前面寫過一篇文章，2018年大類資產(chǎn)應(yīng)該配置什么？其中提到了可轉(zhuǎn)債，今天把他寫完，文章還是有點(diǎn)長，花了我整整一天多時間。前面利率債機(jī)會我在“10Y國債破4%之際”這篇已經(jīng)寫了，后面我準(zhǔn)備提到的每一類（包括H股、農(nóng)產(chǎn)品、股票、人民幣）都給他說透，提供大家參考。



（一）、轉(zhuǎn)債的價格到底怎么決定？

1、決定債券價值的變量是什么？

把票息作為分子，無風(fēng)險收益率（5年國債收益率或銀行理財收益率）作為分母，按照現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型，把債權(quán)價值先算出來。這里需要注意的一個問題是，“債券存續(xù)時間的選取“?，F(xiàn)在wind上看到的債券價值和相應(yīng)的ytm，都是按照不轉(zhuǎn)股持有到期（一般是5年左右）的累進(jìn)利率計算出來。但實(shí)際情況是，過去退市的共109只轉(zhuǎn)債統(tǒng)計，實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)股成功比率是95%左右，轉(zhuǎn)股平均使用時間是2.3年（70%是3年內(nèi)轉(zhuǎn)股成功），也就是說“債券存續(xù)時間”實(shí)際平均是2.3年。如果不轉(zhuǎn)股進(jìn)入強(qiáng)贖，那么就按照約定的利率贖回。

我們隨便選1個吉視轉(zhuǎn)債按平均2.5年到期計算一下現(xiàn)值，算出來是92.9，顯然比wind計算的80.6要高。這個很好理解，縮短了債券拿回來的時間，現(xiàn)值就高。按照這個計算，目前新發(fā)的這些轉(zhuǎn)債， 95%概率的情況下，他的實(shí)際債券價值是92左右！只有5%概率下，債券價值是我們看到的軟件計算80多元，期望數(shù)是91元。所以歷史上，轉(zhuǎn)債基本上沒有破過90元，除非碰到了違約事件。

目前轉(zhuǎn)債沒有發(fā)生過違約，因?yàn)檗D(zhuǎn)債發(fā)行的審查非常嚴(yán)格，發(fā)行轉(zhuǎn)債的條件是roe3年加權(quán)6%，近3年要有30%凈利潤拿來分紅，平均每年分紅10%，債券余額不能超過凈資產(chǎn)的40%，現(xiàn)在這么多上市公司，也只有幾百家符合而已，大概近期1到2年能發(fā)的也就400家，要知道，能發(fā)轉(zhuǎn)債的是上市公司中的優(yōu)質(zhì)企業(yè)啊，證監(jiān)會已經(jīng)真是用心良苦，幫我們篩選過一遍了，就怕投資者上當(dāng)。



到底這個債權(quán)價格怎么變？顯然，現(xiàn)在票息越高，久期越短，市場利率越低，同等級AA信用債到期收益率越低，現(xiàn)在的債權(quán)價值就越大，由于轉(zhuǎn)債票息利率條款大同小異，發(fā)行期限基本都是3-6年，所以去繁化簡，抓住核心矛盾，債權(quán)未來價值取決于，市場利率未來走勢，和同等級的AA債券與轉(zhuǎn)債的信用利差！市場利率未來越走越低，并且轉(zhuǎn)債的到期收益率下降的比AA債券下降地更快（利差擴(kuò)大），這樣債券價格就會越走越高！換句話說，現(xiàn)在市場利率越高，利差越小，轉(zhuǎn)債就越便宜！

2、影響轉(zhuǎn)債期權(quán)價值的變量的是什么？

普通認(rèn)購期權(quán)價格取決于：正股價格越高越貴，行權(quán)價（轉(zhuǎn)股價）越低越貴，到期時間越長越貴，波動率越大越貴，利率越高越貴（小變量忽略），這里需要重點(diǎn)說明到期時間。因?yàn)椋D(zhuǎn)債的期權(quán)有所不同，一旦股價在轉(zhuǎn)股價上方30%停留時間過長就要轉(zhuǎn)股，期權(quán)馬上就要到期結(jié)束。因此，當(dāng)股價沒有超過轉(zhuǎn)股價30%以前，期權(quán)價格與到期時間成正比（時間越長，轉(zhuǎn)股概率就越大嘛），而一旦股價超過轉(zhuǎn)股價30%后，越快到期越好，因?yàn)榈狡诰涂梢择R上兌現(xiàn)期權(quán)實(shí)值部分了，期權(quán)獲利就是為了在到期（時間價值為0）時，越快（gamma大）獲得越多的實(shí)值（delta大）。而我們的轉(zhuǎn)債95%概率是轉(zhuǎn)股成功的，因此可以基本認(rèn)為轉(zhuǎn)債的期權(quán)價格與到期時間成反比，越快到期越好！當(dāng)然，剩下的5%進(jìn)入到期最后幾個月還沒轉(zhuǎn)股的除外，想象下此時時間越少，轉(zhuǎn)股可能就越低了，期權(quán)就越?jīng)]價值了。所以，正股如何才能越快上到轉(zhuǎn)股價上方30%且越遠(yuǎn)，實(shí)現(xiàn)越快到期越好呢？這取決于正股的波動率和趨勢，而波動率取決于正股的市值大小、股價彈性，和以往的波動率，趨勢取決于基本面條件。

另外，需要注意，轉(zhuǎn)債發(fā)行規(guī)模有關(guān)系！因?yàn)橐坏┥蠞q進(jìn)入轉(zhuǎn)股期，就會出現(xiàn)債轉(zhuǎn)股，這些新增的股（大股東配售的除外）會在市場拋售兌現(xiàn)利潤，會壓制正股價格，所以，轉(zhuǎn)債發(fā)行規(guī)模越小越好，大股東配售比例越高越好，大股東配售多也側(cè)面說明，他的轉(zhuǎn)股價格、轉(zhuǎn)股市盈率不會那么亂定?？傊痪湓?，公司市值越小、股價向上彈性越好、歷史波動率合適（經(jīng)常沒波動死氣沉沉的不行）、基本面條件越好，現(xiàn)有趨勢越明朗，發(fā)行轉(zhuǎn)債規(guī)模越小，大股東配售越多，期權(quán)價值就越貴！這些變量對期權(quán)價格是如何產(chǎn)生影響呢？看下面。

（二）、轉(zhuǎn)債的估值水平怎么定？

影響期權(quán)價格最重要的當(dāng)然是正股價格，股價上升期權(quán)價格就上升，股價上升0.01元，期權(quán)上升多少？這就是期權(quán)的彈性，就是期權(quán)的估值。這么想，如果轉(zhuǎn)股價遠(yuǎn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于正股價，完成轉(zhuǎn)股的可能性就非常低，那誰也不會去轉(zhuǎn)股，這個期權(quán)如同一張彩票會非常便宜，此時這個期權(quán)就毫無彈性，股票怎么動他都只能動一點(diǎn)點(diǎn)點(diǎn)，轉(zhuǎn)債就只具備債性而無股性，此時轉(zhuǎn)債價格就是債券約90元的價值。如果轉(zhuǎn)股價遠(yuǎn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于正股價，那立即就可以轉(zhuǎn)股獲利，期權(quán)彈性巨大，幾乎就是股價漲多少期權(quán)就漲多少，轉(zhuǎn)債的股性就很大，總之，轉(zhuǎn)股價高于正股價越多彈性越小，反過來就越大。問題來了，彈性小的肯定便宜啊，彈性大的就貴，那就用單位彈性下轉(zhuǎn)債的價格來表示好了，所以就有了轉(zhuǎn)股溢價率=（轉(zhuǎn)股價/正股價）*轉(zhuǎn)債價格/100-1。顯然，我們希望這個值最??！此時估值最低！如同pe最低的時候買股票，彈性才大，此時估值最便宜！

債權(quán)價值的估值水平取決于債券的久期（利率下降一個點(diǎn)，帶來的債券價格變化），久期越高越高。債券對于期權(quán)是個小變量，忽略！除此之外，還有嗎？有，那就是股價向上可能的波動程度，波動越厲害就越貴（想象一下，波動大就有可能未來以更高價格收場嘛）。正股波動率上升1%，期權(quán)上升多少？用vega表示，vega什么時候最大，轉(zhuǎn)股價=正股價時候最大（平直期權(quán)vega最大），發(fā)行存續(xù)期長的期權(quán)越大（時間越大，波動可能就越大越不穩(wěn)定）?？傊?，決定期權(quán)價格彈性（估值水平）的主要就是轉(zhuǎn)股溢價率和vega！

（三）、為什么轉(zhuǎn)股成功率高達(dá)95.4%？

必須先把這個事情說清楚。先上一組數(shù)據(jù)，截至2017年7月31日，兩市共退市109只可轉(zhuǎn)債，其中陽光轉(zhuǎn)債、澄星轉(zhuǎn)債、雙良轉(zhuǎn)債、唐鋼轉(zhuǎn)債和新鋼轉(zhuǎn)債5個因?yàn)榘l(fā)生回售或到期未轉(zhuǎn)股成功，其余104只可轉(zhuǎn)債都轉(zhuǎn)股成功！它們退市價格分布如下圖，有72%分布在150元—300元區(qū)間內(nèi)，理論上收益還是很高的??！



轉(zhuǎn)股高成功率的原因是強(qiáng)贖和回售條款。上圖這個規(guī)律有可持續(xù)性嗎？如果僅僅是歷史歸納法，這是不能信的，不過這里涉及大股東的利益和心態(tài)問題，就可以變?yōu)榭尚诺难堇[法了。大股東低息借了一筆款，本來5年后要還，吃進(jìn)去的肉到期了要吐出來，如果可以選擇，我一定選擇不還！所以一定要在發(fā)行期內(nèi)，把股價設(shè)法至少一次弄到轉(zhuǎn)股價30%以上，讓大伙全部轉(zhuǎn)股，并且越快轉(zhuǎn)股大股東也越開心，因?yàn)槲疫B1%的利息都不用付了！如果明天就轉(zhuǎn)股，那就等于立即定增，如果是牛市，那就是高價定增。怎么實(shí)現(xiàn)呢？三種辦法：發(fā)布業(yè)績利好或者增持回購、下調(diào)轉(zhuǎn)股價、借助大勢和概念讓股價自己上去，總之我一定要千方百計實(shí)現(xiàn)它。同樣的，大股東只要還有口氣，也絕不允許發(fā)生回售還錢的事情，如果股價低于轉(zhuǎn)股價下方30%持續(xù)一段時間，真要回售了怎么辦，也是三個老套路。有沒有例外，有，比如公司實(shí)在太爛漲不起，股權(quán)太分散沒法投票下調(diào)轉(zhuǎn)股價，大盤又處于大熊市。陽光轉(zhuǎn)債05年不成熟比較傻白甜不管它，唐鋼轉(zhuǎn)債12年熊市下修被否（首例）、澄星轉(zhuǎn)債12年熊市下修沒通過（首例到期壽終正寢），雙良轉(zhuǎn)債12年熊市自己太作下修幅度不足，新鋼轉(zhuǎn)債13年熊市三次下修難敵大盤下跌。所以，一句話總結(jié)，只要別實(shí)在太背，總是能轉(zhuǎn)股的，大股東也真的都盡力了，他們也有轉(zhuǎn)債啊，真的變成債券持有到期了，聽天由命吧，就認(rèn)虧機(jī)會成本吧，不會有實(shí)際損失的。

注意一點(diǎn)，不要把大股東想象的太美好，沒出現(xiàn)回售，他是一般不會去當(dāng)大好人，去主動下修轉(zhuǎn)股價的，所以也不要去博這個條款，好事不會輪到你，反而會偷雞不成蝕把米。另外，所有轉(zhuǎn)債中回售的轉(zhuǎn)債、強(qiáng)贖的轉(zhuǎn)債比例實(shí)在太低，所以期權(quán)價值里面就沒必要再管這三個權(quán)利的價值了，真要計算，算一堆公式也毫無必要。

（四）、歷史上與現(xiàn)在的轉(zhuǎn)債相對估值水平如何？

前面總結(jié)過了，轉(zhuǎn)債的期權(quán)部分估值水平取決于轉(zhuǎn)股溢價率，越低越好。先比較歷史上轉(zhuǎn)債的估值（100元價格的轉(zhuǎn)債對應(yīng)的轉(zhuǎn)股溢價率）水平。我花了比較多的時間畫了好幾張從08年到現(xiàn)在統(tǒng)計圖。不上圖了，直接說結(jié)論，最低的時候是是08-09年8.7%，13-14年9%（想象下為什么？熊市，正股壓pe，轉(zhuǎn)債壓轉(zhuǎn)股溢價率），10%以下是很低的水平，10-15%是正常平均水平，15%以上是高的。那我們現(xiàn)在的轉(zhuǎn)債平均轉(zhuǎn)股溢價率處于什么水平呢？2017年從15%上到25%，前段時間最低到5-7%，現(xiàn)在又上來了，12%左右，沒錯，12%現(xiàn)在處于低估但也不是那么低的水平（所以前段時間如果7%左右買，估值的這部分錢就賺到了）。

說句提外話，這段可以不用看。估值水平可以用100元價格轉(zhuǎn)債對應(yīng)的轉(zhuǎn)股溢價率來表示，也可以用轉(zhuǎn)股=正股價時候的轉(zhuǎn)債價格表示。前者本質(zhì)是100元期權(quán)的delta，后者是平直期權(quán)的IV隱含波動率！我們一定要買IV最低的期權(quán)，它最便宜。

（五）、只比較歷史估值水平夠了嗎？

當(dāng)然不夠，轉(zhuǎn)股溢價率的彈性再好，正股不漲就是然并卵，正股怎么會漲，鬼知道啊。大概就是前面所說的基本面、趨勢度、發(fā)行轉(zhuǎn)債規(guī)模（未來債轉(zhuǎn)股是新增供給）、大股東配售比例決定。所以一定要選擇好股，怎么選，這篇文章超綱了，我不管。

但是這里必須注意一點(diǎn)，前面提到的發(fā)行規(guī)模！ 兩個轉(zhuǎn)債估值的底部13-14年發(fā)行規(guī)模903億，08-09發(fā)行規(guī)模124億，現(xiàn)在存量是1200億，目前有200家（含擬發(fā)）發(fā)行，最近1-2年能夠發(fā)400家。18-19是每年3000億，19年高峰期存量可能是5000億！19年后有些退出，大概穩(wěn)定后是3000到4000億存量。過去退市的107個轉(zhuǎn)債總共才2500億！看到這里，傻眼了吧，為什么轉(zhuǎn)債估值前段時間被壓的這么低到歷史最低的5-7%，為什么破發(fā)？對比下17年A股共定增9500億，轉(zhuǎn)債現(xiàn)在基本就是個定增的工具嘛（只是要求提高了）！背后的本質(zhì)是大家預(yù)期轉(zhuǎn)股后，股票的供給會很多，股價就不容易很快上到轉(zhuǎn)股價上方30%完成轉(zhuǎn)股，這個時間就要拉長，可能以后要從2.5年變到3.5年？那么年均收益率就會降低，買的人就少了。這是很大的與以前不同的變量，不要刻舟求劍！

只看正股還不夠，前面說過，波動率也很重要，如果現(xiàn)在波動率已經(jīng)很厲害了，那代表著未來波動就可能沒那么厲害了，vega彈性再好也沒用，波動率最大特征之一就是均值回歸（比pe的均值回歸可是靈多了，因?yàn)槿说那榫w會消退，沖動生氣后幾天也就好了，而pe就比較慢）。這個必須在這篇說清楚。我們再比較下歷史上的波動率水平。

還是老方法，一定要去繁化簡，抓核心變量，對于整體來說，選擇指數(shù)的歷史波動率我認(rèn)為就可以了。最好是歷史波動率要低，原因思考下？歷史波動率如果現(xiàn)在越低，意味著未來波動可能會越大，波動率最大特征之一是均值回歸，靜極思變嘛。先看上證指數(shù)歷史波動率，我們與轉(zhuǎn)債估值最低的08年11月-09年5月，和13年3月-14年9月兩個時期做對比。08-09期間是24%-57%，平均40%。很大對不對，充分說明了當(dāng)時金融危機(jī)附近的高度波動，當(dāng)然市場比現(xiàn)在不成熟很多。13-14年期間是10%-27%，平均是16%，因?yàn)殚L期熊市后平緩了很多。再看我們近一年的波動率水平是8%-12%，非常低，比熊市還低對不對，現(xiàn)在代表上證50的中國波指20%不到，一方面是慢牛比熊市肯定低（好理解啊，熊市更恐慌嘛），另外一方面50期權(quán)上市也穩(wěn)定了波動率，我在“期權(quán)與衍生品對市場運(yùn)行的重要作用”這篇文章說明過原因。當(dāng)然，你肯定會問，現(xiàn)在體量大了，波動自然平緩了嘛，沒錯，可是M2大了！這個變量是個影響很小的變量，忽略！另外，指數(shù)僅僅是指總體，對于個股來說，歷史波動率受個股市值、股價彈性、現(xiàn)有趨勢影響都很大，并且轉(zhuǎn)債發(fā)行規(guī)模大也有影響，因?yàn)榭赡苻D(zhuǎn)股就大，就制約了向上波動的程度。分析個股的波動率時需要再考慮下這些因素。

可以總結(jié)了，現(xiàn)在的歷史波動率是低的，這是好事。但是發(fā)行規(guī)模是很大的，未來1/2年的存量規(guī)模，是以前所有退市轉(zhuǎn)債規(guī)模的約2倍，是13-14時候的5.5倍。要知道這些債轉(zhuǎn)股都是要拋到市場來的，并且會影響未來波動率，所以估值壓縮是合理的！未來核心變量是發(fā)行規(guī)模、

（五）、那現(xiàn)在可以買哪個？

前面說了，轉(zhuǎn)股溢價率在10%以下是很低的水平，10-15%是歷史正常平均水平，現(xiàn)在12%低估嗎？考慮歷史上總共才發(fā)行2500億，未來18/19年存量約3000-4000億，現(xiàn)在是1200億存量，我認(rèn)為12%并沒有低估！還得往下打，最近的轉(zhuǎn)債上來是因?yàn)檎缮蠞q，帶來轉(zhuǎn)債估值也上漲（類同股票價格漲pe漲），轉(zhuǎn)債的估值一定會下去的，并且我認(rèn)為未來1/2年一定會常態(tài)化維持10%左右甚至以下的溢價率！且由于發(fā)行規(guī)模大，平均轉(zhuǎn)股時間必然從過去平均2.5年延長，多少年只能估計。

既然如此，未來轉(zhuǎn)債是很難賺到估值的錢的，并且估值低，正股同樣漲1元，帶來的轉(zhuǎn)債上漲的幅度就要小，意味著更多要正股的上漲才能賺到轉(zhuǎn)債的錢，核心就是要選好正股。當(dāng)然，前面說了，波動率處于歷史低位，是可能賺到波動率上升的錢的，不過波動率也受受發(fā)行規(guī)模制約。

我們買轉(zhuǎn)債，最好的方式，就是持有2.5年這個平均轉(zhuǎn)股時間（未來時間會延長），前面統(tǒng)計過，這個收益率是非?？捎^的。反正95%概率是130元以上（歷史是78%概率高于150元）壽終正寢，未來發(fā)行規(guī)模大，這個95%概率也會下降，但不會降太多（這是轉(zhuǎn)債本質(zhì)決定的）。那我們就把轉(zhuǎn)債當(dāng)做到期130元回售的債券就好了。然后我們就假設(shè)現(xiàn)價轉(zhuǎn)債買入，然后按130元到期回售價格，加上每年的票息收益，計算下年化收益率最高就可以了。當(dāng)然，最好排除下那些真的可能碰到5%的概率轉(zhuǎn)股不成功的標(biāo)的。

那核心問題變成了這種債券的預(yù)期到期時間要最短，這樣年化收益率才最高，顯然，現(xiàn)在存續(xù)期越短（大股東越急著要完成轉(zhuǎn)股），轉(zhuǎn)股溢價率越低（正股超過轉(zhuǎn)股價很多，實(shí)現(xiàn)30%目標(biāo)就簡單）、股價向上彈性越好、歷史波動率合適不能過高（但又不能沒波動，常年死氣沉沉的不行）、基本面條件越好，現(xiàn)有趨勢越明朗（趨勢下跌肯定不好），發(fā)行轉(zhuǎn)債規(guī)模越小，大股東配售越多，那么轉(zhuǎn)股完成的時間就越短。另外我覺得小市值股票波動可能更高，尤其是現(xiàn)在他們跌了這么多，在低波動率下，很可能回歸高波動率。再一個，前面說過了，為了更多賺取波動率提升的vega收益，同樣條件下，存續(xù)期長、轉(zhuǎn)股價=正股價的轉(zhuǎn)債爆發(fā)性好。

按照這個來篩選，把現(xiàn)有所有轉(zhuǎn)債，按照預(yù)期平均到期時間從2.5年延長到3.5年（現(xiàn)有轉(zhuǎn)債平均發(fā)行期是6年，歷史上是5年，3.5年完全是我拍腦袋），先算出到期收益率。然后取前面的20個，再按照上述發(fā)行規(guī)模和大股東配售比例指標(biāo)（基本面、趨勢、波動率、市值、存續(xù)期等等因素我沒時間管了），選出最好的5個（不含票息收益）。結(jié)論是：嘉澳轉(zhuǎn)債8.2%，泰晶轉(zhuǎn)債7.6%，永東轉(zhuǎn)債6.3%，特一轉(zhuǎn)債7.7%，迪龍轉(zhuǎn)債7.8%。還有2-3年存續(xù)期內(nèi)的電氣轉(zhuǎn)債8.7%，航信轉(zhuǎn)債9.2%，格力轉(zhuǎn)債9%。然后可以自行按基本面、趨勢等這些主觀因素，再從里面選擇一遍。這個收益率90%概率是保底的，我認(rèn)為以后仍然不會低于90%，不然直接發(fā)公司債完了，干嘛發(fā)轉(zhuǎn)債，還是為了定增嘛。除此之外，我們留有了兩個可能，一是可能快于3.5年轉(zhuǎn)股到期，二是最后可能高于130（大概率）。比絕大部分理財都要好的多的多吧！另外，未來債券價值是會提升的，因?yàn)榻裉靽鴤找媛识际?%左右，市場利率太高了。假設(shè)如果是正常的150元結(jié)束，還是平均2.5年轉(zhuǎn)股呢？嘉澳轉(zhuǎn)債年化18.2%，泰晶轉(zhuǎn)債17.4%，永東轉(zhuǎn)債15.3%，特一轉(zhuǎn)債17.4%，迪龍轉(zhuǎn)債17.6%。還有2-3年存續(xù)期內(nèi)的電氣轉(zhuǎn)債13.7%，航信轉(zhuǎn)債12.3%，格力轉(zhuǎn)債16.8%。

這些收益率很不錯了！但好像還是不那么吸引人，對吧，所以再等再等再等，等后面再發(fā)行，再跌！

（五）、結(jié)論

1、轉(zhuǎn)債的本質(zhì)是一個下有底，上有頂?shù)慕Y(jié)構(gòu)化債券，只要能堅持持有到期，收益非常可觀，會超過絕大部分投資者的收益且風(fēng)險極低！這是普通投資者的利器、利器、利器！本質(zhì)上是賺制度紅利的錢（對，放心賺，跟新股差不多，是證監(jiān)會給的，只是要更加耐心）！如果巴菲特可以買，我覺得他會買完中國的全部轉(zhuǎn)債，只是美國沒這么好的政策條款。

2、現(xiàn)在轉(zhuǎn)債總體估值水平是并沒低估的，未來可能常態(tài)化維持10%左右或更低的轉(zhuǎn)股溢價率，平均轉(zhuǎn)股完成時間也會延長，這是由于發(fā)行供大于求造成的，現(xiàn)在并不是最好的機(jī)會，但同時也給我們提供了一個潛在的機(jī)會，隨著發(fā)行的進(jìn)一步擴(kuò)容，轉(zhuǎn)債可能還會下跌（尤其是正股也伴隨下跌的時候更容易壓估值），而轉(zhuǎn)股仍然是大概率發(fā)生（大股東要定增嘛，借錢那可以直接去債券市場），供需矛盾總會退去，選擇下跌后的轉(zhuǎn)債，并且發(fā)行規(guī)模越小、大股東配售比例越高、對應(yīng)的正股基本面越好，這樣最好！那就是有優(yōu)勢了！

3、作為債性來說，90元是非常難跌下去的，作為股票期權(quán)屬性來說，尤其是未來如果發(fā)行規(guī)模擴(kuò)大進(jìn)一步下跌壓估值的時候，持有到期轉(zhuǎn)股的很好選擇，會有很高的收益率和可能性。等等等待再等等，我認(rèn)為還會便宜下來。