作者：沐華，屈俊 

來源：gfbanking

投資建議：

隨著地產(chǎn)限購限貸政策的執(zhí)行，預(yù)計后續(xù)按揭貸款投放在一定程度受到抑制，不過考慮到財政政策發(fā)力、PPP持續(xù)推進有望緩解部分壓力。此外，鑒于行業(yè)短期不良生成速度階段企穩(wěn)，經(jīng)過調(diào)整后板塊估值處于合理偏低區(qū)間,存在配置價值。我們維持對行業(yè)買入評級，建議重點關(guān)注招商銀行、寧波銀行、興業(yè)銀行，適度關(guān)注北京銀行。

風險提示：經(jīng)濟增長超預(yù)期下滑，政策和改革力度不達預(yù)期。

核心觀點：

●  舊口徑抑制表內(nèi)資產(chǎn)騰挪實現(xiàn)監(jiān)管套利，考核或?qū)?dǎo)致資產(chǎn)出表逃避監(jiān)管

2011年初，為應(yīng)對流動性不斷充裕和通脹壓力顯著加大等挑戰(zhàn)，央行正式實施差別準備金動態(tài)調(diào)整措施與合意貸款規(guī)?？己藱C制，意在通過更加透明和規(guī)范的差別準備金動態(tài)調(diào)整政策，將貨幣的總量調(diào)節(jié)與逆周期的宏觀審慎監(jiān)管框架結(jié)合起來。表內(nèi)貸款的限制后續(xù)引發(fā)系列金融創(chuàng)新，表外理財非標迎來一波高速發(fā)展的時期，13年的八號文加強表外理財監(jiān)管以后，銀行通過表內(nèi)同業(yè)買入返售科目繼續(xù)進行類信貸業(yè)務(wù)以規(guī)避監(jiān)管實現(xiàn)監(jiān)管套利，進而引發(fā)127、140號文對同業(yè)買入返售非標的監(jiān)管，銀行此后通過投資項下的應(yīng)收款項類投資科目繼續(xù)進行類信貸的非標業(yè)務(wù)。15年底央行提出MPA宏觀審慎的監(jiān)管框架，提出廣義信貸作為新的監(jiān)管指標對銀行表內(nèi)資產(chǎn)規(guī)模擴張實施全口徑監(jiān)管，總的來看，MPA考核的核心是通過資本約束資產(chǎn)規(guī)模擴張+廣義信貸考核以實現(xiàn)金融機構(gòu)的信貸擴張與經(jīng)濟增長合理需求和自身資本相匹配。MPA考核由此前單一地關(guān)注貸款轉(zhuǎn)為關(guān)注廣義信貸，能夠有效緩解銀行在表內(nèi)通過騰挪資產(chǎn)等手段規(guī)避監(jiān)管實現(xiàn)監(jiān)管套利，使金融機構(gòu)表內(nèi)資產(chǎn)擴張更穩(wěn)健可持續(xù)發(fā)展。不過表內(nèi)廣義信貸受限后，銀行存在將原先表內(nèi)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)移至表外處理以規(guī)避MPA要求的可能性，這就是此次MPA考核廣義信貸口徑調(diào)整的可能原因。

●  經(jīng)測算截止1H16，剔除現(xiàn)金和存款部分的表外理財規(guī)模為16.5萬億左右

新口徑（含表外理財）廣義信貸余額=廣義信貸余額+表外理財總資產(chǎn)-表外理財現(xiàn)金余額-表外理財存款余額。廣義信貸監(jiān)管口徑調(diào)整或?qū)⒅苯右种瀑Y產(chǎn)出表逃避MPA監(jiān)管、表外理財擴張過快的情況。2、2014、2015、1H16銀行理財余額約為15.02、23.5、26.28萬億，同比增長47.11%、56.46%、41.90%。1H16從占比來看國有行和股份行理財余額占比最高，國有行、股份行、城商行、農(nóng)商行占理財總額的比重分別為34.2%、41.4%、14.2%、5.5%；而城商行和農(nóng)商行增速較高，國有行、股份行、城商行、農(nóng)商行同比增速分別為34.9%、33.6%、64.8%、118.2%。而此次口徑調(diào)整涉及的表外理財2014、2015、1H16分別為8.56、14.22、15.46萬億（上市銀行），15年、1H16的同比增速分別為66.2%、49.2%（未考慮未上市城商行、農(nóng)商行等其他機構(gòu)），增速要高于銀行理財總額的15年、1H16同比增速56.46%和41.9%。經(jīng)過測算，若考慮未上市銀行，根據(jù)我們測算2014、2015、1H16上市銀行表外理財規(guī)模分別為10.08 、17.97、20.05萬億，同比增速分別為78.3%、58.9%。進一步剔除掉表外理財配置現(xiàn)金和存款的部分，而2014、2015、1H16年銀行理財配置現(xiàn)金和存款的比例分別為26.56%、22.38%、17.74%，根據(jù)我們測算，納入口徑的剔除配置現(xiàn)金和存款的部分的銀行表外理財?shù)囊?guī)模分別為7.4、13.9、16.5萬億。

●  口徑調(diào)整后對國有大行影響較小，對股份行、城商行、農(nóng)商行影響較大

新舊口徑調(diào)整后，根據(jù)我們測算的結(jié)果來看，國有行壓力較小，廣義信貸的增速普遍在10%左右；而股份行壓力有所上升，其中對平安銀行和民生銀行的影響最大，分別導(dǎo)致廣義信貸的增速上升19.5和10.7個百分點；城商行壓力也有所上升。絕對值上來看，根據(jù)我們測算新口徑廣義信貸增速較高的分別為南京銀行（41.04%）、民生銀行（33.11%）、寧波銀行（30.97%）。MPA考核中對全國性系統(tǒng)重要性機構(gòu)（N-SIFIs）、區(qū)域性系統(tǒng)重要性機構(gòu)（R-SIFIs）、普通機構(gòu)（CFIs）廣義信貸的評分標準為廣義信貸增速與目標M2增速（2016年13%）偏離分別不超過20、22和25個百分點（33%、35%、38%）時，此項指標滿分，否則為0分。目前來看，未達標的上市銀行僅南京銀行一家。

●  MPA考核將表外理財納入廣義信貸可能造成的影響

1、16Q3表外理財納入廣義信貸僅處于測算階段，短期內(nèi)不會產(chǎn)生實質(zhì)影響；除非測算的結(jié)果相當不理想，會作為微調(diào)原口徑廣義信貸評估結(jié)果的重要參考因素。2017年考慮到高基數(shù)的因素以及后期銀行對表內(nèi)外資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，MPA考核壓力可能并沒有想象中的大。2、對理財規(guī)模和收益率的影響：將表外理財納入MPA考核實行表內(nèi)外全口徑監(jiān)管，有助于抑制銀行表內(nèi)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)向表外實現(xiàn)規(guī)避MPA考核實現(xiàn)監(jiān)管套利，或?qū)?dǎo)致銀行理財增速延續(xù)16年以來的回落態(tài)勢；考慮到可能的風險資本計提等因素，若強化監(jiān)管將可能對理財?shù)木C合成本造成一定的影響，或?qū)⒓涌炖碡斒找媛氏滦小?、對債券市場、委外投資的影響：考慮到1H16銀行理財投向債券市場的占比達到40.4%，若理財規(guī)模規(guī)模增速出現(xiàn)下滑可能會制約理財流入債市的資金規(guī)模。但考慮到表內(nèi)理財和自營資金對債券的配置和當前銀行資產(chǎn)荒的實際情況，同時房地產(chǎn)調(diào)控升級帶來配置按揭貸款收縮，銀行投向金融市場的占比預(yù)計仍將高位運行，但受制于自身的投研能力，委外仍是銀行的重要選擇。 4、對市場流動性的影響：廣義信貸并沒有包括對存款類金融機構(gòu)的拆放款項和買入返售債券資產(chǎn)，但包含銀行體系之外證券、保險、基金等非存款類金融機構(gòu)，MPA的實施有助于控制對非銀機構(gòu)的杠桿率，對流動性產(chǎn)生一定的制約也屬正常，但隨著金融機構(gòu)對MPA考核規(guī)則更加熟悉，對流動性管理的重視開始加強，風險意識的提升，后續(xù)的影響將會慢慢減弱。

2011年初，為應(yīng)對流動性不斷充裕和通脹壓力顯著加大等挑戰(zhàn)，央行正式實施差別準備金動態(tài)調(diào)整措施與合意貸款規(guī)?？己藱C制，意在通過更加透明和規(guī)范的差別準備金動態(tài)調(diào)整政策，將貨幣的總量調(diào)節(jié)與逆周期的宏觀審慎監(jiān)管框架結(jié)合起來。表內(nèi)貸款的限制后續(xù)引發(fā)系列金融創(chuàng)新，表外理財非標迎來一波高速發(fā)展的時期，13年的八號文加強表外理財監(jiān)管以后，銀行通過表內(nèi)同業(yè)買入返售科目繼續(xù)進行類信貸業(yè)務(wù)以規(guī)避監(jiān)管實現(xiàn)監(jiān)管套利，進而引發(fā)127、140號文對同業(yè)買入返售非標的監(jiān)管，銀行此后通過投資項下的應(yīng)收款項類投資科目繼續(xù)進行類信貸的非標業(yè)務(wù)。15年底央行提出MPA宏觀審慎的監(jiān)管框架，提出廣義信貸作為新的監(jiān)管指標對銀行表內(nèi)資產(chǎn)規(guī)模擴張實施全口徑監(jiān)管，總的來看，MPA考核的核心是通過資本約束資產(chǎn)規(guī)模擴張+廣義信貸考核以實現(xiàn)金融機構(gòu)的信貸擴張與經(jīng)濟增長合理需求和自身資本相匹配。

MPA考核由此前單一地關(guān)注貸款轉(zhuǎn)為關(guān)注廣義信貸，能夠有效緩解銀行在表內(nèi)通過騰挪資產(chǎn)等手段規(guī)避監(jiān)管實現(xiàn)監(jiān)管套利，使金融機構(gòu)表內(nèi)資產(chǎn)擴張更穩(wěn)健可持續(xù)發(fā)展。不過表內(nèi)廣義信貸受限后，銀行存在將原先表內(nèi)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)移至表外處理以規(guī)避MPA要求的可能性，這就是此次MPA考核廣義信貸口徑調(diào)整的可能原因。

本次MPA關(guān)于廣義信貸口徑的調(diào)整涉及兩個部分，其中納入表外理財業(yè)務(wù)引起市場普遍關(guān)注：

第一：計算MPA廣義信貸余額時，“買入返售資產(chǎn)”項下需提出存款類金融機構(gòu)之間的買入返售債券（線上債券回購），其他不變。

第二：人民銀行除按原有廣義信貸指標進行MPA評估外，還將對包含表外理財業(yè)務(wù)的、擴大化的廣義信貸指標進行模擬測算，模擬測試結(jié)果將作為三季度評估的重要參考，并有可能影響評估結(jié)果。

舊口徑廣義信貸余額=各項貸款+債券投資+股權(quán)及其他投資+買入返售資產(chǎn)+存放非存款類金融機構(gòu)款項

新口徑（含表外理財）廣義信貸余額=廣義信貸余額+表外理財總資產(chǎn)-表外理財現(xiàn)金余額-表外理財存款余額

廣義信貸監(jiān)管口徑調(diào)整或?qū)⒅苯右种瀑Y產(chǎn)出表逃避MPA監(jiān)管、表外理財擴張過快的情況。

截止2016年6月底，銀行理財余額約為26.28萬億，同比增長41.90%。而2013、14、15年銀行理財余額分別為10.21、15.02、23.5萬億，同比增速分別為43.8%、47.11%、56.46%。

截止2016年6月，從占比來看國有行和股份行理財余額占比最高，國有行、股份行、城商行、農(nóng)商行占理財總額的比重分別為34.2%、41.4%、14.2%、5.5%；而城商行和農(nóng)商行增速較高，國有行、股份行、城商行、農(nóng)商行同比增速分別為34.9%、33.6%、64.8%、118.2%。

而考慮到銀行理財分為保本型（保證收益類產(chǎn)品和保本浮動收益類產(chǎn)品，表內(nèi)理財，一般作為結(jié)構(gòu)性存款）和非保本型（非保本浮動收益類產(chǎn)品，表外理財），此次口徑調(diào)整涉及到的是表外理財，根據(jù)我們測算，2014、2015、1H16上市銀行表外理財規(guī)模分別為8.56、14.22、15.46萬億，15年、1H16的同比增速分別為66.2%、49.2%（未考慮未上市城商行、農(nóng)商行等其他機構(gòu)），增速要高于銀行理財總額的15年、1H16同比增速56.46%和41.9%。經(jīng)過測算，若考慮未上市城商行、農(nóng)商行等其他機構(gòu)，根據(jù)我們測算2014、2015、1H16上市銀行表外理財規(guī)模分別為10.08 、17.97、20.05萬億，同比增速分別為78.3%、58.9%。

新口徑（含表外理財）廣義信貸余額=廣義信貸余額+表外理財總資產(chǎn)-表外理財現(xiàn)金余額-表外理財存款余額，因此對于表外理財余額還需剔除掉表外理財配置現(xiàn)金和存款的部分，而2014、2015、1H16年銀行理財配置現(xiàn)金和存款的比例分別為26.56%、22.38%、17.74%，根據(jù)我們測算，納入口徑的剔除配置現(xiàn)金和存款的部分的銀行表外理財?shù)囊?guī)模分別為7.4、13.9、16.5萬億。

新舊口徑調(diào)整后，根據(jù)我們測算的結(jié)果來看，國有行壓力較小，廣義信貸的增速普遍在10%左右；而股份行壓力有所上升，其中對平安銀行和民生銀行的影響最大，分別導(dǎo)致廣義信貸的增速上升19.5和10.7個百分點；城商行壓力也有所上升。絕對值上來看，根據(jù)我們測算新口徑廣義信貸增速較高的分別為南京銀行（41.04%）、民生銀行（33.11%）、寧波銀行（30.97%）。MPA考核中對全國性系統(tǒng)重要性機構(gòu)（N-SIFIs）、區(qū)域性系統(tǒng)重要性機構(gòu)（R-SIFIs）、普通機構(gòu)（CFIs）廣義信貸的評分標準為廣義信貸增速與目標M2增速（2016年13%）偏離分別不超過20、22和25個百分點（33%、35%、38%）時，此項指標滿分，否則為0分。目前來看，未達標的上市銀行僅南京銀行一家。

首先強調(diào)一點：2016年三季度表外理財納入廣義信貸僅處于“測算”階段，短期內(nèi)不會產(chǎn)生實質(zhì)影響；除非測算的結(jié)果相當不理想，會作為微調(diào)原口徑廣義信貸評估結(jié)果的重要參考因素。2017年考慮到高基數(shù)的因素以及后期銀行對表內(nèi)外資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，MPA考核壓力可能并沒有想象中的大。

我們認為MPA考核將表外理財納入廣義信貸可能造成的影響：

●  對理財規(guī)模和收益率的影響：將表外理財納入MPA考核實行表內(nèi)外全口徑監(jiān)管，有助于抑制銀行表內(nèi)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)向表外實現(xiàn)規(guī)避MPA考核實現(xiàn)監(jiān)管套利，或?qū)?dǎo)致銀行理財增速延續(xù)16年以來的回落態(tài)勢；考慮到可能的風險資本計提等因素，若強化監(jiān)管將可能對理財?shù)木C合成本造成一定的影響，或?qū)⒓涌炖碡斒找媛氏滦小?br>

● 對債券市場、委外投資的影響：考慮到1H16銀行理財投向債券市場的占比達到40.4%，若理財規(guī)模規(guī)模增速出現(xiàn)下滑可能會制約理財流入債市的資金規(guī)模。但考慮到表內(nèi)理財和自營資金對債券的配置和當前銀行資產(chǎn)荒的實際情況，同時房地產(chǎn)調(diào)控升級帶來配置按揭貸款收縮，銀行投向金融市場的占比預(yù)計仍將高位運行，但受制于自身的投研能力，委外仍是銀行的重要選擇。

●  對市場流動性的影響：廣義信貸并沒有包括對存款類金融機構(gòu)的拆放款項和買入返售債券資產(chǎn)，但包含銀行體系之外證券、保險、基金等非存款類金融機構(gòu)，MPA的實施有助于控制對非銀機構(gòu)的杠桿率，對流動性產(chǎn)生一定的制約也屬正常，但隨著金融機構(gòu)對MPA考核規(guī)則更加熟悉，對流動性管理的重視開始加強，風險意識的提升，后續(xù)的影響將會慢慢減弱。

投資建議：隨著地產(chǎn)限購限貸政策的執(zhí)行，預(yù)計后續(xù)按揭貸款投放在一定程度上受到抑制，不過考慮到財政政策發(fā)力、PPP持續(xù)推進有望緩解部分壓力。此外，鑒于行業(yè)短期不良生成速度階段企穩(wěn)，經(jīng)過調(diào)整后板塊估值處于合理偏低區(qū)間,存在配置價值。我們維持對行業(yè)買入評級，建議重點關(guān)注招商銀行、寧波銀行、興業(yè)銀行，適度關(guān)注北京銀行。

風險提示：經(jīng)濟增長超預(yù)期下滑，政策和改革力度不達預(yù)期。