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來源：智堡Wisburg（ID：zhi666bao） 近30年來，全球化勢不可擋，全球化研究也日益成為一門顯學(xué)，特別是在近幾年保護(hù)主義抬頭的情況下，全球化更是成為政學(xué)商各界熱議的話題。全球化之所以被給予如此之多的關(guān)注，因?yàn)樗鼘θ祟惖恼?、文化、?jīng)濟(jì)等多方面的生活都有巨大的影響。在經(jīng)濟(jì)方面，全球化的影響不僅體現(xiàn)在貿(mào)易方面，還體現(xiàn)在產(chǎn)業(yè)分工與轉(zhuǎn)移、就業(yè)崗位的創(chuàng)造與流失乃至貨幣政策傳導(dǎo)作用上。既有的大量關(guān)于全球化的研究中，大都圍繞技術(shù)、貿(mào)易、國際秩序等方面，站在全球視野并從人口視角審視全球化者少之又少。然而，這篇由Charles Goodhart與Manoj Pradhan所撰刊登于BIS上的工作論文則是一個(gè)例外，它站在了真正的全球視野，將歐洲（東西歐）、北美、東北亞、南亞、非洲等各地區(qū)的人口情況都納入了考察，并從全球意義上的勞動(dòng)力供給與需求以及勞動(dòng)力單位資本價(jià)格等更宏大的維度對該問題作了令人震撼的探討。根據(jù)他們的研究，持續(xù)了30年的全球化趨勢，說不定會(huì)因未來人口結(jié)構(gòu)的變化而發(fā)生逆轉(zhuǎn)。 摘 要 過去35年的全球經(jīng)濟(jì)有三大趨勢：實(shí)際利率下降（支撐了資產(chǎn)價(jià)格），發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體（AE）的實(shí)際勞動(dòng)收入下降，而最令人好奇的是，各國之間的不平等狀況下降但其內(nèi)部的不平等情況卻在惡化。雖然關(guān)于這三大趨勢已有大量研究，但大多較為孤立且局限在某一地區(qū)。 我們認(rèn)為這樣的分析方法是錯(cuò)誤的，因?yàn)?，所有這三個(gè)趨勢都需要在全球范圍內(nèi)綜合評(píng)估。具體來說，我們認(rèn)為，過去35年的人口發(fā)展已經(jīng)導(dǎo)致實(shí)際利率下降，通貨膨脹水平下降與工資下降，國家內(nèi)部不平等現(xiàn)象日益加劇，而國家間（發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體與新興經(jīng)濟(jì)體之間）的不平等差距卻在縮減。 人口結(jié)構(gòu)真的可以解釋所有三個(gè)趨勢嗎？ 如果我們考慮到中國和東歐龐大的勞動(dòng)力加入世界經(jīng)濟(jì)后的情形，那么全球人口動(dòng)態(tài)確實(shí)有助于解釋所有這三個(gè)趨勢。不過反過來說，如果這是正確的話，那么全球經(jīng)濟(jì)未來幾十年的人口前景逆轉(zhuǎn)也將扭轉(zhuǎn)實(shí)際利率和通貨膨脹的下降趨勢，與此同時(shí)，不平等程度也會(huì)下降。 我們的方法論與前人有三種不同。首先，我們非常重視中國在過去和未來的作用。其次，我們認(rèn)為，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體社會(huì)安全網(wǎng)（福利國家）的政治經(jīng)濟(jì)學(xué)發(fā)揮了關(guān)鍵作用。第三，作為第一點(diǎn)的延伸，我們認(rèn)為真正具有國際視野的人口學(xué)研究應(yīng)該綜合考慮全球勞動(dòng)力供給和全球勞動(dòng)力及資本的價(jià)格。相比之下，其他大部分的國際人口學(xué)聚焦都將注意力集中在特定兩三個(gè)國家，并關(guān)注其人口對鄰國的溢出影響。 本文共分為5個(gè)部分。 第一部分詳細(xì)介紹了過去35年來全球人口結(jié)構(gòu)的變化及其未來可能的逆轉(zhuǎn)。第二部分和第三部分為本文重點(diǎn)——為什么老齡化會(huì)導(dǎo)致實(shí)際利率提升，為什么隨后工資與通脹將提升，以及為什么國家間（老齡化國家與勞動(dòng)力充裕之國家）不平等會(huì)降低？第四部分通過日本與北亞的證據(jù)作了反面論述。最后，我們分析了一些可能會(huì)在未來削弱老齡化對全球經(jīng)濟(jì)之負(fù)面影響的因素——比如印度與非洲的崛起，老年人加入勞動(dòng)力市場，以及債務(wù)等。 1、人口紅利的蜜糖……正在漸漸變酸 1.1、人口紅利的蜜糖時(shí)代 20世紀(jì)70-80年代人口紅利蜜糖期始于出生率（birth）與生育率（fertility）之同時(shí)開始下降時(shí)。彼時(shí)，世界人口增長迅速，直到1990年左右每年都以2%的速度增長，見下圖1： 隨后，由于AE和EMEs的出生率和生育率下降，世界人口增長率每年放緩至約1.25％，直到現(xiàn)在。不過，2040年的世界人口增長率將高于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，也會(huì)高于我們分類中的新興經(jīng)濟(jì)體的增長率——因?yàn)檫€有另一類國家——被定義為最不發(fā)達(dá)的國家或地區(qū)（主要在非洲），根據(jù)聯(lián)合國預(yù)計(jì)，其人口增長率要比其他國家高得多，見下圖2： 撫養(yǎng)比率（dependency ratio，即18歲以下65歲以上人口與19-64歲人口之間的比例，撫養(yǎng)比越低，人口紅利越高）的下降是創(chuàng)造全球經(jīng)濟(jì)人口紅利蜜糖期的關(guān)鍵因素。生育率和人均壽命延長之結(jié)合共同推進(jìn)了撫養(yǎng)比率的下降，除了生育率的下降之外，人均壽命的延長也對此造成了影響。簡單地說，適齡勞動(dòng)者對須撫養(yǎng)之青年（18歲以下）比例增加（因?yàn)槌錾试谙陆担?，?5歲以上老年人口的比例也在增加（因?yàn)榭側(cè)丝谌栽谠黾?，但人均壽命的增加卻在放緩）。人均壽命的變化情況，見下圖3：
從1990年開始，隨著中國和東歐加入世界經(jīng)濟(jì)體系當(dāng)中，全球人口紅利蜜糖變得更加甜美。大多數(shù)對美國及其他發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的利率和工資動(dòng)態(tài)之研究都提到中國，但并沒有作為重點(diǎn)，而我們認(rèn)為，中國在其中發(fā)揮的作用比這些研究中所說的更大。 中國在降低全球?qū)嶋H利率方面發(fā)揮了眾所周知的作用，其在世界貿(mào)易中所占的份額（平均出口加進(jìn)口額）從1990年的不到2％增加到2014年底的近12％。 中國融入世界經(jīng)濟(jì)時(shí)的不對等性（經(jīng)濟(jì)市場入世，金融市場卻沒有）乃是真正形塑這些變化的原因。在此狀況下，中國勞動(dòng)力的資本/勞動(dòng)力比例（capital/ labour ratio）遠(yuǎn)低于全球標(biāo)準(zhǔn)，但鑒于其金融邊界已經(jīng)關(guān)閉，從而使國內(nèi)實(shí)際利率保持在較低水平，并以此推動(dòng)國內(nèi)資本積累。 強(qiáng)制實(shí)行嚴(yán)格的資本管制和貨幣錨定，使貨幣政策得以長期維持格外的寬松態(tài)勢，從而最大限度地提振國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長，因此，全球投資總體上從世界其他地區(qū)向中國轉(zhuǎn)移。由于缺乏社會(huì)保障網(wǎng)和獨(dú)生子女政策下家庭安全網(wǎng)的潰散，中國家庭部門儲(chǔ)蓄率很高，與國有企業(yè)一起，使中國具有相當(dāng)高的儲(chǔ)蓄率。因此，盡管投資比例已經(jīng)很高，但儲(chǔ)蓄率上升得更高，導(dǎo)致了儲(chǔ)蓄過剩，并傳導(dǎo)至美國債市——儲(chǔ)蓄量多于投資量，實(shí)際利率走低。 隨后是東歐。在同一時(shí)間段，柏林墻倒塌了，蘇聯(lián)解體，東歐劇變，這些國家也開始融入世界經(jīng)濟(jì)。與中國相比，這些國家的勞動(dòng)力充裕且受教育程度較高，但資本與管理水平則有限。隨之而來的是一個(gè)富有成果的組合：西歐提供了大量的管理經(jīng)驗(yàn)，而東歐則提供了勞動(dòng)力。 與這種整合相關(guān)的數(shù)字令人吃驚。僅計(jì)算潛在勞動(dòng)力，中國和東歐（20-64歲）的勞動(dòng)人口在1990年為8.2億，2014年為11.2億，而工業(yè)化國家的就業(yè)人口在1990年為6.85億，2014年為7.63億 ，這意味著全球可用勞動(dòng)力一次性增加了120%，參見下圖4： 1.2、這些人口因素是否解釋了我們先前提出的三個(gè)趨勢？ 我們較早前提到，過去35年的人口因素變化有助于解釋實(shí)際利率的下降，這主要?dú)w功于儲(chǔ)蓄超過投資。如果勞動(dòng)力供給（相對于資本）提高，其價(jià)格（工資率）將下降。這對解釋過去35年的發(fā)展而言非常重要。隨著勞動(dòng)力供應(yīng)量的增加，工資不僅在降低，勞動(dòng)力的邊際生產(chǎn)力也會(huì)減少。這正是我們在發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中看到的——體現(xiàn)為實(shí)際工資一直在下降。兩相結(jié)合，造就了發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體內(nèi)部不平等狀況的加劇。實(shí)際工資的下降與普通勞動(dòng)者之產(chǎn)出在國民總產(chǎn)出中占比之下降，自然意味著不平等的提升。在此意義上，我們認(rèn)為不平等現(xiàn)象的日益加劇以及實(shí)際利率、通脹、實(shí)際工資之下跌，都與全球人口結(jié)構(gòu)變化有密切的關(guān)聯(lián)。 在均衡狀態(tài)下，工資率應(yīng)等于勞動(dòng)者的邊際生產(chǎn)率。隨著有效勞動(dòng)力供給的變得更加便宜，管理人員花費(fèi)的精力較少，資本投入也更少，以通過減少單位勞動(dòng)力成本來提高生產(chǎn)率。因此，工業(yè)化國家生產(chǎn)力較低的企業(yè)和部門首先將從來自中國與東歐的競爭中敗下陣來，留下生產(chǎn)率較高的企業(yè)/部門在這些國家繼續(xù)開展業(yè)務(wù)。 1.3、當(dāng)蜜糖變?yōu)樗峁?/strong> 世界人口的增長預(yù)計(jì)將進(jìn)一步放緩。根據(jù)聯(lián)合國的統(tǒng)計(jì)（見前圖1），全球人口增長已經(jīng)下降——目前約為每年1.25％，至2040年，將進(jìn)一步下降至約每年0.75％。其中，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的人口增長率從1950年代的每年1％以上將下降到現(xiàn)在的0.5％以下，到2040年可能會(huì)下降到0％左右。 關(guān)于人口下降的預(yù)測表明，蜜糖正在迅速變?yōu)樗峁绕涫菗狃B(yǎng)率也在迅速惡化。當(dāng)下，我們正處于某種拐點(diǎn)，從某種意義上看，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體、新興經(jīng)濟(jì)體的人口在未來都在加速下滑，尤其是德國與中國。這意味著，在1970-2005年內(nèi)迅速增長的適齡勞動(dòng)人口，增速將放緩。在發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體與北亞，不僅適齡勞動(dòng)人口數(shù)量將下降，適齡勞動(dòng)者/老年人的比例也將迅速惡化。見下圖5： 更重要的是，老年人需要更多的勞動(dòng)密集型醫(yī)療服務(wù)，占用更多的勞動(dòng)力供給。隨著社會(huì)老齡化，醫(yī)療服務(wù)的需求自然上升。但是，老年疾病需要的人力資源更多，例如，阿茲海默綜合癥需要更多耐心的護(hù)理，而且這些疾病并不會(huì)在很大程度上縮減患者的壽命。在勞動(dòng)力價(jià)格較為昂貴的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，向勞動(dòng)密集型護(hù)理的轉(zhuǎn)向?qū)⒃黾觿趧?dòng)力供給的壓力，并因此推高勞動(dòng)力價(jià)格。 2、我們的觀點(diǎn)： 老齡化將提升實(shí)際均衡利率 我們認(rèn)為，老齡化會(huì)同時(shí)降低期望的儲(chǔ)蓄和投資，但儲(chǔ)蓄會(huì)下降更多，因此造成的不平衡須通過實(shí)際利率之上漲才能使市場出清（clear）。正如1980年代以來人口紅利的蜜糖期下，由于投資少于儲(chǔ)蓄而使得實(shí)際利率不斷下降一樣，未來人口結(jié)構(gòu)的變化，也可能會(huì)通過儲(chǔ)蓄與投資管道對利率造成相反的影響——即，推動(dòng)實(shí)際均衡利率走高。 這顯然是我們最有爭議的觀點(diǎn)，既有研究中，大部分人認(rèn)為人口老齡化將降低潛在產(chǎn)出增長率，從而因此降低實(shí)際利率。我們完全贊同這種觀點(diǎn)的前半部分，但并不同意該觀點(diǎn)的后半部分。下面，我們首先將討論均衡實(shí)際利率到底由什么決定，再談一談為什么人口因素會(huì)同時(shí)讓儲(chǔ)蓄與投資降低，但投資的降低卻不會(huì)多于儲(chǔ)蓄——結(jié)果將使得儲(chǔ)蓄少于投資。 2.1、什么決定均衡實(shí)際利率？ 增長在確定均衡實(shí)際利率中的作用被夸大了。 通常，人們認(rèn)為潛在產(chǎn)出增長與均衡實(shí)際利率之間存在某種內(nèi)生關(guān)聯(lián)。 Laubach和Williams使用Ramsey框架發(fā)現(xiàn)，在其模型時(shí)段內(nèi)，潛在產(chǎn)出增長對均衡實(shí)際利率施加了重大影響，但是這一結(jié)論卻并沒有足夠的數(shù)據(jù)支持。 Hamilton等人利用1858-2014年的數(shù)據(jù)對該問題的研究顯示，潛在產(chǎn)出增長對美國均衡實(shí)際利率確實(shí)有很大影響，但只是因素之一，而最引人注目的發(fā)現(xiàn)是，美國的實(shí)際利率往往與世界其他地區(qū)的實(shí)際利率有著密切的關(guān)聯(lián)（co-integrated）。 關(guān)注點(diǎn)應(yīng)該是全球性的，而不是地方性的——尤其需考慮中國。 與其尋找單一一個(gè)國家實(shí)際利率下降的解釋，不如將重點(diǎn)放在全球?qū)用嫔稀?歸根接底，在一個(gè)封閉經(jīng)濟(jì)體中（比如整個(gè)世界），儲(chǔ)蓄必然等于投資。所以，如果一個(gè)國家，比如說中國，儲(chǔ)蓄超過投資，并因此維持經(jīng)常賬戶盈余，那么根據(jù)前述定義，必然還有另外一個(gè)國家（如英國或美國這樣的國家），儲(chǔ)蓄低于投資，且持有經(jīng)常賬戶赤字。我們關(guān)注的是全球范圍內(nèi)的儲(chǔ)蓄與投資關(guān)系，并以此思索作為全球價(jià)格的均衡價(jià)格。 我們所看到的大部分人口研究都選擇了兩種研究理路中的一種。一種只看一國人口趨勢，并嘗試通過該趨勢來解釋工資和消費(fèi)者價(jià)格的變化，關(guān)于日本的研究是這里的典型例子。另一種則包括兩個(gè)或多個(gè)具有不同人口趨勢的國家，不同的人口因素影響了不同的價(jià)格水平，并隨后對國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)造成影響。我們認(rèn)為這兩者都可以進(jìn)一步，從而考慮真正的全球勞動(dòng)力動(dòng)態(tài)，并因此確定全球意義上的價(jià)格，在我們的研究中，中國占據(jù)了無與倫比的重要地位。 正確的方法需要同時(shí)考察儲(chǔ)蓄與投資兩個(gè)維度的動(dòng)態(tài)發(fā)展。 我們并沒有采用將增長作為均衡實(shí)際利率之決定因素的理念展開研究，相反，我們使用了古典理論中的貨幣中性假說作為我們立論之基，即，撇除央行貨幣政策對本國實(shí)際利率的短期影響，從中長期視域來看，實(shí)際利率終究將反映投資與儲(chǔ)蓄間的動(dòng)態(tài)關(guān)系：儲(chǔ)蓄多于投資時(shí)，利率下降，反之則上升。所以，1980-2015年來實(shí)際利率的下降趨勢，反映了該時(shí)段儲(chǔ)蓄超過投資的特性。 經(jīng)濟(jì)增長與實(shí)際利率之間的關(guān)系也可以用類似的原理解釋，經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)，投資需求增加，而儲(chǔ)蓄量則一直較為穩(wěn)定，所以利率隨之上升；相反，經(jīng)濟(jì)蕭條時(shí)，投資需求減少，儲(chǔ)蓄量則相對過剩，于是利率下降。 2.2、人口結(jié)構(gòu)因素將壓低儲(chǔ)蓄與投資——但哪一個(gè)會(huì)降低更多？ 主要的問題是，人口結(jié)構(gòu)變化對儲(chǔ)蓄與投資具有同向的影響——人口增長放緩會(huì)降低儲(chǔ)蓄率，但同樣會(huì)減少對更多資本、房屋、設(shè)備等的需求（即減少投資需求）。然而，這并不能說明資本/勞動(dòng)比率是否會(huì)下降或上升，并因此提高或降低邊際資本生產(chǎn)力。由于儲(chǔ)蓄與投資的同向變動(dòng)，要衡量其平衡面臨較大困難。
在社會(huì)安全網(wǎng)存在的情況下，根據(jù)生命周期假說的家庭儲(chǔ)蓄的行為，以及老齡化對中國儲(chǔ)蓄的影響，我們對儲(chǔ)蓄下降的原因作了如下解釋： 生命周期與社會(huì)安全網(wǎng) 如果所有的退休消費(fèi)都是由先前的儲(chǔ)蓄來提供的，那么與年齡相關(guān)（age-related profile）的消費(fèi)狀況應(yīng)該是呈下降的，因?yàn)槟贻p一代受益于更高的終身收入（life-long earnings）。生命周期假說表明，個(gè)體的消費(fèi)隨著時(shí)間的流逝應(yīng)該是總體恒定的。鼠目寸光與對壽命的低估甚至?xí)M(jìn)一步減少與年齡相關(guān)的消費(fèi)。但實(shí)際上，數(shù)據(jù)顯示，與年齡相關(guān)的消費(fèi)是平坦的，甚至隨著年齡的增長而上升。這必然并且確實(shí)意味著從工人（workers）到老人（old）的大量轉(zhuǎn)移，見下圖6（實(shí)線為消費(fèi)）：我們認(rèn)為這有兩個(gè)原因。首先，醫(yī)療服務(wù)支出越來越多地支配老年人的消費(fèi)模式，特別是在生命的最后幾年，其中大部分由公共部門免費(fèi)提供（比如英國國民保健服務(wù)公司——NHS，美國的醫(yī)療補(bǔ)助和醫(yī)療保險(xiǎn)——Medicaid and Medicare）；第二，絕大多數(shù)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體都有安全網(wǎng)，以防止那些沒有能力承擔(dān)醫(yī)療費(fèi)用的老人因病致貧。 我們主要的政治經(jīng)濟(jì)學(xué)假設(shè)是，安全網(wǎng)將長期存在，從而使儲(chǔ)蓄率不會(huì)隨著人均壽命的延長而同比增加。即便政府對福利國家的承諾未來會(huì)有一定縮減，但總體上養(yǎng)老金與醫(yī)保安全網(wǎng)將基本維持現(xiàn)狀，這將嵌入個(gè)體的儲(chǔ)蓄習(xí)慣中，使他們不再為了退休而作更多儲(chǔ)蓄。 幾乎不可避免地，衛(wèi)生支出將進(jìn)一步上升，而退休年齡卻并沒有跟上壽命延長的步伐，見下圖7： 醫(yī)療健康支出和公共養(yǎng)老金轉(zhuǎn)移支出也會(huì)隨著發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體社會(huì)的老齡化繼續(xù)上升，見下圖8： 到目前為止，除了少數(shù)幾個(gè)地方外，通過提高退休年齡擴(kuò)大勞動(dòng)力來源的措施尚未實(shí)現(xiàn)，少數(shù)幾個(gè)成功的地方也只是輕微延遲了退休年齡。另一方面，由于醫(yī)療科技的進(jìn)步，人均壽命不斷提高，且可能進(jìn)一步提高，因此，人均壽命與退休年齡之間的差距有可能隨著壽命的增長而增加。 中國的影響：過剩儲(chǔ)蓄將隨著老齡化而減少 關(guān)于中國的一切都是巨大的：其人口體量是巨大的，隨即而來的關(guān)于其儲(chǔ)蓄和投資比例的變動(dòng)也是巨大的。隨著中國勞動(dòng)力結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)變，中國境內(nèi)外的儲(chǔ)蓄—投資平衡都將發(fā)生巨大變化。 人口學(xué)研究顯示，中國巨大的儲(chǔ)蓄量將會(huì)逐漸下降。在現(xiàn)代以前，中國的老人（相對較少）大都在大家庭中都得到了照顧。但是，獨(dú)生子女政策延續(xù)了太久，這意味著對老年人的支持越來越少。同時(shí)，由于社會(huì)安全網(wǎng)欠缺，個(gè)人不得不積累儲(chǔ)蓄以為退休時(shí)作準(zhǔn)備。 此外，由于國有企業(yè)管理者傾向于將利潤保留而非花費(fèi)，這進(jìn)一步使得中國具有令人震驚的高儲(chǔ)蓄率。 將來會(huì)發(fā)生什么？雖然在亞洲，老年人工作的比例高于歐洲或北美，但日益延長的平均壽命仍會(huì)增加中國和其他地方的撫養(yǎng)比（dependency ratio），見下圖9與圖10：
作為結(jié)果，中國的個(gè)人部門儲(chǔ)蓄率和中國經(jīng)常賬戶余額將會(huì)下降——的確，這已經(jīng)開始了，見下圖11：
中國的老齡化也將減少石油出口國的過剩儲(chǔ)蓄。中國對世界經(jīng)濟(jì)的經(jīng)濟(jì)影響一直很大，其中一個(gè)方面即體現(xiàn)在對原油（包括石油）價(jià)格造成上漲壓力。由于主要產(chǎn)油國都是相對而言人口稀少的國家，如沙特與挪威等，所以隨著中國經(jīng)濟(jì)增長放緩，且由化石能源向新能源過度，產(chǎn)油國的凈儲(chǔ)蓄與經(jīng)常賬戶盈余可能會(huì)下滑。 事實(shí)上，所有經(jīng)常賬戶盈余（凈儲(chǔ)蓄龐大）的國家都在迅速走向老齡化（中國和德國），石油貨幣（petro-currency）國家的資源優(yōu)勢可能會(huì)因此被削弱。
較小的人口規(guī)模自然伴隨更低的投資需求，但我們認(rèn)為，老人的安土重遷情結(jié)和企業(yè)行為有助于解釋為什么投資需求將繼續(xù)維持。 老人的安土重遷情結(jié)：支持住房投資 總體資本和個(gè)人財(cái)富中很大的一部分與住房和住房相關(guān)基礎(chǔ)設(shè)施密切相關(guān)。 許多人預(yù)期隨著人口增長放緩，住房需求將大幅下滑。不過，這并沒有考慮老人自身的偏好。隨著國家變得更加富裕，老人往往選擇留在現(xiàn)有的家，而不是搬到成年子女的家中。搬家是一件十分折騰的事，那些具有自有產(chǎn)權(quán)的老人往往不會(huì)選擇這么做，參見下圖12與圖13：
隨著年輕人年齡的增長并獲得經(jīng)濟(jì)獨(dú)立，他們不會(huì)進(jìn)入由老年人騰出的現(xiàn)有住房，而是會(huì)遷入新建的房屋。所以，我們認(rèn)為，老年人口的增加與適齡工作人口的減少不僅不會(huì)減少房屋的存量，反而會(huì)增加該存量。所以，這將支持地產(chǎn)以及與地產(chǎn)相關(guān)的投資。 社會(huì)行為會(huì)改變嗎？老人們會(huì)把自己原有的房子賣了而與青年人住一起嗎？這當(dāng)然可能發(fā)生。但是，我們認(rèn)為這更有可能在新興經(jīng)濟(jì)體而非發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中發(fā)生。在后者中，要突破這種長期習(xí)俗，只有在人口結(jié)構(gòu)大幅惡化時(shí)才可能出現(xiàn)。 企業(yè)部門如何回應(yīng)？資本/勞動(dòng)力比例將提高，而非下降 人口影響的另一個(gè)方面便是企業(yè)部門的行為（雖然這種影響不確定性較強(qiáng)）。對此，有兩個(gè)正好相反的觀點(diǎn)：普遍觀點(diǎn)認(rèn)為，隨著人口增速放緩，企業(yè)部門可能通過放緩資本積累速度從而使資本/勞動(dòng)比率下降來應(yīng)對人口壓力。而我們認(rèn)為，相反，企業(yè)部門可能通過提高資本/勞動(dòng)力比例，即通過增加資本來補(bǔ)償勞動(dòng)力的損失作為應(yīng)對。 上述狀況將導(dǎo)致勞動(dòng)力成本上漲而資本成本下降，這種兩個(gè)主要生產(chǎn)要素的價(jià)格在相反的方向上運(yùn)動(dòng)的現(xiàn)象在歷史上是前所未見的。即使在人口老齡化開始推高工資前，資本品（capital goods）的價(jià)格已經(jīng)開始下跌了。隨著工資上漲，由于資本品成本降低，補(bǔ)償更昂貴的勞動(dòng)力將更容易，隨即而來的生產(chǎn)率的增加在一定程度上將緩和工資與通脹之上漲。儲(chǔ)蓄和投資為我們理解該問題提供了另一重視角。鑒于資本品價(jià)格顯著下跌，資本品的積累對經(jīng)濟(jì)體儲(chǔ)蓄存量之消耗減少，在一定程度上，這有助于抵消由老齡化造成的儲(chǔ)蓄赤字，且有利于緩和利率與工資的上漲。 石油沖擊后的歷史經(jīng)驗(yàn)為上述論斷提供了許多證據(jù)。當(dāng)時(shí)，許多經(jīng)濟(jì)體經(jīng)受有利/不利的輸入品（input）價(jià)格沖擊的制造業(yè)部門經(jīng)歷著資本/勞動(dòng)力比例的重大變化。彼時(shí)，為了保護(hù)自己免受當(dāng)前和未來石油價(jià)格波動(dòng)的影響，美國經(jīng)濟(jì)的反映十分強(qiáng)烈，這使得工廠、就業(yè)率、工資等全部在縮減。相反的效果可以參見那些能源凈生產(chǎn)國，例如俄羅斯。 在技術(shù)方面，我們采納了不可知的觀點(diǎn) 我們完全期望技術(shù)對生產(chǎn)力和實(shí)際利率產(chǎn)生重大影響。但是，我們傾向于采取不可知觀點(diǎn)，因?yàn)槲覀冊陬A(yù)測技術(shù)創(chuàng)新之速度方面沒有任何專業(yè)知識(shí)。事實(shí)上，很難說關(guān)于技術(shù)問題的大部分辯論是關(guān)于創(chuàng)新的速度還是在統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)中的記載是否恰切。例如，戈登認(rèn)為，美國的生產(chǎn)率自1973年以來已經(jīng)下降，不太可能回升。但是，Mokyr等人認(rèn)為統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)不足以反映技術(shù)進(jìn)步的真實(shí)面貌，因此具有誤導(dǎo)性。鑒于這個(gè)問題短期內(nèi)不可能得到解決，我們寧愿在我們的說明中承認(rèn)對這個(gè)話題并不了解。 為什么資本支出沒有對人口挑戰(zhàn)做出回應(yīng)呢？ 由于結(jié)構(gòu)和周期原因 從結(jié)構(gòu)上來看，從很早以前，或許直到最近，將生產(chǎn)轉(zhuǎn)移到國外都是一個(gè)可供選擇的且有吸引力的選項(xiàng)，這使得人口結(jié)構(gòu)的惡化及隨之帶來的工資增長并沒有對大部分發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體帶來多么顯著的影響。即使在人口壓力已經(jīng)開始顯現(xiàn)的日本、中國和韓國，他們還都處于相對較早的階段——日本勞動(dòng)力市場的工資壓力才開始逐漸抬頭，與此同時(shí)三個(gè)經(jīng)濟(jì)體的勞動(dòng)力數(shù)量也才逐漸開始縮減。 不過，即使在這個(gè)早期階段，日本也已經(jīng)出現(xiàn)了新的資本支出周期的跡象，然而對中韓這兩個(gè)依然存在產(chǎn)能過剩問題的國家而言則并沒有如此。大多數(shù)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體在兩個(gè)方面與日本類似：（i）勞動(dòng)力不久將變得更加昂貴，且在絕對和相對意義上都將變得更加昂貴; （ii）制造業(yè)部門既沒有經(jīng)歷大規(guī)模資本支出增長，也沒有經(jīng)歷其新興市場對手方私人部門的債務(wù)增長。因此，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體對人口困局的回應(yīng)可能會(huì)更像日本，而非中韓。 周期性地，令人困惑的是為何企業(yè)選擇儲(chǔ)蓄而不是投資（尤其是在發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體與中國）。一種可能的解釋為，全球產(chǎn)能過剩的出清節(jié)奏較為緩慢，而與此同時(shí)隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇企業(yè)的需求又緩慢提升，兩相結(jié)合使企業(yè)無法投資于有形資本。作為衡量投資的有效指標(biāo)，資本品進(jìn)口量在過去5年來于新興經(jīng)濟(jì)體中首次開始發(fā)生變化，但關(guān)鍵的問題仍在于美國的投資周期。美國的企業(yè)部門至少更傾向于通過杠桿回購股份增加凈資產(chǎn)收益率，并通過雇傭更多來增加產(chǎn)量。如果工資增長蠶食了公司利潤，那么2017年第一季度的投資增長可以被看作進(jìn)一步提高勞動(dòng)生產(chǎn)率和保護(hù)企業(yè)盈利能力的一個(gè)重要跡象。下圖顯示了中美日三國企業(yè)利潤占GDP之比的變化情況：
3、老齡化對未來通脹、 不平等與國際政治的影響 如何將上述結(jié)論與宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)總體上結(jié)合在一起呢？這將是一項(xiàng)相當(dāng)復(fù)雜的任務(wù)。幸運(yùn)的是，一組Birkbeck經(jīng)濟(jì)學(xué)家對這種人口變化的后果進(jìn)行了計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)和理論研究。參見下表：
我們同意的主要結(jié)論是：
這些結(jié)論符合我們自己對人口結(jié)構(gòu)之影響的思考：
下面我們將進(jìn)一步闡述為什么我們認(rèn)為通貨膨脹將會(huì)上升，并探討另外老齡化的另外兩個(gè)影響：不平等的下降以及與保護(hù)社會(huì)安全網(wǎng)相關(guān)的政治對抗（political confrontation）之惡化。 3.1、影響1：老齡化將會(huì)提高而非降低通脹 通貨膨脹是阻抑不足量的儲(chǔ)蓄與不斷增長的支出間的缺口越來越大的稅收楔子（tax wedge）作用下的必然后果。如果社會(huì)安全網(wǎng)將保持原狀這一觀點(diǎn)是正確的，那么消費(fèi)隨年齡提高的變化曲線應(yīng)該是平坦的甚至向上的。不可避免的結(jié)論是，工作者面臨的稅率必將顯著上漲，以便支持從適齡工作人員到老年人的轉(zhuǎn)移支付。不過，適齡工作者也不會(huì)是冤大頭，勞動(dòng)力短缺將使他們具備更強(qiáng)的議價(jià)能力，他們將利用這一能力來爭取獲得更高的工資，這就是通脹復(fù)蘇的奧秘。今天的通脹往往是周期性地反彈，并因此不斷沖擊債券市場，當(dāng)代世界尚未作好通脹將由周期性波動(dòng)轉(zhuǎn)變?yōu)榻Y(jié)構(gòu)性伴隨的準(zhǔn)備。央行很快就要開啟貨幣政策正?；?，零利率下限（ZLB）主要是中國的影響、前所未有的人口結(jié)構(gòu)和深刻的周期性震蕩結(jié)合的產(chǎn)物——而這些中沒有一個(gè)將是未來世界的重要組成部分。 經(jīng)驗(yàn)上，老齡化也有利于通脹。Juselius和Takats揭示了一個(gè)實(shí)證關(guān)系——“低頻通貨膨脹與人口年齡結(jié)構(gòu)之間存在著某種令人困惑的聯(lián)系：18歲以下與65歲以上者占比越多，對通脹促進(jìn)越厲害，反倒是適齡工作人口是通縮的主要推動(dòng)力量?！彼麄兪褂昧?955年至2014年間22個(gè)國家的數(shù)據(jù)，分析顯示，1975年至今，美國通縮中的6.5%可以由年齡結(jié)構(gòu)解釋。他們認(rèn)為，年齡結(jié)構(gòu)是“可預(yù)測的，并將在未來幾十年內(nèi)增加通貨膨脹壓力?！边@個(gè)結(jié)果背后的直覺（intuition）很簡單。消費(fèi)增加本身就會(huì)對給定的一籃子商品和服務(wù)帶來通脹方面的影響，而生產(chǎn)行為則有能力在給定的消費(fèi)水平上擴(kuò)大貨物和服務(wù)的庫存，因此帶來通縮效應(yīng)。受扶養(yǎng)人（18歲以下青年和65歲以上老年人）純粹是消費(fèi)者，從而產(chǎn)生提振通貨膨脹的動(dòng)力，而適齡工作者則可以通過生產(chǎn)抵消這種通貨膨脹動(dòng)力。如果社會(huì)上的適齡勞動(dòng)者人數(shù)超過經(jīng)濟(jì)中的受扶養(yǎng)人，那么世界將會(huì)經(jīng)歷過去幾十年來那樣的去通脹（disinflation）時(shí)期。而在接下來的幾十年中，受扶養(yǎng)人的增長將超過了適齡勞動(dòng)者的增長，所以未來可能會(huì)有更明顯的通脹而非通縮。 3.2、影響2：皮凱蒂（Piketty，法國經(jīng)濟(jì)學(xué)家，對社會(huì)不平等的研究獨(dú)樹一幟）將成為歷史 正如Piketty和Atkinson所說，近幾十年來大多數(shù)國家的不平等程度都在上升。然而，隨著北亞趕上歐洲，國家之間的不平等現(xiàn)象已經(jīng)下降。對世界勞動(dòng)力總量巨大的正沖擊也表明，這是可以預(yù)期的。為什么？至少有以下三個(gè)理由： a.積極的勞動(dòng)力供給沖擊降低了發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的工資和生產(chǎn)力。由于積極的勞動(dòng)力供給，勞動(dòng)力回報(bào)率相對于資本回報(bào)率下降。這在一個(gè)經(jīng)濟(jì)體內(nèi)部造成了更大的不平等，但國家之間卻變得更加平等，中國和東歐的邊際生產(chǎn)力（實(shí)際工資）相對于西方（和日本）而上升。 b.生產(chǎn)地的轉(zhuǎn)移導(dǎo)致了更大的不平等。發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的雇主可以并確實(shí)將生產(chǎn)轉(zhuǎn)移到中國或東歐。隨著制成品價(jià)格的下降，這給發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體國內(nèi)需求與通脹都形成了通縮壓力。直接的結(jié)果是，貨幣政策變得更加寬松，而名義利率和實(shí)際利率則雙雙下降，這個(gè)過程從1980 - 82年開始，較低的收益率提高了資產(chǎn)價(jià)格，并加劇了每個(gè)國家內(nèi)部財(cái)富的不平等。 c.這種轉(zhuǎn)移有助于提高中國的儲(chǔ)蓄率并提高資本回報(bào)率。提供資本（和管理）從而讓這些額外的工人變得更有生產(chǎn)率，這比預(yù)期中要容易許多。1975年至2010年間，中國（和東歐）的撫養(yǎng)比迅速下降，參見下圖15：
由于社會(huì)保障力度不足，加之缺乏子女供養(yǎng)其退休后的生活，中國與東歐的儲(chǔ)蓄率不斷提升（與投資率相匹配），并由此帶來了大量的出口盈余，不平衡，以及儲(chǔ)蓄淤塞（savings glut）。此外，在諸如中國和日本等幾個(gè)國家，政府鼓勵(lì)企業(yè)儲(chǔ)蓄，而在英美等國，卻面臨投資不足的問題。 因此，我們認(rèn)為人口因素是近幾十年來不平等（一國內(nèi)部）日益加劇的主要原因之一，與資本回報(bào)率超過增長率無關(guān)（r> g）。 人口對未來不平等的影響 這些人口趨勢的逆轉(zhuǎn)將意味著未來的不平等也有可能扭轉(zhuǎn)。工資上漲將意味著國民勞動(dòng)生產(chǎn)的比重提高，經(jīng)濟(jì)體內(nèi)的不平等現(xiàn)象也會(huì)下降。我們認(rèn)為資本/勞動(dòng)力比率將會(huì)上升，這或許意味著不平等現(xiàn)象將以一個(gè)較慢的速度下降，因?yàn)橘Y本支出更有可能替代低技能工作，從而對低收入勞動(dòng)者產(chǎn)生不利影響。但是，我們并不認(rèn)為資本支出會(huì)增長過猛，且相信教育水平會(huì)隨著時(shí)間的推移而上升，這兩者都會(huì)通過資本支出渠道減弱潛在的不平等現(xiàn)象。 未來，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體及一些北亞經(jīng)濟(jì)體（如中國）由于不利的人口結(jié)構(gòu)，經(jīng)濟(jì)增長可能放緩；而印度、印尼、非洲的經(jīng)濟(jì)增長可能持續(xù)提高。由于起始點(diǎn)較低，新興經(jīng)濟(jì)體更有可能趕上發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，但這還要取決于其行政能力與相關(guān)政策等一系列因素。 不平等被認(rèn)為是導(dǎo)致超額儲(chǔ)蓄的一個(gè)更重要的因素。在更高的收入水平下，更多的收入流向儲(chǔ)蓄而不是消費(fèi)。如果不平等水平下降，這種趨勢將有可能會(huì)逆轉(zhuǎn)。 Piketty是歷史，而不是無法預(yù)料的未來。由于未來勞動(dòng)者可能變得稀缺，1980-2010年來許多發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中普通勞動(dòng)者的弱勢地位或?qū)⒈荒孓D(zhuǎn)。 3.3、影響3：人口結(jié)構(gòu)的政治經(jīng)濟(jì)學(xué)——年齡的沖突 主要的適齡工作人口和老年人之間很可能會(huì)發(fā)生政治上的沖突。由于老齡化，老年人會(huì)逐漸成為強(qiáng)大的政治力量，正因如此，當(dāng)局恐怕不敢輕易削減養(yǎng)老金。雖然適齡工作人口將逐漸減少，但其勞動(dòng)力價(jià)格可能上升。也就說，年輕人在政治上輸給了老年人，但可能在經(jīng)濟(jì)意義上贏回來。不過，他們的談判地位可能并不穩(wěn)固，因?yàn)樗麄儾豢赡芙邮茏约嘿x閑。 英國退歐和美國的唐納德·特朗普當(dāng)選總統(tǒng)也是新老觀念分歧的另一次展現(xiàn)，年輕人反對退歐、反對特朗普，老年人則支持。我們認(rèn)為，問題的焦點(diǎn)在于移民與低收入帶來的挫敗感，未來斗爭的關(guān)鍵點(diǎn)可能是老年人捍衛(wèi)其社會(huì)福利，而年輕人捍衛(wèi)其稅后收入。 4、反對意見與日本經(jīng)驗(yàn) 4.1、反對意見 如果我們認(rèn)為人口老齡化將導(dǎo)致更高的實(shí)際利率，那么為什么還有研究這個(gè)問題的其他專家得出了相反的結(jié)論呢？ 以Krueger和Ludwig的研究為例，我們的差異主要在于政治假設(shè)上的分歧。我們認(rèn)為，政治和社會(huì)壓力將使與年齡相關(guān)的消費(fèi)繼續(xù)維持，并有可能略有上升——由適齡勞動(dòng)者通過稅收向老人的轉(zhuǎn)移支付融資，與此同時(shí)，養(yǎng)老金也將隨著平均工資的增加一同增加。相反，Krueger和Ludwig認(rèn)為，對適齡工作者征收的稅收往往是一成不變的，所以隨著人口的老齡化，單位資本替代率（向老人的轉(zhuǎn)移支付）就會(huì)下降。當(dāng)然，在這種情況下，適齡勞動(dòng)者要儲(chǔ)蓄更多，所以給利率帶來較大下行壓力。因此，Krueger和Ludwig寫道：“另一方面，讓養(yǎng)老金福利持續(xù)且調(diào)整稅收，將對利率與工資造成巨大影響——相對于固定稅率。在稅率會(huì)發(fā)生改變的情況下，個(gè)人的儲(chǔ)蓄激勵(lì)被大幅降低。此外，稅率的增加，伴隨著稅后工資的減少，使儲(chǔ)蓄變得更加困難。因此，盡管家庭中工作人群占比在減少，然而資本/勞動(dòng)力之比卻基本維持不變——因?yàn)榧彝?chǔ)蓄的大幅減少。因此，工資的增加與資本回報(bào)的減少在此情景中并不突出。” Lu和Teulings提出了一個(gè)有趣的觀點(diǎn)，即認(rèn)為低生育率意味著均衡實(shí)際利率將長期保持較低水平，不過他們對中國的關(guān)注比較少。在他們選擇的經(jīng)濟(jì)體樣本中，社會(huì)安全網(wǎng)帶來的益處差別很大，因此我們預(yù)計(jì)這些經(jīng)濟(jì)體老年人的儲(chǔ)蓄行為間或也將有很大差異。 美國聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)最近的一項(xiàng)研究報(bào)告顯示，人口因素將使美國在長時(shí)期內(nèi)維持較低利率。我們認(rèn)為，雖然他們的數(shù)據(jù)很豐富，但只局限在國內(nèi)。當(dāng)涉及到實(shí)際利率的行為時(shí)，他們認(rèn)為，“實(shí)際利率與TFP增長成正比，即如果生產(chǎn)率增長下降，利率就會(huì)下降”——而這正與我們先前的論述相左。 4.2、日本和北亞的經(jīng)驗(yàn)真的告訴了我們?nèi)丝趯ξ磥碓鲩L、通貨膨脹和利率的影響嗎？ 在我們看來，不一定 我們認(rèn)為，日本和北亞的歷史經(jīng)驗(yàn)未必足以指明未來人口結(jié)構(gòu)對經(jīng)濟(jì)之影響的軌跡。 20世紀(jì)70年代初，在全球人口壓力依然良好的狀況下，日本人口結(jié)構(gòu)開始發(fā)生改變。日本的勞動(dòng)力日益稀缺，而在世界其他地方卻很多。日本的企業(yè)如果想要避免勞動(dòng)力成本的增加，可以選擇離岸生產(chǎn)，而事實(shí)上他們也確實(shí)是這么做的。離岸生產(chǎn)加上制造業(yè)就業(yè)向服務(wù)業(yè)的轉(zhuǎn)移，使日本的工資增長依然處在控制之中。 北亞的人口結(jié)構(gòu)正在轉(zhuǎn)向，但起點(diǎn)卻是嚴(yán)重的過度投資和過度負(fù)債。在過度投資縮減期間，增長疲軟，同時(shí)即使勞動(dòng)力供應(yīng)緊張，資本/勞動(dòng)力比率也容易下降，且由于產(chǎn)能過剩，通縮壓力也將持續(xù)。這些影響可能歸因于但不一定與人口結(jié)構(gòu)有關(guān)。 當(dāng)絕大多數(shù)國家都進(jìn)入了高階生產(chǎn)體系后，全球人口的轉(zhuǎn)折點(diǎn)便到來了。 當(dāng)然印度和非洲的人口也在快速增長，但是在可預(yù)見的未來，這些國家不大可能會(huì)有大量移民涌入發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，此外，我們懷疑即使資本與技術(shù)在未來蜂擁進(jìn)入這些國家，他們是否真的能轉(zhuǎn)變?yōu)楝F(xiàn)代世界俱樂部的一員。 5、對本文論點(diǎn)的三大挑戰(zhàn) 我們認(rèn)為，有三個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，可能會(huì)使本文的立論基礎(chǔ)受到嚴(yán)重削弱： 5.1、風(fēng)險(xiǎn)1：社會(huì)安全網(wǎng)撤銷 第一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)在于，我們假設(shè)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的社會(huì)安全網(wǎng)將保持原狀，從而削弱個(gè)人的儲(chǔ)蓄激勵(lì)，而增加退休后的消費(fèi)/投資（原文為dissaving）激勵(lì)，但這個(gè)假設(shè)或許存在一定問題——雖然希臘和南歐的例子告訴我們政府欲剝奪公眾福利存在多大的困難。過去十年的經(jīng)驗(yàn)以及老年人不斷增長的政治力量似乎支持了我們（政治經(jīng)濟(jì)學(xué)）的假設(shè)，即老年人的醫(yī)療服務(wù)和養(yǎng)老金福利將繼續(xù)維持，適齡工作人員面臨的稅率也將不斷提高——而不是不變，因?yàn)槎惵什蛔円馕吨夏耆烁＠c醫(yī)療水平的下降，甚至是顯著下降。所以，雖然社會(huì)安全網(wǎng)的撤銷可能會(huì)嚴(yán)重?fù)p害本文的立論根基，但我們認(rèn)為此事不太可能發(fā)生。 5.2、風(fēng)險(xiǎn)2：緩解措施 - 更高的參與率和印度和非洲的崛起可能抵消人口壓力 第二個(gè)風(fēng)險(xiǎn)是一系列可能超出我們預(yù)期的因素之影響。比如，65歲以上勞工的就業(yè)參與率可能比預(yù)期中更快提升，印度可能更快地成為像中國那樣的強(qiáng)國，機(jī)器人等技術(shù)的發(fā)展也可能會(huì)令勞動(dòng)力變得富余。 參與率能否上升？ 已經(jīng)上升了！ 大約20年前，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體65歲以上人口的勞動(dòng)力參與率就開始上升，如下圖16：
不過，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體內(nèi)65歲以上人口的就業(yè)參與率水平也存在很大差異，養(yǎng)老金或許是解釋這些差異的重要原因之一，參見下圖17：
更慷慨的養(yǎng)老金制度對應(yīng)著較低的參與率。德國的養(yǎng)老金制度最慷慨，所以參與率最低，而美國的很繁瑣，因此參與度比較高。 還有一個(gè)關(guān)于參與工作的意愿與能力的問題——連接兩者的因素是教育。圖18顯示，65歲以上的人口中，高中畢業(yè)水平者，只有大約1/4的男性與不到1/6的女性仍在勞動(dòng)力隊(duì)伍中。而對于擁有博士學(xué)位者，超過2/3的男性與1/2的女性仍在工作。參見下圖：
Gordo和Skirbekk認(rèn)為，在德國，65歲以上仍留在勞動(dòng)力市場者，往往從事的是一些需要較強(qiáng)認(rèn)知能力的工作。鑒于年齡生產(chǎn)力曲線，Skirbekk認(rèn)為，對于老年勞動(dòng)者而言，問題解決導(dǎo)向、學(xué)習(xí)與實(shí)踐技能相關(guān)工種的生產(chǎn)率降低會(huì)比需要經(jīng)驗(yàn)及修辭技能為主的工種更快。這表明，隨著65歲以上人口中受教育水平越來越高，未來需要高水平認(rèn)知能力與經(jīng)驗(yàn)的工種需求可能會(huì)上升。 印度和非洲能否抵消人口老齡化對全球經(jīng)濟(jì)的影響？數(shù)值上可以，但經(jīng)濟(jì)上很難 英國退歐及特朗普當(dāng)選后，西方世界對移民的態(tài)度開始轉(zhuǎn)冷。如果不能向老齡化的經(jīng)濟(jì)體引進(jìn)他國過剩勞動(dòng)力，那么為何不把出口資本到人口不斷增長的經(jīng)濟(jì)體，并從那里生產(chǎn)而進(jìn)口成品？ 確實(shí)有的國家在這么做，但這不一定總是那么容易。 我們認(rèn)為，在未來很長一段時(shí)間內(nèi)，不會(huì)再有另一個(gè)“中國”。目前來看，印度和非洲的人口結(jié)構(gòu)為其經(jīng)濟(jì)的迅速發(fā)展奠定了基礎(chǔ)，但他們是否能轉(zhuǎn)變成下一個(gè)中國則是存疑的，參見下圖19：
也許最可能使資本流入與良好的人口結(jié)構(gòu)統(tǒng)合的是印度，不過，我們認(rèn)為，在未來幾年內(nèi)，這種變化不大可能發(fā)生，只有在未來幾十年內(nèi)，借助國際國內(nèi)形勢的有利條件，才有可能出現(xiàn)。 使印度和非洲無法成為經(jīng)濟(jì)強(qiáng)國的一個(gè)主要因素是行政基建的缺失。這種基礎(chǔ)設(shè)施對于安置國內(nèi)或進(jìn)口資本以利用日益增長的勞動(dòng)力而言至關(guān)重要。世界銀行的經(jīng)商難易度指數(shù)（Ease of Doing Business index）顯示，近年來，印度與新興經(jīng)濟(jì)體已經(jīng)為改善商業(yè)條件作出了巨大努力。印度政府最近開始了一系列行政改革，這有助于經(jīng)濟(jì)體更快地積累資本。不過，我們認(rèn)為雖然這可能使其經(jīng)濟(jì)增長超過6％左右的歷史平均水平，但其經(jīng)濟(jì)規(guī)模仍然遠(yuǎn)不足以造成全球性影響。一些非洲經(jīng)濟(jì)體的表現(xiàn)要好一些，甚至有的優(yōu)于中國。然而，與印度相比，這些經(jīng)濟(jì)體的人力資本也比較孱弱。
機(jī)器人是不是下一個(gè)解決方案？正如我們之前所說，我們認(rèn)為資本支出會(huì)以提高資本/勞動(dòng)比率的方式上升，我們毫不懷疑機(jī)器人將是這個(gè)故事的重要組成部分。然而，在我們看來，大多數(shù)科技落地為現(xiàn)實(shí)的進(jìn)程很慢。機(jī)器人的科學(xué)在過去十年中在降低成本和提高效率方面取得了巨大的進(jìn)步，但我們對他們?nèi)嬲乒芗扔袓徫坏乃俣然虼嬖谡`判。當(dāng)然，制造業(yè)行業(yè)可能最先受其沖擊，因?yàn)橹貜?fù)性質(zhì)的工作一直處在該項(xiàng)技術(shù)的威脅之下。 5.3、風(fēng)險(xiǎn)三：債務(wù)可能會(huì)延遲“不可避免” 上述列舉的兩個(gè)風(fēng)險(xiǎn)都是在中長時(shí)段內(nèi)潛移默化發(fā)生作用的因素，但有一個(gè)卻可能短期內(nèi)就抑制實(shí)際利率與通脹的迅速增長，那就是債務(wù)。 世界仍然充斥著債務(wù)，受史無前例的低利率孤立，杠桿率不斷提高。如果美國實(shí)際利率上升或看起來要快速上漲，償債將變得更加困難，反過來又會(huì)對支出和實(shí)際利率造成更大的下行壓力。 杠桿的起源（genesis） 我們認(rèn)為，杠桿增加之勢內(nèi)生于通脹和實(shí)際利率的下降。隨之而來的資產(chǎn)價(jià)格上漲，特別是固定收益資產(chǎn)價(jià)格的上漲，導(dǎo)致全球金融業(yè)的擴(kuò)張?？偟膩碚f，這些條件促成了更高的發(fā)行和償還債務(wù)的意愿和能力。此外，大多數(shù)經(jīng)濟(jì)體的稅收制度都偏袒債務(wù)而非權(quán)益，即對債務(wù)收益的稅收小于權(quán)益收益，這進(jìn)一步促進(jìn)了債務(wù)的累積。 去杠桿化的途徑——以及我們偏向于選擇發(fā)行更多類權(quán)益類工具 去杠桿化有三個(gè)主要途徑：利用通脹去除債務(wù)，債務(wù)赦免，或使其永久化。歷史上，前兩者發(fā)揮了重要的作用，但我們對此在這里的可用性表示懷疑。雖然高通脹對減輕債務(wù)負(fù)擔(dān)有利，但這很難很快出現(xiàn)，同時(shí)，我們懷疑通脹目標(biāo)制的央行是否真的允許這種情況出現(xiàn)。 此外，即使是我們欠自己的債務(wù)，債務(wù)赦免帶來的資產(chǎn)分配問題也將意味著儲(chǔ)戶與金融機(jī)構(gòu)將在去杠桿中受傷巨甚。 如果將債務(wù)永久化，即，將債券轉(zhuǎn)化為統(tǒng)合年金（consolidated annuities），這意味著債務(wù)將永不離開系統(tǒng)。但是，由于本金不需要償還，抵押品也比較充裕，票息支付更加容易。不過，即便在這種情況下能避免違約，但與此種狀況下的票息支付等相關(guān)的問題也比較棘手。 我們首選的方法是發(fā)行更多類似股票的工具。債務(wù)工具的問題在于缺乏某種靈活性，即服務(wù)成本固定，不隨收入與資產(chǎn)回報(bào)的波動(dòng)而變化。我們認(rèn)為，發(fā)行某種類權(quán)益工具，一方面減少家庭、企業(yè)、銀行與政府部門的杠桿，另一方面使其服務(wù)成本隨著經(jīng)濟(jì)狀況變化而變化。目前，中國銀行業(yè)的債轉(zhuǎn)股就是很好的一步。美國國會(huì)眾議院議長保羅·瑞恩和美國委員會(huì)主席路易斯·布雷迪（Kevin Brady）提出的鼓勵(lì)美國企業(yè)由債務(wù)偏好向權(quán)益偏好的轉(zhuǎn)變也是一個(gè)號(hào)的開始，希望特朗普政府能切實(shí)在其稅改中吸收這些經(jīng)驗(yàn)。 債務(wù)會(huì)拖延“不可避免”，而美國利率上行也會(huì)迫使全世界解決債務(wù)問題 全球意義上的人口紅利期正在過去，均衡實(shí)際利率與通脹率或許已經(jīng)停止下降，支撐債市35年的基本面或許已經(jīng)發(fā)生變化。全球同步復(fù)蘇，也為收益率上行貢獻(xiàn)了力量。我們預(yù)計(jì)，未來3-5年，由于周期性與結(jié)構(gòu)性原因，杠桿問題的解決或許必須見分曉。 我們不知道未來會(huì)是什么樣子。不過，我們肯定不會(huì)像過去一樣。
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