(lián)儲(chǔ)能夠明確宣布，不會(huì)容忍2％以上的通貨膨脹，那么依賴炒作通脹預(yù)期的投資者就將面臨更小的投機(jī)空間，源于政策面的人為波動(dòng)也將減弱。這些都是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇所需要的。