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如何進(jìn)行一家公司股權(quán)估值?

 hercules028 2018-08-31

如何評(píng)估和看待一家公司的股權(quán)估值便宜還是貴?

股權(quán)投資最早起源于19世紀(jì)80年代,當(dāng)時(shí)有不少富有私人銀行家如眾所周知的羅斯查爾德家族,摩根家族通過(guò)律師,會(huì)計(jì)師的介紹和安排把資金投資于風(fēng)險(xiǎn)較大的鐵路,鋼鐵,石油等新興產(chǎn)業(yè)獲取超額回報(bào),投資決策完全由各人決定,沒(méi)有專門的機(jī)構(gòu)和組織,這便是私募股權(quán)的雛形。經(jīng)過(guò)近200年的發(fā)展,美國(guó)已有近萬(wàn)億美金管理規(guī)模的私募股權(quán)管理機(jī)構(gòu),如以股權(quán)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)財(cái)富快速劇增的 Black Stone, 凱雷,KKR等,這些管理機(jī)構(gòu)的崛起一方面是西方發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中產(chǎn)階級(jí)人數(shù)與日預(yù)增,另一方面也是市場(chǎng)的產(chǎn)物,股權(quán)融資已經(jīng)成為企業(yè)除銀行和IPO融資之外最重要的融資手段。

我國(guó)本土的私募股權(quán)投資誕生于1986年,大陸第一家專營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)投資公司“中國(guó)創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資公司”成立,目的是為了扶持各地高新科技企業(yè)的發(fā)展,但是2004年以前中國(guó)A股市場(chǎng)上的上市公司股份按能否在證券交易所上市交易,被區(qū)分為非流通股和流通股。股東持有相同的股票卻沒(méi)有相同的權(quán)利,比如持有非流通股的股東不能像持有流通股的股東一樣去交易股票。二級(jí)市場(chǎng)的退出障礙機(jī)制使得股權(quán)投資在我國(guó)發(fā)展受限,直達(dá)2006年股市進(jìn)入全面流通才使得本土股權(quán)投資迎來(lái)全面并且快速發(fā)展的時(shí)代。

從以上對(duì)比可知西方股權(quán)投資發(fā)展近兩百年,本土不到30年,國(guó)外的歷史經(jīng)驗(yàn)值得借鑒,如何評(píng)判一個(gè)行業(yè),一個(gè)公司是否具有被投資的價(jià)值,要以多大的成本投資,真的是一個(gè)技術(shù)活,不是單純一個(gè)PE估值那么簡(jiǎn)單,單獨(dú)對(duì)比PE值貴還是便宜,可能會(huì)讓投資者踩到很多雷。

一般對(duì)一個(gè)未上市企業(yè)進(jìn)行投資,不論是早期還是晚期甚至是PRE-IPO期(不同的投資階段收益不相同)可以大致分為兩種類型:

第一種是類似于蔚來(lái)汽車這樣的行業(yè)壁壘比價(jià)高,前期需要非常高的投入成本,只有企業(yè)實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)才有可能實(shí)現(xiàn)盈利的行業(yè),這時(shí)候通常有兩種方式進(jìn)行估值和盈利計(jì)算:

1、按照公允的IRR內(nèi)部收益率。如下圖,公允的種子輪年化IRR在40%到60%之間,具體可根據(jù)行業(yè)而定。國(guó)外通過(guò)近200年的歷史驗(yàn)證總結(jié)出來(lái)的數(shù)據(jù)應(yīng)該還是具有一定的參考價(jià)值。那么我們投資者便可以根據(jù)自己投資的階段大概預(yù)判自己的年化收益是否合理,如果比參考標(biāo)準(zhǔn)高太多是否存在吹噓?

根據(jù)同行業(yè)類似已經(jīng)實(shí)現(xiàn)盈利的企業(yè)進(jìn)行類比,這時(shí)候往往會(huì)對(duì)被投企業(yè)的銷售業(yè)績(jī)進(jìn)行assumption,如該企業(yè)目前市場(chǎng)占有率多大?

2、預(yù)計(jì)市場(chǎng)占有率擴(kuò)張或者其他原因引起的企業(yè)銷售業(yè)績(jī)每年增長(zhǎng)率多少?再根據(jù)銷售額的增長(zhǎng)通過(guò)會(huì)計(jì)報(bào)表便能體現(xiàn)企業(yè)什么時(shí)候能實(shí)現(xiàn)盈利。這時(shí)候通??梢詫?duì)比被投企業(yè)與同行業(yè)的EV/EBITDA ,一般令兩個(gè)公司的這個(gè)Ratio相等或者在合理取值范圍,便能大概判斷被投企業(yè)在不同階段值多少錢(通過(guò)EBITDA體現(xiàn))。

第二種就是已經(jīng)實(shí)現(xiàn)盈利的企業(yè),例如大疆和柔宇,這類企業(yè)通常估值的確定性比較大些,一般的做法是根據(jù)現(xiàn)在的凈利潤(rùn)乘以現(xiàn)在的行業(yè)平均PE,便能大概得到企業(yè)估值,這種方式有時(shí)候會(huì)造成企業(yè)價(jià)值的低估,簡(jiǎn)單比如兩個(gè)企業(yè)凈利潤(rùn)一樣,一個(gè)是負(fù)債后凈利潤(rùn)而另一個(gè)沒(méi)有負(fù)債,那么這兩家企業(yè)的盈利能力哪個(gè)強(qiáng)?答案肯定是負(fù)債的那個(gè),道理很簡(jiǎn)單,兩個(gè)人同時(shí)跑步同時(shí)到達(dá)目的地,一個(gè)負(fù)重一個(gè)不負(fù)重,那么哪個(gè)實(shí)力更強(qiáng)呢?答案是那個(gè)負(fù)重的人。

第三種方式便是絕對(duì)價(jià)值的估值,一般需要運(yùn)用自由現(xiàn)金流的貼現(xiàn)模型,公司現(xiàn)在的價(jià)值或者股價(jià)是對(duì)未來(lái)自由現(xiàn)金流的貼現(xiàn),難點(diǎn)在于要對(duì)未來(lái)的財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行預(yù)測(cè),另一個(gè)就是選擇合適的貼現(xiàn)因子,一方面需要對(duì)所處行業(yè)非常熟悉,清楚的知道市場(chǎng)增長(zhǎng)率會(huì)呈現(xiàn)怎樣的變動(dòng)趨勢(shì),另一方面需要比較專業(yè)的財(cái)務(wù)知識(shí),比如折舊,workingcapital ,capex 這些要素會(huì)隨著銷售的變動(dòng)如何變動(dòng),如何是采用這種模式給企業(yè)做估值的一般難度比較大但是估值可信度較高,那么投顧的專業(yè)度非常關(guān)鍵,他們是否有豐富的歷史經(jīng)驗(yàn),充足的投資案例,以及團(tuán)隊(duì)是否有財(cái)務(wù)背景人員非常重要。

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