盡管歐盟包圍在經(jīng)濟(jì)與政治動(dòng)蕩的氛圍內(nèi)，但是德國(guó)經(jīng)濟(jì)卻處于一個(gè)相對(duì)表現(xiàn)強(qiáng)勁的階段。GDP增長(zhǎng)正處在5年來的最快增速，同比錄得1.9%，超過市場(chǎng)預(yù)期的1.8%。第四季度環(huán)比上升0.4%，并且期待經(jīng)濟(jì)動(dòng)能能夠持續(xù)至2017年第一季度的0.7%環(huán)比增幅。

強(qiáng)勁的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提升了勞動(dòng)力市場(chǎng)的緊張程度。3月份失業(yè)率連續(xù)5個(gè)月處于26年來的最低值3.9%。自2006年以來，登記失業(yè)的人群下降了50%，從5百萬(wàn)下降至當(dāng)今的低于270萬(wàn)。

越來越多的德國(guó)人成為了就業(yè)大軍的一部分，就業(yè)人數(shù)擴(kuò)大至4390萬(wàn)，這是德國(guó)統(tǒng)一以來的最高就業(yè)人數(shù)水平（參見下圖）。

同時(shí)，德國(guó)財(cái)政狀況也保持著一定的健康程度。2016年連續(xù)第三年政府沒有出現(xiàn)財(cái)政赤字（參見下圖）。2017年第一季度聯(lián)邦政府稅收收入同比上升了6.8%，超過預(yù)期的2.9%的兩倍之多。這主要受益于企業(yè)側(cè)的強(qiáng)勁商業(yè)活躍度。政府預(yù)算在2016年達(dá)到了237億歐元的盈余，接近GDP的1%。

盡管整體趨勢(shì)強(qiáng)勁，但是仍有通脹壓力上升以及歐元區(qū)整體疲弱的跡象有礙德國(guó)經(jīng)濟(jì)的表現(xiàn)。本文的目的在于分析在2017年剩余的時(shí)間內(nèi)，德國(guó)經(jīng)濟(jì)整體良好的表現(xiàn)是否可以持續(xù)。我們的關(guān)注點(diǎn)尤其放在德國(guó)巨大的出口市場(chǎng)、通脹趨勢(shì)、德國(guó)經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)與歐元區(qū)其它國(guó)家經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)的背離表現(xiàn)以及當(dāng)前德國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的走向。

德國(guó)出口部分

德國(guó)持續(xù)成為歐盟的出口引擎，2016年出口達(dá)到1.34萬(wàn)億歐元，占到了歐元區(qū)出口總額1.746萬(wàn)億歐元的76%，同比上升超過0.8%。出口是德國(guó)經(jīng)濟(jì)的支柱，2015年占到了GDP的47%，并達(dá)到了歷史的最高水平（參見下圖）。

2016年，貿(mào)易盈余達(dá)到了歷史頂峰的2529億歐元，超越中國(guó)與日本成為全球最大貿(mào)易盈余國(guó)家。（參加下圖）

截止于2017年2月份，當(dāng)前12個(gè)月貿(mào)易盈余達(dá)到2504億歐元，從1月份的2490億歐元水平上進(jìn)一步上升。2月份德國(guó)出口同比增長(zhǎng)3.1%至1023億歐元，而進(jìn)口同比增長(zhǎng)3.7%至824億歐元。德國(guó)的經(jīng)常性項(xiàng)目盈余在2016年達(dá)到了創(chuàng)紀(jì)錄的2700億歐元，占GDP的8.7%，而歐元區(qū)除德國(guó)外的經(jīng)常性項(xiàng)目盈余僅占到了GDP的3.4%。德國(guó)出口的65.6%是銷往歐洲各國(guó)，主要集中在工程、機(jī)械以及化學(xué)品行業(yè)。

盡管歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)的疲弱可能對(duì)德國(guó)出口增長(zhǎng)形成制約，但是隨著歐元的貶值，新興市場(chǎng)與其它非歐洲國(guó)家越來越成為德國(guó)出口增長(zhǎng)的引擎。德國(guó)對(duì)中國(guó)的出口從2007年的400億美元上升至2015年的超過1000億美元。從進(jìn)出口總值上看，2015年，中國(guó)超越美國(guó)成為了德國(guó)的最大貿(mào)易伙伴。此外，德國(guó)貿(mào)易盈余的44%來自于對(duì)美國(guó)以及英國(guó)的貿(mào)易。新興市場(chǎng)強(qiáng)勁的商業(yè)信心也給德國(guó)出口帶來希望。（參見下圖）

德國(guó)商業(yè)側(cè)的強(qiáng)勁表現(xiàn)受到來自國(guó)內(nèi)以及國(guó)外的推動(dòng)。德國(guó)IFO商業(yè)景氣度指數(shù)在3月份到達(dá)了2011年6月份以來的最高水平112.3，數(shù)據(jù)超過了經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)測(cè)的111.1。（參見下圖）

請(qǐng)點(diǎn)擊此處輸入圖片描

德國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)

在經(jīng)歷了將近20年的不景氣之后，德國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)在過往的5年表現(xiàn)強(qiáng)勁。在1990年德國(guó)統(tǒng)一之后，新的房地產(chǎn)稅收政策導(dǎo)致了住房建設(shè)的大幅上升，最終產(chǎn)生嚴(yán)重供過于求的局面，尤其是在柏林。這樣的結(jié)果讓房?jī)r(jià)長(zhǎng)期低迷，1994年形成的房地產(chǎn)價(jià)格高位最終于2011年被超越。（參見下圖）

請(qǐng)點(diǎn)擊此處輸入圖片描

低利率的結(jié)果降低了按揭成本、提高了經(jīng)濟(jì)活力，房地產(chǎn)價(jià)格在2007年大幅上漲。漲幅最大的城市為慕尼黑，2008年三季度與2016年三季度之間翻了一倍。柏林的房地產(chǎn)價(jià)格也同樣表現(xiàn)強(qiáng)勁。（參見下圖）

房地產(chǎn)價(jià)格的趨勢(shì)仍然完整。全國(guó)來說，2016年上半年房地產(chǎn)價(jià)格同比上漲5%，柏林地區(qū)2016年同步上漲13%。慕尼黑地區(qū)的住房空置率在2016年達(dá)到了歷史最低水平的0.2%。

按揭市場(chǎng)不斷推升房?jī)r(jià)。德國(guó)目前的利率水平是世界第四低的水平，15年利率僅為1.9%。同時(shí)，房屋持有率與全球發(fā)達(dá)國(guó)家相比也是最低的，僅為52%（法國(guó)為65%、意大利為73%、美國(guó)為64%）。房屋租金同比上升4.8%，也是20年來的最高水平。鑒于房屋租金的快速上漲以及按揭利率的低下，房屋購(gòu)買的熱情將會(huì)繼續(xù)釋放。

此外，盡管有歐洲央行改變利率政策走向的傳言，但是鑒于長(zhǎng)期固定抵押貸款調(diào)息的頻率較低，房地產(chǎn)市場(chǎng)能夠部分不受加息的影響。從德國(guó)央行的數(shù)據(jù)來看，2016年45%的新增抵押貸款在2026年之前不會(huì)增加支付費(fèi)用。這將給予房地產(chǎn)市場(chǎng)繁榮更多的持久力，并且避免像美國(guó)2008年那樣的情況出現(xiàn)。

德國(guó)通脹的情況

德國(guó)消費(fèi)物價(jià)通脹自2016年4月份出現(xiàn)了間歇性通縮后穩(wěn)步走高。（參加下圖）

2017年3月份的數(shù)據(jù)顯示同比通脹率為1.6%，從2月份的2.2%處下滑，環(huán)比下降0.3%，而4月份的預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)是同比2.0%。不同于消費(fèi)物價(jià)，生產(chǎn)物價(jià)通脹仍然保持著上升。德國(guó)制造業(yè)正經(jīng)歷著能源價(jià)格上升帶來的影響。生產(chǎn)物價(jià)在3月份同比上升3.1%，主要來自于原油價(jià)格的上漲，原油價(jià)格同比漲幅達(dá)4.5%。生產(chǎn)物價(jià)上漲的幅度是2011年12月份以來的最高值，高于2017年2月份的2.3%。

德國(guó)通脹率開始與歐元區(qū)的通脹率背離。歐元區(qū)核心通脹率3月份下跌至同比0.7%，而同期德國(guó)核心通脹率則為1.12%。

德國(guó)通脹率的上升的部分原因來自于勞動(dòng)力市場(chǎng)情況的改善。德國(guó)工資收入增長(zhǎng)處于歐元區(qū)的領(lǐng)先地位，2016年第四季度同比上升2.9%，幾乎是歐元區(qū)的兩倍。工資增長(zhǎng)保持在2006至2016年的平均水平之上，而這一期間，德國(guó)有意制定政策壓制工資增長(zhǎng)。伴隨著當(dāng)前大幅增長(zhǎng)的工資的是企業(yè)盈利能力的強(qiáng)勁提升。2006年至2016年間的德國(guó)工資增長(zhǎng)的平均水平為0.81%，而2009年至2016年間歐元區(qū)的平均工資增長(zhǎng)則為1.76%。持續(xù)增長(zhǎng)的工資能夠幫助德國(guó)抑制持續(xù)增長(zhǎng)的貿(mào)易盈余，并且能逐步消費(fèi)其強(qiáng)大的生產(chǎn)能力帶來的產(chǎn)出。然而，這一趨勢(shì)目前尚未完全看到。

德國(guó)與歐元區(qū)的經(jīng)濟(jì)

德國(guó)經(jīng)濟(jì)的表現(xiàn)持續(xù)與歐元區(qū)其它國(guó)家背離。其結(jié)果導(dǎo)致了歐洲央行利率與貨幣政策管理的緊張程度上升。歐元區(qū)2016年第四季度GDP年同比0.4%的增幅與德國(guó)同期1.2%的增幅相比遜色不少。同樣是2016年第四季度，意大利與法國(guó)的失業(yè)率分別為11.9%與10%，幾乎是德國(guó)2017年第一季度失業(yè)率的一倍。

歐洲央行緊盯歐元區(qū)工資增長(zhǎng)的速度，按照歐洲央行主席德拉杰的語(yǔ)言，這是構(gòu)成“自發(fā)的持續(xù)通脹”的基石。然而，較弱的歐元區(qū)工資增長(zhǎng)，意大利與法國(guó)最為突出，給通脹帶來了制約。雖然歐元區(qū)整體工資增長(zhǎng)在2016年第四季度達(dá)到1.6%的同比增長(zhǎng)，歐元區(qū)第二大以及第三大經(jīng)濟(jì)體的表現(xiàn)持續(xù)疲軟，第四季度分別僅有0.2%與0.3%的增長(zhǎng)。而同期德國(guó)的工資增長(zhǎng)達(dá)到2.9%，兩者間的背離現(xiàn)象非常明顯。

結(jié)論

德國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)在歐元區(qū)最為強(qiáng)勁，盡管德國(guó)強(qiáng)勁的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)開始與歐洲央行的政策之間發(fā)生矛盾，并持續(xù)與歐元區(qū)其它國(guó)家之間出現(xiàn)背離走向。2017年剩余時(shí)間內(nèi)最為可能的場(chǎng)景是：

1.房地產(chǎn)市場(chǎng)繼續(xù)保持強(qiáng)勁，并且持續(xù)處于政策的順風(fēng)口。隨著議會(huì)選舉的臨近，越來越多的政治勢(shì)力愿意承諾政策手段來幫助選舉人，尤其是年青一代的選舉人，爬上房地產(chǎn)的階梯。在執(zhí)政的基督教民主聯(lián)盟內(nèi)部，默克爾的顧問已經(jīng)承諾對(duì)于在購(gòu)買房地產(chǎn)上苦苦掙扎的家庭給予最高達(dá)2萬(wàn)歐元的補(bǔ)助。

2.在政治的高度上，通脹持續(xù)成為了一個(gè)問題。隨著歐元區(qū)通脹率的抬高，德國(guó)政治家們將對(duì)歐洲央行施加壓力以采取一個(gè)更為制約的利率立場(chǎng)。在最近的歐洲央行貨幣政策例會(huì)上，央行承諾將繼續(xù)其寬松的貨幣政策，至少至2017年年底。鑒于意大利、西班牙以及法國(guó)處于滯漲，歐洲央行很可能兌現(xiàn)其承諾。因此，德國(guó)的通脹壓力將會(huì)繼續(xù)存在。

3.德國(guó)的出口將會(huì)繼續(xù)保持強(qiáng)勁，但是貿(mào)易盈余將會(huì)停止增長(zhǎng)。隨著強(qiáng)勁的工資增長(zhǎng)與儲(chǔ)蓄率的降低，德國(guó)人購(gòu)買進(jìn)口商品的意愿也會(huì)上升。同時(shí)，新興市場(chǎng)體經(jīng)濟(jì)狀況的改善也會(huì)提升對(duì)德國(guó)產(chǎn)品的需求。因此，出口很有可能繼續(xù)保持強(qiáng)勁上升態(tài)勢(shì)，并且進(jìn)口也會(huì)隨之增加，這將會(huì)縮小德國(guó)貿(mào)易盈余。盡管這會(huì)減緩德國(guó)GDP的增長(zhǎng)，但是這不可能減少德國(guó)與歐元區(qū)其它國(guó)家之間的差異。從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，如果德國(guó)工資增長(zhǎng)保持強(qiáng)有力的增速，越來越多的盈余將會(huì)被轉(zhuǎn)化成消費(fèi)，這會(huì)減緩貿(mào)易盈余的積累。最終，德國(guó)與歐洲其它貿(mào)易赤字國(guó)家的差距會(huì)縮小，其正面作用是增加了歐盟內(nèi)部的政治凝聚力，而經(jīng)濟(jì)上又能使歐洲央行的政策具有一致性。

對(duì)于看好德國(guó)經(jīng)濟(jì)前景的投資者，可以關(guān)注大中型市值權(quán)重的iShares MSCI Germany ETF（EWG）基金，其過往3個(gè)月、年初至今以及1年的表現(xiàn)分別為：8.63%、13.18%以及15.75%。更為激進(jìn)的投資者也可以關(guān)注小型市值的iShares MSCI Germany Small Cap ETF（EWGS）基金，其過往3個(gè)月、年初至今以及1年的表現(xiàn)分別為：13.5%、20.51%以及20.25%。

本文為“賺洋錢”原創(chuàng)，僅代表“賺洋錢”觀點(diǎn)，并不作為投資建議！