作者：只吃一碗面

來(lái)源：雪球

最近我在同學(xué)的微信群里聊天，得知一位曾經(jīng)很低調(diào)的大學(xué)同學(xué)，現(xiàn)在已經(jīng)是某調(diào)味品龍頭企業(yè)的品牌負(fù)責(zé)人了，也有同學(xué)在醫(yī)藥行業(yè)混的風(fēng)生水起，想想我真是自愧不如，人們經(jīng)常說(shuō)選擇比努力更重要，選對(duì)行業(yè)確實(shí)很重要，當(dāng)然努力也很重要。

說(shuō)到調(diào)味品，確實(shí)是個(gè)不錯(cuò)的行業(yè)，調(diào)味品是必需消費(fèi)品，周期性不明顯，同樣是消費(fèi)品，比如海天味業(yè)就被稱(chēng)作“調(diào)味品中的茅臺(tái)”。

但與白酒不同的是，白酒的高端酒和普通酒有很大的不同，一堆品牌力里，大家就認(rèn)茅五瀘這幾個(gè)牌子；海天其實(shí)更像是快銷(xiāo)品，醬油不是直接飲用，而是作為調(diào)味品用在菜里，不同醬油之間的口味差別沒(méi)那么大。@今日話題

一、調(diào)味品行業(yè)概況

快銷(xiāo)品主要看企業(yè)生產(chǎn)管理能力、成本控制能力、品牌營(yíng)銷(xiāo)能力、渠道能力；對(duì)于龍頭企業(yè)來(lái)說(shuō)，調(diào)味品行業(yè)集中度低，未來(lái)的增長(zhǎng)空間還比較廣闊，比如海天在整個(gè)調(diào)味品市場(chǎng)的占有率不到5%。

目前調(diào)味品的主要渠道還是線下，線上銷(xiāo)售比例還很小，海天、中炬高新、千禾線上銷(xiāo)售占比都是個(gè)位數(shù)，海外的調(diào)味品巨頭進(jìn)軍國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，由于渠道的劣勢(shì)，主要是以網(wǎng)絡(luò)渠道為主，銷(xiāo)量自然不高。

雖然各個(gè)廠家都有自己的優(yōu)勢(shì)產(chǎn)品，比如醋類(lèi)認(rèn)鎮(zhèn)江陳醋和水塔陳醋；醬油認(rèn)海天、李錦記、廚邦和千禾；但是各廠家也在嘗試進(jìn)軍新的品類(lèi)。

點(diǎn)擊此處添加圖片說(shuō)明文字

近年來(lái)的發(fā)展趨勢(shì)是產(chǎn)品高端化，醬油行業(yè)經(jīng)歷了從其他醬油-黃豆醬油-老抽-生抽-功能化醬油的發(fā)展階段，正向零添加和有機(jī)醬油等健康化醬油發(fā)展。行業(yè)龍頭增長(zhǎng)穩(wěn)定，其他企業(yè)要想彎道超車(chē)，只能玩差異化，比如千禾主打零添加醬油。

以醬油為例，目前的全國(guó)性品牌是海天一家獨(dú)大，規(guī)模在100億以上；二線的品牌包括廚邦、李錦記，規(guī)模在30億以上；三線品牌六月鮮、千禾、欣和、味事達(dá)等，在30億以下，四線是一線地方的小品牌和小作坊生產(chǎn)的醬油；醬油主要的市場(chǎng)是家庭烹飪和餐飲、食品加工，對(duì)應(yīng)的終端是商超、農(nóng)貿(mào)批發(fā)市場(chǎng)、經(jīng)銷(xiāo)商。

點(diǎn)擊此處添加圖片說(shuō)明文字

目前的行業(yè)只要玩家有如下幾家，內(nèi)容來(lái)自千禾味業(yè)的招股書(shū)：

（1）佛山市海天調(diào)味食品股份有限公司：成立于1955年，總部設(shè)于廣東省佛山市，并在高明設(shè)立生產(chǎn)基地，主營(yíng)產(chǎn)品包括醬油、調(diào)味醬、蠔油等。

（2）李錦記食品有限公司：成立于1888年，在新會(huì)、黃埔等地設(shè)立生產(chǎn)基地；主營(yíng)產(chǎn)品為醬油、醬料及中草藥產(chǎn)品。

（3）廣東美味鮮調(diào)味食品有限公司：成立于1956年，總部設(shè)于廣東省中山市，擁有廚邦、美家、美味鮮等品牌；主營(yíng)產(chǎn)品包括醬油、調(diào)味醬、調(diào)味粉、味精等。

（4）加加食品集團(tuán)股份有限公司：成立于1996年，總部設(shè)于湖南寧鄉(xiāng)縣，主營(yíng)產(chǎn)品包括醬油、食醋、雞精、味精、食用植物油。

（5）江蘇恒順醋業(yè)股份有限公司：總部設(shè)于江蘇省鎮(zhèn)江市，主營(yíng)產(chǎn)品包括食醋、醬油、醬菜、黃酒等傳統(tǒng)釀造調(diào)味品和現(xiàn)代復(fù)合調(diào)味品。

（6）山西水塔老陳醋股份有限公司：總部設(shè)于山西省清徐縣，主營(yíng)產(chǎn)品包括食醋、醋飲料等。

水塔老陳醋和李錦記未在A股上市，本文主要比較$海天味業(yè)(SH603288)$、$中炬高新(SH600872)$、$千禾味業(yè)(SH603027)$和加加，下表是面哥花了2個(gè)小時(shí)整理的數(shù)據(jù)：

點(diǎn)擊此處添加圖片說(shuō)明文字

點(diǎn)擊此處添加圖片說(shuō)明文字

二、海天味業(yè)

海天在官網(wǎng)上列出了“不一樣的海天”：品牌力、產(chǎn)品力、渠道力、研發(fā)力、規(guī)模力、整合力、領(lǐng)導(dǎo)力和文化力。我簡(jiǎn)化一下，列舉品牌力、產(chǎn)品力和渠道力，海天的這幾項(xiàng)能力在行業(yè)內(nèi)都是領(lǐng)先的。

具體來(lái)說(shuō)，海天有以下幾點(diǎn)優(yōu)勢(shì)：

1.規(guī)模先發(fā)優(yōu)勢(shì)，成本控制出色

2.品牌優(yōu)勢(shì)，品牌認(rèn)知度高，2018年以350億元排行胡潤(rùn)品牌榜第34位。

3.管理和機(jī)制優(yōu)勢(shì)，公司高管持股比例高，公司產(chǎn)品高周轉(zhuǎn)

4.產(chǎn)能優(yōu)勢(shì)，公司目前產(chǎn)能300萬(wàn)噸，未來(lái)將再增加100萬(wàn)噸。

5.渠道優(yōu)勢(shì)，產(chǎn)品賣(mài)出去，渠道廣很重要。公司銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)已覆蓋100%地級(jí)以上城市，各區(qū)域市場(chǎng)發(fā)展均衡，目前已經(jīng)覆蓋到縣鄉(xiāng)級(jí)市場(chǎng)，經(jīng)銷(xiāo)商總數(shù)達(dá)4989家。

與格力類(lèi)似，海天利用自己強(qiáng)勢(shì)的地位，占用企業(yè)上下游的錢(qián)，體現(xiàn)在預(yù)收賬款比較多，賬上現(xiàn)金多，海天一直采用“先款后貨”的銷(xiāo)售政策，以銷(xiāo)定產(chǎn)，存貨周轉(zhuǎn)快。

未來(lái)提升空間：

1.產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)，漲價(jià)

2.擴(kuò)產(chǎn)，未來(lái)將再增加100萬(wàn)噸

3.擠占小廠家的市場(chǎng)份額，比如醬油2017年醬油的市占率是14%，2017年是16%

4.新的細(xì)分產(chǎn)品，比如蠔油增速不錯(cuò)

5.渠道進(jìn)一步深耕，細(xì)化

風(fēng)險(xiǎn)：股票估值太高；市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)；食品安全；原材料漲價(jià)

三、中炬高新

中炬高新2018年調(diào)味品的收入是38億，主營(yíng)醬油、雞精雞粉、食用油，近年陸續(xù)推出了蠔油、料酒、米醋等系列新產(chǎn)品；主打高鮮醬油，將廚邦從一個(gè)地方品牌，做到區(qū)域的品牌，目前算是二線的領(lǐng)頭羊。

2018 年整體生產(chǎn)量約54萬(wàn)噸；其中醬油的銷(xiāo)售額占業(yè)務(wù)總收入的67.8%，雞精雞粉 占比11.6%，食用油占比 8.4%，其他調(diào)味品占比12.2%。

中炬高新，公司采取經(jīng)銷(xiāo)商為主，直銷(xiāo)為輔的營(yíng)銷(xiāo)模式；渠道上，公司在全國(guó)337個(gè)地市級(jí)，已經(jīng)開(kāi)發(fā)260個(gè)，開(kāi)發(fā)率為77%。產(chǎn)品最終的使用上，75%左右用于家庭消費(fèi)。

未來(lái)增長(zhǎng)空間：渠道的擴(kuò)張，由東部沿海走向全國(guó)化；餐飲比例增加；產(chǎn)銷(xiāo)量增加；產(chǎn)品升級(jí)。

四、千禾味業(yè)

千禾味業(yè)2018年的收入是10億，主營(yíng)醬油、醋、焦糖色；在西南地區(qū)起家，開(kāi)始時(shí)做焦糖色的，2010年開(kāi)始生產(chǎn)醬油；主要的市場(chǎng)也是在西南地區(qū)；面對(duì)強(qiáng)大的對(duì)手，規(guī)模較小的千禾味業(yè)主打差異化策略，推出零添加高端產(chǎn)品，目前還在全國(guó)化的路上。

2018年醬油產(chǎn)銷(xiāo)量11萬(wàn)噸，醋類(lèi)產(chǎn)銷(xiāo)量4.5萬(wàn)噸，未來(lái)計(jì)劃增加醬油20萬(wàn)噸產(chǎn)能；渠道上，深耕西南市場(chǎng)，全國(guó)化以一二線城市和百?gòu)?qiáng)縣為主要目標(biāo)。

2018年將產(chǎn)品定位為高端零添加醬油，主要走賣(mài)場(chǎng)的通道，聚焦高端人群，2019年一季度高端醬油占收入比例60%。未來(lái)的看點(diǎn)是全國(guó)化擴(kuò)張；零添加品類(lèi)增長(zhǎng)；其他調(diào)味品如醋類(lèi)的增長(zhǎng)。

風(fēng)險(xiǎn)：1.全國(guó)化不及預(yù)期；2.零添加品類(lèi)不及預(yù)期；3.競(jìng)爭(zhēng)激烈，龍頭搶占市場(chǎng)

五、加加食品

加加食品，2018年收入是17億，其中調(diào)味品收入是12億。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)涉及醬油、植物油等。調(diào)味品2018年銷(xiāo)量23萬(wàn)噸，計(jì)劃擴(kuò)產(chǎn)醬油20萬(wàn)噸。

渠道上，采取經(jīng)銷(xiāo)商代理模式，以獨(dú)家經(jīng)銷(xiāo)制為主，以二、三線城市和縣、鄉(xiāng)(鎮(zhèn))市場(chǎng)為重點(diǎn)目標(biāo)市場(chǎng)，在全國(guó)各地發(fā)展了一千多家總經(jīng)銷(xiāo)商。

說(shuō)起加加食品，當(dāng)年上市的時(shí)候被稱(chēng)作”醬油第一股“，沒(méi)想到自2012年上市之后越混越差，營(yíng)收都是個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，有幾年還是負(fù)增長(zhǎng)，去年利潤(rùn)下降30%，大哥，你混的真是調(diào)味品行業(yè)嗎？

2017年5月份之后，沒(méi)有券商寫(xiě)研報(bào)了，今年大股東還因?yàn)楹鲇剖皆龀直唤灰姿鶈?wèn)詢(xún)，在這么好的行業(yè)里卻越混越差，要說(shuō)管理沒(méi)問(wèn)題你信嗎？一句話：遠(yuǎn)離！

六、總結(jié)

調(diào)味品行業(yè)（醬油）是個(gè)好賽道，目前的競(jìng)爭(zhēng)格局清晰，海天一家獨(dú)大，但市場(chǎng)集中度還比較低，即使海天占總的調(diào)味品市場(chǎng)不到5%，醬油不到20%的市場(chǎng)；

在大格局已定的情況下，其他家競(jìng)爭(zhēng)更加激烈，要想突出重圍，只能比拼差異化，比如近年來(lái)的產(chǎn)品升級(jí)，零添加、功能化產(chǎn)品頻現(xiàn)。

但個(gè)人認(rèn)為，大品牌也在做，人家做的不比你差，憑什么你做的好呢？當(dāng)然也不排除有少數(shù)企業(yè)加外掛，實(shí)現(xiàn)彎道超車(chē)的可能。

和其他家比起來(lái)，海天味業(yè)的財(cái)報(bào)極其優(yōu)秀，唯一的問(wèn)題就是估值太高，高價(jià)買(mǎi)入好公司也很可能不賺錢(qián)，因?yàn)樾枰獣r(shí)間去消化估值，好股有好價(jià)是有一定的道理的。

點(diǎn)擊此處添加圖片說(shuō)明文字

點(diǎn)擊此處添加圖片說(shuō)明文字

點(diǎn)擊此處添加圖片說(shuō)明文字

點(diǎn)擊此處添加圖片說(shuō)明文字

點(diǎn)擊此處添加圖片說(shuō)明文字

一句話，我暫時(shí)不會(huì)買(mǎi)調(diào)味品股票，但會(huì)保持跟蹤，不排除未來(lái)會(huì)買(mǎi)入。