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作者：任傳 來源：投資界（ID：pedaily2012）
“仿佛S基金一夜之間四處開花?！币晃徊辉妇呙腜E投資人感慨。 而最近備受關(guān)注的是，深創(chuàng)投正在募集一個100億的S基金，目前在招攬擁有相關(guān)經(jīng)驗的人才。某招聘網(wǎng)站一則關(guān)于S基金管理人的招聘要求顯示，“7年以上相關(guān)工作經(jīng)驗，具有極為豐富的創(chuàng)投行業(yè)實踐經(jīng)驗，有二手基金份額管理經(jīng)驗者優(yōu)先”。 回顧過去10年里，中國VC/PE市場大爆發(fā)，折疊在其中的資金總量之大超乎想象。隨著2018年經(jīng)濟迎來下行周期，這個龐大的VC/PE泡沫開始破碎，再加上眾多基金期限已到，大量LP著急地排著隊等退出。于是，S基金迅速成為了被寄予厚望的“救星”。 S基金在中國：從無人問津到“C位出道” S基金的歷史并不算長。上世紀(jì)80年代，美國和歐洲的PE二級市場開始起步，并在長期的實踐中得到了長足的發(fā)展。 亞洲最早嘗試S基金的是新加坡。2006年，新加坡淡馬錫控股在操作二手份額基金LP份額接轉(zhuǎn)業(yè)務(wù)時，采用了“私募債+股權(quán)基金份額接轉(zhuǎn)聯(lián)動”的模式。到2010年以后，S基金才在中國逐漸萌芽誕生。 不過，這幾年S基金在中國一直沒有形成強大的市場力量，主要原因是期間幾乎所有的VC/PE都一股腦地去搶IPO，大家不怎么看好S基金，認(rèn)為這是個“虧本甩賣”的市場。但從2017年開始，隨著市場和政策層面的各種變化，S基金的聲音開始變得越來越響亮。 到了2018年，中國創(chuàng)投行業(yè)進入“寒冬”。銀行通道關(guān)閉、母基金資金緊張、上市公司股權(quán)質(zhì)押爆倉……整個私募股權(quán)市場都在收緊，僅有少數(shù)頭部機構(gòu)可以從容募到新基金，大多數(shù)處于募資期的GP都明顯感覺到了市場的寒意。 在這一輪寒潮中，基金的流動性風(fēng)險愈發(fā)受到關(guān)注。退出問題更是成為各家VC/PE最為關(guān)心的頭等大事。 根據(jù)清科研究數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2018年前三季度中國股權(quán)投資基金退出案例數(shù)量為1,363筆，同比下降48.9%。其中，被投企業(yè)IPO數(shù)量616筆，占退出總數(shù)量的45.2%，同比下降24.4%。而2018年前三季度，境內(nèi)上市企業(yè)過會率僅53.3%。 悄然間，中國LP與GP的關(guān)系已經(jīng)生變，更多LP開始主宰自己份額的退出選擇權(quán)，而更多GP也愿意尋找除IPO、并購之外的更多退出通道。中國私募股權(quán)二級市場正式進入主流視野，S基金也從少量機構(gòu)“圈地”過渡到眾多投資人關(guān)注。 目前對S基金業(yè)務(wù)十分積極的，主要有兩類機構(gòu)，一是口碑好、發(fā)行規(guī)模較大的私募管理機構(gòu)，例如磐晟資產(chǎn)、新程投資等；二是母基金，包括歌斐、宜信、盛世、平安、大唐母基金等。 四類LP最著急退出 “事實上，從目前市場的狀況看，大部分LP都對退出有著很強烈的渴望，尤其是那些已經(jīng)到期正在延期的基金LP，以及即將到期的基金LP?！?/p> 上海晨哨集團創(chuàng)始人、CEO王云帆在接受投資界采訪時表示，不少基金原本許諾的續(xù)存期是3+2，因為沒法退出，很多都延長到了5+2?！霸谶@種情況下，LP能不著急嗎？” 王云帆認(rèn)為，與傳統(tǒng)退出方式最大的不同是，在PE二級市場的退出方式下，LP成為主角，擁有更多選擇權(quán)，他們可以選擇何時退出，以什么價格退出，以及和誰交易，這對于LP獲得流動性和投資組合的再平衡都有更大好處。 目前來看，最著急退出的LP大概有四類。首先是通過銀行通道業(yè)務(wù)投資的LP。資管新規(guī)雖然延長了期限，但銀行的壓力依然很大，考慮到現(xiàn)在退出所需要的時間很長，加上資管新規(guī)的期限越來越近，這部分LP會非常著急轉(zhuǎn)讓。 第二，依靠上市公司及其高管出資的LP。之前股票質(zhì)押好做，現(xiàn)在很多質(zhì)押的股票都在平倉和補倉線徘徊，之前已經(jīng)出資的都想變現(xiàn)去救火。 第三，很多來自地產(chǎn)和實業(yè)的LP。因為銀行收縮貸款去杠桿，造成流動性問題，也想折價出售，回補主業(yè)的現(xiàn)金流。 第四，地方引導(dǎo)基金，也有一種特殊的退出需求。地方引導(dǎo)基金是過去3年最重要的新興LP力量，是一種以資引資的手段，側(cè)重在產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)的效率，而不是資金回報。它們更看重資金的周轉(zhuǎn)效率，一旦項目落地，可以讓利，但是希望提前退出。 除此之外，還有很多高凈值個人。“個人的風(fēng)險承受能力和流動性要求本來就比機構(gòu)投資者差，尤其碰到今年這樣的市場行情，他們的轉(zhuǎn)讓需求也是非常高的?！蓖踉品Q。 實踐中的痛點：盡調(diào)難、估值難....令人頭疼 盡管S基金越來越受到青睞，但國內(nèi)這方面的人才奇缺。在具體的運營中，S基金仍然存在著一些令人頭疼的地方。 首先是信息的不對稱，而且是嚴(yán)重的不對稱，目前尚沒有傳統(tǒng)渠道和市場覆蓋整個需求。 其次是盡調(diào)難題。眾所周知，在轉(zhuǎn)讓LP份額時，評估過程需要把GP的投資組合重新審核一遍。但是，目前國內(nèi)很多GP都不愿意把自己的投資組合和投資策略泄露給別人。退一步來說，即使GP愿意配合做評估，GP在投資時每一個項目都做了長時間的盡職調(diào)查，而轉(zhuǎn)讓時需要短時間審核這些項目，存在高度的信息不對稱。 還有估值難題。相對來說，單獨資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓還是比較容易估值的，有一套相對成熟的估值方法，但是LP權(quán)益的估值就比較困難了，不同的機構(gòu)有不同的方法。買賣雙方的估值差異也成為目前市場發(fā)展的主要障礙之一。 最后一點，目前整個生態(tài)系統(tǒng)還處于比較早期的發(fā)展階段。放眼國內(nèi)，PE二級市場的整個生態(tài)系統(tǒng)都已經(jīng)發(fā)展的比較完善了，從前端到后端的配套服務(wù)都有，只要你想轉(zhuǎn)讓，每個環(huán)節(jié)幾乎都可以找到對應(yīng)的服務(wù)商。而中國目前除了買家和賣家，以及正在形成的少量中間服務(wù)商外，缺乏一個有效的系統(tǒng)去整合這些生態(tài)，參與者經(jīng)常會發(fā)現(xiàn)對應(yīng)的環(huán)節(jié)找不到服務(wù)商，服務(wù)是脫節(jié)的。 風(fēng)口已來：“摸著石頭過河” 一個普遍的看法是，S基金在中國發(fā)展的風(fēng)口已經(jīng)來臨。 據(jù)知情人透露，目前有不少大機構(gòu)都在積極籌備S基金。不過因為S基金在中國仍然算比較新的基金品類，不管是基金募集人、管理人，還是投資人，大家都是以“摸著石頭過河”的方式來嘗試。 “僅我們知道的，就有好幾個知名的GP現(xiàn)在都在募集S基金。”一位第三方服務(wù)機構(gòu)人士解釋，現(xiàn)在是購買存量資產(chǎn)比較好的時機，能夠以比較優(yōu)惠的價格拿到優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)。 值得一提的是，目前大部分S基金的投資者還是高凈值個人，但是很多機構(gòu)投資者已經(jīng)開始關(guān)注和研究這類投資機會，接下來機構(gòu)投資者的占比有望進一步增加。“我們估計，2-3年中國S基金的發(fā)展能上一個比較大的臺階。” |
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