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【如何讀年報(bào)？】 這是要讓我寫(xiě)長(zhǎng)篇大論的節(jié)奏嗎。只能盡量長(zhǎng)話短說(shuō)了。 （1）有100個(gè)長(zhǎng)期投資者，就有101種長(zhǎng)期投資的方法。我想，閱讀年報(bào)作為投資的一個(gè)環(huán)節(jié)，應(yīng)該是根據(jù)每個(gè)人的投資理念、以及每個(gè)人的實(shí)際情況而大有不同，如同我們可以看到千萬(wàn)種性格的人都有可能在投資領(lǐng)域有所成就那樣。 （2）大體上，我能講的恐怕是每個(gè)人都知道的事情吧，可能很難講出什么特別之處。只能試著講一些零零散散的東西。 （3）既然閱讀年報(bào)作為投資的一個(gè)環(huán)節(jié)，那么它的閱讀方式很難脫離于整體的投資邏輯而獨(dú)立的存在，單獨(dú)談閱讀年報(bào)的問(wèn)題，有較大的誤導(dǎo)的風(fēng)險(xiǎn)，希望能事先理解這一點(diǎn)。 （4）我想，在閱讀年報(bào)之前，或者是在第一次閱讀一家公司的過(guò)往若干年的年報(bào)的時(shí)機(jī)，首先需要解決的是“商業(yè)邏輯”的問(wèn)題。這是需要花費(fèi)較長(zhǎng)時(shí)間的事情，不僅僅在于閱讀自身，還在于思考和匯總，清晰的理解“商業(yè)邏輯”并不總是那么容易的事情，這里涉及到能力圈的問(wèn)題。 （5）我想，“人”天生可能是擅長(zhǎng)于“比較”和“分類”思考的，雖然這樣的思考方式也會(huì)經(jīng)常令人誤入歧途或給出錯(cuò)誤的結(jié)果，通常也是“偏見(jiàn)”或“歧視”的根源，但以相對(duì)于這樣的思考方式帶給我們的“思考的效率”來(lái)衡量，又是我們通常需要采用的方式。 （6）“商業(yè)邏輯”包括了行業(yè)的邏輯和公司個(gè)體的邏輯，除了大量的閱讀，我還真不知道有什么好的方法來(lái)得到這些信息。我想我?guī)缀鯐?huì)閱讀一個(gè)行業(yè)當(dāng)中的所有的上市公司的年報(bào)，即便有些看起來(lái)是多么劣質(zhì)。在思考“商業(yè)邏輯”的層面，我想我選擇盡量詳細(xì)的去閱讀，尤其是那些該領(lǐng)域中主要的一些上市公司。主要有三個(gè)層面的比較，其一是公司間的比較、其二是時(shí)間序列的比較、其三是與外部經(jīng)營(yíng)環(huán)境的比較。 （7）在數(shù)據(jù)匯總整理方面，我可能與大多數(shù)人不同，不是特別會(huì)用表格軟件（Excel），既并不會(huì)花太多的時(shí)間去整理匯總這些枯燥的數(shù)據(jù)。因?yàn)樵谖业挠^點(diǎn)當(dāng)中，大體上這些數(shù)字的變化或差異應(yīng)該是顯而易見(jiàn)的。 （8）當(dāng)我們理解了一家公司的商業(yè)邏輯，那么我們自然而然就能知道我們需要關(guān)注的事物。 （9）如同第一條所說(shuō)，我想不同性格和方式的投資者可能會(huì)有截然不同的關(guān)注點(diǎn)，我想這是沒(méi)有正確答案而只有適合自己的答案的問(wèn)題。 （A）順便談一下關(guān)鍵指標(biāo)的問(wèn)題，如同上面多次所說(shuō)的那樣，每個(gè)人、或因他的投資風(fēng)格、或因他所處的地位（如投資者、經(jīng)營(yíng)者或管理人員），關(guān)注的因素可能有千差萬(wàn)別。不過(guò)，無(wú)論如何，我想在思考商業(yè)邏輯或投資邏輯時(shí)，盡量減少需要關(guān)注的指標(biāo)是比較有效和可以降低風(fēng)險(xiǎn)的。當(dāng)我們加入了過(guò)多的變數(shù)，大體上有兩個(gè)后果，其一是我們沒(méi)有足夠的經(jīng)歷去觀測(cè)這些指標(biāo)，需要花費(fèi)較多的精力、甚至是超出我們所能承受的工作量，其二是過(guò)多的變數(shù)有可能令我們忘記原本應(yīng)該真正需要關(guān)注的問(wèn)題，而增加我們的投資風(fēng)險(xiǎn)。記得青島海爾曾經(jīng)花大價(jià)錢制定了為數(shù)眾多的KPI，最終也不了了之或收效甚微。 （B）對(duì)于整理商業(yè)邏輯而言，不同行業(yè)、不同類型的公司，所需的時(shí)間可能有著天壤之別。對(duì)于B-4類而言，有著清晰的護(hù)城河，會(huì)容易理解很多，相對(duì)而言，需要面臨更加充分的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的B-5類投資，就要復(fù)雜一些。 （C）之前討論小小散戶怎樣投資500家公司的那篇文章中提到過(guò)一些有關(guān)商業(yè)邏輯的問(wèn)題，可做參考。下面可以舉一些例子來(lái)說(shuō)明關(guān)注哪些財(cái)務(wù)指標(biāo)的問(wèn)題。 （D）先舉一個(gè)楓林兄可能感興趣的公司：海螺水泥。它的商業(yè)邏輯中的核心問(wèn)題我認(rèn)為就是是否可以維持其競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的問(wèn)題。我想我大體上會(huì)排列開(kāi)10幾家主要水泥行業(yè)上市公司的年報(bào)，查看他們各自的毛利率及管理費(fèi)用率的狀況，其競(jìng)爭(zhēng)力的關(guān)系是否發(fā)生了變化。其次，或許我們可以看看產(chǎn)量的變化，但這個(gè)其實(shí)不是特別重要吧，不是說(shuō)產(chǎn)量增加或市場(chǎng)份額不太重要，而是因?yàn)楫?dāng)它維持著競(jìng)爭(zhēng)力的情形下，這些是順其自然會(huì)發(fā)生的變化。其他多數(shù)制造業(yè)類公司，都有著類似或適當(dāng)變通的方法。 （E）類似東阿阿膠、片仔癀、云南白藥這樣的公司，也比較容易一些，只要隨意看看收入、利潤(rùn)、凈現(xiàn)金流等等即可吧。然后通讀一下年報(bào)，看有沒(méi)有什么異常的描述吧，大體上是不會(huì)有的吧。有關(guān)東阿阿膠提價(jià)的問(wèn)題，很多人討論，我只是覺(jué)得能夠提價(jià)而又沒(méi)有導(dǎo)致收入的下降，這相比需要降價(jià)來(lái)維持市場(chǎng)份額的公司而言，確定性要高很多。 （F）對(duì)于類似火電企業(yè)這樣的企業(yè)也較為容易一些。橫向比較總資產(chǎn)利潤(rùn)率及凈資產(chǎn)收益率水平即可吧。其次就是從行業(yè)整體的角度考慮一下這個(gè)行業(yè)所處的位置即可了。此類市政公用公司的整體思路無(wú)非是行業(yè)整體較為困難時(shí)，在估值較低的情形下，投資于那些資產(chǎn)效率較高一些的公司而已。 （G）有人說(shuō)，資產(chǎn)負(fù)債表是優(yōu)先于利潤(rùn)表的，這句話本身是沒(méi)有什么錯(cuò)誤的。不過(guò)我想我們不能忽略一個(gè)大的背景，在中國(guó)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，央企的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)要輕一些，既通常因?yàn)閭鶆?wù)的壓力而影響正常經(jīng)營(yíng)的可能性要較海外市場(chǎng)小一些。因?yàn)槲也粫?huì)投資于長(zhǎng)期負(fù)現(xiàn)金流的公司，因此首先排除了因虧損而可能導(dǎo)致資不抵債的公司。 （H）相對(duì)于上一條而言，我在海外市場(chǎng)的投資中，盡量會(huì)回避負(fù)債率較高、或高于行業(yè)平均水平較多的一些公司。 （I）對(duì)于有色金屬等受到外部經(jīng)營(yíng)環(huán)境影響較大的公司，我會(huì)去關(guān)注歷史上這些公司的盈利能力與大宗商品價(jià)格之間的相對(duì)關(guān)系，既大宗商品價(jià)格的上漲是否會(huì)令這家公司的盈利正向增長(zhǎng)。有關(guān)周期的問(wèn)題另行考慮，而不在讀年報(bào)的討論范疇當(dāng)中。 （J）對(duì)于諸多非B-4了的消費(fèi)類公司，是比較復(fù)雜的問(wèn)題。大體上只能默默的觀察而已，如果有人問(wèn)我是否可以預(yù)見(jiàn)他們的未來(lái)狀況會(huì)如何，那是超出我的能力范圍的。其次，我也不會(huì)去事前評(píng)估他們提出的各種戰(zhàn)略決策的有效性。如果拿伊利股份舉例而言，我能做的只是默默觀察他的營(yíng)收、利潤(rùn)的沉浮，可我無(wú)法預(yù)見(jiàn)他們現(xiàn)在的戰(zhàn)略是否可以在未來(lái)勝出。這是買入和持有的差異，我持有，但顯然不會(huì)在現(xiàn)在買入。 等等，草草落筆，好像還有好多行業(yè)沒(méi)有被提及。 **寫(xiě)的又長(zhǎng)了，抱歉浪費(fèi)了大家的時(shí)間閱讀沒(méi)有太多價(jià)值的問(wèn)題。另，因?yàn)檫呄脒厡?xiě)，極有可能有遺漏 或邏輯缺陷，也請(qǐng)諒解和指正。 ----------------------------------------------- 轉(zhuǎn)帖老文章之一：【短】商業(yè)邏輯與純粹的投資 https://xueqiu.com/7109600443/49679772 以前可能談到過(guò)，大概是上小學(xué)時(shí)候的事情。上學(xué)路過(guò)一家紡織廠時(shí)，看到堆滿的針織產(chǎn)品，據(jù)說(shuō)是外貿(mào)出口生產(chǎn)出的次品。于是，就用幾乎可以忽略的價(jià)格把這一對(duì)次品買下來(lái)，然后以幾根雪糕的價(jià)錢雇傭了同學(xué)，把他們拉到幾十公里外的鄉(xiāng)下賣掉，顯然非常受歡迎，說(shuō)是次品，僅僅是很小的瑕疵而已，作為內(nèi)衣褲完全不缺乏他的效用。 我所理解的商業(yè)邏輯，無(wú)非是上面這樣的小生意的延伸，不管是從經(jīng)營(yíng)的角度，還是從投資的角度，無(wú)非就是如此，我想大可不必把投資想象的多么復(fù)雜。 當(dāng)這家紡織廠效益較好時(shí)，竟然沒(méi)有關(guān)注到次品的潛在市場(chǎng)需求，但當(dāng)他們?nèi)兆悠D難時(shí)，就開(kāi)始發(fā)動(dòng)職工來(lái)創(chuàng)收了，這個(gè)小生意就此失去機(jī)會(huì)。我也沒(méi)有想過(guò)事前簽訂獨(dú)家代理協(xié)議一類，不過(guò)在當(dāng)時(shí)的商業(yè)環(huán)境中，恐怕這類協(xié)議也是會(huì)被輕易單方面終止的吧。 如果想把一個(gè)小生意延伸到可持續(xù)的投資，實(shí)際上無(wú)非就是在兩個(gè)主要的方向做努力，要么尋找那些構(gòu)筑起足夠?qū)掗煹淖o(hù)城河的公司，要么尋找那些可以不斷創(chuàng)新、不管從產(chǎn)品角度還是從市場(chǎng)角度，能夠不斷獲得各種成功的公司。比如能夠壟斷某個(gè)時(shí)期內(nèi)、某個(gè)區(qū)域內(nèi)的紡織品次品市場(chǎng)，或者我可以用品牌、或無(wú)與倫比的低成本形成獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)。還有比如，我去不斷尋找除了紡織品次品以外的各種產(chǎn)品或市場(chǎng)，在別人找到之前。 如同上面的商業(yè)邏輯，我們必須區(qū)分一個(gè)商業(yè)邏輯的可持續(xù)性，如果有人以１０倍市盈率買下這樁只做一個(gè)夏天的生意，顯然會(huì)是血本無(wú)歸。不管投資還是經(jīng)營(yíng)，可以說(shuō)是容易的，也可以說(shuō)是艱難的，我所看到的，是經(jīng)常有人會(huì)草率的估計(jì)可持續(xù)性，并匆忙給他們作出一個(gè)估值。對(duì)于２０－３０家左右的Ｂ４／Ｂ５類投資，不得不定期對(duì)他們做檢視，并非從估值的角度。 有關(guān)投資心態(tài)的問(wèn)題，我發(fā)現(xiàn)這是非常難以討論的問(wèn)題，并且我發(fā)現(xiàn)這樣的想法日趨加深。因?yàn)槔斫馄渌说膬r(jià)值觀或所處的狀態(tài)是非常困難的事情，即便我自認(rèn)為比較善于傾聽(tīng)。比如我很難理解波段交易者的心態(tài)，以及很難理解所謂長(zhǎng)期投資需要忍受苦難這樣的說(shuō)法。我想每個(gè)人的投資的目的有所不同罷。興趣是因、回報(bào)是果，顯然如果把追求回報(bào)作為因，有可能是很難在同一個(gè)語(yǔ)言環(huán)境中對(duì)話。我只是一個(gè)對(duì)投資充滿好奇心的小小散戶。很早之前就有人提起過(guò)為什么不發(fā)私募的問(wèn)題，我只能說(shuō)在可預(yù)期的將來(lái)沒(méi)有這個(gè)計(jì)劃，因?yàn)檫@樣做違背了我的“興趣”這個(gè)初衷，如果需要在“興趣”之外做一些迫于外部壓力的工作，是我所不愿意的。 ------------------------------------------ 轉(zhuǎn)發(fā)老文章之二：【短】小小散戶也能投資500家公司？ https://xueqiu.com/7109600443/73460734 （文中最下面貼一篇之前寫(xiě)過(guò)的文章）我覺(jué)得所謂“商業(yè)邏輯”這東西，并不是人們想象的那么復(fù)雜，至少我覺(jué)得是。其次，每個(gè)行業(yè)、或每個(gè)公司，都有一些我們（應(yīng)該說(shuō)是“我”這個(gè)個(gè)體，因?yàn)槲也恢榔渌耸欠襁m合這樣去做）需要掌握的一些較為核心的東西，而掌握這一點(diǎn)并不是需要那么多的時(shí)間 ，比如理解一個(gè)公司的商業(yè)邏輯可能需要幾分鐘至幾個(gè)小時(shí)時(shí)間？當(dāng)然，這一點(diǎn)我想也是因人而異吧。 其次，從我這個(gè)個(gè)體而言，幾乎所有的投資所需的信息來(lái)自于公開(kāi)信息，而其中絕大部分信息來(lái)自于年報(bào)信息，比如大體上每年閱讀上千份年報(bào)。 人們很有可能過(guò)度解讀長(zhǎng)期投資所需的專業(yè)知識(shí)、以及在這些專業(yè)領(lǐng)域的努力，比如雪球上經(jīng)?？吹降乃^投資需要閱讀的各類書(shū)籍、各類能力，或者雪球上發(fā)表的所謂洋洋灑灑的分析文章，甚至前兩天還有人提到怎么去做盡職調(diào)查一類。當(dāng)然，我沒(méi)有意思說(shuō)長(zhǎng)期投資不需要這些，我只能說(shuō)對(duì)于我這個(gè)長(zhǎng)期投資者而言，這些好像沒(méi)有什么太大的意義。這些努力，不僅超出了我的能力圈，甚至我傾向于認(rèn)為在這些方面做出很多的努力的后果是，增加了做出錯(cuò)誤判斷和決策的可能性，而對(duì)投資本身而言沒(méi)有多少正面的作用，除非這樣做是為了獲得“計(jì)件工資”，投資可不是按勞動(dòng)件數(shù)獲取回報(bào)的東西。（其他人的情形如何我就不知道了） 那么，怎么去理解500家公司的商業(yè)邏輯呢？并且怎樣把對(duì)這些公司的投資落實(shí)到“不虧損”的投資呢？ 可以舉一些例子。 （1）有色金屬：之前提到過(guò)很多次。大體上而言，我只需要知道在這些大宗商品多少錢的時(shí)候不至于虧損這一點(diǎn)。其次，我只要知道這些公司盈利能力是否與大宗商品的價(jià)格有著正想關(guān)心，既，即便這些公司經(jīng)營(yíng)能力非常只差，也沒(méi)有太大的關(guān)系。中國(guó)石油、中國(guó)黃金、山東黃金、江西銅業(yè)、銅陵有色、廈門鎢業(yè)、中金黃金、云南銅業(yè)。 （2）人民幣升值預(yù)期：我只是知道人民幣有升值預(yù)期（10年前），而有些公司會(huì)因?yàn)檫@些而短期受益（但長(zhǎng)期而言其實(shí)是沒(méi)有什么實(shí)質(zhì)影響的）。中國(guó)國(guó)航、中國(guó)南航、中國(guó)東航。 （3）有足夠的護(hù)城河：我只知道他們的商品有著較低的可替代性，有著自己的市場(chǎng)、自己的定價(jià)權(quán)，而且公司本身有著較好的經(jīng)營(yíng)歷史和盈利能力，并且我認(rèn)為這些情況能夠繼續(xù)維持下去。貴州茅臺(tái)、東阿阿膠、片仔癀、云南白藥、五糧液。 （4）行業(yè)中具有較大競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的公司：比較充分競(jìng)爭(zhēng)的行業(yè)當(dāng)中，不管從成本考慮，還是整體經(jīng)營(yíng)能力而言，我認(rèn)為有著一定的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，并且我認(rèn)為這些優(yōu)勢(shì)有著可預(yù)見(jiàn)的可持續(xù)性。海螺水泥、格力電器、伊利股份、蒙牛乳業(yè)、天士力、恒瑞醫(yī)藥。 （5）市政公用領(lǐng)域：有著他自身的發(fā)展特性，估值邏輯，只要保持著相對(duì)于行業(yè)平均水平略好一些的盈利能力，那么就有可能會(huì)迎來(lái)一些投資機(jī)會(huì)。國(guó)投電力、川投能源、華能國(guó)際、上海機(jī)場(chǎng)、上港集團(tuán)、深圳機(jī)場(chǎng)、寧滬高速、招商局國(guó)際。 ************** 如此等等，隨手而寫(xiě)，后面還可以繼續(xù)寫(xiě)上那么幾十條 ************** 這樣算下來(lái)，大概300家或500家，我想一般小小散戶也是可以做到的罷。 迷迷糊糊聽(tīng)著動(dòng)畫(huà)片、讀著小說(shuō)或做飯拖地，腦子里回蕩著1000多家年報(bào)數(shù)據(jù) …… 僅此而已。 ![[笑]](http://image102.360doc.com/DownloadImg/2016/12/2715/87918420_1.png "[笑]")
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來(lái)自： 馮杰華 > 《經(jīng)管 心理》
