推薦序1：尋找投資護(hù)城河
1、經(jīng)濟(jì)護(hù)城河這個(gè)概念是沃倫·巴菲特最先提出來(lái)的，意指企業(yè)抵御競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手對(duì)其攻擊的可持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)——如同保護(hù)城堡的護(hù)城河。
2、投資者在確定長(zhǎng)期投資目標(biāo)時(shí)，首先需要考慮的就是企業(yè)是否擁有牢固的經(jīng)濟(jì)護(hù)城河，即企業(yè)是否能在較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)實(shí)現(xiàn)超額收益，并隨著時(shí)間的推移，通過(guò)股價(jià)體現(xiàn)其超過(guò)市場(chǎng)大盤(pán)的盈利能力。
3、雖然我們要尋找的是那些擁有護(hù)城河的企業(yè)，但我們希望能按更低的公允價(jià)值貼現(xiàn)值來(lái)買(mǎi)進(jìn)它們的股票。這就是一個(gè)優(yōu)秀投資者必須具備的投資方法。
4、常識(shí)其實(shí)也是護(hù)城河，下水才能學(xué)會(huì)游泳，但不等于下水就能學(xué)會(huì)游泳。
引言：偉大源于本質(zhì)
5、投資方法概括起來(lái)很簡(jiǎn)單：
尋找能持續(xù)多年實(shí)現(xiàn)超額收益的企業(yè)；

耐心等待，在股價(jià)低于其內(nèi)在價(jià)值時(shí)買(mǎi)進(jìn)；

持有股票，直到企業(yè)出現(xiàn)衰退導(dǎo)致股價(jià)高估或是找到更佳的投資機(jī)會(huì)時(shí)賣(mài)出，持有期至少應(yīng)達(dá)到1年，而不是以月數(shù)來(lái)衡量；

必要的話，可以重復(fù)上述操作。


6、資本回報(bào)率就是我們說(shuō)的“均值回歸”（mean-reverting）。換句話說(shuō)，就是隨著競(jìng)爭(zhēng)的加劇，企業(yè)的超額收益將逐漸萎縮；但隨著企業(yè)不斷開(kāi)辟新業(yè)務(wù)或競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的離開(kāi)，低收益企業(yè)的業(yè)績(jī)將不斷得到改善。
思考：低吸富三代，追高毀一生。價(jià)值投資首要的是從價(jià)值角度分析，去購(gòu)買(mǎi)股票，當(dāng)股價(jià)低于其內(nèi)在價(jià)值時(shí)候買(mǎi)入。所謂均值回歸是因?yàn)橘Y本對(duì)高回報(bào)率有著天然的追逐屬性，就像蜜蜂追逐蜂蜜一樣，也就是說(shuō)只要出現(xiàn)一個(gè)有利可圖的行業(yè)，競(jìng)爭(zhēng)者就會(huì)競(jìng)相而來(lái)。
7、如果你能找到擁有經(jīng)濟(jì)護(hù)城河的公司，并按合理價(jià)位買(mǎi)進(jìn)其股票，那么你就可以為自己打造出一個(gè)精妙絕倫的投資組合，讓你更有可能在股市上一帆風(fēng)順。
第1章　經(jīng)濟(jì)護(hù)城河：什么是經(jīng)濟(jì)護(hù)城河？它如何幫我們挑選績(jī)優(yōu)股？
8、企業(yè)價(jià)值等于它在未來(lái)所創(chuàng)造的全部現(xiàn)金
9、一個(gè)能長(zhǎng)期實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金盈利增長(zhǎng)的企業(yè)，要比那些只能實(shí)現(xiàn)短期現(xiàn)金盈利增長(zhǎng)的企業(yè)更有投資的價(jià)值
10、資本回報(bào)率是判斷企業(yè)盈利能力的最佳指標(biāo)，它反映了企業(yè)用投資者的錢(qián)為投資者創(chuàng)造收益的能力
11、經(jīng)濟(jì)護(hù)城河能很好地保護(hù)企業(yè)免受外來(lái)競(jìng)爭(zhēng)的影響，幫助它們?cè)诟L(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)獲取更多財(cái)富，因而，這樣的企業(yè)對(duì)投資者而言也就更有價(jià)值
思考：投資者要訓(xùn)練自己的能力，找到具備經(jīng)濟(jì)護(hù)城河的企業(yè)，長(zhǎng)期投資。企業(yè)家要思考自己的公司優(yōu)勢(shì)，打造自己的經(jīng)濟(jì)護(hù)城河
第2章　真假護(hù)城河不要被虛幻的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)所蒙騙
12、經(jīng)濟(jì)護(hù)城河是企業(yè)能常年保持競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的結(jié)構(gòu)性特征，是其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手難以復(fù)制的品質(zhì)。
13、最常見(jiàn)的虛假護(hù)城河就是優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品、高市場(chǎng)份額、有效執(zhí)行和卓越管理。
14、結(jié)構(gòu)性競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的4個(gè)來(lái)源是無(wú)形資產(chǎn)、轉(zhuǎn)換成本、網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)和成本優(yōu)勢(shì)。如果你眼中的一個(gè)企業(yè)擁有出色的資本回報(bào)率以及其中的某一個(gè)特征，那么，你很可能已經(jīng)找到了擁有護(hù)城河的企業(yè)
思考：轉(zhuǎn)化成本是用戶遷移成本，從一個(gè)產(chǎn)品轉(zhuǎn)換到另一個(gè)產(chǎn)品所付出的代價(jià)，如果用戶代價(jià)很小就能轉(zhuǎn)換到另一個(gè)產(chǎn)品，說(shuō)明產(chǎn)品是沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的。
第3章　無(wú)形資產(chǎn)它們看不到，摸不著，但真的價(jià)值非凡
15、品牌、專利與法定許可會(huì)構(gòu)成競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，這些無(wú)形資產(chǎn)就是經(jīng)濟(jì)護(hù)城河的第一部分。
16、如果一個(gè)企業(yè)僅僅憑借其品牌就能以更高的價(jià)格出售同類產(chǎn)品，那么，這個(gè)品牌就非常有可能形成一個(gè)強(qiáng)大無(wú)比的經(jīng)濟(jì)護(hù)城河。
17、歸根結(jié)底，盡管品牌可以帶來(lái)長(zhǎng)久的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，但最關(guān)鍵的并不是品牌的受歡迎程度，而是它能否影響消費(fèi)者的行為
18、只有那些擁有多種多樣專利權(quán)和創(chuàng)新傳統(tǒng)的企業(yè)，才擁有護(hù)城河。
19、如果能找到一家企業(yè)，它可以像壟斷者那樣進(jìn)行定價(jià)卻不受任何管制，那么，你很可能已經(jīng)找到了一個(gè)擁有寬護(hù)城河的城堡。
思考：品牌本身并不能形成護(hù)城河，而只有擁有定價(jià)權(quán)的品牌才是真正的護(hù)城河。那些看不見(jiàn)的管制，比如政策、特許經(jīng)營(yíng)許可，都是看不見(jiàn)的護(hù)城河。
第4章　 轉(zhuǎn)換成本賴著不走的客戶不是麻煩，而是你的黃金客戶
20、如果企業(yè)能讓客戶不選擇競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的產(chǎn)品或服務(wù)，那么它就擁有自己的轉(zhuǎn)換成本。如果客戶無(wú)法實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)換，企業(yè)不僅可以收取更高的價(jià)格，而且有利于維持高資本回報(bào)率。
21、轉(zhuǎn)換成本是多種方式的，比如與客戶業(yè)務(wù)的結(jié)合、財(cái)務(wù)成本和重新培訓(xùn)時(shí)間成本等。
逸嵐思考：消費(fèi)類公司的轉(zhuǎn)換成本極低，通常是用規(guī)模經(jīng)濟(jì)的方式建立起自己的護(hù)城河。而識(shí)別轉(zhuǎn)換成本，要站在用戶的角度進(jìn)行體驗(yàn)，深入理解他們的感受，也就是站在客戶的角度考慮購(gòu)買(mǎi)自己的產(chǎn)品后，會(huì)不會(huì)投向其他產(chǎn)品。
第5章　網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)效果極為顯著，所以另辟一章
22、建立在網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)上的企業(yè)，更易于形成自然壟斷和寡頭壟斷；
23、如果一種商品或服務(wù)的價(jià)值隨使用者的增加而提高，那么，最有價(jià)值的網(wǎng)絡(luò)型產(chǎn)品，就應(yīng)該是能吸引到最多用戶的產(chǎn)品。
24、如果一家公司要想從網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)中獲益，就必須營(yíng)造出一個(gè)封閉的網(wǎng)絡(luò)
25、網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)是一種極其強(qiáng)大的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，在以信息共享或聯(lián)系用戶為基礎(chǔ)的業(yè)務(wù)中，更容易找到這種護(hù)城河。但從事有形商品交易的企業(yè)卻很難體現(xiàn)網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)的威力。
思考：網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)在信息類和知識(shí)類產(chǎn)品中，最容易形成，因?yàn)檫@類產(chǎn)品是非排他性的，一個(gè)人使用時(shí)候，其他人也能使用。有形產(chǎn)品，比如卡車，一人使用時(shí)候，別人就不能使用，很難形成網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)。
第6章　成本優(yōu)勢(shì)緊跟潮流還是與眾不同
26、成本優(yōu)勢(shì)可能來(lái)自4個(gè)方面：低成本的流程優(yōu)勢(shì)、更優(yōu)越的地理位置、與眾不同的資源和相對(duì)較大的市場(chǎng)規(guī)模。
27、成本優(yōu)勢(shì)對(duì)那些價(jià)格影響客戶采購(gòu)決策最大的行業(yè)最為關(guān)鍵。仔細(xì)思考產(chǎn)品或服務(wù)是否易于找到替代品，可以幫助我們發(fā)現(xiàn)哪些行業(yè)的成本優(yōu)勢(shì)能帶來(lái)護(hù)城河
28、低成本的流程優(yōu)勢(shì)、上佳的地理位置和獨(dú)一無(wú)二的資源，都能創(chuàng)造出成本優(yōu)勢(shì)。但流程導(dǎo)向的優(yōu)勢(shì)需要特別注意，因?yàn)橐患夜灸馨l(fā)明的流程，另一家公司就能模仿
思考：成本優(yōu)勢(shì)分為過(guò)程成本、資源成本和地理優(yōu)勢(shì)成本，過(guò)程成本是有限制且最容易被競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手攻破的，資源成本和地理優(yōu)勢(shì)成本相對(duì)的無(wú)法復(fù)制一些。
第7章　規(guī)模優(yōu)勢(shì)規(guī)模越大越強(qiáng)，但前提是你一定要找準(zhǔn)方向
29、寧愿做小池塘里的大魚(yú)，也不要做大池塘里更大的魚(yú)，重點(diǎn)在于公司的相對(duì)規(guī)模，而非公司的絕對(duì)大小。
30、只要你的魚(yú)比所有人都賣(mài)得便宜，你就能賺到大錢(qián)。這樣，你還可以賣(mài)點(diǎn)別的東西。
31、盡管規(guī)模經(jīng)濟(jì)和魚(yú)的外表沒(méi)什么關(guān)系，但它卻能創(chuàng)造更持久的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。
思考：規(guī)模優(yōu)勢(shì)是相對(duì)的，在一個(gè)小市場(chǎng)中做到龍頭，即使只有1W的用戶，也是規(guī)模很大，在一個(gè)大市場(chǎng)中做到100W用戶，但是卻是排名100，也并不具備規(guī)模優(yōu)勢(shì)。
第8章　被侵蝕的護(hù)城河不可逆轉(zhuǎn)的頹勢(shì)
32、技術(shù)變革可以破壞企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，但靠技術(shù)謀生的企業(yè)顯然比銷售技術(shù)的企業(yè)更擔(dān)心，因?yàn)榧夹g(shù)變革的影響是不可預(yù)見(jiàn)的。
33、如果一家公司的客戶群日趨集中，或者某個(gè)非理性競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手已經(jīng)不再把賺錢(qián)當(dāng)作唯一目標(biāo)，這就說(shuō)明：企業(yè)的護(hù)城河已經(jīng)危在旦夕。
34、增長(zhǎng)并不總是好事。因此，一個(gè)公司最好還是把主業(yè)賺來(lái)的錢(qián)返利于股東，而不是投入連自己都心里沒(méi)底的不具備護(hù)城河的業(yè)務(wù)。
思考：公司如果不聚焦自己的主營(yíng)業(yè)務(wù)，而是四處擴(kuò)展，資不抵債，很容易倒閉。典型如恒大集團(tuán)。
第9章　發(fā)現(xiàn)護(hù)城河充滿未知的發(fā)現(xiàn)之旅
35、在一個(gè)成本的重要性高于一切的行業(yè)里，企業(yè)要為自己挖一條護(hù)城河絕非易事，這也是我們很難在工業(yè)材料企業(yè)中看到護(hù)城河的主要原因。
36、護(hù)城河之所以能增加企業(yè)的價(jià)值，在于它可以幫助企業(yè)長(zhǎng)時(shí)間地保持盈利狀態(tài)
37、護(hù)城河是相對(duì)的而不是絕對(duì)的。在一個(gè)具有內(nèi)在吸引力的行業(yè)里，即使是排名第四的公司，其護(hù)城河的寬度也很有可能會(huì)超過(guò)激烈競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)中的老大。
38、根據(jù)總體經(jīng)驗(yàn)判斷，我們可以把15%作為衡量競(jìng)爭(zhēng)能力的臨界值——只要企業(yè)的股東權(quán)益回報(bào)率長(zhǎng)期達(dá)到或超過(guò)15%，那么，它就更有可能比那些低于該臨界值的企業(yè)擁有護(hù)城河。
思考：在尋找護(hù)城河的時(shí)候，切忌隨大流，不考慮行業(yè)本身的吸引力，而是要在自己的能力圈內(nèi)，選擇行業(yè)前景廣闊的企業(yè)。
第10章　大老板管理沒(méi)有我們想象的那么重要
39、星巴克、戴爾、紐科、Bed Bath & Beyond和百思買(mǎi)等企業(yè)，都在極其艱難的行業(yè)背景下，為股東創(chuàng)造出了非凡的財(cái)富。但一味盯著這些公司的成功，把它們的成功歸結(jié)為偉大的CEO，顯然混淆了“可能性”和“概率”的定義
40、投資的成功，在很大程度上依賴于我們對(duì)時(shí)機(jī)的把握，或者說(shuō)對(duì)概率的認(rèn)識(shí)
41、與可能出類拔萃的CEO相比，企業(yè)所處的行業(yè)對(duì)其長(zhǎng)期保持高水平的資本回報(bào)率更有影響力
42、一定要把賭注放在賽馬的馬身上，而不是騎師身上。管理者固然重要，但還不足以超過(guò)護(hù)城河
思考：投資是概率和賠率的游戲，而不是由管理者CEO決定的。
第11章　實(shí)踐見(jiàn)真功5個(gè)競(jìng)爭(zhēng)分析案例
43、識(shí)別護(hù)城河的步驟：
從歷史上看，公司是否擁有可觀的資本回報(bào)率，公司是否擁有無(wú)形資產(chǎn)，網(wǎng)絡(luò)規(guī)模，低生產(chǎn)成本等競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)有多強(qiáng)大，這種競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)是能長(zhǎng)久維持，還是曇花一現(xiàn)，如果沒(méi)有充分依據(jù)證明企業(yè)能繼續(xù)保持這種資本回報(bào)率，就說(shuō)明企業(yè)很可能沒(méi)有護(hù)城河。

44、步驟2需要我們動(dòng)用全部競(jìng)爭(zhēng)分析工具。企業(yè)是否擁有知名品牌？是否有專利權(quán)？客戶是否不易于轉(zhuǎn)換到競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的產(chǎn)品？是否能始終維持低成本？是否受益于網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)？是否會(huì)受到技術(shù)變革或行業(yè)變遷的影響？這些都是我們前面章節(jié)提到的問(wèn)題。
思考：找到護(hù)城河并不是終點(diǎn)，還需要投資者耐心等待，等待當(dāng)前價(jià)格低于內(nèi)在價(jià)值
第12章　護(hù)城河到底價(jià)值幾何
45、評(píng)估股票的價(jià)值并不容易，即便是對(duì)專業(yè)人士來(lái)講，也充滿不定數(shù)，因此，大多數(shù)人干脆一甩了之，根本就不費(fèi)這份心了
46、在購(gòu)買(mǎi)一家公司的股票之前，我們根本就沒(méi)有必要知道企業(yè)的精確價(jià)值。你需要知道的，就是股票的當(dāng)前價(jià)格是否低于正常價(jià)值
47、一個(gè)公司的全部股票價(jià)值，就是公司未來(lái)所創(chuàng)造現(xiàn)金的現(xiàn)值
48、決定企業(yè)價(jià)值的基礎(chǔ)：未來(lái)的預(yù)測(cè)現(xiàn)金流變成現(xiàn)實(shí)的可能性（風(fēng)險(xiǎn)）、現(xiàn)金流可能有多大（增長(zhǎng)率）、維持業(yè)務(wù)增長(zhǎng)需要多少投資（資本回報(bào)率）以及企業(yè)創(chuàng)造超額利潤(rùn)的持續(xù)時(shí)間（經(jīng)濟(jì)護(hù)城河）
49、從長(zhǎng)期看，只有兩個(gè)因素能影響到股價(jià)的漲跌：由收益增長(zhǎng)和股利所決定的投資收益，以及由價(jià)格收益比又稱市盈率（P/E）所決定的投機(jī)收益。投資收益反映了公司的財(cái)務(wù)狀況，而投機(jī)收益則反映了其他投資者對(duì)股票的預(yù)期（悲觀或是樂(lè)觀）。
思考：股票的風(fēng)險(xiǎn)是漲出來(lái)的，當(dāng)一只股票透支了未來(lái)的增長(zhǎng)，市盈率超出合理估值時(shí)候，就是投機(jī)結(jié)束的時(shí)候。
第13章　估價(jià)工具如何發(fā)現(xiàn)廉價(jià)的績(jī)優(yōu)股
50、市銷率（price-to-sales，簡(jiǎn)稱P/S），等于總市值除以企業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入。市銷率的優(yōu)點(diǎn)在于，幾乎所有股票都有銷售價(jià)，即使企業(yè)暫時(shí)處于虧損情況下也一樣，這就使得市銷率特別適用于周期性企業(yè)或因某種原因而暫時(shí)出現(xiàn)虧損的企業(yè)。
51、市銷率最適用于暫時(shí)出現(xiàn)虧損或是凈利率存在巨大改善空間的企業(yè)
52、市凈率（price-to-book，簡(jiǎn)稱P/B），它等于公司股票市值與賬面凈資產(chǎn)或股東權(quán)益之比
思考：初級(jí)投資者只會(huì)根據(jù)PE去看企業(yè)估值，這是我之前的思維，所有企業(yè)都去用PE看，其實(shí)不同企業(yè)有不同的估值方式，周期行業(yè)用PE去估值就是不適合的。
第14章　該出手時(shí)就出手理性拋出同樣造就最優(yōu)回報(bào)
53、如果你在分析公司時(shí)已經(jīng)犯了錯(cuò)，最初投資的理由已經(jīng)不再合理，那么，拋掉股票就可能是最佳選擇。
54、強(qiáng)大的企業(yè)始終如一固然最好，不過(guò)這樣的情況絕對(duì)罕見(jiàn)。如果公司的基本面出現(xiàn)永久性而非暫時(shí)性惡化，那么，這也許就是你該放棄的時(shí)候了。
55、最優(yōu)秀的投資者總在為自己的資金尋找更佳去處。把低估價(jià)股票換成超廉價(jià)股票，乃明智之舉。同樣，即使眼下還找不到任何價(jià)格誘人的股票，把高估值股票變成現(xiàn)金，也算得上精明之舉。
56、拋出比例過(guò)高的重倉(cāng)股，同屬有識(shí)之見(jiàn)，不過(guò)這全看你的定力如何。
思考:賣(mài)出一只股票的邏輯：買(mǎi)入邏輯錯(cuò)誤，企業(yè)基本面變壞，有更高的投資標(biāo)的，企業(yè)估值過(guò)高。$上證指數(shù)(SH000001)$ $格力電器(SZ000651)$ $貴州茅臺(tái)(SH600519)$