近日華潤水泥控股披露2020年上半年業(yè)績，報告期內(nèi)公司營收168.88億港元，同比減少3%；歸母凈利41.91億港元，同比增加11.3%，其中Q2歸母凈利潤為30.78億港元，環(huán)比大幅提升176%，超出市場預(yù)期。

2020年8月26日，華潤水泥控股盤中最高11.96港元，收盤價格11.74港元，股價再創(chuàng)歷史新高。

通過對比不難發(fā)現(xiàn)，2019年至今，公司股價漲幅遙遙領(lǐng)先于恒生指數(shù)，在股價創(chuàng)新高的同時不禁發(fā)問，像華潤水泥這樣的周期個股，上漲是否有跡可循？

要解答這個問題，首先要了解行業(yè)配置的兩大要素：趨勢因素和周期因素。

一、哪些是趨勢？

市場投資者的結(jié)構(gòu)、增量資金屬性、宏觀產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、人口結(jié)構(gòu)的趨勢變化，這些都會帶來行業(yè)長期增長空間的轉(zhuǎn)變。那么周期因素又有哪些呢？無外乎兩點(diǎn)：行業(yè)自身的景氣周期和市場估值周期。

如果行業(yè)的當(dāng)前趨勢較強(qiáng)，核心的成長邏輯能夠支撐長期的成長性，投資回報就會相當(dāng)豐厚。如果是周期行業(yè)，且當(dāng)前處于自身景氣周期，行業(yè)整體估值提高，股價彈性也會很高。

股價的變化就是趨勢和周期共同作用的結(jié)果，如果用公式來表示，就是：

華潤水泥控股股價的上揚(yáng)，就是趨勢和周期共振的反映。筆者在《中國建材跨市場重組，水泥行業(yè)格局生變》一文中向大家科普了水泥行業(yè)投資的邏輯，本文將在前文基礎(chǔ)上細(xì)化個股業(yè)績成長的分析，幫助投資者更好的認(rèn)識周期行業(yè)。

二、周期和趨勢如何體現(xiàn)

2020年Q2水泥需求復(fù)蘇，銷量強(qiáng)勁，公司水泥及熟料均價同比基本持平于367港幣/噸，環(huán)比下降37港幣/噸，銷量為2573萬噸，同比大增16%。華潤水泥量升價跌，營收大漲，這并非偶然，而是建筑行業(yè)強(qiáng)周期屬性決定的。

通過對歷史數(shù)據(jù)的整理和分析得知，我國的水泥表觀需求量從1999年以來經(jīng)歷了快速增長期和平臺期兩個階段：快速增長期的年化復(fù)合增速為10%，峰值24.8萬噸出現(xiàn)在2014年；平臺期的需求約為22-24億噸。從房屋新開工面積的口徑看，本輪回暖開始于2014年，而本輪回暖期（2015至今）基建同比增速是持續(xù)下滑的，由此可以判斷地產(chǎn)是本輪需求回暖的主因。我國的水泥價格受到錯峰限產(chǎn)（供給）和地產(chǎn)增速擴(kuò)張（需求）兩個主要方面的影響，可以分為兩個時期：平臺期2013-2015，錯峰限產(chǎn)在產(chǎn)能過剩的背景下穩(wěn)定了水泥價格；上漲期，錯峰限產(chǎn)疊加地產(chǎn)擴(kuò)張周期的需求增長導(dǎo)致了水泥價格的上漲。

從今年的數(shù)據(jù)來看，Q1受疫情及Q2南方超強(qiáng)雨季影響，水泥市場一度陷入需求低迷，價格下跌的局面，這在華潤水泥上半年的股價上也充分得到反應(yīng)。隨著雨季結(jié)束，全國水泥需求開始回暖，銷量大幅增加，水泥庫存開始逐步得到消化。近兩周，江蘇、浙江、上海、安徽等多地水泥價格上漲。這就是大周期當(dāng)中小周期的嵌套對于行業(yè)景氣的微觀影響。

宏觀政策層面來看，今年新基建啟動，傳統(tǒng)的基建也在同時推進(jìn)，所有的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)都離不開水泥，受此利好，也給了水泥行業(yè)帶來了中長期的增長空間的改變。

三、如何預(yù)判水泥行業(yè)景氣度，提前布局個股？

1）從下游需求出發(fā)

水泥下游需求占比主要來自基建、地產(chǎn)和農(nóng)村，比例大致為 4：4：2，具體因區(qū)域和 投資結(jié)構(gòu)的不同而不同。以占比較高的基建和地產(chǎn)為例，基建行業(yè)依賴政府的政策支持和投資，可以通過固定資產(chǎn)投資完成額中的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資的累計同比，來判斷當(dāng)前基建行業(yè)的投資情況，從而判斷行業(yè)的景氣度。

從下圖看出，基建同比增速持續(xù)回暖。2019年2-12月基建增速累計同比增速平均值為3.1%，處于2015年以來較低水平（峰值20% ）15年、16年和17年全年基建增速保持在15%以上，而18年前三季度基建增速不斷下跌，在Q3之后觸底反彈。19年年初基建增速延續(xù)低位反彈趨勢，并且下半年增速（3.3%）高于上半年（2.8%）。2020年6月增速1.19%，增速從負(fù)轉(zhuǎn)正。在房住不炒的大背景下，基建增速有望持續(xù)回暖。

地產(chǎn)方面，從兩個指標(biāo)入手：房地產(chǎn)固定資產(chǎn)投資完成額和房屋新開工面積。從下圖得知，2019年2-12月房地產(chǎn)開發(fā)投資累計同比增速平均值為10.4%（房屋新開工同比增速9.6%）處于2015年以來的最高水平。從月度數(shù)據(jù)來看，2019年下半年地產(chǎn)累計同比增速持續(xù)回落，從6月份的11%下滑到12月份的9.1%，增速放緩但下滑幅度不大。2020年7月投資完成額增速2.10%，增速持續(xù)上升。華潤水泥控股是兩廣地區(qū)水泥龍頭公司，受益粵港澳大灣區(qū)基建和房地產(chǎn)的核心驅(qū)動、中長期人口流入和城鎮(zhèn)化潛力。隨著兩廣水泥需求加速，旺季疊加趕工，下半年有望逐步進(jìn)入旺季漲價節(jié)奏。

2）挖掘機(jī)的銷量數(shù)據(jù)經(jīng)常被用作基建行業(yè)的前瞻指標(biāo)

2020年7月，挖掘機(jī)銷量19110臺，同比增長54.8%，其中國內(nèi)市場銷量16253臺，同比增長59.5%，出口2857臺，同比增長32.5%，國內(nèi)市場經(jīng)歷二季度補(bǔ)償性需求快速釋放及趕工帶來設(shè)備需求的放大后，7月淡季不淡，同比增速仍保持近60%的高水平，景氣度持續(xù)超預(yù)期，而海外市場隨著多地疫情的有效控制，7月出口也開始明顯發(fā)力，同比增長超30%，同比增速較上月提升近25pct。

7月份由于雨水、洪澇等因素的影響，部分項目施工有所延期，上半年國家推行的部分逆周期調(diào)節(jié)措施還并未體現(xiàn)在項目開工和設(shè)備需求上，如6月中旬發(fā)行的1萬億元抗疫特別國債，高溫、雨季過后下半年預(yù)計會迎來基建項目開工的集中爆發(fā)期，水泥的需求會保持持續(xù)旺盛，另外房地產(chǎn)市場也持續(xù)回暖，7月房屋新開工面積同比增速回升至10%以上，1-7月累計新開工增速降幅已縮窄至4.5%，1-7月房地產(chǎn)固定資產(chǎn)投資增速已開始轉(zhuǎn)正至0.6%，房屋銷售也十分火爆，下半年房地產(chǎn)投資韌性仍較強(qiáng)，進(jìn)一步支撐水泥行業(yè)的需求。

四、從β向α的遞進(jìn)

水泥行業(yè)景氣度持續(xù)上行，公司層面如何把握機(jī)遇，實現(xiàn)估值提升？

1）成本下降，毛利上升。得益于煤價下調(diào)，公司Q2單噸水泥成本同比下降2.2%至204港元。單噸水泥熟料毛利162港元，同比增加5港元，毛利率44.3%，同比環(huán)比均有增加。

2）三費(fèi)控制得當(dāng)，凈利潤創(chuàng)新高。Q2三費(fèi)的絕對值同比下降了6.3%，噸三費(fèi)36.3港元，同比下降8.7港元。 H1銷售費(fèi)用2.5億港元，同比去年降低1.3億元，主要受益于公路費(fèi)用和社保費(fèi)用的減免；財務(wù)費(fèi)用約1.45億元港元，同比降低7700萬港元，在于銀行貸款較年初減少8.4億港元，資本負(fù)債表的優(yōu)化在持續(xù)。H1期間公司應(yīng)占聯(lián)營收益2億港元，同比增長將近1.5億元對最終業(yè)績貢獻(xiàn)也較為明顯，但判斷其中增量更多是財務(wù)處理帶來的一次性損益。凈利潤率升4.0%至 27.5%。

3）延伸上下游，加快產(chǎn)業(yè)協(xié)同。公司加速推進(jìn)水泥、混凝土、骨料與裝配式建筑業(yè)務(wù)的產(chǎn)業(yè)鏈布局。上半年新獲得了廣西防城港、百色市的兩塊骨料項目，預(yù)計2021年投產(chǎn)后骨料總產(chǎn)能將達(dá)到 2260萬噸。2020年在廣東江門、廣西來賓、廣西百色新取得3塊裝配式建筑用地，目前合計8個裝配式項目，建成后產(chǎn)能將達(dá)到150萬立方米。

總結(jié)

當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)處于康波周期的衰退轉(zhuǎn)蕭條階段，基建作為逆周期調(diào)節(jié)因子，對于經(jīng)濟(jì)內(nèi)需的拉動作用非常明顯。水泥板塊是周期行業(yè)中典型的PE驅(qū)動型，在本輪基建行業(yè)回暖中有著更好的趨勢優(yōu)勢，而且華南水泥價格底部已經(jīng)夯實，四季度旺季疊加趕工，價格具備進(jìn)一步走高的彈性。