作者 | 長風

流程編輯 | 小白

資本市場風云變幻，跌宕起伏，像極了江湖。在資本江湖中，一個人要想傲視群雄，永久立于不敗之地，卻并非易事。

風云君百樂門外代客泊車歷史悠遠，也曾聽說過在那光怪陸離的旋轉門里，許多資本運作高手大起大落的故事。他們曾經運籌帷幄，叱咤風云，一時風光無兩，人生像開了掛似的。

然鵝，就是這么一撥人，要想長久地穩(wěn)居其位而屹立不倒，卻寥寥無幾。他們當中有些人因操縱市場而鋃鐺入獄，有些人因一時失手便跌落神壇，從此一蹶不振，也有些人，揚名立萬后突然就銷聲匿跡了。

最近上市公司天茂集團（000627.SZ）發(fā)布公告，擬對國華人壽保險股份有限公司（以下簡稱國華人壽）實施吸收合并，如果成功合并，A股將迎來第六家上市保險企業(yè)。

而這幕后的操盤者，則是上海灘知名的資本大佬劉益謙。

劉老板瘋狂造富的故事，風云君當然也是早有耳聞。

一、踩準時代的風口

劉老板于1963年出生在上海一個下只角貧民區(qū)，是一個土生土長的上海人。少年時，劉老板與父母兄弟一家子住在上海城隍廟附近老弄堂里一個十多平方米的小房子中。

初中還沒讀完，劉總就出來賺錢了。他做過箱包和服裝生意，做了多年的街頭小販。

上世紀八九十年代，國內資本市場初步開放，作為新生事物，各方面制度有很多不完善的地方，投資者也相對比較盲目。

然而，正是制度不完善的時候，才是造富的黃金時代。正是那個時代創(chuàng)造了一大批的財富神話，當時的劉老板就屬于其中的受益者之一。

那時候國庫券發(fā)行比較困難，因為缺乏流通性，即使年化利率高達10%也沒多少人愿意去購買。銀行為了把國庫券承銷出去，只好打折促銷。

劉老板看到了這個商機，他認為這些打折的國庫券年化利率超過了10%，存在比較大的無風險套利空間，很是誘人。于是大筆買入國庫券，之后溢價賣出，賺到了資本市場上的第一桶金。

自從買賣國庫券賺取一大筆差價后，劉老板深深感受到了資本市場的巨大魅力，開始涉足股票市場。

九十年代初，上海證券交易所剛剛成立不久，當時他以每股100元的價格買入100股豫園股份（當時名為豫園商城）原始股。

之后，豫園股份股價一路飆升，當股價漲到400元/股時，連這家公司的老總都認為不值這個價，但他一直死捂著股票不脫手。直到1992年5月，豫園股份股價沖上了萬元大關后，他才獲利了結，這筆投資，讓他獲得了人生的第一個一百萬。

當時因為股票供不應求，僧多粥少，渴求一夜暴富的投資者將有限的股票的價格一路推高，甚至形成了有價無市的局面。針對此種情況，人民銀行決定發(fā)行股票認購證，投資者憑認購證搖號中簽，獲取股票。

百年一遇的股票認購證，成為了劉老板財富積累的又一個重要轉折點。

當時，大多數投資者都希望通過股票炒作從中賺取差價，但劉老板通過觀察市場和仔細研究分析后發(fā)現，股票的中簽率大概為10%，也就是說，理論上每10張股票認購證當中會有1張中簽，中簽后股價可以被炒作到上萬元，而一張股票認購證的成本相對來說卻很低。

于是，劉老板開始在搖號前以每百張2萬元左右的價格大量收購股票認購證，并約定與賣家在搖號日付款。當時他花費20萬元買了1000張左右的股票認購證，按10%的中簽率計算，應該會中100張，若按每張3萬元的預估價，轉手便是300萬元。

資本市場的瘋狂，讓劉老板大開眼界，認識到股票一級市場和二級市場之間存在巨大差價。

之后，劉老板把投資的目光轉向了法人股。

劉老板對法人股有著自己的看法，他認為法人股空間很大。盡管不知道法人股什么時候能夠真正上市流通，但他愿意花時間來等待。

2000年1月，劉老板成立了上海新理益投資管理有限公司（現更名為新理益集團有限公司，以下簡稱新理益）。

公司為何取名新理益，劉老板有著自己的一番說道：“新”指新的時代，“理”指理念，“益”指收益，連著一起就是指在新的時候需要用新的理念獲取新的收益。

說白了，就是倒騰法人股。

新理益成立后，劉老板便開始網羅全國各地的法人股。新理益從競拍瓊能源952萬股法人股開始，頻頻出手，以受讓或競拍的方式，先后進入當時的北大車行、河北華玉、安琪酵母、威達醫(yī)械、一汽轎車等多家上市公司的股東之列。

2002年12月，新理益以1.4億元的價格收購天茂集團（當時名為百科藥業(yè)）約20%左右的國有股份，成為其第一大股東，劉老板第一次當上了上市公司的董事長。

劉老板的基本套路是低價買入、大筆投資、然后靜待升值、最后高價賣出，當時人們把他稱為法人股大王。

而現在的新理益，更多是尋找二級市場的獲利機會。

天眼查信息顯示，新理益控股或參股的公司多達十幾家。值得一提的是，新理益目前還是A股上市公司天茂集團和長江證券的第一大股東。

劉老板對非銀金融類上市公司可謂青睞有加，特別是天茂集團，他傾注了大量的心血。

二、天茂集團轉型史

1、江湖夜雨十年燈

天茂集團，前身為成立于1993年的荊門市化工廠，主營新能源化工和醫(yī)藥化工。1995年，公司更名為湖北中天股份有限公司，1996年成功登陸深圳證券交易所。公司2000年更名為湖北百科藥業(yè)股份有限公司，2006年再次更名為天茂實業(yè)集團股份有限公司。

2001年開始，新理益陸續(xù)買入天茂集團（當時名為百科藥業(yè)）股份，直至買成了控股股東，順理成章，劉老板取得了天茂集團的實際控制權。

在劉老板的掌舵下，新理益和天茂集團開始布局保險行業(yè)。

2004年12月，新理益參與設立天平車險，占股19%；2007年12月，新理益轉讓了其持有的天平車險全部股份。

天茂集團2008年出資收購天平車險20%的股權，2010年參與天平車險增資，持股比例不變，2013年，天平車險與安盛有限完成吸收合并，合并后名稱變更為安盛天平，天茂集團持股比例被稀釋為14.89%，2014年轉讓其持有的安盛天平部分股份，轉讓完成后仍持股9.25%。

天茂集團于2016年發(fā)布定增預案，擬非公開發(fā)行股票募集資金收購安盛天平部分股權，收購完成后將持有安盛天平50%的股權。

但后來，由于收購事項與交易對方未能最終達成一致，收購事宜便就此作罷。

2018年11月27日，天茂集團發(fā)布公告稱，AXA VERSICHERUNGEN AG (以下簡稱安盛集團）擬收購公司等5家中方股東合計持有的安盛天平50%的股權，交易對價為人民幣46億元。

其中公司持有安盛天平0.78億股，計劃以每股10.87元的價格，轉讓總金額約為8.51億元，而公司持有安盛天平的持股成本為2.28億元，預計將實現投資收益約6.23億元。

換句話說，上述這筆交易很劃算，天茂集團可以大賺一筆。

上述股權轉讓事宜，尚需經中國銀行保險監(jiān)督管理委員會批準，轉讓完成后公司將不再持有安盛天平股權。

2019年8月12日，公司發(fā)布公告稱，公司收到安盛天平轉發(fā)的中國銀行保險監(jiān)督管理委員會的有關批文，銀保監(jiān)會批復同意關于安盛天平的股權變更事項。

股權轉讓后，天茂集團等5家中方股東不再持有安盛天平的股份，安盛天平按照有關規(guī)定辦理變更手續(xù)后，將正式變身為外商獨資企業(yè)。

至此，天茂集團的財險業(yè)務離全部出清只差最后一步。

其實，在成功出售財險業(yè)務之前，天茂集團已經分別將化工和醫(yī)藥業(yè)務子公司出售了，也就不再從事相關業(yè)務。

2019年7月，公司發(fā)布公告稱，公司與上海勇達圣商務咨詢有限公司（以下簡稱勇達圣）簽署了股權及債權轉讓協(xié)議，公司擬將持有的湖北百科亨迪藥業(yè)有限公司（以下簡稱百科亨迪）100%股權、荊門天茂化工有限公司（以下簡稱天茂化工）100%股權及公司對對天茂化工享有的債權全部轉讓給勇達圣。

上述股權及債權協(xié)商轉讓價格合計為7.59億元，公司預計將實現的投資收益約為1.6億元，出售完成后，公司不再持有百科亨迪和天茂化工兩家公司股權，不再享有對天茂化工的債權。

也就是說，上述交易完成后，公司的主營業(yè)務只剩下保險了，而保險業(yè)務主要指的就是國華人壽的壽險業(yè)務。

2、“一路向北”

天茂集團于2007年11月以自有資金出資參股設立國華人壽，占股19.99%，為其第一大股東；2008年至2012年期間，公司共參與5次國華人壽的增資，持有其股權比例一直維持在20%左右。

2012年12月，公司出售持有的國華人壽部分股權并放棄了之后的三次增資，持股比例大幅下降；2014年12月，公司收購國華人壽部分股權，收購完成后持有其股權比例為7.14%。

2016年初，公司通過非公開發(fā)行股票募集資金收購了國華人壽43.86%的股權，收購完成后合計持有其51%的股權，成為其控股股東。

公司在化工和醫(yī)藥業(yè)務的基礎上新增保險業(yè)務，并且保險業(yè)務成為了公司收入的最主要來源，公司所屬行業(yè)也變更成了保險業(yè)。

2017年9月，公司發(fā)布公告稱，公司收到證監(jiān)會的批文，核準公司的非公開發(fā)行股票事項。公司擬向民生加銀基金管理有限公司、財通基金管理有限公司、財通證券資產管理有限公司、王揚超、泰達宏利基金管理有限公司等共計5家發(fā)行對象以每股7.11元的價格非公開發(fā)行股票6.8億股。

公告還稱，本次發(fā)行完成后，公司的總資產和凈資產將有一定幅度增加，資產負債率和財務風險將降低，將增強公司抵御風險的能力；公司控股子公司國華人壽的財務結構將更加穩(wěn)健，償付能力將大幅提升，抗風險能力將進一步增強。

上述新增股份于2017年11月在深圳證券交易所上市，性質為有限售條件流通股，限售期為12個月；2018年11月上述新增股份完全解禁。

民生加銀基金管理有限公司等5家發(fā)行對象獲得的公司股份除了極少部分減持外，絕大部分沒有拋售，而且部分已經沖進公司的前十大股東之列。

2018年12月，天茂集團與湖北省宏泰國有資本投資運營集團有限公司(以下簡稱湖北宏泰)、武漢地產開發(fā)投資集團有限公司(以下簡稱武漢地產)、武漢市江岸國有資產經營管理有限責任公司(以下簡稱江岸資管)簽署了對國華人壽進行增資擴股的協(xié)議。

該協(xié)議顯示，國華人壽擬以每股9.08元的價格發(fā)行10.46億股, 以現金方式增資95億元，其注冊資本將由38億元增加至48.46億元。其中，天茂集團現金出資48.45億元，增資完成后仍持有國華人壽51%的股權。

而天茂集團的出資資金來源，正是上述2017年11月非公開發(fā)行股票所募集的資金，不足部分由公司以自有資金補足。

此次增資完成后，國華人壽的股東將由此前的4家變更為7家，新晉股東湖北宏泰、武漢地產、江岸資管持有的公司股權比例分別為9.22%、1.14%、0.23%；而原股東海南凱益實業(yè)有限公司（以下簡稱凱益實業(yè)）、上海博永倫科技有限公司（以下簡稱上海博永倫）和上海漢晟信投資有限公司（以下簡稱上海漢晟信）未參與此次增資，對國華人壽的持股比例下降至15.05%、13.91%和9.47%。

3、曲線上市

終于，守得云開見月明。

2019年4月7日，天茂集團發(fā)布公告稱，銀保監(jiān)會批復同意國華人壽的注冊資本變更事項。

換句話說，國華人壽上述95億元的增資擴股計劃正式獲批。

2019年8月12日，公司發(fā)布另一則公告稱，擬通過向控股子公司國華人壽的除天茂集團以外的其他全部少數股東凱益實業(yè)、上海博永倫、上海漢晟信、湖北宏泰、武漢地產、江岸資管等6家公司發(fā)行股份購買資產或發(fā)行股份購買資產結合其他多種支付方式對國華人壽實施吸收合并，公司自8月13日起開始停牌。

換句話說，若吸收合并完成后，天茂集團將獨自吞下國華人壽，而后者將實現曲線上市。

三、國華人壽的實力

國華人壽作為一家全國性壽險公司，通過遍布全國的銷售網絡，為個人及機構客戶提供人壽保險、健康保險、意外傷害保險等各類人身保險業(yè)務。截至2018年末，國華人壽已開設18家省級分公司、90家中心支公司等共計187家分支機構。

國華人壽的總資產規(guī)模由2015年末的857.13億元大幅提升至2018年末的1,708.11億元，總資產三年時間增長了約1倍左右。

國華人壽2015年實現規(guī)模保費477.21億元，同比增長158.96%；2016年和2017年進入發(fā)展停滯期，規(guī)模保費徘徊在500億元以下，增速大幅放緩；2018年實現規(guī)模保費574.04億元，同比增長17.33%，增速開始觸底反彈。

國華人壽的保險業(yè)務收入由2015年的236.67億元增長至2018年的345.25億元，年均復合增長率為13.41%。

值得注意的是，國華人壽2018年實現的保險業(yè)務收入同比下降25.16%，下滑幅度較大。

國華人壽的保險業(yè)務按險種來劃分，可以分別壽險、健康保險和意外保險等三大部分，其中壽險業(yè)務占比最高。

國華人壽2015年至2018年實現的壽險業(yè)務收入分別為231.33億元、261.83億元、457.28億元和339.43億元，占比分別為97.74%、98.48%、99.13%和98.32%。

由此看出，國華人壽是一家名副其實的壽險公司。

眾所周知，壽險產品的利潤主要來源于“三差”，即死差、利差和費差，而就目前大部分壽險公司的經營來看，利差又是三差中最重要的利潤來源，因此投資能力的強弱直接影響著壽險公司的盈利能力。

國華人壽2015年至2018年實現的投資收益分別為57.40億元、76.94億元、82.12億元和93.03億元，一路走高。

國華人壽2015年至2018年四年時間合計實現凈利潤80.89億元。美中不足的是，國華人壽2018年實現凈利潤20.54億元，與上年同期相比下降24.85%，下滑幅度較大。

繼續(xù)率，保險行業(yè)的一項衡量指標，意同“續(xù)保率”，一般用于統(tǒng)計分析壽險或者產險（多為壽險）保單繼續(xù)有效的比率，包括件數繼續(xù)率、保費繼續(xù)率和保額繼續(xù)率，被視為對保險公司持續(xù)經營能力的表達。

國華人壽的個人壽險業(yè)務13 個月繼續(xù)率由2015年的79.70%一路上升至2018年的94.16%，不難看出，公司的經營能力持續(xù)向好。

國華人壽2015年至2018年的核心償付能力充足率分別為88.07%、116.73%、106.80%和118.24%，綜合償付能力充足率分別為100.87%、129.22%、114.51%和128.20%。

根據保險公司償付能力管理規(guī)定（征求意見稿）的有關要求，核心償付能力充足率低于60%或綜合償付能力低于120%等償付能力風險較大的保險公司將被列入重點核查對象。

國華人壽的償付能力雖然近年來有所改善，但依然面臨的壓力較大。

國華人壽2015年至2018年的資產負債率分別為87.82%、87.95%、88.39%和91.85%，一路走高。

值得一提的是，隨著2019年增資擴股計劃的獲批，國華人壽的資產負債率會有所降低。

通過以上分析，可以看出，國華人壽算得上一家發(fā)展得還算不錯的壽險公司。

四、 究竟誰在買入？

天茂集團最近一年來出現過兩次戶均持流通股數突然大幅增加的情況，分別對應公司的兩次定增限售股解禁。

第一次出現的時點為2018年11月5日，公司向民生加銀基金管理有限公司等5家發(fā)行對象非公開發(fā)行股票6.8億股上市流通，使得戶均持流通股數大約由1.48萬股猛升2.25萬股。

第二次出現的時點為2019年2月18日，公司向新理益、劉益謙和其夫人王薇等3名對象定向增發(fā)的股票29.06億股上市流通，使得戶均持流通股數大約由2.30萬股飆升至5.52萬股。

2019年3月以來，公司的股東戶數呈現逐步下降的趨勢，由3月份的最高大約9萬戶下滑至8月份的最低8萬戶左右，短短幾個月，股東戶數減少高達1萬戶。

與此同時，戶均持流通股數呈現出緩慢走高的趨勢，由3月份的大約5.43萬股上升至8月份的6.22萬股。若以公司8月12日的收盤價7.14元計算，8月份戶均持流通市值約44.41萬元。

天茂集團的股價從2019年7月22日的收盤價6.07元一路上漲至8月12日的7.14元，區(qū)間漲幅高達15.53%。

而同期保險指數（選取申萬保險指數851941）卻是下跌了2.36%。

究竟誰在買入，而且是逆勢加倉買入，風云君卻無從得知。

五、結束語

天茂集團一方面剝離化工和醫(yī)藥資產，出清安盛天平股權，一方面又不斷增資國華人壽，試圖將其完全收入麾下。

顯而易見，劉老板對國華人壽的上市計劃肯定是籌謀已久了。

2019年8月12日晚，天茂集團發(fā)布相關公告后不久，劉老板發(fā)朋友圈感慨道：“入主天茂19年，付出心血煩惱，今改頭換面，努力成為第六家保險上市公司。”

風云君不得不說，劉老板真是下得一手好棋啊。