股票的三種估值方法淺析的確，如果投資者沒有一把衡量的尺子，所謂“低估好股”四字，就是一句正確的廢話，這就像“吃飯不餓”四個(gè)字一樣，陷入了一種可以無限循環(huán)使用的套套理論。 貌似正確，沒有卵用。 因此，給企業(yè)（股票）估值，可能是股票投資者最應(yīng)該核心掌握的技術(shù)了。 那么如何給企業(yè)或者說股票估值呢？ 讓我們一塊聊聊這個(gè)話題。 一、傳統(tǒng)的兩大估值方法 為企業(yè)估值，傳統(tǒng)上有兩種方法。 一種是通過企業(yè)盈利的角度進(jìn)行。 企業(yè)盈利能力強(qiáng)，則企業(yè)的估值就應(yīng)該高；企業(yè)盈利能力差，則企業(yè)的估值就應(yīng)該低。比如同樣投入的甲乙兩家企業(yè)，都是投入1000萬，甲每年盈利200萬，乙每年盈利100萬，甲的盈利能力是乙的兩倍，則甲企的股票估值從理論上說就應(yīng)是乙的2倍。按照這個(gè)思路來，人們發(fā)明了市盈率（PE）這個(gè)概念，也就是每股股價(jià)與每股盈利之比。每股盈利分前期收益與當(dāng)期收益，因此選擇使用的收益分類不同，PE又分為靜態(tài)市盈率和動(dòng)態(tài)市盈率兩種。 其實(shí)在市盈率這個(gè)概念發(fā)現(xiàn)之前，人們是使用資產(chǎn)收益率來衡量企業(yè)價(jià)值的。所謂資產(chǎn)收益率，是指盈利與資本的比率。比如上述企業(yè)甲，1000萬的投入，獲得200萬的盈利，則資本收益率就是：200÷1000×100%＝20%。 很簡單吧？ 看起來是很簡單，但簡單往往是因?yàn)槟銓λ斫獾眠€不夠深。 使用這個(gè)計(jì)算公式也需要注意一個(gè)問題：企業(yè)每年或每月、每季過往的盈利是確定的，但企業(yè)的資本站在不同人的角度卻有不同的選擇。 什么意思呢？ 還是以甲企業(yè)為例，它200萬的盈利是確定的，這個(gè)是無法改變的。但站在企業(yè)經(jīng)營者和股票市場投資者的角度而言，投入的資本額可能是完全不同的兩個(gè)概念。 對企業(yè)經(jīng)營者來說，我投入了1000萬，我的投入資本就是1000萬，所以對我來說，這家企業(yè)的資本收益率就是20%。 但是對股票投資者來說，顯然不是這樣：因?yàn)槠髽I(yè)的每股股價(jià)×總股本之后，企業(yè)的市場估價(jià)可能遠(yuǎn)大于經(jīng)營者的初始投入資本。比如甲企業(yè)的市值是4000萬的話吧，也就意味著股票投資者欲想獲得這家企業(yè)的所有股權(quán)，則要付出4000萬的代價(jià)，而不是經(jīng)營者投入的1000萬。那么此時(shí)對股票投資者來說，資本收益率就變成了：200÷4000×100%＝5%。 因?yàn)橛辛斯善笔袌龅拇嬖?，溢價(jià)就成為一種常態(tài)，也就是說市場報(bào)價(jià)和企業(yè)真實(shí)的資本投入往往不是恰好相等的。這就是讓資產(chǎn)收益率這個(gè)概念，對不同的人有了不同的含意。 為了區(qū)分見，我們把站在經(jīng)營者角度計(jì)算出的資本收益率稱為名義收益率，把站在股票投資者角度計(jì)算出的資本收益率稱為實(shí)際收益率。 很多菜鳥級投資者一聽某某企業(yè)資本收益率高達(dá)多少多少，就像蒼蠅聞到了血一樣轟轟飛了過去，完全沒有理會(huì)市場的溢價(jià)有多少，也就是說沒有計(jì)算出它的實(shí)際收益率是多少。 這是多么大的錯(cuò)誤啊。 很簡單的一個(gè)事實(shí)：對投資者來說，更重要的計(jì)算，當(dāng)然是實(shí)際資本收益率呀。 名義收益率再高，只與企業(yè)經(jīng)營有關(guān)，股價(jià)被大眾追捧過甚，致使實(shí)際收益率驟降，這樣的生意不是好買賣。若因股價(jià)過高而致實(shí)際資本收益率過低，這生意最好還是不做吧。 仔細(xì)觀察一下實(shí)際資本收益率和市盈率的計(jì)算公式，我們不難發(fā)現(xiàn)，二者原來是一種倒數(shù)關(guān)系——嗯，沒錯(cuò)，實(shí)際上這就是市盈率的由來。 起先人們在通過盈利為企業(yè)估值時(shí)，是只計(jì)算資本收益率的，后來投資股票市場的人們嫌棄名義、實(shí)際轉(zhuǎn)換的繁瑣和陷阱，干脆把實(shí)際資本收益率的計(jì)算公式倒過來，為這個(gè)新計(jì)算出的數(shù)值起了一個(gè)好聽的名字，叫市盈率。 市盈率的妙處，是直接用投資者的角度來思考和分析問題，計(jì)算公式中體現(xiàn)出了投資者最關(guān)心的市場股價(jià)這個(gè)變量。 好理解好計(jì)算，還不容易混淆。 但是任何事物都是有兩面性的。它在克服一種舊的弊端的同時(shí)，可能也會(huì)帶來一些新的弊端。市盈率也是這樣。 市盈率發(fā)明后，人們發(fā)現(xiàn)股價(jià)是沒辦法造假的，它就體現(xiàn)在股票市場無時(shí)無處不在的報(bào)價(jià)機(jī)制上——現(xiàn)在的投資者在手機(jī)上隨便掃一眼，在零點(diǎn)零一秒間就能確知某只股票的價(jià)格。 也就是說，隨時(shí)隨地波動(dòng)的股價(jià)是很難造假的。 于是在每股盈利上開始動(dòng)起了腦筋——各種各樣的財(cái)務(wù)造假，看似手法繁復(fù)，其實(shí)變來變?nèi)?，無怪乎盈利造假或資產(chǎn)造假，不是嗎？ 經(jīng)營者可以通過調(diào)節(jié)賬款、計(jì)提損失等方式來調(diào)節(jié)當(dāng)期收益，也可以通過售賣資產(chǎn)等一次性損益的方式來調(diào)節(jié)收益?？傊?，手段手法多種多樣吧。 更讓人悲催的是，這些手段手法可能還是合理合法的。 比如2015年的牛市行情中，雅戈?duì)柧屯ㄟ^計(jì)提損失的方法，合理地隱藏掉了10億的地產(chǎn)收入，然后在今年一季度的時(shí)候，又通過賬款調(diào)節(jié)的方式，通過地產(chǎn)收益這塊把這個(gè)10個(gè)億的收入釋放出來。 嘿嘿，如說算來，去年雅戈?duì)柕氖杏蕼?zhǔn)確否？今年的市盈率又準(zhǔn)確否？ 所以，在使用市盈率這個(gè)指標(biāo)對企業(yè)進(jìn)行估值時(shí)，投資者需要注意的問題是不少的。不分析財(cái)報(bào)，不長期追蹤一家企業(yè)，對這家企業(yè)的市盈率估值很難準(zhǔn)確到位。 話再說回來，即使長期追蹤，也未必全然了解這家企業(yè)呢——這就意味著，估值不可能是一件百分之百精確的事情。投資者對此認(rèn)知，一定要銘記于心。這一點(diǎn)，在總結(jié)部分，我們還要提及，暫且略過不表。 用盈利的方式為企業(yè)估值，人們需要注意兩方面問題： 一是盈利方要注意去掉非經(jīng)常性損益。如企業(yè)通過售賣資產(chǎn)獲得的利潤，因?yàn)檫@樣的收益往往是一次性的，不具有持續(xù)性。至于企業(yè)經(jīng)營方對于利潤的波動(dòng)調(diào)節(jié)，我們實(shí)在無法阻止，所以只能被動(dòng)接受，但作為聰明的投資者，對經(jīng)營方的此類行為多加分析，判斷是否惡意作假，對于投資決策的選擇還是大有裨益的。比如一家虧損的企業(yè)通過“左手倒右手”、自己家貨賣給自家、增加應(yīng)收賬款的方式增加盈利，就是一種嚴(yán)重的欺騙行為。投資者阻止不了，但可以用腳投票——碰到這樣的騙子公司，我們還是跑吧！ 二是在談到資本收益率這個(gè)概念時(shí)，一定要注意區(qū)分名義與實(shí)際的區(qū)別。對于投資者而言，參考進(jìn)股價(jià)變動(dòng)因素的實(shí)際收益率才是你應(yīng)最該關(guān)心關(guān)注的。這是市盈率產(chǎn)生的原因與意義所在。但市盈率的使用，也是有很多誤區(qū)和陷阱存在的。對此，投資者一定要充分的認(rèn)識。 另一種估值方法是通過企業(yè)資產(chǎn)的角度進(jìn)行的。 這種方式獨(dú)為基本分析者所好：一家企業(yè)值多少錢，扒拉扒拉凈資產(chǎn)，心里就差不多有數(shù)了。就像你到菜市場買魚，首先要做的是，一是問價(jià)格，二是稱重。商量好價(jià)格，稱好體重，二者相乘，交錢走人。 為了簡化計(jì)算，方便交流，再考慮到股價(jià)的因素，人們又發(fā)明了市凈率（PB）這個(gè)名詞，其計(jì)算公式是：市凈率＝總市值÷凈資產(chǎn)總額＝每股股價(jià)÷每股凈資產(chǎn)總額。 用凈資產(chǎn)或者說市凈率為企業(yè)估值，優(yōu)處是簡單，好記，一目了然。但缺點(diǎn)同樣很多。 最為世人詬病的一點(diǎn)是：企業(yè)的價(jià)值不僅僅體現(xiàn)于資產(chǎn)。 比如同樣的100萬美元，放在巴菲特手中，和放在王二傻子手中，資產(chǎn)數(shù)量是完全一樣的，但實(shí)際使用價(jià)值卻是完全不一樣的。 王二傻子越吃越少，巴菲特卻越賺越多。 企業(yè)的經(jīng)營同樣如此：資產(chǎn)相同，創(chuàng)造的價(jià)值完全不同。 也就是說，凈資產(chǎn)估值法，只考慮到了資產(chǎn)的因素，而完全沒有考慮到經(jīng)營者、勞動(dòng)者、商譽(yù)、專利、壟斷權(quán)等非物質(zhì)資產(chǎn)。 而對有些企業(yè)來說，后來往往是更為重要的。 所以，不多分析，我們也可以看到，凈資產(chǎn)估值方法，也是有很嚴(yán)重的弊端和不足的。 投資者投身股海，一味地盯緊PB值，一不小心，也很容易掉進(jìn)坑里。 二、TTB提供的第三種估值方法 如果不從經(jīng)營者的角度，而僅僅從股市投資者的角度來分析和看待問題，那么我們說，決定股票市場的價(jià)格的因素，主要有兩條：一是企業(yè)的基本面。包括上文提及的企業(yè)凈資產(chǎn)、經(jīng)營能力、企業(yè)文化以及企業(yè)的盈利能力等方方面面。二是市場的基本面。包括經(jīng)濟(jì)周期、貨幣環(huán)境、財(cái)政政策等諸多宏觀因素。 如果粗暴一點(diǎn)，可以把上述兩個(gè)因素簡單歸納為“業(yè)績+貨幣”。 也就是說業(yè)績好的企業(yè)，估值應(yīng)當(dāng)高，反之，估值就應(yīng)當(dāng)?shù)?。同理，貨幣多的時(shí)候，估值應(yīng)當(dāng)高，反之，估值就應(yīng)當(dāng)?shù)汀?br> 可以這樣說吧，傳統(tǒng)的兩種估值方法（PE或PB），都是立足于企業(yè)基本面的估值方法，并沒有計(jì)算進(jìn)社會(huì)貨幣量對股價(jià)的影響。 而事實(shí)上，社會(huì)貨幣量對股價(jià)的影響又是立竿見影的。 正因這為方面的考慮，我在拙作《投資大白話》中，為讀者朋友們提供出了第三種股票估值方法——姑且稱之為“TTB方法”吧。 其基本框架是：將股息率和社會(huì)無風(fēng)險(xiǎn)利率進(jìn)行比值計(jì)算，然后乘以當(dāng)期股價(jià)，即可推算出未來無風(fēng)險(xiǎn)利益變化后的股票估值。 這番演算，我在書中作了詳解，這里不再多說。 只談優(yōu)缺點(diǎn)。 優(yōu)點(diǎn)是： 1、簡單，實(shí)用，好計(jì)算，小學(xué)四年級水平即可勝任； 2、充分考慮進(jìn)了股息、貨幣利率以及股價(jià)等內(nèi)外多重綜合因素； 3、通過選取股息的方式，規(guī)避了企業(yè)基本面的分析，對投資者的財(cái)務(wù)分析能力、商業(yè)洞察力要求不高； 4、事實(shí)上，我推出這種估值方法的本意，就是為“沒知識沒經(jīng)驗(yàn)沒腦子”的股市“三無”人員準(zhǔn)備的——它是站在市場中絕大多數(shù)人是普通人、凡人的認(rèn)知現(xiàn)實(shí)提出的。 缺點(diǎn)是： 1、只考慮了股息率的影響，沒有考慮分紅率的影響，因股息率可能通過調(diào)節(jié)分紅率來進(jìn)行干預(yù)； 2、只考慮了成熟穩(wěn)定型企業(yè)的估值模型，而沒有考慮進(jìn)成長型企業(yè)的估值； 3、過于簡單粗暴，讓精通數(shù)理分析的數(shù)學(xué)專才們情何以堪？ 經(jīng)常有網(wǎng)友問：TTB，用你這種方法為企業(yè)估值，好像只對你的雅戈?duì)栍杏冒Α热鐚牟环旨t的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，就完全沒用哦，何解？ 每當(dāng)看到這樣的提問，我就哭笑不得。 因?yàn)槲疫@種估值方法本來就不是為互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)打造的。 它的使用，當(dāng)然也是有前提的： 1、它只對有長期穩(wěn)定分紅的企業(yè)有效； 2、它只對穩(wěn)定成長的企業(yè)有效； 3、它只是一種粗略的估值方法，不要把它教條化使用； 4、它提供的只是一種思考方式，是我個(gè)人整個(gè)交易體系中的一環(huán)； 5、它需要和其他選股標(biāo)準(zhǔn)與原則系統(tǒng)化使用。 三、關(guān)于股票三種估值方法的總結(jié)與思考 通過上述分析，我們可以看到，任何一種股票估值方法都有其產(chǎn)生的原因和背景，都有其使用的優(yōu)點(diǎn)與不足。 換言之，任何一種估值方法，都有其使用的前提，都有其使用范圍。比如市盈率估值，強(qiáng)調(diào)的是企業(yè)的盈利能力，市凈率估值，強(qiáng)調(diào)的是企業(yè)的資產(chǎn)安全性，而TTB提供的方法則針對的是對穩(wěn)定經(jīng)營且能長期穩(wěn)定可持續(xù)性地提供分紅的企業(yè)。 優(yōu)點(diǎn)的對面就是缺點(diǎn)。 使用方法總有邊界，邊界內(nèi)是有效的，邊界外就是無效的。 這段話的意思是：任何一種估值方法，都不是絕對的，都應(yīng)該是某一個(gè)系統(tǒng)中的一個(gè)環(huán)節(jié)。 我的建議是：使用多種估值方法，綜合量體裁衣。 正因?yàn)槊恳环N估值方法都不可能為企業(yè)提供一個(gè)精確的估值數(shù)字，所以我們才強(qiáng)調(diào)毛估估的力量，才強(qiáng)調(diào)“投資是一項(xiàng)藝術(shù)而不是一種科學(xué)”。 無論基本分析也好，技術(shù)分析也好，那種把某類企業(yè)的價(jià)值精準(zhǔn)地確定在某一個(gè)數(shù)字上的人，要么是傻子，要么就是騙子！ 投資者在使用任何一個(gè)估值方法為企業(yè)估值時(shí)，都應(yīng)該配合其他選股標(biāo)準(zhǔn)綜合衡量。 成熟的投資者擁有的是一個(gè)完整的交易體系，而不是某一種具體的交易方法。 四、一點(diǎn)特別說明 世上實(shí)際上還有第四種為企業(yè)估值的方法，即考慮到成長性的PEG指標(biāo)。但因?yàn)殛P(guān)系到對未來企業(yè)成長的預(yù)測，站在我能力水平上的看法是，不靠譜，也不是我能理解和掌握得了的。 因此，沒有研究。 我不懂的事，我不亂說。 加這點(diǎn)說明的意思是，我不希望有朋友看完這篇文章，再跑過來跟我理論：TTB，用你提供的這三種方法估值，很多創(chuàng)業(yè)板公司都不符合投資標(biāo)準(zhǔn)呀？ 嗯，是的，你說對了。 那的確不是我的菜——去年的創(chuàng)業(yè)板以及現(xiàn)在的創(chuàng)業(yè)板，是為有夢想有創(chuàng)意有闖勁的投資者準(zhǔn)備的。 怎樣為它們估值，您去問神粉們比較好。 這一方面，我不靠譜。 |
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