對(duì)于絕大多數(shù)人而言，預(yù)測(cè)市場(chǎng)走勢(shì)，從長(zhǎng)期而言是困難的，可持續(xù)性和可復(fù)制性堪憂(yōu)。

　　筆者觀察興全社會(huì)責(zé)任、富國(guó)天惠和匯豐晉信大盤(pán)等基金發(fā)現(xiàn)，三位基金經(jīng)理都傾向于淡化擇時(shí)，常年保持90%左右的股票倉(cāng)位，無(wú)一例外，他們都是通過(guò)重倉(cāng)優(yōu)質(zhì)個(gè)股，從而使基金凈值都穿越了牛熊。

　　海通證券分析發(fā)現(xiàn)，雖然股票市場(chǎng)的長(zhǎng)期年化收益率均為正，但是大多數(shù)的市場(chǎng)的PE并沒(méi)有非常高的增長(zhǎng)，甚至是負(fù)增長(zhǎng)。因此，如果以股指為因變量，統(tǒng)計(jì)出股指漲幅中PE與EPS這兩個(gè)自變量分別的貢獻(xiàn)。

　　可以發(fā)現(xiàn)長(zhǎng)期來(lái)看，絕大多數(shù)市場(chǎng)的上漲均由EPS(即盈利水平)貢獻(xiàn)。

　　各市場(chǎng)PE與EPS對(duì)市場(chǎng)漲幅情況：

　　也就是說(shuō)，注重基本面選股的投資方法，能夠獲取長(zhǎng)期穩(wěn)健的收益。價(jià)值投資的邏輯可以歸納為“便宜買(mǎi)好貨”，PB-ROE策略則是踐行這一理念的具體操作方法，匯豐晉信大盤(pán)和匯豐晉信雙核策略基金的基金經(jīng)理丘棟榮，將這一策略發(fā)揮到了極致。

　　資料顯示，丘棟榮先生于2010年9月加入?yún)R豐晉信基金管理有限公司，歷任股票行業(yè)研究員、高級(jí)研究員。2014年9月16日擔(dān)任匯豐晉信大盤(pán)的基金經(jīng)理，屬于股票型基金，2014年11月26日任職匯豐晉信雙核策略，是一只混合型基金。

(匯豐晉信大盤(pán)累計(jì)收益率走勢(shì)圖；截止日期：2018年1月22日)

(匯豐晉信雙核策略基金累計(jì)收益率走勢(shì)圖；截止日期：2018年1月22日)

　　在丘棟榮擔(dān)任基金經(jīng)理之后，匯豐晉信大盤(pán)一改往日低迷走勢(shì)，迭創(chuàng)新高。由于匯豐晉信大盤(pán)和匯豐晉信雙核策略都是應(yīng)用PB-ROE策略，持倉(cāng)也幾乎一樣，因此兩者的走勢(shì)也比較相似。

　　事實(shí)證明，這一策略幾乎適用于任何行情，自丘經(jīng)理?yè)?dān)任以來(lái)，匯豐晉信大盤(pán)基金年年正收益，在成長(zhǎng)股起飛的2015年匯豐晉信大盤(pán)取得了35%的收益，在大盤(pán)藍(lán)籌大行其道的2017年，該基金取得了28%的收益。

　　雖然兩只基金的持倉(cāng)基本相同，但是業(yè)績(jī)略有差異，這主要是由于倉(cāng)位決定的。

　　匯豐晉信大盤(pán)是一只股票型基金，因此必須保證80%以上的股票倉(cāng)位。而匯豐晉信雙核基金是一只混合型基金，倉(cāng)位非常靈活，由于在2015年二季度和三季度只保留了60%的股票倉(cāng)位，因此當(dāng)年收益更高一些。也因?yàn)樵?017年，平均倉(cāng)位低的原因，導(dǎo)致其在2017年收益略低一些。

　　匯豐晉信是這樣描述它們的PB-ROE策略的：

　　本基金充分借鑒匯豐集團(tuán)的投資理念和技術(shù)，依據(jù)中國(guó)資本市場(chǎng)的具體特征，引入集團(tuán)在海外市場(chǎng)成功運(yùn)作的“Profitability-Valuation”投資策略。

　　通過(guò)基礎(chǔ)研究，我們認(rèn)為： (1)中國(guó)市場(chǎng)是一個(gè)弱有效的市場(chǎng)。效率低下是由于缺乏投資工具，以及其發(fā)展中國(guó)家性質(zhì)和受限制的原因。 (2)我們相信中國(guó)市場(chǎng)是成長(zhǎng)型的，它會(huì)受到股市收益的推動(dòng)。但目前存在錯(cuò)誤定價(jià)的現(xiàn)象。 (3)自下而上的管理者具有豐富的資源，能夠有力地捕捉錯(cuò)誤定價(jià)，提高可持續(xù)突出表現(xiàn)的可能性。

　　本基金運(yùn)用的“Profitability-Valuation”是一個(gè)二維的概念(PB、PE、EV為代表的估值維度與EBIT、ROE為代表的盈利維度)，其分別反映公司估值高低(估值維度)和反映公司盈利能力(盈利維度)?；鸸芾砣肆η笸ㄟ^(guò)遵循嚴(yán)格的投資紀(jì)律，這兩個(gè)維度中選出高盈利下具有低估值屬性的投資標(biāo)的構(gòu)成核心股票庫(kù)。

　　那該如何如何去理解這一策略呢？

　　凈資產(chǎn)收益率(ROE)，是凈利潤(rùn)與股東權(quán)益的百分比。它說(shuō)明了上市公司利用單位凈資產(chǎn)創(chuàng)造利潤(rùn)的能力，該指標(biāo)有助于投資者對(duì)上市公司未來(lái)的盈利能力作出正確判斷。指標(biāo)值越高，說(shuō)明投資帶來(lái)的收益越高。

　　市凈率(PB)即股票市價(jià)與每股凈資產(chǎn)的比率，理論上市凈率越低的股票，其投資價(jià)值越高，相反，投資價(jià)值就越小。但在判斷投資價(jià)值時(shí)還要考慮當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)環(huán)境以及公司經(jīng)營(yíng)情況、盈利能力等因素。優(yōu)質(zhì)股票的市價(jià)都超出每股凈資產(chǎn)許多，一般說(shuō)來(lái)市凈率達(dá)到3可以樹(shù)立較好的公司形象。

　　凈資產(chǎn)收益率和市凈率是投資分析中比較重要的指標(biāo)，但是若單獨(dú)考慮其中某一個(gè)指標(biāo)是不夠的，如若只關(guān)注高凈資產(chǎn)收益率的股票，而高凈資產(chǎn)收益率通常伴隨著高估值；若只尋找低市凈率的個(gè)股，而低市凈率的上市公司有很多業(yè)績(jī)差強(qiáng)人意，雖看起來(lái)便宜，但買(mǎi)進(jìn)去可能會(huì)遭遇巨大的虧損。

　　綜合考慮兩者，使得那些市凈率偏高但是盈利能力很強(qiáng)的個(gè)股，以及盈利能力達(dá)標(biāo)但不出眾可是價(jià)值低估的個(gè)股都有機(jī)會(huì)被發(fā)現(xiàn)而進(jìn)入投資組合。

　　分析匯豐晉信大盤(pán)的持倉(cāng)可以發(fā)現(xiàn)，在其接手之初，通過(guò)PB-ROE策略選出的個(gè)股以銀行股居多。

　　當(dāng)時(shí)，浦發(fā)和興業(yè)銀行PB均為0.8倍左右，工行和招行的PB在0.9倍左右，它們的凈資產(chǎn)收益率均超過(guò)10%。也就是說(shuō)在ROE水平相當(dāng)?shù)那闆r下，基金經(jīng)理排除了估值水平相比較高的農(nóng)行和建行。另一方面，對(duì)估值做出一定的忍讓?zhuān)敲碦OE較高的格力電器和中國(guó)平安，也順利入選。

　　可見(jiàn)在丘棟榮剛接手匯豐晉信大盤(pán)時(shí)，就嚴(yán)格執(zhí)行了這以策略。事實(shí)也證明，時(shí)間從來(lái)不負(fù)不想太多，只是單純依照定好的策略埋頭做事的人。

　　在PB較低時(shí)，往往是行業(yè)周期底部，產(chǎn)業(yè)資本退出，供求關(guān)系改善，其后往往發(fā)生盈利估值雙升。這體現(xiàn)在，2016年丘棟榮管理的匯豐晉信大盤(pán)基金與匯豐晉信雙核策略基金超配了不少周期股，并取得了相當(dāng)不錯(cuò)的收益。其中中國(guó)石化和北新建材已經(jīng)持有了兩年，分別取得了33%和95%的收益。

　　在當(dāng)時(shí)，市場(chǎng)對(duì)這些周期股非常悲觀。隨著去產(chǎn)能的推進(jìn)，帶來(lái)了PPI的趨勢(shì)性回升，周期行業(yè)的ROE已經(jīng)在持續(xù)改善，但它們的價(jià)格卻非常便宜。

　　正是看到了估值相對(duì)于價(jià)值的嚴(yán)重偏離，丘棟榮堅(jiān)信不久的將來(lái)整個(gè)行業(yè)很可能迎來(lái)價(jià)值修復(fù)。最終的結(jié)果也和他預(yù)期的一樣。

　　可見(jiàn)，PB-ROE策略并不會(huì)對(duì)兩者設(shè)定一個(gè)具體的取值范圍，在執(zhí)行自下而上的量化選股策略的同時(shí)，必須得再輔以對(duì)公司基本面的深入考察，才能助于很好地規(guī)避個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)，挖掘真正有潛力超預(yù)期的個(gè)股。

　　從最新公布的2017年4季報(bào)來(lái)看，基金經(jīng)理依然是先知先覺(jué)的布局了工商銀行、興業(yè)銀行、華夏銀行和農(nóng)業(yè)銀行，精準(zhǔn)把握了2018年來(lái)的銀行股行情。

　　除此之外，持倉(cāng)中還有兩只中小板個(gè)股，分別是雙星新材和省廣股份。兩者股價(jià)都是長(zhǎng)時(shí)間處于下行通道，目前價(jià)格為6塊和5塊左右，甚至沒(méi)有券商研報(bào)的覆蓋。

　　這也印證了丘棟榮所說(shuō)，價(jià)值投資的對(duì)象不應(yīng)當(dāng)僅僅是好公司，爛公司同樣可以有價(jià)值，關(guān)鍵就在于當(dāng)前的價(jià)格。

　　在過(guò)去一年，匯豐晉信大盤(pán)的Aalpha高于同類(lèi)，最大回撤低于同類(lèi)。也說(shuō)明，按照PB去估值，是市場(chǎng)最吝嗇的方式，體現(xiàn)的是一種下跌保護(hù)思想，而用PB和ROE做一個(gè)配比，則可以實(shí)現(xiàn)攻守兼?zhèn)洹?/p>

　　價(jià)格會(huì)一次次的偏離價(jià)值，不斷有公司被足夠低估，這就為PB-ROE策略創(chuàng)造了一次次的機(jī)會(huì)，這些機(jī)會(huì)帶來(lái)的就是個(gè)股的上漲，最終體現(xiàn)為基金的業(yè)績(jī)。同時(shí)，這也為我們自己的選股提供了一些思路。