年末思考之五－－長電

    本來打算后續(xù)兩篇講中國平安和南京銀行，由于昨天和小虎阿A在線探討了一些長江電力的問題，我又花了些時間重新審視2010年的長江電力。

    一、發(fā)電量增長1.25倍

    2008年長電發(fā)電量為440.5億千瓦時，根據初步預計，2010年長電發(fā)電量約為997億千瓦時，增長125％。這為2010年的盈利增長奠定了堅實基礎，在電價保持現狀的假設下，收入提升比例和發(fā)電量一致，由于此次資產注入承接491億債務，會產生超過30億元的財務費用，根據交易報告預測顯示，2010年長電財務報告將達到45億元，同時由于股本攤薄，凈利潤增速無法取得和收入同樣的增速。天健光華出具的長電2010年財務預測顯示，長電2010年凈利潤為69.6億元，投資收益未被考慮，凈利潤增速為43％。若考慮長電每年均會出售部分可供出售資產，凈利潤會高于該數字，個人假設長電2010年投資收益10億元，稅后7.5億元，即凈利潤約為77億元。

    二、葛洲壩電價上調帶來影響約3％

    11月20日，葛洲壩電價每千瓦時上調2分，下一年較今年約多增4億元收入，09年長電收入預期為118億元，凈利潤影響約為3％，雖然影響不大，可是就目前水電的效益而言，特別是環(huán)境效益明顯，近日哥本哈根氣候變化大會上為碳減排爭得面紅耳赤，相信碳排放大大低于火電的水電會愈加受到重視，政策傾斜的天平帶來的是股東巨大的收益。因此認為未來適當調價均會讓長電受益。

    三、財務費用的減少可供數年低速增長

    在上述中已然提及2010年財務費用達到了45億元，該項占2010年長電營業(yè)收入215億元的20％以上，幸在長電現金流強勁，償債能力異常驚人。根據我的預測，2010年以及以后長電經營活動產生凈現金流約達130億元，需要向股東支付股利假設為30億元（約為2010年凈利潤的40％），可供償還貸款能力的凈現金流達到100億元，假設在以后數年長電對外凈投資額度減少，每年可以償還長期貸款90億元（并假定如此），9月底的資產注入交易完成后長期負債達到了600億元，每年償還90億元約帶來5億元的財務費用節(jié)省，該部分帶來的凈利潤內生增長約為年復合6％。

    四、外內并生可以為數年提供中速增長

    葛洲壩新近調價，然而＃1－26機組的三峽發(fā)電并未得到提價，在資源價格調整中，提價確定性極強，800億千瓦時發(fā)電量，上調一分錢就是8億元收入，相當于收入增長4％，且支出不會發(fā)生變化，凈利潤增長約8％，假設在2011年前提價2分每千瓦時，相當于凈利潤增長15％，加上內生增長（財務費用可預見性的減少），2011年凈利潤增長20％確定性較強。

    五、股價/凈現金流顯示合理低估

    當前長電總市值為1450億元，扣除150億元上下的可供出售資產，實際約為1300億元，而2010年經營活動產生的凈現金流達到130億元，股價/凈現金流僅為10倍，顯示長電股價合理低估。

    六、資金儲備股

    由于目前A股絕大多數股票我已經沒有購進的想法，而由于現金流入預期較好，因此經過研究，以長電做為資金儲備股，做為待機資產，在13－15元/股區(qū)間有現金流入即買進，為未來股市更好的機會留下安全的資本金。