來源：市值相對論（ID：szxdl1）

9月27日早盤，受閻火研究當天上午出具的做空報告影響，港股生物醫(yī)藥企業(yè)金斯瑞生物科技（以下稱金斯瑞）突然暴跌，股價最低跌至8.60港元，跌幅高達47%。暴跌之下，金斯瑞發(fā)布公告稱，公司于9月27日上午11點32分開始短暫停止買賣，以待發(fā)出有關公司的內幕消息公告。截至停牌前，金斯瑞收報11.86港元，下跌26.79%。

9月28日，多空雙方繼續(xù)交鋒，金斯瑞早盤一度跌至10.60港元，不過隨后迅速拉升，當日最終收報13.22港元，全天反而上漲了11.47%。

金斯瑞暴漲暴跌的主要原因，是投資者對該公司CAR-T療法商業(yè)價值的預期存在分歧。9月27日，做空機構閻火研究發(fā)布報告，懷疑金斯瑞涉嫌CAR-T療法在臨床數(shù)據(jù)上造假，該療法商業(yè)價值存在泡沫，而上市公司現(xiàn)有的產品管線無法支撐目前估值。該報告引發(fā)投資者恐慌，上市公司股價也瞬間閃崩。

9月28日早間，金斯瑞發(fā)布公告回應閻火研究，否認了該機構所有指控。上市公司回應后，恐慌情緒似乎有所緩和，股價也漸漸回暖。

CAR-T被譽為“人類攻克癌癥的開端”，金斯瑞是中國CAR-T領域的代表企業(yè)。不僅如此，2017年年底開始的醫(yī)藥股行情，皆因藥企大量參與CAR-T臨床試驗，使得公司估值由此有了想象的翅膀。但是，CAR-T的療效，CAR-T免疫機理對人體的反噬，CAR-T靶向治療適用范圍偏窄引起的市場空間的爭議，不論是在醫(yī)藥行業(yè)，還是在資本圈，均從未停息。

以及，一個CAR-T研發(fā)組在立項，臨床I、II、III期均耗費大量資本，項目則會選擇對單藥品進行融資，期間任何一個階段項目遭到證偽，投入或全數(shù)付之東流。故CAR-T項目公司投資則往往以風險投資形式存在。從這個角度看，目前持有金斯瑞，更像是一種九死一生的賭博。

而目前的港股市場，越來越多正處于前期研發(fā)中，且尚為盈利的的生物醫(yī)藥公司上市，如歌禮制藥、華領醫(yī)藥和百濟神州等。而歌禮制藥上市后，股價便遭遇腰斬。港股VC化，雖然有利于生物醫(yī)藥企業(yè)上市融資，但是，一旦研發(fā)不及預期，恐怕也將由二級市場投資人埋單。

暴漲迎來做空？

據(jù)悉，金斯瑞主要為生物科學和早期藥物研發(fā)提供生物技術外包服務，擁有生物研究試劑、新藥篩選、靶藥優(yōu)化、抗體藥物研發(fā)等四大服務平臺。不過，上市公司受到投資者廣泛關注的，并不是其主營業(yè)務，而是金斯瑞子公司傳奇生物研發(fā)的多發(fā)性骨髓瘤CAR-T技術。

公開資料顯示，CAR-T技術是近年來最受關注的生物醫(yī)藥行業(yè)前沿技術之一，在治療急性白血病和非霍奇金淋巴瘤的治療上有著顯著療效，被業(yè)內普遍認為前景廣闊。

南京傳奇生物科技有限公司（即傳奇生物）成立于2014年11月17日，該公司受到外界關注，則是在2017年7月舉行的美國臨床腫瘤學會（ASCO）年會上。傳奇生物公布的數(shù)據(jù)異常優(yōu)秀，被行業(yè)媒體稱之為這次年會上的一匹黑馬。

不過，此時金斯瑞尚未受到投資者的廣泛關注。而真正讓金斯瑞火起來的，是首個CAR-T療法8月底在美國獲批上市。2017年8月31日，諾華制藥的CAR-T藥物Kymriah被FDA批準上市，用于治療患有B細胞前體急性淋巴性白血病的患者。

由于這是全世界首個獲批的CAR-T療法，此消息立馬在國內社交媒體瘋轉。很多業(yè)內人士表示，這標志著開啟了通過基因治療抗癌的新紀元。

而國內對標的上市公司中，便是金斯瑞。而消息靈通的投資者早已布局，當年8月29日、8月30日和8月31日，金斯瑞分別上漲13.64%、16.76%和17.94%，股價也從4.50港元飆升至7.23港元。

首個CAR-T療法獲批后，金斯瑞股價繼續(xù)飆升。此后，該公司股價便逐漸演變?yōu)槭录寗?，每次CAR-T技術迎來好消息，金斯瑞股價便上演一波暴漲。

2018年1月24日，醫(yī)藥巨頭新基公司耗資90億美元收購CAR-T細胞療法企業(yè)Juno 90.3%股權。受此影響，金斯瑞再度騰飛，盤中一度暴漲16%。此后幾個交易日，金斯瑞持續(xù)大漲，直到1月29日飆出34.00港元的高點。

與2017年8月29日金斯瑞這波行情剛啟動時4.50港元的開盤價相比，5個月時間里上市公司股價飆升了6.56倍。因此，金斯瑞也以“妖股”之稱聞名港股。

投資風投化

或者，正是金斯瑞瘋狂的上漲，才令其遭做空機構閻火研究盯上了。2018年9月27日上午，閻火研究發(fā)布《金斯瑞生物科技：臨床數(shù)據(jù)涉嫌造假，商業(yè)價值泡沫》的文章，重點質疑金斯瑞旗下傳奇生物的CAR-T技術。

文章表示，傳奇生物缺乏創(chuàng)新研發(fā)CAR-T療法的教育和產業(yè)經(jīng)驗，該公司專利申請屢遭碰壁，目前看來無法形成完整的專利保護體系。此外，傳奇生物的臨床試驗未聘請CRO等第三方機構，全部由傳奇生物內部團隊完成且臨床試驗醫(yī)院與創(chuàng)始人關系密切，臨床數(shù)據(jù)客觀性極低。

據(jù)了解，在2014年-2017年上半年期間，金斯瑞生物科技整體的累計研發(fā)投入為2700萬美元，反觀KITE Pharma相同研發(fā)階段全年研發(fā)支出超過2億美元。

事實上，傳奇生物2014年年底才成立，2017年7月便已經(jīng)在美國臨床腫瘤學會年會上受到關注。對于生物醫(yī)藥公司來說，兩年半時間，就出成果卻是令人驚奇。而一旦閻火研究的質疑屬實，那么傳奇生物CAR-T療法的商業(yè)價值則大打折扣。不過，生物醫(yī)藥行業(yè)對于普通投資者來說，過于晦澀難懂，其數(shù)據(jù)準確難以識別。

一般來說，很多投資者判斷上市公司好壞，主要依據(jù)其財務數(shù)據(jù)，比如營收、凈利潤增長情況，以及毛利率、ROE等。通過財務數(shù)據(jù)，來分析上市公司經(jīng)營情況。但是對于金斯瑞股價走勢，分析財務數(shù)據(jù)幾乎沒有任何意義。

因為投資者期待的，并不是金斯瑞現(xiàn)有業(yè)務的好壞，而是對上市公司現(xiàn)在研發(fā)的CAR-T技術未來商業(yè)價值的期待。

實際上，這些本是風投機構來（VC）完成的，而VC是通過專業(yè)的分析團隊，投資多家創(chuàng)業(yè)公司來分散風險。對于普通投資者而言，這可能是一場豪賭。