摘要:上半年A股的三大痛點正逐漸被消炎,賺取結(jié)構(gòu)性機會與市場超調(diào)帶來的超額收益機會同時降臨了;占據(jù)調(diào)味品半壁江山的醬油市場,海天味業(yè)扛著大旗,正與中炬高新等一眾“老牌新銳”選手一路向北跑得不亦樂乎;A股入摩與俄羅斯世界杯正在點燃旅游板塊的盛夏焰火;對應500億床墊市場,機構(gòu)預測喜臨門今年市值劍指110億。

寫在前面:5月8日研報圖文精華提示的秒殺永輝超市的母嬰巨頭愛嬰室(603214)繼昨天強勢反抽逾5%后,今日再漲3.3%;本文申萬薦股喜臨門(603008)今日早盤就大放異彩直線拉升6.82%直至收盤。

1>中信證券策略秦培景:從超跌反彈到結(jié)構(gòu)分化,下半年A股的機會和風險在哪?

開年以來,中美分歧、經(jīng)濟預期弱化、信用緊縮成了壓制A股風險偏好的三大痛點。中信證券認為,目前看中美分歧中的貿(mào)易爭端高點已過,投資領(lǐng)域的爭議既是風險,卻也是新興產(chǎn)業(yè)的機會;經(jīng)濟階段性走弱則不會改變資本開支周期重啟的必然趨勢,這也是未來3-5 年中國經(jīng)濟值得被看好的核心邏輯;而降準更是釋放了下半年“緊信用”環(huán)境將改善的明確信號。

因此A股接下來將全面進入震蕩修復,預計全年整體盈利增速約15%,風格趨于均衡,熱點趨于分散。兩大配置機會和四條投資主線及不可忽視的風險因素具體如下:

(1)兩大超額收益機會:賺結(jié)構(gòu)性機會和市場超調(diào)的錢

邏輯演繹:在三重悲觀預期修復的邏輯下,對市場邊際影響最大的政策變量是潛在的“持續(xù)降準”。目前從多重去杠桿的政策面可追尋的跡象是:明確降低企業(yè)融資成本的目標可能更意味著中長期的政策導向。但同時伴隨資管新規(guī)的落地,銀行資管業(yè)務“表外轉(zhuǎn)表內(nèi)”,存款端資金來源不足以承壓,產(chǎn)生外溢效應,最終導致整個實體企業(yè)部門融資成本上升。要想實現(xiàn)兩者的權(quán)衡,唯一可行的政策就是持續(xù)性降準,在此過程中,中信證券認為央行最可能實施的手段就是跟隨美聯(lián)儲加息進程小幅和持續(xù)的加息,那么下半年預計會看到歷史上從未有過的“降準+加息”的政策組合。

(2)四條最重要投資主線:周期重估、銀行修復、消費白馬龍頭、自主可控主線

周期重估:龍頭看分紅率提升,非龍頭靠降準催化。

邏輯演繹:企業(yè)補庫需求延后,工業(yè)品價格或震蕩下行。周期板塊整體系統(tǒng)性抬估值的可能性短期較小;擇時上,半年報和三季報期業(yè)績整體超預期將帶來階段性重估機會,二季度降準是關(guān)鍵催化劑;其中,周期龍頭像類公用事業(yè)股,其盈利水平>行業(yè)平均>宏觀整體,未來依賴分紅持續(xù)提升股東回報率;而非龍頭就更依賴政策催化。 

銀行修復:階段性經(jīng)濟走弱不影響資產(chǎn)質(zhì)量。

邏輯演繹:過去幾個月銀行股的走弱隱含了兩方面預期:一是經(jīng)濟走弱預期下資產(chǎn)質(zhì)量問題;二是息差在資管新規(guī)和利率市場化大背景下趨勢性收窄。 對于前者,與2011~2014年不同,企業(yè)資產(chǎn)負債表在改善而非惡化;對于后者,未來銀行為了競爭存款資源可能被迫付出更高的成本;疊加“持續(xù)降準”的催化,依然看好下半年銀行股估值修復行情,而板塊內(nèi),分化應當是下半年乃至更長期的大趨勢。 

消費白馬龍頭:依舊具備底倉配置價值。

邏輯演繹:一季報消費白馬龍頭依舊保持了超過30%的單季度盈利增長,最保守預測,20支核心消費白馬龍頭今年P(guān)/E 僅21.5倍, 賬上有4084 億現(xiàn)金,有息債務負債率僅16%,報表相當穩(wěn)健。在盈利主導和A股機構(gòu)化的過程中,機構(gòu)對消費白馬龍頭的持倉集中度長期提升是長期趨勢。大消費中擁有品牌和渠道優(yōu)勢的龍頭將“強者更強”。

自主可控主線:有持續(xù)的內(nèi)外部政策、事件催化。

邏輯演繹:中美分歧后衍生兩個重要的判斷:一是2014-2017年在海外收購的一批優(yōu)質(zhì)公司未來會更加稀缺;二是國內(nèi)會有更大力度的產(chǎn)業(yè)支持政策。 預計包括芯片、航空器、高端裝備在內(nèi)的一系列自主可控領(lǐng)域在下半年仍然會有持續(xù)的內(nèi)外部政策、事件催化。盡管芯片、航空器、高端裝備等一系列自主可控領(lǐng)域當前靜態(tài)估值都不便宜,但不妨礙在外部催化中板塊持續(xù)出現(xiàn)波段行情,個股逐步走向分化,龍頭股螺旋式向上。 

(3)下半年 A 股最需警惕的兩個階段性風險:信用利差擴張,全球權(quán)益市場共振。國內(nèi)信用緊縮環(huán)境可能向場內(nèi)信用債市場逐步傳到,致使信用利差迅速擴張,影響權(quán)益市場情緒并對估值形成壓制;海外權(quán)益市場,尤其是美股或出現(xiàn)大幅估值修正,內(nèi)外共振下對A股產(chǎn)生負面沖擊。 

2>中泰證券食品飲料范勁松:食品飲料千億紅海里的小傲嬌 

(1)先通過一些數(shù)據(jù)來精準了解一下醬油市場的概況:規(guī)模大、量增放緩,提價穩(wěn)健。2016年我國調(diào)味品行業(yè)規(guī)模為3132億元,同比增長8.64%,預計在消費升級加速及餐飲業(yè)回暖的大背景下,未來行業(yè)將以10%的增速穩(wěn)健增長,到2020年有望突破 4000億大關(guān);作為調(diào)味品行業(yè)一哥,我國醬油年產(chǎn)銷量和企業(yè)規(guī)模均遙居首位,從消費結(jié)構(gòu)上看,2016年醬油消費量占調(diào)味品總消費量的43%。

此前因產(chǎn)量增速放緩和宏觀經(jīng)濟環(huán)境疲軟,醬油年收入增速小幅下降到2016年的8.23%,接下來各大企業(yè)將通過聚焦產(chǎn)品升級和提價策略,在價格端下功夫,收入增速有望回升到10%。

2016年下半年以來,由于包材、運費成本大幅上漲,行業(yè)龍頭海天味業(yè)對收入占70%以上的產(chǎn)品提價5%,中炬高新、千禾緊隨其后,分別對全線產(chǎn)品提價5%、8%。 

(2)他山之石:中日對比彰顯增長空間,升級趨勢不可逆轉(zhuǎn)。目前我國醬油行業(yè)進入量緩價升階段,2016年行業(yè)內(nèi)提價剛剛消化完畢,行業(yè)需要新的增長點,這和70年代末期日本醬油行業(yè)遭遇產(chǎn)量增長天花板的情況類似,極其有望復制日本醬油的升級之路。

其一,供給端的訴求和需求端的推動共同促使醬油產(chǎn)品升級趨勢愈演愈烈。健康化、功能化、概念化產(chǎn)品空間逐步打開后進入放量階段。其中,占據(jù)日本醬油市場33.1%出貨量的龜甲萬集團就是靠一直走在消費升級前沿,推動產(chǎn)品結(jié)構(gòu)向健康化和功能化發(fā)展實現(xiàn)了股價的飆升:2011年到2015年,一度從957日元躍至3700 日元。 

其二,餐飲回暖助推量升,渠道升級拓展空間。調(diào)味品行業(yè)中餐飲渠道占比45%,同時外賣市場不可小覷,2017年中國互聯(lián)網(wǎng)外賣市場規(guī)模約1000 億元,2018年有望突破1500 億元。此外各品牌企業(yè)越來越重視電商渠道的擴展,相對企業(yè)有限的線下渠道規(guī)模和地域發(fā)展壁壘,電商渠道能夠更好的補足線下空白區(qū)域,觸及更廣大的消費者群體。

(3)競爭格局分析:一超多強,百花齊放。目前全國醬油行業(yè)整體分為四個梯隊:第一梯隊以海天味業(yè)一家獨大。作為行業(yè)龍頭,海天無論在品牌形象、產(chǎn)品品質(zhì)、渠道建設(shè)還是精細化管理方面都是標桿;第二梯隊由李錦記、廚邦、欣和三家構(gòu)成,廚邦近兩年規(guī)模增長迅猛,未來有望拉開和李錦記、六月鮮的差距;第三梯隊包括千禾、加加、東古等,目前銷售規(guī)模和前幾位差距較大;第四梯隊主要指小規(guī)模工廠或家庭作坊,一般采取自產(chǎn)自銷,產(chǎn)品價格低廉,主攻農(nóng)村、鄉(xiāng)鎮(zhèn)市場。

由此可見,我國醬油行業(yè)集中度偏低,行業(yè)整合空間充足,龍頭企業(yè)恒者恒強。

(4)推薦:海天味業(yè)(603288):餐飲渠道優(yōu)勢突出,最為受益行業(yè)回暖。2016年起擴大產(chǎn)能后,調(diào)味品整體產(chǎn)能超過200萬噸,并通過推動品類多元化發(fā)展,對醬油、耗油和調(diào)味醬三大品類分團隊運營激發(fā)內(nèi)部積極性,同時進軍食用醋市場,為業(yè)績提供新的增長點。預計2018-2020年分別可實現(xiàn)凈利42.83、51.50、62.16億元。

中炬高新(600872):定位中高端醬油,70%收入集中在東南沿海地區(qū),未來管理機制優(yōu)化后利潤彈性凸顯。公司力圖彌補餐飲短板,渠道下沉空間充裕,陽西基地為公司成長提供新支撐,與龍頭海天的差距正在逐漸縮減。 預計2018-2020年分別可實現(xiàn)凈利6.24、7.66、9.19 億元。

3>國信證券餐飲旅游曾光:中期盤整是為蓄勢爆發(fā),短期提示A股入摩和世界杯主題

國信證券提出,歷史上旅游板塊5月表現(xiàn)多弱于大盤,但二季度往往盤整為三季度蓄勢。分板塊看,中期強化的邏輯在于:

(1)免稅:離島免稅同比增長30%,政策利好預期持續(xù)強化基本面。據(jù)數(shù)據(jù)顯示,截至4月19日,在去年高基數(shù)情況下,一季度3月海南島免稅銷售額為8.71億元,同比增長29.56%,帶動一季度整體銷售額同比增長25.7%。其中?？诿捞m機場免稅店營收逾7億元,同比增超20%。五一期間,三亞國際免稅城接待人數(shù)約5.1萬人,同增 10%,成交人數(shù)約 1.6 萬人,同增37%。

可見繼博鰲論壇后,國家戰(zhàn)略層面對海南在建設(shè)自由貿(mào)易港、擴大離島免稅政策等重要領(lǐng)域的支持和推進力度空前。細節(jié)上,從今年五一起,海南將實施59國人員入境免簽政策,未來離島免稅商品銷售總額度/單件額度、提貨渠道、品類等各方面都有望持續(xù)改善。國信證券預計上海未來免稅政策也將迎來利好,尤其是關(guān)于著力提升機場和碼頭等口岸免稅店水平。而隨著白云T2的啟用,逐步新增10間免稅店,白玉機場有望成為國內(nèi)第三樞紐機場的地位日益鞏固和突顯,中免作為目前百元機場免稅運營商,后續(xù)有望持續(xù)受益。 

(2)酒店:房價提升助推RevPAR上漲,龍頭表現(xiàn)亮眼。一季度,華住、錦江和首旅等行業(yè)龍頭RevPAR增速良好,房價提升是關(guān)鍵主因。如錦江RevPAR同比增長7.77%,房價同增9.53%;首旅RevPAR同比增長4.0%,房價同增7.3%;華住整體 RevPAR同比增長13.3%,房價同增 13.7%。同時,1-3 月月北京地區(qū)星級飯店RevPAR值331.28 元,同比上漲 8.70%;上海對應的數(shù)值為436.33 元,最終實現(xiàn)同比上漲2.41%。 

(3)在當前時點,重點提示投資者關(guān)注兩大主題性機會:A股入摩個股代表和俄羅斯世界杯主題。近日,MSCI中國A股指數(shù)樣本股名單出爐,6月1日起正式生效,據(jù)測算,A 股入摩有望帶來千億增量資金,同時國內(nèi)基金公司有20多個MSCI指數(shù)產(chǎn)品待發(fā)。社服領(lǐng)域中國國旅(601888)入選。公司未來2-3年內(nèi)生外延共同發(fā)力下業(yè)績有望持續(xù) 30%或以上高增長,且未來基本面資金面均有看點。此外,MSCI中國全市場指數(shù)新增納入美股華住酒店,目前公司股價重回歷史高點,今年動態(tài)PE已40倍,龍頭溢價明顯,A股繼續(xù)推薦錦江股份(600754)、首旅酒店(600258),把握前期回調(diào)后的補漲機會。

一個月后,2018年世界杯將于6月14日到7月15日在俄羅斯境內(nèi)11個城市舉行,根據(jù)歷史經(jīng)驗,世界杯、奧運會等大型國際體育賽事對當?shù)芈糜斡忻黠@的拉動作用,疊加出行旺季,預計今夏季世界杯將成為俄羅斯出境游爆發(fā)的強催化劑,推薦組合:今年計劃輸俄游客30萬人次的騰邦國際(300178)、北京赴俄旅游龍頭凱撒旅游(000796)和眾信旅游(002707)。

4>申萬宏源輕工制造周海晨:如何在500億床墊市場里扛起大旗?

喜臨門 (603008),國內(nèi)床墊龍頭:2017年營收31.87億元,同比大增43.8%,公司于2017年底收購意大利高端沙發(fā)品牌“M&D”,完善品牌矩陣,打造一站式軟體家具購物體驗。 申萬宏源提出有別于市場的觀點認為:我國床墊行業(yè)正在面臨洗牌,以喜臨門為代表的龍頭企業(yè)優(yōu)勢凸顯。

(1)行業(yè)層面:床墊市場千億空間,滲透率+集中度雙提升。根據(jù)CSIL數(shù)據(jù),我國床墊市場規(guī)模已超過 500億元,CAGR為19.4%,目前仍處于雙位數(shù)快速增長階段,并在絕對值上超越美國。且就2016年我國床墊3.37億張保有量計算的滲透率僅60%,遠低于發(fā)達國家80%~90%的水平。

而參考海外成熟市場發(fā)現(xiàn),我國床墊行業(yè)非常分散,規(guī)模以上床墊企業(yè)市占率不到 30%,距美國 CR3超過60%尚有差距,而喜臨門作為龍頭之一僅占不到4%的份額。考慮到床墊較高的自動化程度和標準化產(chǎn)品規(guī)格,隨著企業(yè)擴大生產(chǎn)規(guī)模,行業(yè)規(guī)模效應愈發(fā)明顯,龍頭快速提高市場份額乃大勢所趨。

(2)公司層面:渠道+營銷護衛(wèi)品牌力。申萬宏源認為,喜臨門最強悍的一點就是整合渠道的能力,線下采取增量擴張+存量改善的策略,按計劃,公司今年將開設(shè)約800家門店,在目前30%的城市覆蓋率基礎(chǔ)上推進三四五線渠道下沉。新開店的位置則要求至低為A類,并鼓勵經(jīng)銷商開設(shè)一 場多店和獨立大店,從客戶體驗入手,放置功能性更強的產(chǎn)品起到增強品牌專業(yè)性,以更好地捕捉客流量并提升品牌知名度。線上渠道,公司去年實現(xiàn)收入3.4億元,同比增長約60%;尤其在淘寶雙十一期間創(chuàng)業(yè)績新高,成交2.1億元,位列床墊類第一名,并通過促銷活動等方式,增加了2500元以上產(chǎn)品的銷售量。

此外,喜臨門借助線下落地活動,采取異業(yè)聯(lián)盟、相互帶單的方式,達到顯著收效,共計去年在212個城市落地大型活動,邀請了93位明星助陣宣傳。在大幅提高品牌知名度和美譽度的同時,其門店不僅在數(shù)量上持續(xù)增長,且同店效益同步提高。2016-2017年單店收入分別達56萬元和77萬元。

引入競爭機制,狼性文化激活斗志。公司以“高目標”、“高激勵”、“倒逼”、“PK”為手段建設(shè)狼性文化。在加盟商管理上采取嚴招商、高考核的策略,對落后的加盟商淘汰換血,提高渠道質(zhì)量;大力扶持明星經(jīng)銷商,通過龍頭效應帶動中小經(jīng)銷商的斗志和拼搏精神。值得一提的是,喜臨門還在內(nèi)部效仿宜家體系,調(diào)動采購團隊積極性:實施根據(jù)采購效益給予員工獎金,從而實現(xiàn)降低原材料成本。

代工及酒店工程穩(wěn)健增長,釋放規(guī)模效應。事實上,喜臨門從代加工業(yè)務起步,產(chǎn)品質(zhì)量+供應鏈交貨穩(wěn)定,口碑優(yōu)良,多項競爭優(yōu)勢助力其2017年代工業(yè)務實現(xiàn)收入同比增長約29%。另一個增長點在精裝修,從去年酒店工程業(yè)務2.45億元,同比增長31.7%的數(shù)據(jù)中可見追溯,公司近幾年與集團酒店和連鎖酒店簽約,優(yōu)質(zhì)客戶包括希爾頓、喜來登、萬豪、西湖國賓館等,這些客戶從側(cè)面為公司品牌貢獻了無形的宣傳。

(3)盈利及預測:喜臨門股價表現(xiàn)的催化劑主要來自:品牌突出,內(nèi)銷超預期;原材料價格居高回落,盈利能力迎來拐點。預計2018-2020年可實現(xiàn)凈利3.85/5.19/6.76億元,對應高于行業(yè)平均的28倍估值,今年目標市值107.8 億元,目標價27.31 元/股,上調(diào)評級至買入。

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