成功投資四定律

一般來說，價(jià)值投資者不會對股市行情進(jìn)行預(yù)測，但這并不意味著其對未來的商業(yè)趨勢沒有看法。美國《杰出投資者文摘》1992年2月14日對富蘭克林坦普頓成長基金投資大師的約翰·坦普頓與馬克·霍羅威斯可的采訪，在這方面堪稱經(jīng)典。

同樣是最杰出的投資大師，在全球化投資上，坦普頓要比巴菲特走得早走得遠(yuǎn)，而他的后輩霍羅威斯可對香港股票與內(nèi)陸經(jīng)濟(jì)的分析，15年后（2007年）年看來仍是很有見地：

“他們（中國人）是真正的創(chuàng)業(yè)者，如果你去過香港，就會發(fā)現(xiàn)這是個奇妙的地方，那是個瘋狂的資本主義社會，這些人充滿著無窮的能量，他們白天工作，晚上做自己的生意。中國人歷史上就有經(jīng)商的傳統(tǒng)，他們知道如何經(jīng)營企業(yè)。中國的改革開放可能是我們將要見證的世界上最偉大的經(jīng)濟(jì)增長時期，會持續(xù)很長的時間。看著這個市場逐步開放，簡直是太美妙了?！?/span>

非常正確吧。

約翰·坦普頓

我一直在Value上介紹坦普頓，雖然大多是他退休后倡導(dǎo)的“心靈原則”。但在這兒，坦普頓道出了自己的“成功投資四定律”：

第一條、節(jié)約的人最終將擁有奢侈品。在坦普頓看來，通過30年期、九成按揭的住房抵押貸款購買房子實(shí)際上要支付相當(dāng)于房款2倍以上的利息，也是奢侈的人通常向節(jié)約的人支付利息的例子。還有，借款買股票的人通常最終都一敗涂地（他們被迫在錯誤的時間出售股票），很少有證券分析師最終非常有錢（這是因?yàn)樗麄冸y得節(jié)約，他們可以使別人富有而獲得很高的報(bào)酬）。

儲蓄和投資才是通往富裕的道路，國家也是如此。100年前，美國人因節(jié)儉而聞名，那個時候，歐洲人著書立傳，擔(dān)心美國人買下歐洲所有的資產(chǎn)?，F(xiàn)在，中國和越南等新興市場國家又以節(jié)儉而聞名，該是他們成功的時候了。

第二條、悲觀時買入，樂觀時賣出。這不必多解釋，誰都懂，關(guān)鍵是執(zhí)行力差，正如坦普頓所言，因?yàn)樗斑`背人性”。

第三條、所有的資產(chǎn)都有風(fēng)險(xiǎn)——特別是現(xiàn)金。這條有意思，人們都說現(xiàn)金最沒風(fēng)險(xiǎn)，但在任何一個國家，現(xiàn)金都在逐步失去購買力。坦普頓打了個比方：

“如果你在1933年出售了一家阿根廷的雜貨店，今天可能需要花費(fèi)1億倍以上的金錢來買回這家店。雜貨店意味著合理的安全，但現(xiàn)金不是。從長期看，生息資產(chǎn)比現(xiàn)金、黃金、古董或其它資產(chǎn)更容易保持其價(jià)格。”

第四條、眾口一詞的投資注定是平庸的。坦普頓有段話講得很透徹：

“如果十個醫(yī)生告訴你吃某種藥，你最好還是吃這種藥。同樣，如果十個工程師告訴你用某種方法修建大橋，你最好用那種方法修建大橋。但在選擇股票時，眾口一詞是非常危險(xiǎn)的。如果十個證券分析師告訴你買入某類資產(chǎn)，記住遠(yuǎn)離它，它的股價(jià)必然已經(jīng)反映出其受歡迎的程度?！?/span>

這一條我屢試不爽。每當(dāng)我看到報(bào)紙上的評論家或記者在談?wù)撐页钟械墓善被蛩诘男袠I(yè)板塊，我的心就會往下沉，知道事情短期不妙了。當(dāng)在開市前聽到一片愁云慘淡之聲，我就會打起精神，股市今天十有八九會上揚(yáng)。當(dāng)然，對我這種中長線投資者來說，類似的觀察僅僅是自娛自樂，并不構(gòu)成操作指標(biāo)。

有些讀者看了Value后，忙說相見恨晚，我很能理解這種心情。比如我當(dāng)初見到坦普頓對房產(chǎn)周期的看法就頗為受用。我在20世紀(jì)90年代感受到一波房產(chǎn)熱潮，然后看著它緩緩下跌至底部。但當(dāng)時我主要關(guān)注的是單位如何福利分房，根本沒花心思在房產(chǎn)市場上，及至 2001年左右，上海樓市再起，我對它的周期特點(diǎn)極為陌生，只能與股市周期類比，這就影響了自己的投資判斷。我們看坦普頓是怎么說的：

“每個國家的房地產(chǎn)市場都有周期。通常來說周期都很長。主要國家股市的周期通常在6年左右，房地產(chǎn)市場的周期通常在18年左右?！?/span>

房地產(chǎn)市場周期是股市周期的三倍啊。像我這種對股市周期有點(diǎn)感覺的人，如果沒有行家指教，怎么也轉(zhuǎn)不過彎來。

順便一提，本文的翻譯者張芹是位志愿者，不取分文稿費(fèi)。據(jù)說她在會計(jì)師事務(wù)所工作，有著很好的財(cái)經(jīng)與文化素養(yǎng)。我讀她的譯文，幾乎不“隔”，像讀中文般，真是享受。

本卷報(bào)告的另一篇重頭文章是大衛(wèi)·史云生的《非核心資產(chǎn)》，這是相對于《核心資產(chǎn)》（詳見第7卷《投資者文摘》）而言。截至2007年6月底，這位53歲的首席投資官主持的耶魯大學(xué)基金的規(guī)模已增至225億美元，上年度投資回報(bào)率達(dá)28%，為7年來最大升幅（2000年則達(dá)41%的回報(bào)）。該投資回報(bào)優(yōu)于同期標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)及國際股市的升幅。耶大基金資產(chǎn)組合中，有約四分之一的股票、23%的對沖基金及16%的并購基金，另有28%投資于實(shí)質(zhì)資產(chǎn)， 包括木材及物業(yè)等。

我已說過，由于《非核心資產(chǎn)》等文章都是針對個人投資者而寫的，史云生并不贊同我們?nèi)バХ乱蠡稹Ｊ吩粕ㄗh大家構(gòu)建一個以股票投資為主、充分分散風(fēng)險(xiǎn)的投資組合，其核心資產(chǎn)的類別與配置是美國國內(nèi)股票（30%）、國外已開發(fā)市場股票（15%）、新興市場股票（5%）、不動產(chǎn)證券化（20%）、美國政府公債（15%）和美國政府通貨膨脹聯(lián)動公債（15%）。也就是說，將70%的資金配置于與股票相近的資產(chǎn)，這符合以股票投資為主、每類資產(chǎn)配置介于5%-30%的分散風(fēng)險(xiǎn)投資的要求。

而在《非核心資產(chǎn)》中，史云生認(rèn)為美國國內(nèi)公司債、高收益?zhèn)⒚舛悅?、資產(chǎn)抵押擔(dān)保證券、外國債券和對沖基金（避險(xiǎn)）都有各自的嚴(yán)重缺點(diǎn)，無法滿足投資者的要求。

關(guān)于這些產(chǎn)品，一些證券書籍都有論述，也許是我孤陋寡聞，我還從未看過像史云生那般直面批判它們致命缺點(diǎn)的。例如，與其買公司債，還不如做公司股東。因?yàn)楣蓶|才和公司的利益一致，一旦市場有利于公司債的持有人，公司就會啟動贖回條款，用固定的價(jià)錢提前贖回公司債。公司債的持有人因此會陷入“正面你贏，反面我輸”的雙輸境地，如果利率下跌，投資者持有的高面息債券會被贖回而成為輸家；如果利率上漲，投資人因?yàn)槌钟袀泵娴睦实陀谑袌觯瑯右彩禽敿?。總之，發(fā)行債券的公司無論如何都有利，兩者處于不平等的地位。

又如，避險(xiǎn)基金投資屬于專業(yè)投資者的領(lǐng)域，因?yàn)橹挥兴麄儾拍芡度敕浅６嗟馁Y源來評估基金經(jīng)理的優(yōu)劣。加上高額的收費(fèi)結(jié)構(gòu)，尤其是考慮到調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)后的報(bào)酬，個人投資者會發(fā)現(xiàn)，多數(shù)避險(xiǎn)基金都很難創(chuàng)造足額的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的溢酬。