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在實務(wù)中，銀證信合作業(yè)務(wù)模式有多個交易結(jié)構(gòu)或變種。

本文探討的交易結(jié)構(gòu)具體為：

• 首先，銀行作為實際出資方委托券商成立定向資產(chǎn)管理計劃（資金進(jìn)行托管），簽署《定向資產(chǎn)管理合同》，下達(dá)投資指令。券商作為管理人，將資金定向投資于信托機(jī)構(gòu)成立的單一資金信托管理計劃。

• 其次，券商與信托機(jī)構(gòu)簽署《單一事務(wù)管理信托合同》，信托機(jī)構(gòu)受券商之托，將資金定向用于收購融資方與關(guān)聯(lián)公司之間的債權(quán)債務(wù)（即基礎(chǔ)債權(quán)債務(wù)資產(chǎn)）。

• 然后，信托機(jī)構(gòu)與基礎(chǔ)資產(chǎn)債務(wù)人、債權(quán)人簽署《債權(quán)/收益權(quán)轉(zhuǎn)讓與回購協(xié)議》，基礎(chǔ)資產(chǎn)債權(quán)人（主要為實際融資人或?qū)嶋H融資人控制下的法人或其他組織）獲得收益權(quán)轉(zhuǎn)讓對價，各方對基礎(chǔ)債權(quán)的轉(zhuǎn)讓與回購作出一系列協(xié)議安排。

• 最后，基礎(chǔ)資產(chǎn)的債務(wù)人或回購義務(wù)人按照約定，向信托機(jī)構(gòu)支付收益，管理人在收到收益后向各參與方分配。同時，基礎(chǔ)資產(chǎn)的債務(wù)或第三方為信托公司的收益以特定資產(chǎn)設(shè)定抵押或第三方提供連帶責(zé)任保證擔(dān)保，抵押等擔(dān)保措施辦理在信托機(jī)構(gòu)名下。

具體如下圖所示：                                               

1．2008年以后，銀監(jiān)會開始發(fā)文規(guī)范銀信合作。

期間，《銀行與信托公司業(yè)務(wù)合作指引》（銀監(jiān)發(fā)〔2008〕83號）、《關(guān)于規(guī)范銀信理財合作業(yè)務(wù)有關(guān)事項的通知》（銀監(jiān)發(fā)〔2010〕72號）、《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范銀信合作有關(guān)事項的通知》（銀監(jiān)發(fā)[2009]111號）、《關(guān)于規(guī)范銀信理財合作業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)表范圍及方式的通知》（銀監(jiān)辦發(fā)〔2011〕148號）等監(jiān)管文件陸續(xù)發(fā)布。

該等文件從融資類業(yè)務(wù)余額比例、銀信理財合作風(fēng)險資本計提，信托公司履行盡調(diào)職責(zé)、開展通道類業(yè)務(wù)、信托機(jī)構(gòu)提供擔(dān)保等方面，提出相應(yīng)監(jiān)管要求，并要求銀行在2011年底前，將符合《企業(yè)會計準(zhǔn)則》入表標(biāo)準(zhǔn)的銀信理財合作業(yè)務(wù)表外資產(chǎn)轉(zhuǎn)入表內(nèi)等。

2．2010年，銀監(jiān)會擬定了地方政府融資平臺名單，房地產(chǎn)和城投平臺表內(nèi)貸款開始受限。

在此背景下，那些資金需求依然強(qiáng)勁、但投資尚未完畢的基建、房地產(chǎn)業(yè)的項目，其融資方和貸款銀行就不得不繼而尋找突破監(jiān)管限制的融資渠道。

于是，銀行資金開始借“信托收益權(quán)”名目、信托受益權(quán)三方轉(zhuǎn)讓模式、自營資金投資信托受益權(quán)模式、借道標(biāo)債模式、信托受益權(quán)賣斷模式，以及“代銷”模式等，將資金投向限制領(lǐng)域。

3．2012年5月，證券公司創(chuàng)新發(fā)展研討會召開后，證監(jiān)會鼓勵券商、基金公司創(chuàng)新改革，并陸續(xù)頒布“一法兩則”，即：

• 《證券投資基金管理公司子公司管理暫行規(guī)定》；

• 《證券公司定向資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)實施細(xì)則》；

• 《證券公司集合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)實施細(xì)則》。

這些舉措在引領(lǐng)“大資管時代”到來的同時，亦為銀行資金投資非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)資產(chǎn)，提供了資管通道這種新渠道。

雖然新渠道是增加了，但資產(chǎn)的主要提供方仍在銀行體系，券商資管、基金子公司更多是承擔(dān)新通道的角色。

自此，銀監(jiān)會針對“銀信合作”頒布的一系列監(jiān)管文件“效力”大減——因為這些針對“銀信合作”的監(jiān)管，均可以被“銀證信合作”業(yè)務(wù)模式繞開，進(jìn)而開辟了監(jiān)管灰色地帶。

混業(yè)經(jīng)營下“一行三會”多頭監(jiān)管的弊端再次凸顯。

銀證信業(yè)務(wù)合作模式下，參與的銀行主要為城商行，以及少數(shù)股份制銀行。

該模式的本質(zhì)是：銀行資金通過信托或資管計劃等SPV實現(xiàn)特殊目的，而這些特殊目的包括但不限于：規(guī)避信貸資金投向監(jiān)管、減少資本消耗、不良資產(chǎn)出表，等等。

1.規(guī)避信貸投向行業(yè)限制、地域監(jiān)管、部門監(jiān)管

2010年以來，國發(fā)〔2010〕7號、國發(fā)〔2013〕41號等一系列文件陸續(xù)下發(fā)，禁止銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)對未按規(guī)定期限淘汰落后產(chǎn)能的企業(yè)，去提供任何形式的新增授信支持，禁止金融機(jī)構(gòu)向鋼鐵、電解鋁、水泥、平板玻璃、船舶等新增產(chǎn)能過剩項目授信，禁止金融機(jī)構(gòu)向在建違規(guī)項目、未取得合法手續(xù)的建設(shè)項目發(fā)放貸款。

同時，銀監(jiān)會文件亦對房地產(chǎn)開發(fā)等企業(yè)的融資進(jìn)行了限制：如禁止存在閑置土地和炒地、捂盤惜售、哄抬房價等違法違規(guī)行為的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)通過信托計劃融資。

2013年，發(fā)改委修訂了《產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整指導(dǎo)目錄》，將別墅房地產(chǎn)、國有小煤礦等納入了限制類新建項目和淘汰類項目，禁止金融機(jī)構(gòu)發(fā)放貸款。這一系列規(guī)定、監(jiān)管政策的下發(fā)，限制了銀行貸款投向的行業(yè)范圍。

銀證信業(yè)務(wù)合作模式下，參與交易的金融機(jī)構(gòu)一般在不同地市、不同省份注冊成立，且分屬銀保監(jiān)會、證監(jiān)會監(jiān)管，可實現(xiàn)跨地域、跨層級、跨監(jiān)管，提高了監(jiān)管成本和監(jiān)管部門協(xié)調(diào)難度。

通過以上分析，不難看出，該模式可幫助銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)突破監(jiān)管，解決信貸資金投向行業(yè)的限制，并可實現(xiàn)跨地域投放信貸資金。

2.資本計提、撥備

金融市場中監(jiān)管對于不同業(yè)務(wù)模式對資本計提規(guī)范、撥備充足、資金流向等有不同的合規(guī)要求。

銀證信業(yè)務(wù)合作模式下，對于出資銀行而言，不占用信貸額度，一般計入“應(yīng)收款項類投資”科目，并不會加大存貸比壓力，也不會提升撥備計提的要求（當(dāng)然，據(jù)不同資金性質(zhì)會有不同要求）。

3.財務(wù)報表科目的調(diào)整

銀行經(jīng)營過程中，若監(jiān)管要求銀行在某一時點達(dá)成指標(biāo)（如MPA考核），銀行短期內(nèi)無法達(dá)到，就可能通過外部機(jī)構(gòu)代持或進(jìn)行包裝自己的資產(chǎn)或是調(diào)整會計科目，進(jìn)而階段性滿足監(jiān)管要求。

從券商、信托機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)邏輯來看，因為其在該模式只發(fā)揮通道作用，并收取一定比例的費用，屬于表外業(yè)務(wù)，不占用資本，也不承擔(dān)風(fēng)險。

換言之，其他機(jī)構(gòu)參與方的最大動因基本可闡述為：能批量開展業(yè)務(wù)并迅速做大規(guī)模，且通過協(xié)議約定排除其主動管理職責(zé)，無需承擔(dān)實質(zhì)風(fēng)險，抑或是出現(xiàn)風(fēng)險后通過原狀返還和分配條款進(jìn)行權(quán)利義務(wù)負(fù)擔(dān)。同時，還能按照資產(chǎn)規(guī)模收取適當(dāng)比例的管理費或通道費。

實務(wù)中， 有些機(jī)構(gòu)內(nèi)容牌照日益扁平化，旗下的部門或機(jī)構(gòu)可借助其牌照實際開展業(yè)務(wù)。

金融市場中，雖然監(jiān)管套利的定義尚有待商討，但只要是金融機(jī)構(gòu)間的交叉和合作業(yè)務(wù)中，銀行等機(jī)構(gòu)為規(guī)避投資范圍、利率管制、信貸額度、資本充足率等監(jiān)管指標(biāo)約束，或者信托等機(jī)構(gòu)為了規(guī)避證券開戶限制、資金來源要求等問題，借用通道開展業(yè)務(wù)，主要投資于非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)資產(chǎn)，都無法排除監(jiān)管套利之嫌。

綜上，各機(jī)構(gòu)參與方或有的動因，最終導(dǎo)致這類業(yè)務(wù)規(guī)模的急速攀升。

項目出現(xiàn)風(fēng)險后，出資銀行通常會將銀證信合作業(yè)務(wù)模式項下券商、信托、融資方等列為被告，要求機(jī)構(gòu)方承擔(dān)賠償責(zé)任。

該業(yè)務(wù)模式下，從機(jī)構(gòu)方角度來看，通常會存在以下風(fēng)險，并可能最終導(dǎo)致機(jī)構(gòu)方承擔(dān)一定的責(zé)任。

通盤來看，該業(yè)務(wù)模式項下對于券商、信托機(jī)構(gòu)來講，資金和資產(chǎn)兩頭在外，資金同一天先后在各參與機(jī)構(gòu)間流轉(zhuǎn)，作為受托方接受出資行的投資指令開展業(yè)務(wù)，讓渡盡職調(diào)查、主動管理職責(zé)，收取的費用偏低。這些特點均符合業(yè)內(nèi)俗稱的“通道業(yè)務(wù)”之特點。

實務(wù)中，各機(jī)構(gòu)方通常會用“通道業(yè)務(wù)”進(jìn)行抗辯。但事實上，通道并非法律概念，僅僅是資管行業(yè)的俗稱而已。

可以確定的一點是，若券商、信托機(jī)構(gòu)完全讓渡管理職責(zé)的情況下，未有針對事前投資標(biāo)的的選擇、盡職調(diào)查、風(fēng)險告知披露等事項，事中投資指令、劃款指令、履約管理等事項，事后風(fēng)險跟蹤、信息披露、風(fēng)險處置等事項進(jìn)行明確約定及免責(zé)的話，則極大可能導(dǎo)致機(jī)構(gòu)方承擔(dān)實質(zhì)義務(wù)。

對于通道業(yè)務(wù)的其他討論，此處不再贅言。

金融市場中，各機(jī)構(gòu)間都需要反復(fù)的溝通和確認(rèn)，并經(jīng)過繁雜的前后臺業(yè)務(wù)和風(fēng)控流程。

通常是各機(jī)構(gòu)之間就某項業(yè)務(wù)提前溝通好各項合作流程、項目要素如投資指令、投資范圍、預(yù)期收益率、原狀返還和分配條款、托管賬戶開立、增信措施辦理等事宜，以確保資金同一天在銀行及SPV中流轉(zhuǎn)，當(dāng)天付至融資方賬戶中。

銀證信業(yè)務(wù)合作模式中，各交易方簽署的協(xié)議未有落款日期或相關(guān)要件缺失，導(dǎo)致簽署協(xié)議不完整性。交易過程中所簽署的協(xié)議作為爭議解決過程中極為重要的證據(jù)材料，若出現(xiàn)要件缺失，則會非常被動。

故建議存量業(yè)務(wù)中，若有條件，可盡快的完善相關(guān)要件要素并高度注意履行合同項下義務(wù)的證據(jù)固定。

銀證信合作業(yè)務(wù)模式項下，基礎(chǔ)資產(chǎn)或底層資產(chǎn)頗具“設(shè)計感”。

具體而言，資金可能會最終被出資銀行指定用于受讓融資方的關(guān)聯(lián)公司之間的債權(quán)債務(wù)資產(chǎn)。而該受讓標(biāo)的可能由于經(jīng)辦人員的疏忽或其他原因，導(dǎo)致債權(quán)債務(wù)資料不完善，從證據(jù)材料層面顯示債權(quán)債務(wù)不真實或不完整。

若資金受讓的基礎(chǔ)債權(quán)債務(wù)資產(chǎn)不真實或合法性存疑，極端情況下最終可能導(dǎo)致主債權(quán)上設(shè)立的從權(quán)利歸于無效（當(dāng)然，需依據(jù)個案具體分析）。

實務(wù)中，風(fēng)險項目中債務(wù)人通常無償還能力，若主債權(quán)上設(shè)立的從權(quán)利歸于無效，將可能最終導(dǎo)致債權(quán)幾無清償可能。若一語成讖，則不排除機(jī)構(gòu)內(nèi)部進(jìn)行追責(zé)，相關(guān)經(jīng)辦人負(fù)責(zé)人及機(jī)構(gòu)的從業(yè)風(fēng)險顯現(xiàn)。

雖然各機(jī)構(gòu)簽署的協(xié)議中可能會有各種風(fēng)險提示和免責(zé)條款約定，但通常而言，作為管理人或受托方，在收取一定額度的管理費后，理應(yīng)盡到管理人的風(fēng)險及時通報、協(xié)助主張權(quán)利等及其他附隨義務(wù)，否則極有可能因為盡到合同義務(wù)被判承擔(dān)一定的賠償義務(wù)。

因此，管理人的履約管理及證據(jù)留存就至關(guān)重要。

銀證信合作業(yè)務(wù)中，增信措施通常會辦在信托方名下。

但是根據(jù)交易安排，出現(xiàn)風(fēng)險事項，信托機(jī)構(gòu)通?？紤]到時間、費用、地域等因素，不會主動或單獨提起訴訟，最為常見的是通過原狀返還和分配條款的協(xié)議安排，將權(quán)益向前手進(jìn)行返還，最終返還給出資銀行。

出資銀行取得返還權(quán)益后，通過訴訟等手段主張權(quán)益。這便導(dǎo)致增信措施的名義持有人與實際享有人分離，導(dǎo)致實際享有人主張困難。

銀證信合作業(yè)務(wù)中，整個交易涉及多個法律關(guān)系，各項環(huán)節(jié)簽署多個不同類型的法律文本。

會發(fā)生約定的爭議解決機(jī)構(gòu)不一致，這也看解釋發(fā)生風(fēng)險進(jìn)入訴訟中，各機(jī)構(gòu)都會提管轄權(quán)異議，爭取己方所在地仲裁或?qū)徟袡C(jī)構(gòu)進(jìn)行爭議解決。

從監(jiān)管角度來看，銀證信合作業(yè)務(wù)模式中，監(jiān)管對原狀返還、分配機(jī)制有合規(guī)要求。

• 對于券商而言，中國證券業(yè)協(xié)會發(fā)布的《關(guān)于規(guī)范證券公司與銀行合作開展定向資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)有關(guān)事項的通知》（中證協(xié)[2013]124號）第五條規(guī)定了，證券公司有權(quán)以委托資產(chǎn)現(xiàn)狀方式向委托人返還。

• 對于信托機(jī)構(gòu)而言，依據(jù)《信托法》，信托當(dāng)事人可以在信托文件中約定信托終止時向委托人或受益人原狀分配信托財產(chǎn)。

從法律規(guī)定角度來看，根據(jù)《合同法》第81條、第404條，《物權(quán)法》第192條以及《信托法》之規(guī)定，無論是信托法律關(guān)系還是委托合同關(guān)系，均未禁止通過合同約定進(jìn)行現(xiàn)狀返還、分配。

銀證信合作業(yè)務(wù)模式中，原狀返還、分配條款安排，作為券商、信托機(jī)構(gòu)退出最為重要的機(jī)制，在出現(xiàn)融資方逾期等約定情形時，信托機(jī)構(gòu)將資產(chǎn)原狀返還給券商，券商再行將資產(chǎn)原狀返還給出資銀行。出資銀行因此獲得原告資格，向其他交易方提出訴求，主張權(quán)益。

原狀返還、分配條款作為一種交易安排，從券商、信托機(jī)構(gòu)角度而言，需在定向資產(chǎn)管理合同、事務(wù)管理信托合同作出明確約定，且對原狀返還、分配的前提、具體步驟、時間節(jié)點、文件類型、是否公證、交接細(xì)節(jié)，非現(xiàn)金資產(chǎn)原狀返還的具體細(xì)化及處理等作出非常明確的約定，以便爭議解決機(jī)構(gòu)有明確的合同條款依據(jù)，有利于支持己方訴求。

盡管金融監(jiān)管規(guī)定不能成為司法機(jī)關(guān)審理案件直接引用的法律依法依據(jù)，違反監(jiān)管規(guī)定并不必然導(dǎo)致交易合同無效。雖然目前公開的案例中，鮮有此類情形。

但若司法裁判機(jī)關(guān)從整個交易來看，在查明整個交易安排、各方當(dāng)事人的真實意思表示的基礎(chǔ)上，認(rèn)定規(guī)避監(jiān)管或違反監(jiān)管規(guī)定的行為，系《民法總則》中的“通謀虛偽表示”，則面臨整個交易被否定的風(fēng)險。

雖然上述風(fēng)險在具體個案下談?wù)摽赡芨鼮榫唧w，但過去幾年資管亂象和監(jiān)管漏洞下的“蛋”，各業(yè)務(wù)參與方或許到了不得不正視的時點。

資管新規(guī)無疑是本輪金融監(jiān)管新政的頂層設(shè)計。

資管新規(guī)雖未明確針對銀證信合作業(yè)務(wù)模式的具體監(jiān)管要求，但從資管新規(guī)第三條、第八條（第三條采用列舉式的方式表述“資產(chǎn)管理產(chǎn)品”的類型中，銀證信合作業(yè)務(wù)模式理應(yīng)包括在內(nèi)；第八條規(guī)定了“資產(chǎn)管理人”的九大職責(zé)）之規(guī)定，以及資管新規(guī)禁止監(jiān)管套利行為以及打擊多層嵌套等行為之要旨來看，若資管新規(guī)落地，則銀證信合作業(yè)務(wù)模式中，無論是模式自身、交易結(jié)構(gòu)及各方權(quán)利義務(wù)約定均需作出重大調(diào)整。