2020年，特殊目的收購(gòu)公司（Special Purpose Acquisition Company，簡(jiǎn)稱SPAC）以指數(shù)級(jí)速度躥升起來(lái)。據(jù)《華爾街日?qǐng)?bào)》9月末統(tǒng)計(jì)，今年美國(guó)SPAC已經(jīng)實(shí)現(xiàn)的融資規(guī)模高達(dá)404億美元，而2019年全年SPAC的融資金額只有135億美元——這還是此前五年中的最好成績(jī)。相比之下，今年美國(guó)IPO已完成的融資數(shù)額也只有513億美元。

非但融資數(shù)量大，而且實(shí)際完成收購(gòu)交易——也就是De-SPAC——的SPAC數(shù)量也多達(dá)47宗，交易總價(jià)502億美元。2019年全年，這兩個(gè)數(shù)字分別為22宗和151億美元（Why Finance Executives Choose SPACs: A Guide to the IPO Rival, Wall Street Journal, Sept. 22, 2020）。值得一提的是，托起今年美國(guó)SPAC熱潮的，還頗有不少中國(guó)公司。若對(duì)SPAC究竟為何物尚有不明，可參考清澄君此前的介紹《青蛙變王子？——SPAC簡(jiǎn)介》。

有趣的是，這邊廂SPAC市場(chǎng)紅紅火火，那邊廂金融評(píng)論人士又頻頻警告SPAC的危險(xiǎn)性。光是《華爾街日?qǐng)?bào)》過(guò)去一周就發(fā)布4篇報(bào)道，多次提醒投資者注意SPAC泡沫。直接牽動(dòng)起這條敏感神經(jīng)的則是電動(dòng)卡車制造商N(yùn)ikola在6月通過(guò)SPAC上市后遭到空頭機(jī)構(gòu)頻頻做空，并一再被指責(zé)信息披露不實(shí)。

然而，盡管Nikola的創(chuàng)始人和CEO Trevor Milton已經(jīng)下臺(tái)，空頭也還沒(méi)有找到什么Nikola造假的實(shí)錘——據(jù)說(shuō)SEC也已著手調(diào)查。那么，這些警告究竟是警世恒言，還是“狼來(lái)了”呢？今天，清澄君試圖就此做些粗淺分析。

SPAC的實(shí)質(zhì)是分兩步走上市，第一步造殼，第二步并購(gòu)。第一步就是一個(gè)IPO的過(guò)程，同樣有承銷、路演，也同樣要完成注冊(cè)，發(fā)布招股說(shuō)明書(shū)。在此階段，法律對(duì)SPAC的監(jiān)管和對(duì)普通的IPO并無(wú)不同，假如出現(xiàn)發(fā)行欺詐，法律責(zé)任也是一樣。當(dāng)然，SPAC本身沒(méi)有業(yè)務(wù)，有的只是一堆錢，所以披露的信息內(nèi)容要簡(jiǎn)單許多。

不過(guò)，到SPAC走出第二步，找到收購(gòu)目標(biāo)準(zhǔn)備完成收購(gòu)的時(shí)候，又會(huì)再次做一番詳細(xì)的信息披露。這次披露包括兩大部分。首先，絕大多數(shù)SPAC的章程都會(huì)規(guī)定，原有股東需要投票批準(zhǔn)SPAC的收購(gòu)方案。通常情況下，如果收購(gòu)對(duì)價(jià)中包含的收購(gòu)方股票數(shù)量不超過(guò)收購(gòu)方已發(fā)行股票總數(shù)的20%，美國(guó)的法律和監(jiān)管規(guī)則并不要求收購(gòu)方股東投票批準(zhǔn)。

而SPAC的收購(gòu)非但要取得多數(shù)股東的批準(zhǔn)，并且，由于股東在收購(gòu)實(shí)施前可以要求回贖自己的股份，假如回贖的股份過(guò)多，SPAC將沒(méi)有足夠資金完成收購(gòu)，所以，實(shí)際上還必須確保足夠比例的股份留在SPAC，這個(gè)比例通常高達(dá)80%?？梢?jiàn)，美國(guó)的實(shí)踐已經(jīng)給予SPAC股東特別保護(hù)。

既然完成收購(gòu)需要股東投票，那SPAC就必須在此前披露委托表決權(quán)征集信息，這等于是全面披露一次并購(gòu)交易的來(lái)龍去脈、決策過(guò)程、融資渠道、交易合同，自然也少不了要介紹收購(gòu)對(duì)象的財(cái)務(wù)、經(jīng)營(yíng)等詳細(xì)情況。這一份披露文件即Schedule 14A，對(duì)于其中的虛假陳述，美國(guó)聯(lián)邦最高法院早已賦予股東起訴請(qǐng)求賠償?shù)臋?quán)利（JI Case Co. v. Borak, 377 U.S. 426, 1964）。換言之，令人顫栗的股東集團(tuán)訴訟已經(jīng)到位。

然而，Schedule 14A并非SPAC實(shí)施收購(gòu)時(shí)唯一的信息披露，甚至還不是最主要的。對(duì)于上市公司實(shí)施重大收購(gòu)行為，美國(guó)法律要求公司進(jìn)行臨時(shí)公告（current report），發(fā)布Form 8-K。

不過(guò)，與普通上市公司因?yàn)樯鲜邪l(fā)布的8-K不同，SPAC的這份信息披露被稱作“超級(jí)8-K”（Super 8-K），其內(nèi)容實(shí)際上相當(dāng)于被收購(gòu)的目標(biāo)公司如果實(shí)施IPO所需要披露的各種信息——商業(yè)模式、風(fēng)險(xiǎn)因素、財(cái)務(wù)報(bào)告、管理層討論分析（MD&A）、董事高管背景、高管薪酬、關(guān)聯(lián)交易、近期發(fā)行的未經(jīng)注冊(cè)之證券等等。

對(duì)于這份內(nèi)容相當(dāng)于IPO注冊(cè)文件Form S-1的Super 8-K，SEC同樣會(huì)逐一進(jìn)行強(qiáng)化審查（increased scrutiny），會(huì)給予數(shù)輪評(píng)論意見(jiàn)，要求SPAC按這些意見(jiàn)修改披露內(nèi)容。不僅如此，SEC對(duì)這份Super 8-K還有一些高于平常的披露要求。比如，一般的并購(gòu)交易收購(gòu)方可以在收購(gòu)?fù)瓿珊?5天內(nèi)補(bǔ)正8-K，披露目標(biāo)公司的財(cái)務(wù)報(bào)告，而SPAC必須在4天內(nèi)完成這項(xiàng)披露。又如，普通的借殼上市中，發(fā)行人只要披露此前一年借殼方的關(guān)聯(lián)交易情況，而SPAC則要披露此前三年的關(guān)聯(lián)交易。

由此可見(jiàn)，從信息披露要求看，SPAC比起通常的IPO來(lái)并不遜色。再加上SPAC原股東獲得的對(duì)收購(gòu)交易的批準(zhǔn)權(quán)，在收購(gòu)實(shí)施之前的回贖退出權(quán)，以及SPAC籌集的絕大部分資金在收購(gòu)之前必須存入第三方信托賬戶這些額外保護(hù)措施，美國(guó)現(xiàn)有法律、法規(guī)對(duì)SPAC欺詐風(fēng)險(xiǎn)的防范已可謂十分嚴(yán)密（Riemer, Special Purpose Acquisition Companies: SPAC and SPAN, or Blank Check Redux?, Washington University Law Review 2007）。

假如定要揪出SPAC與IPO在反欺詐方面的不同，那大概只能從兩者反欺詐的法律依據(jù)里找找差別了。IPO注冊(cè)文件Form S-1系根據(jù)1933年《證券法》之要求，受到該法第11條反發(fā)行欺詐的特別保護(hù)。尤其是根據(jù)該條，主張欺詐的股東無(wú)需證明發(fā)行人故意乃至過(guò)失，通常也無(wú)需證明對(duì)欺詐的信賴（有關(guān)美國(guó)證券發(fā)行欺詐責(zé)任的具體規(guī)則，清澄君在瑞幸系列視頻講座中有詳細(xì)介紹，可由《請(qǐng)不要浪費(fèi)“瑞幸”：罰得狠，還得罰得準(zhǔn)》一文鏈接觀看）。

相反，SPAC在收購(gòu)過(guò)程中進(jìn)行的披露，無(wú)論是委托表決權(quán)征集材料還是超級(jí)8-K依據(jù)的都是1934年《證券交易法》，無(wú)從得到前述《證券法》第11條的保護(hù)。針對(duì)Schedule 14A提起的反欺詐訴訟可能至少需要證明不實(shí)陳述系出于過(guò)失，有的法院甚至還要求證明故意。

而針對(duì)Form 8-K的民事訴訟則要依靠一般性反欺詐條款10b以及SEC的10b-5規(guī)則，這就要求原告舉證欺詐故意。同時(shí)，無(wú)論對(duì)Schedule 14A還是對(duì)Form 8-K提起虛假陳述訴訟，原告都要舉證信賴。

這樣看起來(lái)，若要提起反欺詐的民事訴訟，SPAC的投資人的確較IPO投資人處于不利地位。除此之外，SPAC在收購(gòu)環(huán)節(jié)缺少了承銷人——原本發(fā)行上市時(shí)的承銷人，此時(shí)只是作為并購(gòu)財(cái)務(wù)顧問(wèn)出現(xiàn)，于是，SPAC的投資人也無(wú)法像IPO投資人那樣尋求承銷人這個(gè)深口袋對(duì)欺詐作出賠償。

不過(guò)，上面只是從聯(lián)邦證券法的角度做的分析，若是在州法上找依據(jù)，SPAC在委托表決權(quán)征集材料——也就是向股東大會(huì)做的信息披露——中所作的不實(shí)陳述可能構(gòu)成違反信義義務(wù)。假如不實(shí)披露涉及利益沖突，投資人的舉證責(zé)任也有可能比證券法上的責(zé)任來(lái)得輕。此外，一旦董事違反信義義務(wù)，也不是不可能通過(guò)協(xié)助（aiding and abetting）董事違背信義義務(wù)來(lái)追究財(cái)務(wù)顧問(wèn)的責(zé)任。

總體上，就針對(duì)不實(shí)信息披露的法律保護(hù)而言，SPAC和IPO雖然略有差異，但這種差異仿佛并沒(méi)有大到足以讓人談SPAC而色變的程度。其實(shí)，《華爾街日?qǐng)?bào)》的一系列報(bào)道也只是對(duì)SPAC的欺詐風(fēng)險(xiǎn)泛泛而言，并沒(méi)有指出這種風(fēng)險(xiǎn)實(shí)際源自何方。那么，人們對(duì)SPAC的狐疑究竟又從何而來(lái)呢？

如果追溯SPAC的歷史，也許就會(huì)見(jiàn)到其前身不光彩的一頁(yè)。1980年代，美國(guó)證券市場(chǎng)突飛猛進(jìn)，證券公司數(shù)量增加90%，公募基金增加145%，投資顧問(wèn)數(shù)量翻了三倍多，更不用說(shuō)要約收購(gòu)的數(shù)量增長(zhǎng)近7倍。

與此同時(shí)，美國(guó)證券欺詐指控的數(shù)量也上升2.5倍以上，其中一個(gè)重要的欺詐源頭就是作為SPAC前身“空頭支票”并購(gòu)公司（blank check acquisition company）。它們與SPAC一樣，也是為收購(gòu)其他非上市公司而做的殼，不過(guò)，這些殼往往發(fā)行的是低市值股票（所謂“仙股”，penny stock），不在全國(guó)性的證券交易所上市，也不必遵守聯(lián)邦證券法規(guī)進(jìn)行詳細(xì)的信息披露。

在發(fā)生一系列欺詐案件后，美國(guó)國(guó)會(huì)于1990年頒布了《證券執(zhí)行救濟(jì)與低市值股票改革法》（Securities Enforcement Remedies and Penny Stock Reform Act），對(duì)低市值股票的交易規(guī)定了額外的保護(hù)措施。SEC根據(jù)該法授權(quán)制定了Rule 419，規(guī)定發(fā)行低市值股票的“空頭支票”并購(gòu)公司將籌集到的資金存入第三方信托賬戶，限定18個(gè)月內(nèi)完成收購(gòu)，披露被收購(gòu)方財(cái)務(wù)狀況，允許不同意實(shí)施收購(gòu)的投資人回贖股份，以及收購(gòu)交易的價(jià)值不得低于信托資金數(shù)量的80%等。

此后，過(guò)往的“空頭支票”收購(gòu)公司幾近銷聲匿跡，代之而來(lái)的即是SPAC。1990年代初，GKN Securities董事長(zhǎng)David Nussbaum設(shè)計(jì)實(shí)施了最早的SPAC交易，其最大特點(diǎn)是避免由殼公司發(fā)行低市值股票，同時(shí)讓股票在全國(guó)性證券交易所（American Stock Exchange）上市，這就令SPAC脫離了SEC Rule 419的監(jiān)管范圍（Riemer, Special Purpose Acquisition Companies: SPAC and SPAN, or Blank Check Redux?, Washington University Law Review 2007）。

不過(guò)，Nussbaum充分認(rèn)識(shí)到此前“空頭支票”收購(gòu)公司早已失去投資人的信任，而Rule 419則有助于重新找回這種信任。于是，他設(shè)計(jì)的SPAC通過(guò)章程和合同約定，主動(dòng)遵守Rule 419的規(guī)則，包括資金信托、尋求股東批準(zhǔn)、允許股東回贖、承諾被收購(gòu)標(biāo)的價(jià)值不小于融資規(guī)模的80%，以及限期完成收購(gòu)交易等各項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)，只是將18個(gè)月的期限延長(zhǎng)到24個(gè)月。這些如今都已成為SPAC的慣例。

除了主動(dòng)遵守SEC的投資人保護(hù)規(guī)則，與“仙股”劃清界線之外，Nussbaum還邀請(qǐng)各界社會(huì)名流出任SPAC的發(fā)起人和管理人。于是，從華爾街精英、體育明星，到華盛頓政要紛紛出面組織SPAC，這也成了一項(xiàng)慣例?？陀^上，這些社會(huì)名流擁有的社會(huì)名譽(yù)為投資人提供的信用保障，也使SPAC得以成為那些自身缺乏市場(chǎng)辨識(shí)度的小企業(yè)借以成功向公眾募集資金上市的渠道。

盡管有此種種努力，以往SPAC能吸引到的仍然只是些難以通過(guò)IPO上市的小公司，此中一個(gè)重要原因就是利用SPAC上市對(duì)創(chuàng)始人而言成本不菲。關(guān)鍵在于SPAC的發(fā)起人通常低價(jià)占有SPAC 20%的股份，使得他們有可能在收購(gòu)?fù)瓿芍笙♂尩魟?chuàng)始人的財(cái)產(chǎn)權(quán)與控制權(quán)。

不僅如此，對(duì)于那些希望利用雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)在上市后控制公司的硅谷科技企業(yè)創(chuàng)始人來(lái)說(shuō)，SPAC幾乎無(wú)法提供這種便利。盡管SPAC的發(fā)起人在SPAC中可以擁有超級(jí)表決權(quán)股，但這種股票難以通過(guò)增發(fā)、轉(zhuǎn)讓輸送給被收購(gòu)方的創(chuàng)始人。相反，這些超級(jí)表決權(quán)股自身在收購(gòu)?fù)瓿珊?，也?huì)自動(dòng)轉(zhuǎn)換成普通表決權(quán)股。這樣看來(lái)，有些評(píng)論認(rèn)為SPAC風(fēng)行是硅谷挑戰(zhàn)華爾街的又一表現(xiàn)（The SPAC Hack, Economist, Aug 1, 2020），恐怕并不合乎實(shí)際。

為克服傳統(tǒng)SPAC的這種局限，把SPAC做大做強(qiáng)，以期實(shí)現(xiàn)更大的收購(gòu)規(guī)模，華爾街強(qiáng)人——Pershing Square的老板Bill Ackman今年7月22日推出了史無(wú)前例的超級(jí)SPAC——Pershing Square Tontine Holdings Ltd，融資規(guī)模高達(dá)40億美元。

通常，加上后期的再融資，SPAC收購(gòu)的資產(chǎn)規(guī)?？梢缘竭_(dá)IPO融資規(guī)模的3倍，也就是說(shuō)，Ackman的這個(gè)SPAC可以吃下150億美元體量的標(biāo)的——正好和美國(guó)知名的“獨(dú)角獸”Airbnb今年4月的估值180億美元差不多。

Ackman的超級(jí)SPAC還有多項(xiàng)與眾不同的特色，似乎是在照顧“獨(dú)角獸”創(chuàng)始人們的心情。他徹底放棄了SPAC發(fā)起人挖走20%“激勵(lì)”（promote）的慣例，只是借助股票認(rèn)購(gòu)權(quán)（warrant）取得收購(gòu)?fù)瓿芍蠊镜墓善保止杀壤坏?%，而且行權(quán)價(jià)格必須滿足20%的溢價(jià)。

其次，Ackman這個(gè)SPAC中，投資人如果拒絕收購(gòu)方案，要求回贖股票，也將無(wú)從繼續(xù)保留與股票相伴的認(rèn)購(gòu)權(quán)，這與股票、認(rèn)購(gòu)權(quán)可分開(kāi)轉(zhuǎn)讓的慣例又不相合。而如此設(shè)計(jì)顯然旨在促使SPAC投資人贊同收購(gòu)方案而非要求回贖股票。

回贖后，原股東持有的認(rèn)購(gòu)權(quán)并不消失，而是重新歸入認(rèn)購(gòu)權(quán)池中，其他未回贖的投資人將按持股比例分得這部分認(rèn)購(gòu)權(quán)。這種安排與17世紀(jì)的Tontine投資機(jī)制類似，Ackman的這個(gè)SPAC也投此得名。

再次，Ackman為自己及其團(tuán)隊(duì)設(shè)計(jì)了超級(jí)表決權(quán)股，這部分股票的現(xiàn)金流權(quán)比例不到普通股總數(shù)的0.7%，而表決權(quán)則占20%。當(dāng)然，與硅谷眾多科技公司的超級(jí)表決權(quán)股相比，這區(qū)區(qū)20%的表決權(quán)算不得什么。而且，在SPAC完成收購(gòu)交易后，超級(jí)表決權(quán)股將自動(dòng)轉(zhuǎn)化成普通表決權(quán)股。

最后，Ackman的SPAC除與發(fā)起人，即Pershing Square——簽訂將來(lái)認(rèn)購(gòu)協(xié)議（forward purchase agreement），允許其增加在收購(gòu)?fù)瓿芍蟮墓局械某止芍?，還允許SPAC的獨(dú)立董事通過(guò)這種協(xié)議獲得價(jià)值600萬(wàn)美元的SPAC股票。如此安排的意圖應(yīng)該在于激勵(lì)SPAC的獨(dú)立董事認(rèn)真盡職，尋找最有利可圖的收購(gòu)目標(biāo)。

雖然很難說(shuō)SPAC在法律監(jiān)管上比IPO有多少不足，目前種種有關(guān)SPAC易于造假的說(shuō)法基本上也只是一種說(shuō)法，不過(guò)，也有研究發(fā)現(xiàn)借助SPAC實(shí)現(xiàn)上市的企業(yè)，業(yè)績(jī)總體比IPO上市的差了一大截。例如，在SPAC完成收購(gòu)后的4年期間，平均持有收益率（buy-and-hold return）是 -51.9%，等于虧掉一半的錢；而IPO上市后，企業(yè)的平均持有收益率是8.5%（Dimitrova, Perverse Incentives of Special Purpose Acquisition Companies: The “Poor Man’s Private Equity Funds”, Journal of Accounting and Economics 2017）。

當(dāng)然，要借助SPAC上市的企業(yè)傳統(tǒng)上就是先天不足，前面提到由于SPAC對(duì)創(chuàng)始人的強(qiáng)烈稀釋效果，那些自認(rèn)前景遠(yuǎn)大，而且已經(jīng)享有一定聲譽(yù)的企業(yè)多會(huì)選擇IPO上市，因此，上述差異本身就包含了自我選擇的結(jié)果。不過(guò)，平均虧損一半這個(gè)絕對(duì)性數(shù)值，還是不能不給SPAC蒙上一層陰影。

進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，SPAC的這種不良表現(xiàn)很大程度上可以歸因于其中的一部分企業(yè)，這部分SPAC完成第一步的殼公司上市后，一直找不到合適的收購(gòu)對(duì)象。眼看兩年的De-SPAC期限將至，如果到時(shí)完不成收購(gòu)任務(wù)，全部資金就要退回投資人，SPAC的發(fā)起人就將顆粒無(wú)收——與私募基金不同，SPAC發(fā)起人沒(méi)有管理費(fèi)收入，全部收益都取決于成功的收購(gòu)。于是，他們便急著拉上一些前景不妙的目標(biāo)公司作為收購(gòu)對(duì)象，還會(huì)為此付出高價(jià)。

這個(gè)結(jié)果向我們展示了一幕有趣的場(chǎng)景。原本設(shè)定兩年期限是為防止SPAC發(fā)起人拖延收購(gòu)，讓投資人的錢白白擱置（在托管賬戶中的資金只能用于極低收益的投資，參見(jiàn)《青蛙變王子？——SPAC簡(jiǎn)介》），乃是一種保護(hù)投資人的手段。

其實(shí)，這個(gè)兩年期限并非法律法規(guī)要求——NYSE和Nasdaq的規(guī)則都以36個(gè)月為限。之所以出現(xiàn)兩年為期，是因?yàn)镾PAC們自愿遵循SEC有關(guān)“空頭支票”收購(gòu)公司的Rule 419中18個(gè)月完成收購(gòu)的要求，外加了6個(gè)月的寬限期?？梢?jiàn)，SPAC的發(fā)起人們也認(rèn)為縮短完成收購(gòu)的期限能迎合投資人的需求，方便融資。

然而，一旦定下期限就會(huì)出現(xiàn)所謂終局博弈的情況，促使SPAC的發(fā)起人將就行事，加上SPAC發(fā)起人獨(dú)特的報(bào)酬結(jié)構(gòu)，更加劇了這種臨近大限，不問(wèn)好歹，只求完事的短視心態(tài)。此外，諸多SPAC的承銷費(fèi)也采取的分期支付的形式，一部分承銷費(fèi)要等待De-SPAC完成才能進(jìn)賬，于是，那些同時(shí)兼任SPAC并購(gòu)財(cái)務(wù)顧問(wèn)的承銷商們也會(huì)推波助瀾，臨近期末，饑不擇食。

能夠進(jìn)一步印證這種終局博弈中短視和機(jī)會(huì)主義行為的是，那些收購(gòu)的目標(biāo)公司交易價(jià)值越接近章程中規(guī)定的下限——融資數(shù)額的80%——的SPAC，收購(gòu)之后的業(yè)績(jī)效益也越差?？梢韵胂?，臨近終局由于找不到合適的收購(gòu)對(duì)象，SPAC發(fā)起人只能拉些質(zhì)量差、價(jià)值低的企業(yè)來(lái)湊數(shù)。況且，這些勉強(qiáng)符合80%標(biāo)準(zhǔn)的情況，很有可能還是價(jià)不符實(shí)的。

當(dāng)然，市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)演化也可能為改變SPAC的不利境況提供方案。比如，越來(lái)越多的SPAC要求發(fā)起人在De-SPAC后將自己的股票鎖定，通常鎖定期與IPO相同，為180天。此外，Ackman的SPAC還要求發(fā)起人的認(rèn)購(gòu)權(quán)也在完成收購(gòu)后鎖定3年。伴隨今年的SPAC井噴，相信市場(chǎng)自發(fā)的各種調(diào)節(jié)機(jī)制也有機(jī)會(huì)更多冒頭，是否會(huì)出現(xiàn)解決上述終局博弈的良策，我們不妨繼續(xù)觀察。

一場(chǎng)新冠疫情令2020年帶給我們一連串的動(dòng)蕩，而在資本市場(chǎng)上，這番動(dòng)蕩有時(shí)也展現(xiàn)出激越之情。拿SPAC來(lái)說(shuō)，市場(chǎng)的動(dòng)蕩成為了其發(fā)展的良機(jī)。動(dòng)蕩之中，直接面對(duì)公眾投資人的漫長(zhǎng)IPO過(guò)程益發(fā)顯得變數(shù)難料，而新冠疫情使得許多謀求上市的企業(yè)自身的營(yíng)收和估值也都出現(xiàn)了戲劇性變化。

加之去年底WeWork這只巨無(wú)霸“獨(dú)角獸”從IPO的前臺(tái)黯然離場(chǎng)（參見(jiàn)《WeWork撤回IPO的真正故事：一些隨想》、《公司治理：那不是一場(chǎng)和風(fēng)細(xì)雨》），以及其投資人軟銀隨之而來(lái)面臨的困境，使得企業(yè)和它們的投資人都不得不在謀求高收益與求得可預(yù)測(cè)性之間重新尋找平衡點(diǎn)。而新冠帶來(lái)的急速變化，無(wú)疑將平衡點(diǎn)推向了后者。

于是，SPAC以現(xiàn)成的資金，以及事前說(shuō)定的交易價(jià)格、條件這兩大特點(diǎn)，為急于尋求可預(yù)測(cè)性的市場(chǎng)提供了難得的支撐?？梢哉f(shuō)，SPAC的竄紅絕非偶然。只是來(lái)得容易的，是不是去得也會(huì)快？當(dāng)疫情逐漸平息，市場(chǎng)復(fù)歸常態(tài)之后，天平也許將重新倒向?qū)で蟾呤找?，甘冒高風(fēng)險(xiǎn)一邊。此時(shí)，SPAC的境遇如何，也許要取決于這種融資形態(tài)能否迅速演變，適應(yīng)市場(chǎng)新的需求。

縱觀新冠疫情之年的美國(guó)資本市場(chǎng)，三件大事將被記錄下來(lái)，流傳開(kāi)去，或許還會(huì)引發(fā)深入研究。其一是疫情早期出現(xiàn)的“毒丸”回潮，便隨市值陡然下跌，諸多上市公司紛紛筑起籬笆，防范“野蠻人”入侵。然而，正如清澄君當(dāng)日所言（參見(jiàn)《病毒未出，“毒丸”重出》），“野蠻人”并未大舉來(lái)襲。

其二，在硅谷勢(shì)力的推動(dòng)下，華爾街上市模式出現(xiàn)了根本性變化，直接發(fā)行上市首次正式登上NYSE的舞臺(tái)。雖然，目前這項(xiàng)新規(guī)暫時(shí)還面臨一些挑戰(zhàn)，不過(guò)，清澄君估計(jì)這種變革應(yīng)該也是大事所趨。倘若略加追究，恐怕又與新冠導(dǎo)致的散戶回流相關(guān)，因此，面對(duì)這種可能利于散戶的改革，機(jī)構(gòu)投資人的強(qiáng)力反對(duì)也就不出乎意料了（參見(jiàn)《直接發(fā)行上市：究竟動(dòng)了誰(shuí)的奶酪？》）。

最后就是SPAC激增，如前面分析的那樣，疫情無(wú)形中將SPAC當(dāng)成一種低風(fēng)險(xiǎn)融資工具，推向了資本市場(chǎng)。伴隨這一年的激蕩市場(chǎng)，清澄君抓住這三件大事前后寫(xiě)了五篇文章，希望記錄下這歷史的一幕，也記錄下自己的點(diǎn)滴思考。