雖然最近債券市場受銀行存款準備金率上調(diào)和人民幣利率上調(diào)預期的影響而大幅下挫,但從長期來看,與股票相比,債券依然是安全、穩(wěn)定、風險較低的投資品種,而債券收益率是投資者投資的重要依據(jù)。本文主要從收益率角度出發(fā),利用現(xiàn)階段所有國債、企業(yè)債及銀行存款樣本建立回歸模型,數(shù)據(jù)采集以2003年9月18日為基準日,同時,加入稅收的因素,對國債、企業(yè)債及銀行存款的收益率進行比較研究,試圖對機構(gòu)和個人投資國債、企業(yè)債提供一定的參考和借鑒。 一、收益率與到期期限的關(guān)系 在本文的回歸模型中,被解釋變量為到期收益率Y；解釋變量為常數(shù)C；到期期限為TIME；TIME的平方為TIME＾2。我們分別對國債、企業(yè)債、銀行存款收益率與到期期限進行模型回歸分析發(fā)現(xiàn),收益率與到期期限關(guān)系存在如下特點:二次線性關(guān)系明顯強于一次線性關(guān)系,具體表現(xiàn)在其二次線性關(guān)系模型擬合度明顯強于一次線性關(guān)系的擬合度(見下表)。 表 擬合度比較 國債 企業(yè)債 企業(yè)債 銀行存款 銀行存款 (20%稅后) (33%稅后) (20%稅后) 一次線性 0.44 0.60 0.62 0.94 0.95 擬合度 二次線性 0.67 0.69 0.73 0.99 0.99 擬合度 從上表橫向比較來看,擬合度由低到高依次為國債、企業(yè)債、銀行存款,而銀行存款擬合度最高,這可能與銀行存款統(tǒng)計樣本較小有關(guān)。縱向看,二次線性明顯強于一次線性,因此,我們采用二次線性作為基本模型。 這樣,我們依次得出如下擬合方程: 1、國債 Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob. (變量) (系數(shù)) (標準差) (t-統(tǒng)計量) (概率) TIME＾2 -0.008708 0.001904 -4.574473 0.0001 TIME 0.249965 0.041445 6.031269 0.0000 C 1.661240 0.172369 9.637691 0.0000 方程形式:Y＝-0.00008708TIME＾2＋0.00249965TIME＋0.01661240＋＆1 2、企業(yè)債 Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob. (變量) (系數(shù)) (標準差) (t-統(tǒng)計量) (概率) TIME＾2 -0.008832 0.004245 -2.080679 0.0550 TIME 0.272641 0.083298 3.273090 0.0051 C 2.368607 0.331740 7.139943 0.0000 方程形式:Y＝-0.00008832TIME＾2＋0.00272641TIME＋0.02368607＋＆2 3、20%稅后企業(yè)債模型 Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob. (變量) (系數(shù)) (標準差) (t-統(tǒng)計量) (概率) TIME＾2 -0.009622 0.003821 -2.518205 0.0236 TIME 0.286281 0.074987 3.817741 0.0017 C 1.368535 0.298642 4.582524 0.0004 方程形式:Y＝-0.00009622TIME＾2＋0.00286281TIME＋0.01368535＋＆3 4、20%稅后銀行存款模型 Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob. (變量) (系數(shù)) (標準差) (t-統(tǒng)計量) (概率) TIME＾2 -0.023381 0.006540 -3.574947 0.0374 TIME 0.277577 0.034948 7.942574 0.0042 C 1.339605 0.032794 40.84924 0.0000 方程形式:Y＝-0.00023381TIME＾2＋0.00277577TIME＋0.01339605＋＆4 5、33%稅后銀行存款模型 Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob. (變量) (系數(shù)) (標準差) (t-統(tǒng)計量) (概率) TIME＾2 -0.021384 0.005314 -4.024065 0.0276 TIME 0.237570 0.028396 8.366282 0.0036 C 1.118203 0.026646 41.96528 0.0000 方程形式:Y＝-0.00021384TIME＾2＋0.0023757TIME＋0.01118203＋＆5 從上述模型運行結(jié)果看,雖然銀行存款擬合曲線存在樣本較小的問題,但對于國債和企業(yè)債來說,二次曲線是其收益率對到期期限的較佳擬合曲線,因此我們認為國債和企業(yè)債收益率與到期期限呈現(xiàn)二次曲線關(guān)系。 二、國債和企業(yè)債的最佳到期期限 1、為了分析方便,我們把TIME表示成X,這樣我們分別得出如下方程: 國債方程:Y＝-0.00008708X＾2＋0.00249965X＋0.01661240 此方程是凹的二次型。 dY/dX＝0.00249965-0.00017416X d(dY/dX)X＝-0.00017416＜0 說明方程存在極大值,當且僅當dY/dX＝0,也即X＝14.35年。其經(jīng)濟含義是,至少在目前的交易所國債市場有限樣本中,當期限小于14.35年時,dY/dX＞0,國債收益率隨到期期限的增長而提高。當期限大于14.35年時,dY/dX＜0,國債收益率隨到期期限的增長而減少,也即國債投資理想到期期限區(qū)間為1-14.35年,當?shù)狡谄谙藿咏?4.35年時,其到期收益率趨于最大。 企業(yè)債方程:Y＝-0.00008832X＾2＋0.00272641X＋0.02368607 同理此方程也是凹的二次型。 dY/dX＝0.00272641-0.00017664X d(dY/dX)X＝-0.00017664＜0 說明方程存在極大值,當且僅當dY/dX＝0時,也即X＝15.43年,其經(jīng)濟含義是,至少在目前的交易所企業(yè)債市場有限樣本中,當期限小于15.43年時,dY/dX＞0,企業(yè)債收益率隨到期期限的增長而提高；當期限大于15.43年時,dY/dX＜0,企業(yè)債收益率隨到期期限的增長而減少,也即企業(yè)債投資理想到期期限為1-15.43年,也即當?shù)狡谄谙藿咏?5.43年時,其到期收益率趨于最大。 2、現(xiàn)在我們考慮時間區(qū)間(0,14.35)。在該區(qū)間上,國債和企業(yè)債收益率曲線一階導均大于0,因此我們可以尋找國債和企業(yè)債收益率變化率大小的比較區(qū)間。解如下方程: 0.00249965-0.00017416X-0.00272641＋0.00017664X＝0 X＝91.44 在不超過91.44年期間內(nèi),對于同一到期期限來說,其對應于國債收益率曲線的切線斜率要小于企業(yè)債收益率曲線的切線斜率。經(jīng)濟學含義是,隨著到期期限的增加,國債收益率的變化率要小于企業(yè)債收益率的變化率,即在區(qū)間(0,14.35)內(nèi),國債收益率變化率一定小于企業(yè)債收益率變化率。 因此,我們認為,對國債和企業(yè)債投資者來說,如果進行長期投資,其理想的投資年限為14-15年,并且在此年限內(nèi),每選擇增加一單位投資期限,國債收益率的增加率要小于企業(yè)債收益率的增加率。 三、國債、企業(yè)債、銀行存款收益率比較 根據(jù)上述收益率與到期期限的關(guān)系,我們將國債、企業(yè)債、銀行存款的收益率進行比較。 為了使國債、企業(yè)債收益率的比較更加清晰,我們將這二個投資品種的收益率單列出來進行比較。 從所附的兩張圖可以得出以下結(jié)論: 1.在不考慮稅收的情況下,企業(yè)債收益率平均高于國債收益率0.8個百分點左右； 2.20%稅后企業(yè)債收益率與國債收益率走勢呈粘合狀,說明兩者收益率接近； 3.20%稅后銀行存款收益率除在3.5年附近接近于20%稅后企業(yè)債收益率外,其它期限的到期收益率均小于企業(yè)債收益率。因此,對長期投資者來說,國債、企業(yè)債依然是較好的選擇； 4.銀行存款具有安全、收益穩(wěn)定的優(yōu)勢,對于短期投資者來說,銀行存款是較好的選擇,尤其是投資期限在3年左右時,銀行存款收益率與20%稅后的企業(yè)債收益率基本持平。 |
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