福壽園開了21年的業(yè)績交流會（會議時間：2022年3月21日），我都不知道啥時候開的，一位朋友和我說了才知道，這里我把有用的信息整理一下，并結合我對福壽園21年的財報分析，整體再梳理分析一下，先說結論：福壽園21年業(yè)績交流會透露的信息整體略好于預期

1.外延并購方面：
我們先看下業(yè)績交流會披露的外延并購項目：

2021年外延并購：
4個股權收購類項目：
山東菏澤福祿園公墓管理有限公司90%股權；
安徽龍門文化陵園有限公司100%收購；
河北省涿鹿隆暉天富元寶山開發(fā)管理有限公司30%股權；
鄭州百善殯儀剩余50%股權；

結合年報披露，應該是6個合作類項目：
（遼寧?。┐筮B市大連灣人文紀念公園項目；
（安徽?。┡R泉殯儀館BOT項目投入運營；
（浙江寧波：服務續(xù)期項目）奉化殯儀服務期滿后再次中標選擇性服務項目；
（安徽合肥：服務續(xù)期項目）廬江殯儀服務期滿后再次中標選擇性服務項目；
（安徽合肥）巢湖殯儀正式投入運營；
2021年4月完成了山東省濱州市沾化區(qū)殯儀館合作項目的簽約落地
另外，還有一個墓園項目在建（山東齊河墓園項目）

總體上來說，福壽園未來的外延并購方向為：
地理位置上：將繼續(xù)在省會級城市戰(zhàn)略重點區(qū)域進行拓展
項目范圍上：將更加側重于殯葬一體化項目的機會，在項目結構上會積極參與混改， 與國有企業(yè)、政府平臺一同合作，不斷的嘗試多元化協(xié)同發(fā)展的戰(zhàn)略投資格局

2022年并購方向進展：

已經(jīng)再談的落地項目：
a.遼寧省的一個成熟墓園；
b.粵港粵大灣區(qū)的一個新建墓園的項目；

2022年已經(jīng)有并購意向的項目：

c.廣西100億殯葬一體化戰(zhàn)略合作框架協(xié)議：
2021年的中孚實業(yè)集團（福壽園大股東）跟福壽園以及與廣西的自治區(qū)民政廳， 簽署了戰(zhàn)略合作框架協(xié)議，共同投資100億在廣西各地選址建設一批殯葬服務設施， 打造高標準高水平的生命人文紀念園，2021年福壽園在當?shù)卦O立了常駐的拓展團隊， 與自治區(qū)及南寧的有關國資集團、城投平臺也已經(jīng)開始對接，目前以南寧，柳州，桂林，玉林，貴港等 人口超過500萬的重點城市以及人口大縣的，在建設中的或在經(jīng)營中的公墓及殯儀館作為主要投資方向， 有選擇性地實現(xiàn)戰(zhàn)略投資合作框架協(xié)議的落地目標，2021年6月成立了廣西福壽園實業(yè)投資有限公司， 擬與南寧市的一個國有企業(yè)合作開發(fā)廣西壯族自治區(qū)范圍內的殯葬設施建設項目。

d.成都及周邊殯葬一體化項目（年營收5000萬）：
2022年四川作為中西部地區(qū)的大省一直是集團西部外部布局的戰(zhàn)略重點， 該地區(qū)的戰(zhàn)略拓展工作有望取得突破性進展， 正在和一家四川著名的國有企業(yè)商談合作，共同對成都及周邊地區(qū)進行殯葬設施開發(fā)建設， 目標項目就是一體化的一個成熟項目，年收入預計要超過5000萬， 服務內容包括經(jīng)營性的公墓和殯儀館的延伸服務，已經(jīng)獲得了當?shù)馗骷壵拇罅χС帧?br>
福壽園2021年業(yè)務版圖：

2022年的資本化開支預計達到7-12億，當然這個金額我們也只能隨便聽聽，墓園的外延并購本就是一個困難重重的事情，涉及到的因素很多，我們回顧下管理層在2021H1交流會里面提到的“預測2021H2:遼寧、貴州、山東、四川的收購項目項目均接近落地， 預計2021H2有6-12億資本性支出”，現(xiàn)在回過頭來看看，遼寧的項目應該就是指前面提到的已經(jīng)在談的“遼寧省的一個成熟墓園”以及大連市大連灣人文紀念公園項目，貴州不知道是哪個，可能沒有談成，山東的項目應該是指山東菏澤福祿園公墓管理有限公司90%股權和還有一個在建的山東齊河墓園項目，四川應該就是指的2022年的成都及周邊殯葬一體化項目（年營收5000萬），這里也再次說明了外延并購的不容易，即使是管理層也很難預判外延并購的進度，可能有的項目沒談成，可能有的項目并購推遲，需要綜合考慮交易對價以及墓園是否有毒（實控人是否陷入民間債務糾紛）

另外就是福壽園的墓園土地儲備情況：
2021年使用了44,506平方米（2020年：36,297平方米）福壽園有證土地剩余可用于墓穴銷售的面積總計約254萬平方米

2.利潤率下滑的原因

我在福壽園2021年報分析篇里面寫過的原因是：

1.公益性墓穴以及非上海地區(qū)墓園占比的提升拉低了利潤率

2021年墓園服務利潤率55.5%，2020年利潤率為57.1%；
2021H1墓園服務利潤率56.8%，2020H1利潤率58%；
可以看到墓園服務的利潤率還是降低，這是無法避免的，2021年公益性墓穴銷售9547個，數(shù)量同比增長628.78%，單價僅為5266元，可以說是白菜價，公益性墓穴的占比提升一方面是降低社會輿論壓力，另一方面是福壽園高端殯葬品牌中”名人效應“的隱性成本支出，畢竟你要吸引當?shù)孛巳腭v，所不能拿一個高價去談吧；另一塊就是非上海地區(qū)墓園占比提升，2021年上海地區(qū)營收貢獻占比為44.53%，相比于2020年的46.94%繼續(xù)下降，這個是必然趨勢，兩方面疊加下，未來福壽園墓園服務的利潤率即使在提價因素對沖下，估計也難免受到影響；

2.稅率影響一部分
2021年度福壽園有效企業(yè)所得稅稅率為24.6%（2020年：22.7%），稅率提高一方面因為員工已行使購股權可以抵免企業(yè)所得稅，2020年員工已行使購股權金額高于本年度，導致2020年更高的企業(yè)所得稅抵免額，另一方面是若干附屬公司位于中國西部地區(qū)，原根據(jù)西部大開發(fā)的優(yōu)惠稅務政策按較低的優(yōu)惠所得稅稅率15%繳稅取消，恢復至25%稅率所致。

我們看下21年業(yè)績交流會管理層的歸因：

I.新并購和新建企業(yè)的盈利能力現(xiàn)階段不及原有成熟的老牌企業(yè)，使集團整體的經(jīng)營利潤率有所攤?。唬w因：非上海地區(qū)墓園占比的提升）
II.本年度除在墓園和殯儀板塊持續(xù)投入外，集團在科技和互聯(lián)網(wǎng)+，殯葬研發(fā)，環(huán)?；鸹瘷C的研發(fā)，在集團戰(zhàn)略流程方面的咨詢項目和人才培養(yǎng)方面加大了投入；（歸因：加大研發(fā)投入）
III.凈利潤率的下降的原因還由于企業(yè)所得稅增加約6700萬元，上升30%，隨著期權計劃到期和執(zhí)行完畢，本年度期權抵減的企業(yè)所得稅大幅減少，此外本年度重慶、貴州地區(qū)之前享有的西部大開發(fā)稅收優(yōu)惠15%不再適用，轉為適用25%的稅率，本期間有效所得稅稅率由2020同期的22.7%上升到24.6%；（歸因：稅率影響）

3.墓園服務收入結構
各種類型的墓園銷售結構：
2021H1藝術墓和小型、節(jié)地環(huán)保產(chǎn)品銷售占比達87.6% ；
2021年底藝術墓和小型、節(jié)地環(huán)保產(chǎn)品銷售占比達90.1%，積極響應國家推廣綠色低碳生態(tài)節(jié)地，定制藝術墓占比24.5%，同比增加1 . 1個百分點，傳統(tǒng)墓占比下降4.1個百分點 ，室內葬占比增加1.8個百分點；

可以看到，藝術墓和小型、節(jié)地環(huán)保產(chǎn)品銷售占比在提升。
另外福壽園在2021年清明期間，上海福壽園落成超微「藏晶苑」，四十二平方米的地下室內葬，可安放約8,400位逝者的生命晶石， 平均占地僅0.005平方米

墓園服務副營收入：
2021年度墓園副營收入人民幣1.81億元，占比墓園服務收入的9.5%；
2020年墓園副營收入占比9.3%；
 2021年相較2020年墓園服務的副營收入增長約人民幣3400萬元，同比上升23%
副營收入的同比例提升體現(xiàn)了客戶粘性，副營收入包括刻字、設計、雕刻、綠化，改建、花草等一系列服務。


4.數(shù)字福壽園及向生命服務綜合提供商轉化
2021年福壽園成立三個產(chǎn)品中心，福壽園墓園的整體發(fā)展方向是：節(jié)地環(huán)?；?、數(shù)字化、生命服務屬性化

I.殯葬設施研發(fā)中心:激發(fā)傳統(tǒng)業(yè)務的潛力，主要的任務是將數(shù)字化的手段賦能到現(xiàn)有的墓園產(chǎn)品
II.創(chuàng)新服務中心:負責開拓to B, to C的高效運營管理服務模式，包括現(xiàn)有的殯儀服務和墓園的物業(yè)服務,未來火化機板塊也將開發(fā)出以租代售的業(yè)務模式，成為運營管理殯儀設施中的一個非?；镜臉I(yè)務
III.生命文化研發(fā)中心:負責重點研究在家族傳承的生命教育方面的一系列文化方面的產(chǎn)品，讓殯葬業(yè)借著文化的底蘊 去打破原有的框架，能夠出圈，提前部署研究年輕一代人的生命觀，為未來的生命公園做好前期的基礎文化研究

福壽園在業(yè)績交流會中提到，殯葬的本質不是死亡是生命， 核心內容不是物理而是精神：
探索數(shù)字科技在殯葬行業(yè)的應用，科技賦能產(chǎn)品，藝術賦能環(huán)境，生命賦能行業(yè)， 通過可持續(xù)發(fā)展的管理理念打造滿足生命需求為目標的生命公園，福壽園未來從80%物理屬性+20%精神屬性的產(chǎn)品，在3-5年后將轉變?yōu)?0%物理屬性+80%精神屬性的產(chǎn)品， 打造以文化、傳承、紀念、藝術、環(huán)保為核心的可持續(xù)發(fā)展的生命服務；

2021年清明節(jié)期間集團將推出首個“數(shù)智陵園”室外產(chǎn)品1.0;
在上海青浦2021年下半年推出室內“數(shù)智陵園”2.0，400平方米的范圍內提供3萬-4萬個客戶解決方案 （傳統(tǒng)只能提供100-200），如果能實現(xiàn)會極大的減少產(chǎn)品和服務對土地的依賴， 同時結合線上的數(shù)字化的產(chǎn)品和服務最終實現(xiàn)對整個物理屬性的降低，對精神屬性的提升。 

前面說過，目前福壽園的墓園服務在向節(jié)地環(huán)?；?、數(shù)字化、生命服務屬性化方向轉變，如果能實現(xiàn)數(shù)字陵園的推廣，那么脫離物理墓地束縛的福壽園，其業(yè)務空間將被極大打開，數(shù)字陵園的推廣可能動搖墓園服務的區(qū)域壟斷屬性，傳統(tǒng)墓園服務具備區(qū)域壟斷屬性是因為受傳統(tǒng)文化落葉歸根、祭祀便利性、家族聚集網(wǎng)絡效應等約束，異地安葬很難實現(xiàn)，但是數(shù)字陵園的發(fā)展可能會動搖區(qū)域壟斷屬性，福壽園的數(shù)字化戰(zhàn)略目標為：

（1）傳統(tǒng)產(chǎn)品和運營的數(shù)字化的賦能 
（2）新型數(shù)字化產(chǎn)品，初期是數(shù)字陵園的落地和迭代 
（3）市場營銷體系，客戶服務體系和客戶運營體系的線上化和數(shù)字化的實現(xiàn) （4）殯葬產(chǎn)品服務開始向家庭、家族文化傳承等生命服務領域進行轉移，實現(xiàn)線上化和數(shù)字化 
（5）構建殯葬元宇宙場景，之后再逐步拓展非殯葬元宇宙場景，比如記憶存儲，數(shù)字家譜等新產(chǎn)品

福壽園也是殯葬行業(yè)唯一的一家開始涉足元宇宙的企業(yè)，雖然有點蹭熱點之嫌，但是我覺得是一個可行的方向，記得我曾和我老婆探討過這個問題，想象一下如下的場景：

一個高收入人群（福壽園的潛在客戶），通過生前契約預定了福壽園的優(yōu)質服務，生前契約包含了對客戶當前的聲音、人體信息、性格、記憶（這是福壽園提出的，我不知道技術上難度有多大，估計比較難實現(xiàn)，腦機接口技術目前還非常初級），實現(xiàn)對客戶生前的復刻，離世時福壽園的生前契約開始履約，全程優(yōu)質殯葬服務，家人少操心，不會突然手足無措，火化后入駐福壽園的優(yōu)質墓園，福壽園提供墓園維護服務，等家人或者后人清明掃墓時，如果去墓園現(xiàn)場，面對的是花園般環(huán)境優(yōu)美的墓園環(huán)境，如果不想出門（比如因為疫情或人在國外），可以通過數(shù)字化手段線上掃墓，進入元宇宙中的數(shù)字陵園（現(xiàn)在的VR技術就可以實現(xiàn)），真實復刻墓園的物理環(huán)境，然后通過逝者生前的信息采集，復刻出逝者的虛擬全息影像，通過AI實現(xiàn)與家人的互動（AI技術已經(jīng)比較成熟）， 營造沉浸交互式的動態(tài)視覺場景，實現(xiàn)生者與逝者之間跨時空對話，讓掃墓不那么傷感，讓祭祀充滿一些溫情。

整體場景如果能實現(xiàn)下來，福壽園就真正實現(xiàn)了向生命服務綜合提供商轉化，整個服務過程讓人充滿溫情與精神上的慰藉。

5.環(huán)?；鸹瘷C等其他業(yè)務
I.環(huán)?；鸹瘷C：取得國家級發(fā)明專利，第三代機器通過全國最大殯儀館的質量評審,與俄羅斯火化方簽訂了4臺機器的訂單，目前集團有近30臺火化機已經(jīng)簽約，有待確認收入，將逐步釋放1億元以上的收入；

II.生前契約：已推廣至17省35市，2021年共簽訂13,764份，較去年同期增長133.1%；

III.設計服務：累計先后為400多個陵園， 30多家殯儀館提供了整體規(guī)劃、施工圖紙、室內裝修設計等服務；

福壽園火化機業(yè)務其實前景很大，可是規(guī)模一直無法放量，生前契約發(fā)展的還是不錯的，這幾年增長迅速，另外福壽園還拓寬了服務邊界，包括：
安寧療護：致力于為生命末期患者提供更 健全的臨終關懷和身后服務 
生前遺囑：致力于幫助服務對象更有效合 理分配生后財產(chǎn) 
生前預囑：致力于幫助服務對象在清醒時 ，提前抉擇臨終合適的醫(yī)護措施


6.政策解讀及應對

管理層對政策的理解是：市場的歸市場，政府的歸政府
2021.6民政部和發(fā)改委聯(lián)合發(fā)布的十四五民政事業(yè)發(fā)展的規(guī)劃，提出了一系列的的工作的部署，重點有三條：
（1）政府把提高對于基本殯儀服務兜底保障的職責放到一個重要的一個位置
（2）增加殯葬設施的供給，支持新建殯儀館或者公益性的骨灰堂，制定公共管理辦法和節(jié)地生態(tài)葬的標準，推動公益性公共建設
（3）治理行業(yè)的亂象，推動互聯(lián)網(wǎng)+ 殯葬，探索網(wǎng)絡祭掃新模式，健全殯葬人才培養(yǎng)和激勵機制
目前全國有將近200個市區(qū)縣先后發(fā)布了十四五的殯葬設施規(guī)劃，或者殯葬管理指導意見，主要是圍繞增加新建經(jīng)營性公墓當中工藝產(chǎn)品的供給，從嚴審批新增經(jīng)營性公墓，以及對公墓的墓穴面積墓碑大小等作出具體規(guī)定，管理層政策解讀：

大政策與小政策：
（1）殯葬管理條例的發(fā)布會對行業(yè)產(chǎn)生一定的影響，但是這個小政策一定是和國家大政策相吻合，市場的主體作用，市場化的部分不會被消滅，對殯葬企業(yè)來說一定是有自己的生存空間的；
（2）社會的主要矛盾是不斷滿足人民對美好生活的向往，個性化需求不斷增加，而政府托底的一定是低水平，廣覆蓋的，所以個性化需求這部分是必須由我們來滿足的；
（3）效益優(yōu)先，社會企業(yè)效益更高；

 大環(huán)境與小環(huán)境：
殯葬業(yè)千億級的市場是小環(huán)境，百萬億級的市場是大環(huán)境，有三個明顯變化。
（1）新的消費群體的崛起也就是年輕群體崛起，消費觀和生死觀在變化，為業(yè)務向全生命周期延展提供了很大的機會；
（2）數(shù)字經(jīng)濟崛起，互聯(lián)網(wǎng)在改造所有的行業(yè)，在未被改造的傳統(tǒng)行業(yè)效益是最大的，殯葬行業(yè)是居民服務業(yè)里最后一個沒有完全市場化的行業(yè)，所以互聯(lián)網(wǎng)化、數(shù)字經(jīng)濟化一定對我們會有非常大的好處。這也是整體戰(zhàn)略向數(shù)字化轉型的一個關鍵原因；
（3）快變量和慢變量。政策、股市、疫情都是快變量。人口、城市化，整個市場化是慢變量，不可阻擋，給生命服務行業(yè)帶來了足夠長和足夠多的機會；

整體上來說，政策方面沒有啥新的東西，之前文章里面我都寫過了，不再贅述。

7.管理層2022年業(yè)績指引

2022年的收入、凈利潤都將為雙位數(shù)以上增長，收入角度：增長指引在15%左右；凈利潤增長會超過10%，也希望它可以靠在15%；歸母凈利潤的增長也在10%-15%左右，期望也能達到15%的目標
對于2022年的業(yè)績指引，管理層考慮疫情的影響，業(yè)績指引比較保守，當然也有可能是怕被打臉，我認為15%左右的增長應該還是沒問題的。

8.調整后期操作計劃
原來在2021年報分析中的操作計劃為：
1.如果機會合適，會在適當時候調整部分倉位給其他性價比更高的標的；
2.如果沒有合適的調倉時機，待福壽園估值提升一些后，可能會回收部分倉位，也即退出部分高價位的買入的股權；
3.如果2022H1業(yè)績不錯，那么考慮繼續(xù)保持倉位；

考慮到21年業(yè)績交流會管理層透露的信息整體還是略好于預期的，調整后期操作計劃為：
1.繼續(xù)保持倉位不動，除非出現(xiàn)性價比明顯優(yōu)于福壽園的投資機會；
2.福壽園估值提升較大幅度后，可能會回收部分倉位，也即退出部分高價位的買入的股權；
對福壽園的估值不變：

對于福壽園的風險，不管是全國化并購擴張進度不及預期風險還是管理層道德風險（利益輸送和不合理股權激勵），都是侵害小股東利益的問題，或者說是對小股東利潤分配不公平的問題，那么落實到投資上，最終都是體現(xiàn)在侵蝕利潤增速上，通過對福壽園買入時的估值折價可以部分對沖這種風險，對于福壽園這種護城河寬闊、利潤含金量高、潛在增長空間大的印鈔機，本來是可以給于25-30PE估值，但是由于全國化并購擴張進度不及預期風險和管理層道德風險（利益輸送和不合理股權激勵），必須對估值進行折價處理，福壽園給于16-20PE估值比較合理，我們無法改變管理層，也無法監(jiān)視每一次的并購過程，對于普通納米股東而言，只能通過買入時的估值折價來給自己墊一層安全墊，以此來保護自己。以福壽園2021年歸母凈利潤7.2億為基數(shù)，未來三年利潤保持14%增速（已經(jīng)比較保守角度考慮），給于16-20PE估值，那么2024年預估利潤為10.67億，合理市值為170-213億人民幣，2022/3/18日收盤市值為133億港幣，匯率為0.8137,三年預期年化收益率為16.2%-25.3%，如果取中值18PE，那么三年預期年化收益率為21.1%

目前騰訊控股也發(fā)布了21年年報，整體是略低于預期的 ，后面有空再寫騰訊控股的21年報分析 ，夢百合最近還是一副半死不活的樣子，夢百合和騰訊控股這對活寶，占了我最大的倉位，可是表現(xiàn)都沒咋樣，只能耐心等待，希望夢百合和騰訊控股早日迎來業(yè)績和估值的戴維斯雙擊

免責聲明：本文僅是個人投資過程中的思考和階段性梳理，本人只是一個普通小散，文章觀點不一定正確，投資水平也很一般，請保持獨立思考，市場有風險，投資需謹慎，文章觀點僅作交流之用，不構成任何投資建議，讀者朋友請勿據(jù)此操作，切記切記！

$福壽園(01448)$ $夢百合(SH603313)$ $騰訊控股(00700)$