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本想只在豆瓣評(píng)論上寫(xiě)一些感想，沒(méi)想到一寫(xiě)就是洋洋灑灑三千字。實(shí)在是好書(shū)，便還是以書(shū)評(píng)形式貼出，與志同道合者共享。 巴老形容這本書(shū)的詞最好: Sensational! 從前對(duì)大衰退的理解多來(lái)源于草根作品，然而這個(gè)世界上恐怕也沒(méi)有像蓋特納這樣自始至終身臨其境又酷斃得能直來(lái)直往無(wú)話不說(shuō)的了。五百多頁(yè)敘述，沉甸甸的內(nèi)容，收獲極大。我將印象比較深的寫(xiě)下來(lái)，要點(diǎn)如下。 1. 任何金融危機(jī)都是信心的危機(jī)。任何金融危機(jī)的核心悖論如下：當(dāng)下正義和公平的決策，往往給人恰好相反的感覺(jué)。金融政策受到政治正確的影響，這就是為什么大蕭條和歐洲金融危機(jī)沒(méi)有得到妥善解決。要解決金融危機(jī)，就要解決信心的問(wèn)題。要解決信心的問(wèn)題，政府就必須出來(lái)干預(yù)市場(chǎng)，注入資本，救濟(jì)瀕臨倒閉的企業(yè)，增加財(cái)政支出。精英階層會(huì)認(rèn)為這種救濟(jì)杯水車(chē)薪，草根階層會(huì)認(rèn)為政府和華爾街沆瀣一氣，因此任何金融危機(jī)的解決，都勢(shì)必得罪整條政治光譜。 2. 然而，政府的財(cái)政支出，資本注入，甚至針對(duì)企業(yè)進(jìn)行的緊急救援，都是為了阻止信心崩潰和流動(dòng)性枯竭的必要之舉。對(duì)于崩塌式危機(jī)的觀望，只會(huì)讓事態(tài)蔓延，等到事態(tài)更加嚴(yán)重，則會(huì)需要更強(qiáng)的政府介入，這恰是違背盡量減少政府的初衷的。政府自然不應(yīng)該每次遇見(jiàn)小范圍的區(qū)域性危機(jī)便急切介入，因?yàn)檫@樣做會(huì)鼓勵(lì)道德風(fēng)險(xiǎn)和過(guò)度的風(fēng)險(xiǎn)偏好，然而如何界定何時(shí)應(yīng)當(dāng)出手相救又談何容易！蓋特納對(duì)于金融風(fēng)險(xiǎn)的防范與治理給出了自己的良方，值得每個(gè)國(guó)家去仔細(xì)揣摩和學(xué)習(xí)。 3. 對(duì)金融危機(jī)最重要的防范便是督促私企安裝“減震器”，譬如增加核心資本要求，約束企業(yè)流動(dòng)性來(lái)源（減少易逝的短期融資），對(duì)存款投保，對(duì)衍生品要求初始保證金，更高的按揭貸款首付等，主要目的是減少杠桿，增加自有資本，保護(hù)企業(yè)在經(jīng)濟(jì)下行周期中持有足夠的流動(dòng)性。風(fēng)險(xiǎn)需要被系統(tǒng)性管制起來(lái)，譬如危機(jī)前聯(lián)儲(chǔ)只是管理商行，那么風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)遷移到非聯(lián)儲(chǔ)管理的信托，投行和對(duì)沖基金這類(lèi)影子銀行（短借長(zhǎng)貸）或其他國(guó)家中以追求更高的回報(bào)。最后大量受OTS監(jiān)管的信托倒閉，僅剩的兩家投行改變身份變成商行方便聯(lián)儲(chǔ)幫助。巴塞爾三便是針對(duì)全球系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)所設(shè)。 4. 當(dāng)危機(jī)發(fā)生時(shí)，政策制定者擁有的兩樣法寶分別為財(cái)政刺激和貨幣刺激。財(cái)政刺激有效的前提是政府債務(wù)不能太高。政府債務(wù)比較低能夠讓其借到廉價(jià)資金，也能讓市場(chǎng)相信其具有承擔(dān)危機(jī)期間作為最后借款者的能力。相反的，穩(wěn)定時(shí)期的政府債臺(tái)高壘則必將限制其在危機(jī)期間采取行動(dòng)的能力。對(duì)于財(cái)政政策而言，一方面是減少稅收，一方面是增加政府支出。減稅起效快但效果小，基建投入起效慢但效果強(qiáng)，對(duì)低收入家庭的直接補(bǔ)助起效快且效果強(qiáng)，但涉及社會(huì)公平性問(wèn)題。 5. 對(duì)于聯(lián)儲(chǔ)和貨幣政策而言，僅降低隔夜拆借利率并不能跳出流動(dòng)性陷阱，市場(chǎng)信心才是關(guān)鍵。其他最重要的工具是：終極貸款人的信用（能夠在市場(chǎng)急需流動(dòng)性時(shí)站出來(lái)提供流動(dòng)性），有序清算無(wú)償債能力企業(yè)的權(quán)利，以及存款保障以避免擠兌。比如在這次危機(jī)中，聯(lián)儲(chǔ)出手緩解了三方回購(gòu)市場(chǎng)和商業(yè)債券流動(dòng)性的稀缺，F(xiàn)DIC保證出手保證新的銀行貸款的安全性（鼓勵(lì)更多的借出行為提振流動(dòng)性），對(duì)于有償債能力但需要流動(dòng)性的企業(yè)的資本注入（如花旗股本的稀釋?zhuān)┮煌瑩踝×诵判谋紳⒌暮榱?。最終的目標(biāo)是讓個(gè)體理性集體非理性的擠兌變成個(gè)體無(wú)謂/不理性的行為，流動(dòng)性危機(jī)自然消退。 6. 蓋特納和格林斯班對(duì)于危機(jī)的看法是不同的。蓋特納認(rèn)為針對(duì)危機(jī)的反應(yīng)是反直覺(jué)的。你承諾做的越多，事實(shí)上需要做的就越少，因?yàn)樾判幕貋?lái)了，流動(dòng)性回來(lái)了，市場(chǎng)也就較快地恢復(fù)到了正常運(yùn)營(yíng)的狀態(tài)。格林斯班認(rèn)為泡沫破了后掃干凈比較容易，但是對(duì)于系統(tǒng)性，涉及整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)體的危機(jī)而言，快速捕獲金融恐慌遠(yuǎn)比大蕭條后提振經(jīng)濟(jì)體來(lái)的容易。ECB初始由于德法央行和政客的影響并未如此做，卻出言要讓希臘債務(wù)違約，造成恐慌蔓延，潰散出希臘的資本也波及到愛(ài)爾蘭葡萄牙意大利等其他財(cái)政狀況較弱的國(guó)家。歐洲缺少統(tǒng)一財(cái)政政策和金融權(quán)力的弊端顯而易見(jiàn)，直到ECB承諾保護(hù)希臘債權(quán)人才感到有了保障。 7. 多得弗蘭克法案讓聯(lián)儲(chǔ)具有了在危機(jī)中有序清算無(wú)力債務(wù)的企業(yè)，并建立了消費(fèi)者保護(hù)部門(mén)保護(hù)消費(fèi)者免受掠奪性貸款的侵害，但由于政治原因同時(shí)廢除了FDIC廣泛保證存款安全的能力，還拒絕聯(lián)儲(chǔ)單個(gè)介入企業(yè)（如此次的貝爾斯登，AIG等）的能力，給未來(lái)危機(jī)的救助埋下了隱患。 8. 盡管資本注入在危機(jī)下有國(guó)有化銀行的非議，但比起購(gòu)買(mǎi)存在潛在風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)卻有效的多，這是因?yàn)殂y行存在高杠桿，每單位的資本注入能實(shí)現(xiàn)的不良資產(chǎn)化解按照杠桿率增加。FDIC的擔(dān)保的主要作用是保護(hù)流動(dòng)性，而資本注入的主要目的則是為了避免無(wú)力償還的情況出現(xiàn)。在解救危機(jī)中表現(xiàn)并不出色的住房保障項(xiàng)目其本身作用也很有限，尤其是與產(chǎn)生工作崗位和保證收入的項(xiàng)目相比。后者的實(shí)現(xiàn)可以幫助前者，反之不然。經(jīng)濟(jì)危機(jī)持續(xù)的根源并非無(wú)力償還的按揭貸款，而是羸弱的經(jīng)濟(jì)體本身（高失業(yè)率和實(shí)際收入的下降）。 9. 為什么危機(jī)中政府干預(yù)很重要(203): When you can credibly commit to protect people from a catastrophic outcome, they don't have to act in anticipation of it. When you eliminate the incentive to run, you don't have to finance a run. 10. 危機(jī)后的復(fù)蘇相對(duì)比較緩慢固然和由于對(duì)共和黨妥協(xié)而過(guò)早收緊的財(cái)政政策有關(guān)（盡管GDP真實(shí)增長(zhǎng)速度僅2.4%，但除去縮緊的政府開(kāi)支后真實(shí)增長(zhǎng)其實(shí)在3.5%），但更重要的卻是金融危機(jī)后充滿痛苦的去杠桿化過(guò)程。危機(jī)前的信貸過(guò)度擴(kuò)張導(dǎo)致危機(jī)后的美國(guó)人民必須縮衣節(jié)食，償清債務(wù)，去地產(chǎn)庫(kù)存，而銀行因?yàn)楦訃?yán)格的監(jiān)管而減少了借貸行為（有趣的是銀行整體的ROE從22%降低到現(xiàn)在的11%，也就是說(shuō)銀行的盈利能力因?yàn)楦訃?yán)格的監(jiān)管而變?nèi)趿瞬簧伲?br> 11. 講三個(gè)有趣的事。第一是David Tepper在09年大發(fā)國(guó)難財(cái)。當(dāng)時(shí)財(cái)政部批文（所謂蓋特納看跌），將以一定的價(jià)格買(mǎi)入金融公司的證券。市場(chǎng)由于恐慌依然大跌，媒體幾乎沒(méi)有報(bào)道，這時(shí)大衛(wèi)大舉買(mǎi)入，因?yàn)橐粊?lái)他相信財(cái)政部有足夠的資金履行其諾言，二來(lái)如果財(cái)政部違約，他可以訴訟其侵犯了證券法。當(dāng)時(shí)政府的TARP項(xiàng)目投入了4264億美金購(gòu)買(mǎi)銀行資產(chǎn)，六年之后收獲4417億美金，當(dāng)時(shí)罵娘的納稅人們事實(shí)上不僅沒(méi)有為大而不倒的金融機(jī)構(gòu)埋單，還趁著金融危機(jī)的當(dāng)兒賺了錢(qián)。這就是別人恐慌我貪婪的真實(shí)寫(xiě)照！ 12. 第二，當(dāng)消極消息充斥市場(chǎng)時(shí)，幾乎任何積極的訊息都會(huì)導(dǎo)致股價(jià)開(kāi)始回漲(09年3月)，這與二戰(zhàn)后股市開(kāi)始突然狂飆類(lèi)似。此次的催化劑來(lái)源于巴菲特的PPIP的點(diǎn)子。聯(lián)儲(chǔ)沒(méi)有能力和時(shí)間對(duì)銀行資產(chǎn)準(zhǔn)確估值而不敢承諾TARP資金，巴菲特建議引入私營(yíng)市場(chǎng)的資產(chǎn)管理公司，共同投入資金，這樣一來(lái)，聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)因無(wú)知而出價(jià)過(guò)高糟蹋了納稅人的錢(qián)，私企的加入也避免了銀行廉價(jià)甩賣(mài)資產(chǎn)，這種設(shè)計(jì)讓公允交易變得可能（盡管因處于危機(jī)中，私有資產(chǎn)的有限加入必然導(dǎo)致該項(xiàng)目的資金投入不可能非常巨大）。 13. 第三，為了提振證券化市場(chǎng)（如汽車(chē)債，信用卡和消費(fèi)者信貸），聯(lián)儲(chǔ)設(shè)計(jì)了TALF，財(cái)政部出TARP中的200億資金，聯(lián)儲(chǔ)配合增加十倍杠桿，注入到證券化市場(chǎng)中。此舉在雷曼倒閉后六個(gè)月內(nèi)，將幾乎萎縮的ABS市場(chǎng)月活量提升到130億美金（危機(jī)前為180億美金）。這個(gè)非常成功的舉動(dòng)卻鮮為人知。當(dāng)時(shí)最不被看好的企業(yè)，卻可能是復(fù)蘇中增長(zhǎng)最快的（截至2017年8月，之前的五年里，花旗年化19.1%，JPM 20.5%，美國(guó)銀行26.4%，摩根斯坦利26.9%！然而穩(wěn)健的富國(guó)卻只有9.3%，高盛為17.4%。 14. 最后說(shuō)一下壓力測(cè)試。壓力測(cè)試的目的是增加銀行系統(tǒng)的透明度，減少市場(chǎng)對(duì)不確定性的恐慌與猜測(cè)。測(cè)試結(jié)果出來(lái)后，資本缺口最大的銀行接受的資本注入也越多（股東遭受稀釋也越厲害，算是對(duì)銀行過(guò)度貪婪地承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的一種懲罰，比如花旗1元被稀釋成了16分）。此舉存在壓力測(cè)試結(jié)果很糟的可能，但蓋特納的直覺(jué)是資本缺口不會(huì)很大，即使很大，也不能總捂著，而總是要拿出來(lái)見(jiàn)人的。壓力測(cè)試的傳統(tǒng)被延續(xù)至今。所幸測(cè)試結(jié)果，由于和當(dāng)時(shí)私營(yíng)部門(mén)數(shù)據(jù)最具權(quán)威性的橋水基金相近且結(jié)果顯示銀行業(yè)總資本缺口相對(duì)較小，從根本上剪除了市場(chǎng)信心不足的問(wèn)題，讓市場(chǎng)逐漸開(kāi)始了健康恢復(fù)。 |
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來(lái)自： szsmall > 《經(jīng)濟(jì)》
