上圖是美國股市百年走勢圖，美國股市經(jīng)歷了上百年的磨礪，歷經(jīng)數(shù)個(gè)大的經(jīng)濟(jì)周期，二次世界大戰(zhàn)，數(shù)十次大大小小的經(jīng)濟(jì)危機(jī)。所以，對中國30年股市具有一定的借鑒價(jià)值。但是，因?yàn)橹袊鴩樘厥?，美股的?guī)律不能完全照搬，僅僅可以作為參考。

天下無人可以預(yù)測股市短期走勢及具體個(gè)股漲跌，但股市有著基本的大的宏觀的規(guī)律，所以，從宏觀上還是可以做出基本的判斷。即：對大盤的整體方向、結(jié)構(gòu)做出一些基本框架分析。

本文將系統(tǒng)梳理下A股的宏觀分析框架。

一、美股的幾個(gè)宏觀分析框架理論

1. 美林時(shí)鐘（美國經(jīng)典版）

2. 美國耶魯大學(xué)教授羅伯特·希勒因此提出“希勒市盈率CAPE。

羅伯特·希勒提出“希勒市盈率”，即周期性的調(diào)整市盈率（CAPE, Cyclically Adjusted Price Earnings），將盈利和股價(jià)剔除了通脹因素，用10年的平均盈利取代普通市盈率的過去一年盈利來計(jì)算，平滑了經(jīng)濟(jì)周期對估值的影響，使得估值更準(zhǔn)確。

羅伯特·希勒的數(shù)據(jù)顯示，美股的CAPE在5到6倍左右是大底，超過25倍就進(jìn)入“非理性繁榮”的瘋狂期了。CAPE值在歷史上高于26倍的時(shí)候一次是2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫，另一次是1929年大蕭條。

二、A股宏觀分析框架（改良版-中國版）

1.中國版美林時(shí)鐘

美國版美林時(shí)鐘是以通貨膨脹與經(jīng)濟(jì)增長兩個(gè)維度來用坐標(biāo)軸劃分四個(gè)象限的。而任澤平則用貨幣政策與信貸（信用）政策兩個(gè)維度做思想性劃分。進(jìn)行了改良。

任澤平：歷史總是押著相同的韻腳。復(fù)盤2008年金融危機(jī)后的四次典型流動(dòng)性向下拐點(diǎn)，發(fā)現(xiàn)：

1）一輪貨幣信用周期通常持續(xù)3-4年，其中貨幣政策收緊階段通常持續(xù)1.5-2年，緊貨幣向緊信用傳導(dǎo)存在1-2個(gè)季度時(shí)滯。

2）經(jīng)濟(jì)過熱、通脹抬升、資產(chǎn)價(jià)格上漲、宏觀杠桿率上行，往往是觸發(fā)貨幣政策收緊的重要原因。

3）金融危機(jī)后至今，央行操作趨于精細(xì)化，結(jié)構(gòu)性工具箱不斷完善，雙支柱框架逐步健全。

4）流動(dòng)性退潮階段，主要資產(chǎn)類別面臨不同幅度調(diào)整。債市對貨幣周期高度敏感，股市、房市與信用周期、金融政策關(guān)聯(lián)緊密。5）物極必反，否極泰來。繁榮之后是蕭條，蕭條之后孕育重生。周而復(fù)始，周期輪回。萬事萬物都是相通的，我法只渡有緣人。無所從來，亦無所去。放下一切執(zhí)念，心無所住。

2. 通脹預(yù)期+貨幣發(fā)行兩維度分析框架

根據(jù)上圖，右上方的第一象限為危險(xiǎn)象限，在該區(qū)域內(nèi)，貨幣增發(fā)不是在降低股市泡沫崩盤風(fēng)險(xiǎn)，而是加大了股市泡沫崩盤風(fēng)險(xiǎn)。

3. 中國版通過膨脹宏觀分析框架

貨幣增發(fā)要轉(zhuǎn)化成通脹，即價(jià)格上升，取決于資金需求和產(chǎn)品供給的動(dòng)態(tài)關(guān)系，不能簡單理解成貨幣增發(fā)了，價(jià)格就會(huì)同等上升。

具體而言，從資金需求和使用看，貨幣供應(yīng)量取決于兩個(gè)因素，一個(gè)是央行發(fā)行了多少貨幣，一個(gè)是增發(fā)的貨幣流轉(zhuǎn)了多少圈兒，或者叫貨幣乘數(shù)。

如果發(fā)行的貨幣增加了很多，但是企業(yè)不看好未來，不借錢或者融資投資，消費(fèi)者不愿意借錢消費(fèi)，那么貨幣和經(jīng)濟(jì)周轉(zhuǎn)慢，價(jià)格也不會(huì)漲。

從產(chǎn)品供給看，在全球化的過程中，伴隨低價(jià)產(chǎn)品的輸入，會(huì)拉低產(chǎn)品價(jià)格，抵消通脹壓力。

所以，從貨幣發(fā)行傳導(dǎo)到物價(jià)上升的程度，除了發(fā)行體量，還取決于投資者和消費(fèi)者信心、對未來的預(yù)期，用錢的意愿，以及產(chǎn)品和要素供給變化的影響。

4. M1與股市變化關(guān)系（已不符合當(dāng)下A股變化）

從1996年到現(xiàn)在，如果每次M1增速接近10%就買入股票，超過20%就賣出，投資標(biāo)的是深成指，從1996年到09年11月，投資收益率是95倍。

5. 以中國國債10年利息（收益率）與新增社融增速兩個(gè)維度劃分四象限（精準(zhǔn)版投資時(shí)鐘）

在10年期國債收益率上升，新增社融增速下降時(shí)，如果前者達(dá)到3.5%之上，后者下降嚴(yán)重，則意味著股市風(fēng)險(xiǎn)來臨。

由上圖可知，當(dāng)下就處于10年期國債收益率大幅飆升，社會(huì)融資新增規(guī)模與速度下降的關(guān)鍵轉(zhuǎn)折點(diǎn)。

流動(dòng)性拐點(diǎn)進(jìn)一步強(qiáng)化。

根據(jù)上述邏輯，得出A股一個(gè)基本規(guī)律：3年半的小周期，7年的中周期規(guī)律。2018年4月至今正好3年半，一直處于上升趨勢之中，拐點(diǎn)即將在2021年第二季度來臨。

6.貨幣增量與經(jīng)濟(jì)基本面（個(gè)股利潤成長）兩個(gè)維度

影響股票價(jià)格無非有兩大原因，第一是，貨幣放水造成的泡沫，貨幣越多，估值越高。因?yàn)?，貨幣不值錢了，對應(yīng)的股票估值就要相應(yīng)的調(diào)高。貨幣收緊了，股票估值就對應(yīng)的下來了。

第二是，經(jīng)濟(jì)基本面向好，個(gè)股業(yè)績向好。

這兩大因素也可以組合劃分為四個(gè)象限，最佳模式是：貨幣放水，經(jīng)濟(jì)向好，個(gè)股業(yè)績大增。雙重因素支撐股市，股價(jià)進(jìn)入大牛市。最差的局面是，貨幣收緊，經(jīng)濟(jì)變差，比如：滯漲階段。此時(shí)，股市進(jìn)入大跌。

7. 風(fēng)險(xiǎn)偏好與成長股、價(jià)值股關(guān)系（反身性）

風(fēng)險(xiǎn)偏好與預(yù)期對選股影響很大，當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)偏好增加時(shí)，偏重于高估值的成長股，更看重未來。當(dāng)偏好和預(yù)期變差時(shí)，更注重當(dāng)下及回歸現(xiàn)實(shí)，側(cè)重于有實(shí)實(shí)在在業(yè)績增長的價(jià)值股。

編輯結(jié)束語：

股市與通脹預(yù)期密切相關(guān)，一切通脹皆貨幣現(xiàn)象。

股市與人性（人心）密切相關(guān)，貪婪與恐懼周期性反轉(zhuǎn)。

郭勤貴律師