股票投資方法

——認(rèn)識(shí)股票及股票市場(chǎng)運(yùn)行規(guī)律

中文提要

首先，多數(shù)人認(rèn)為正確的不一定就是正確的。這就要求我們?cè)诿鎸?duì)不同問(wèn)題的時(shí)候，要擁有自己獨(dú)立的思想和判斷，不能盲目遵從。本文討論的是股票的投資方法，其主要目的在于反映我個(gè)人對(duì)于股票及股票市場(chǎng)運(yùn)行規(guī)律的認(rèn)識(shí)。索羅斯、巴菲特能夠長(zhǎng)期獲得超過(guò)市場(chǎng)水平的投資績(jī)效，這絕對(duì)不是僅僅用“偶然”就可以解釋的。雖然他們的投資思想和方法獲得不到主流投資界的認(rèn)同，但卻是真正的反映了股票市場(chǎng)運(yùn)行規(guī)律的，是能夠幫助我們加深對(duì)于股票市場(chǎng)的理解和認(rèn)識(shí)，并對(duì)我們的投資實(shí)踐有極大的指導(dǎo)作用。本論文分為四部分：一、分析股票及股票市場(chǎng)價(jià)格變化的本質(zhì)；二、分析技術(shù)分析方法的無(wú)效性；三、闡述索羅斯“反身性”理論及其投資方法；四、介紹以巴菲特為代表的價(jià)值投資者的投資思想和實(shí)踐。希望可以通過(guò)本論文的簡(jiǎn)略介紹，不但可以給眾多股票投資者提出有幫助和參考價(jià)值的信息，而且最重要的是，說(shuō)明在面對(duì)大眾盲目時(shí)應(yīng)該采取的正確態(tài)度以及獨(dú)立思考的重要性。

Abstract

First of all, what is regard as right is not probably so. It tells us that we must have our individual perception and analysis when we face on some problems. The focus of the thesis is to discuss some methods of the investment on stock, I aim to declare my concept about stock and the rule on stock market too. Soros and Buffett constantly acquire excellent investment reward which is highly beyond the market average level, which is not explained only by “fortune” or “accident”. Their invest thought and methods do not broadly prevail around the main flow investment, however, they do grasp the key of stock market, which are very helpful for our comprehension and practices on stock market. The thesis is consistent of four parts: first, illustrate what is stock and how stock’s price changes; second, analyze the useless of the techno-analysis method; third, comment Soros’ theory named “Reflexivity” and his experiences on stock; fourth, introduce Buffett’s thought and practices, as the type of the Value Investors. Through the introduction on my thesis, I hope I can give investors some helpful and valuable information. The most important is to establish our right attitude when all the people are in fluster and to keep thinking individually.

關(guān)鍵詞：  反身性  股票  價(jià)值投資  技術(shù)分析  投資方法

作為一個(gè)投資人，首要考慮的問(wèn)題是，股票市場(chǎng)運(yùn)行是否有規(guī)律可循；其次就是選取合適的投資方法來(lái)指導(dǎo)投資實(shí)踐。目前，股票市場(chǎng)流行的是以技術(shù)分析為代表的數(shù)量分析方法和其他非數(shù)量分析方法。而非數(shù)量分析方法又分為以索羅斯為代表的行為金融分析方法和以巴菲特為代表的價(jià)值投資分析方法。這些分析方法的背后，反映的是對(duì)于股票市場(chǎng)運(yùn)行規(guī)律的解釋和認(rèn)識(shí)。本文要討論的問(wèn)題就是，技術(shù)分析方法的無(wú)效性，并介紹索羅斯和巴菲特對(duì)于股票市場(chǎng)的認(rèn)識(shí)和他們的投資實(shí)踐。

一、分析股票及股票市場(chǎng)價(jià)格變化的本質(zhì)

首先，要認(rèn)識(shí)股票市場(chǎng)的運(yùn)行規(guī)律就要從理解股票開(kāi)始。

資本的分割和集合要求股票這種形式出現(xiàn)，所以股票的根本屬性是資本性，股票不過(guò)是資本的標(biāo)簽。由于股票的資本性決定：一、股票具有收益性。股票就是用以獲得股息和紅利等收入的憑證。由于資本可以增值，所以股票所代表的那部分資本可以獲得應(yīng)得的那部分收益；二、股票的風(fēng)險(xiǎn)性。本質(zhì)上股票的風(fēng)險(xiǎn)就是企業(yè)經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)；三、穩(wěn)定性。就像公司的資本是不能隨便撤出的，股票也不能隨便要求撤股。由于公司資本所有者想隨便賣出公司資本很不方便，所以，相對(duì)于資本的穩(wěn)定性，流通性要求創(chuàng)造了股票。股票的轉(zhuǎn)讓流通是有償?shù)?，那么就出現(xiàn)轉(zhuǎn)讓價(jià)格的問(wèn)題。商品的交換形成商品價(jià)格市場(chǎng)，股票的交換形成股票價(jià)格市場(chǎng)。

無(wú)論是商品交換還是股票這種資本證券的交換，交換的基礎(chǔ)都是交換品的價(jià)值。從本質(zhì)上說(shuō)，交換品的價(jià)值決定交換品的價(jià)格。股票中的價(jià)值決定論與商品中的有些相似，包含著雙重波動(dòng)，即價(jià)值決定價(jià)格變化以及價(jià)值本身的變化。在馬克思所講的商品價(jià)值決定論中，商品的價(jià)值決定價(jià)格，價(jià)格圍繞著商品價(jià)值波動(dòng)，價(jià)格反映價(jià)值。決定商品價(jià)值的是抽象的社會(huì)勞動(dòng)平均生產(chǎn)率，它本身也可能存在變化。資本的價(jià)值決定也比較類似，價(jià)格圍繞價(jià)值變化，但另一方面，不像社會(huì)勞動(dòng)平均生產(chǎn)率，資本自身的價(jià)值變化是可逆的，既可以增加也可以減少，甚至是負(fù)的。二者的不同本質(zhì)上在于資本是可以增值的。按照?qǐng)D例來(lái)講，資本的價(jià)值包括兩部分，一部分是現(xiàn)有資產(chǎn)的價(jià)值，這部分從賬面上很容易計(jì)算出來(lái)；另一部分是資本未來(lái)盈利的價(jià)值，這部分價(jià)值是變動(dòng)的、不確定的。從圖例看出，決定股票價(jià)格的是股票價(jià)值，而決定股票價(jià)格變化的部分取決于資本價(jià)值中的盈利價(jià)值。因此，股票的價(jià)格就是由不變的資產(chǎn)價(jià)值加上變動(dòng)的盈利價(jià)值所共同決定的。

由此看出，資本盈利的能力才是決定資本價(jià)格的核心。資本的盈利即可能遠(yuǎn)遠(yuǎn)的超出現(xiàn)有的資產(chǎn)水平，又可能是一無(wú)是處，甚至侵蝕到現(xiàn)有的資產(chǎn)（負(fù)盈利），在許多情況下一家公司的賬面與其實(shí)際價(jià)值一點(diǎn)關(guān)系都沒(méi)有，舉例來(lái)說(shuō)，LTV與鮑德溫聯(lián)合公司就在宣布破產(chǎn)之前的會(huì)計(jì)師簽證的年度報(bào)告還顯示，賬面各有凈值六億與四億美金，但是另一個(gè)公司Belridge石油在1979年以36億美元高價(jià)賣給殼牌石油之時(shí)，賬面凈值卻不到兩億。

什么是影響企業(yè)盈利能力的因素呢？包括企業(yè)的經(jīng)營(yíng)理念、企業(yè)的經(jīng)營(yíng)方式、企業(yè)所處的行業(yè)背景等等等等。紛繁復(fù)雜的各種信息和未來(lái)的不確定性影響了對(duì)于企業(yè)未來(lái)盈利評(píng)估的不確定性，從而影響了對(duì)企業(yè)估值的不確定性。比如說(shuō)，同一個(gè)企業(yè)有的人認(rèn)為值10萬(wàn)，有的人認(rèn)為值20萬(wàn)。另一方面，任何一個(gè)估值都不是靜態(tài)的，都要根據(jù)隨時(shí)出現(xiàn)的各種信息、那些可能改變對(duì)企業(yè)盈利能力的信息而重新確立。因此，從兩方面看資本的價(jià)值都是不確定和變化的。

資本估值的不確定導(dǎo)致價(jià)格的不確定，然而，價(jià)格是否有其變化的彈性空間？也就是說(shuō)，即使10萬(wàn)和20萬(wàn)的差別還不大，那么同樣是10萬(wàn)與100萬(wàn)的估值是否就差距很大了呢？給出那么懸殊的價(jià)格的買家是否能夠給出充分、詳實(shí)的理由呢？一個(gè)愿意花100萬(wàn)買一個(gè)公眾都認(rèn)為是10萬(wàn)的企業(yè)，是否就代表這個(gè)企業(yè)就真的值100萬(wàn)？事實(shí)上，價(jià)格是有其合理的空間的，有時(shí)候價(jià)格會(huì)因?yàn)槟承┮蛩仄x其合理空間，理解這一點(diǎn)的人會(huì)理性面對(duì)，不相信這一點(diǎn)的人只會(huì)落入圈套：從啤酒花到合金投資，從基本面一眼就可以洞穿是個(gè)陷阱。

另一方面，從動(dòng)態(tài)的角度，價(jià)格變化的頻率和時(shí)間究竟應(yīng)該有多長(zhǎng)？企業(yè)的經(jīng)營(yíng)應(yīng)該是中長(zhǎng)期的，影響企業(yè)盈利的因素當(dāng)然會(huì)時(shí)常發(fā)生，但絕對(duì)不會(huì)是每天、每小時(shí)、每分鐘的出現(xiàn)。也就是說(shuō)，對(duì)企業(yè)的估值應(yīng)該是隨時(shí)的，而不是時(shí)時(shí)的。那些一直緊緊盯住電腦屏幕的投資者，情緒往往會(huì)戰(zhàn)勝理智，促使他們自己做出愚蠢的選擇。而其中很重要的一個(gè)表現(xiàn)就是，“唯消息是從”，聽(tīng)到任何消息，忽略了這個(gè)信息是否可以影響企業(yè)估值這一因素就盲目做出選擇，這如同僅聽(tīng)到醫(yī)生的半句話就吃藥一樣可笑。

更可怕的是很多人摒棄價(jià)值決定論，明知道花了不合理的價(jià)格買股票，通過(guò)各種各樣的方式進(jìn)行股票賭博，即使自己走在懸崖邊上，還期盼著有比他“更傻的人”跳進(jìn)懸崖。完全脫離價(jià)值的炒作都是虛夸的、不真實(shí)的、盲目的和危險(xiǎn)的，一只股票是這樣，對(duì)于整個(gè)股票市場(chǎng)更是這樣，沒(méi)有真實(shí)價(jià)值支撐的價(jià)格只能是曇花一現(xiàn)，股票市場(chǎng)的虛假繁榮不但對(duì)經(jīng)濟(jì)實(shí)體沒(méi)有好處，反而蘊(yùn)含著巨大的危險(xiǎn)，遠(yuǎn)的故事是荷蘭郁金香投機(jī)風(fēng)潮，近的有日本地產(chǎn)泡沫的崩潰和美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)炒作的顛覆。事實(shí)上，沒(méi)有一個(gè)市場(chǎng)是可以永遠(yuǎn)僅憑借信心和瘋狂來(lái)支撐的。由于貪婪和盲目，投機(jī)風(fēng)潮不斷瘋狂上演，每過(guò)一段時(shí)間就換一種內(nèi)容、換一種形式。在股票市場(chǎng)，助長(zhǎng)人們?nèi)绱睡偪窈痛竽懙耐稒C(jī)，其中很重要的一個(gè)手段，就是技術(shù)分析。

二、技術(shù)分析的無(wú)效性

我們惶恐的生活在一個(gè)極其不確定的世界里，任何盲目的自信都有可能主導(dǎo)這個(gè)世界，甚至是謊言。

——馬啟軍

首先，有必要說(shuō)明我個(gè)人對(duì)于技術(shù)分析的看法。我認(rèn)為技術(shù)分析是完全無(wú)效和不真實(shí)的。

技術(shù)分析是通過(guò)分析證券市場(chǎng)的市場(chǎng)行為，對(duì)市場(chǎng)未來(lái)價(jià)格的變化趨勢(shì)進(jìn)行預(yù)測(cè)的方法。它的主要目的就是預(yù)測(cè)市場(chǎng)未來(lái)價(jià)格變化的短期趨勢(shì)。技術(shù)分析賴以生存的理論基礎(chǔ)有下面流行的三大假設(shè)：

假設(shè)1：市場(chǎng)行為包括一切信息。

假設(shè)2：價(jià)格沿趨勢(shì)波動(dòng)，并保持趨勢(shì)。

假設(shè)3：歷史會(huì)重復(fù)。

由技術(shù)分析的定義，我們可以看出兩點(diǎn)：1、它是分析市場(chǎng)供求，拋棄價(jià)值；2、它預(yù)測(cè)短期未來(lái)價(jià)格。當(dāng)然，無(wú)論什么投資分析方法，出發(fā)點(diǎn)都是要一定程度上的預(yù)測(cè)未來(lái)價(jià)格，為自己的投資作參考，然而，預(yù)測(cè)的手段、方法和內(nèi)容卻有很大不同。技術(shù)分析是一種統(tǒng)計(jì)的思想，一種歸納法的思想，是利用數(shù)量關(guān)系來(lái)反映股票市場(chǎng)運(yùn)行規(guī)律的方法。事實(shí)上，數(shù)量模型在分析由人組成的股票市場(chǎng)時(shí)是有很大問(wèn)題的。

技術(shù)分析與價(jià)值分析的區(qū)別在于分析的內(nèi)容不同，他們分析的方法不同。技術(shù)分析方法分析的材料是市場(chǎng)供求關(guān)系，是價(jià)、量、時(shí)而不是背后的價(jià)值。然后，通過(guò)歷史的價(jià)、量、時(shí)數(shù)據(jù)，技術(shù)分析通過(guò)某些分析方法，推斷出短期未來(lái)價(jià)格的走勢(shì)。由此可以看出，技術(shù)分析是供求論，是通過(guò)供求關(guān)系來(lái)決定股票的價(jià)格。技術(shù)分析認(rèn)為，買賣雙方的預(yù)期才決定了股票的價(jià)值，通過(guò)價(jià)、量、時(shí)一些數(shù)據(jù)會(huì)反映出股票交易雙方預(yù)期的變化，而這些預(yù)期會(huì)進(jìn)一步的體現(xiàn)在股票未來(lái)的價(jià)格變化上。然而，買賣雙方的預(yù)期又是從何而來(lái)的，又是為什么會(huì)變化的呢？

事實(shí)上，股票價(jià)值是股票交易價(jià)格的根本原因，買賣雙方對(duì)股票估值預(yù)期的變化是股票價(jià)格變化的直接原因。由于關(guān)于某企業(yè)新的信息和判斷的出現(xiàn)，影響了對(duì)這個(gè)企業(yè)資本盈利能力的修正，企業(yè)盈利能力的變化導(dǎo)致對(duì)于企業(yè)估值的變化，對(duì)企業(yè)估值的變化的預(yù)期才影響到股票價(jià)格的變化，由此看出，由雙方的預(yù)期到最后價(jià)格變化是有著漫長(zhǎng)的過(guò)程。

由于每一時(shí)段的預(yù)期反映那一時(shí)段的雙方對(duì)于股票價(jià)格的認(rèn)同，而另一時(shí)段雙方預(yù)期變化完全取決于新的信息、認(rèn)識(shí)和判斷等等，因?yàn)檫@些能夠改變對(duì)于公司潛在價(jià)值的評(píng)估，這種預(yù)期和過(guò)去是沒(méi)有關(guān)系的。如果當(dāng)前的股票價(jià)格是合適的，在沒(méi)有出現(xiàn)新的情況和變化的時(shí)候，股票是不會(huì)有多大變動(dòng)的。換句話說(shuō)，未來(lái)時(shí)刻的價(jià)格取決于未來(lái)的判斷，現(xiàn)在和過(guò)去的判斷不能推及未來(lái)，如果這么做，那么就是用過(guò)去的價(jià)格標(biāo)準(zhǔn)來(lái)判斷未來(lái)的價(jià)格變化，用靜止的來(lái)猜測(cè)變化的，用看似合理的來(lái)掩飾錯(cuò)誤的。所以，從嚴(yán)格意義上來(lái)說(shuō)，股票價(jià)格變動(dòng)是連接但間斷的，是沒(méi)有慣性的。每一時(shí)點(diǎn)的價(jià)值認(rèn)同決定每一時(shí)點(diǎn)的價(jià)格。股票變化的規(guī)律是空間性的、非時(shí)間性的，是縱向的、非橫向的。⑴時(shí)段的價(jià)值預(yù)期和判斷決定⑴時(shí)段的價(jià)格①，⑵時(shí)段的價(jià)值預(yù)期和判斷決定⑵時(shí)段的價(jià)格②，它們只存在這種縱向關(guān)系，沒(méi)有橫向聯(lián)系。然而技術(shù)分析方法卻要由①、②、③、④直接推斷出⑤、⑥……  這就好像，當(dāng)有人給出幾個(gè)數(shù)字：9、10、8、12，技術(shù)分析就企圖用漂亮的數(shù)學(xué)模型和完美的數(shù)字規(guī)律來(lái)猜測(cè)出后幾位應(yīng)該出現(xiàn)什么樣的數(shù)字，而全然不管這些數(shù)字是什么意思，為什么會(huì)出現(xiàn)這些數(shù)字。數(shù)字游戲確實(shí)好玩，不過(guò)對(duì)于指導(dǎo)認(rèn)識(shí)股票和股票市場(chǎng)的本質(zhì)卻沒(méi)有任何用處。

技術(shù)分析還說(shuō)什么“歷史會(huì)重復(fù)”，讓人們遵循歷史出現(xiàn)的情況去投資，這與其說(shuō)是假設(shè)毋寧說(shuō)是宿命論，讓人拒絕理性拒絕思考而去相信運(yùn)氣。社會(huì)中的歷史是永遠(yuǎn)不會(huì)完全重復(fù)的。對(duì)技術(shù)分析研究的越多，不但不有助于正確分析問(wèn)題，甚至?xí)速M(fèi)投資者的精力、金錢，做出愚蠢的事情。技術(shù)分析作為證券市場(chǎng)最大的謊言，為證券市場(chǎng)中盲目和惶恐起著推波助瀾的作用，然而它又為什么會(huì)成為證券市場(chǎng)中的“憲法”，擁有如此重要的地位呢？根本的一點(diǎn)在于它具有“科學(xué)性”，比較形象的一方面在于它在用“數(shù)字”和“模型”說(shuō)話?，F(xiàn)在這個(gè)對(duì)于數(shù)學(xué)崇拜的社會(huì)里，無(wú)論什么學(xué)科都要加入一些數(shù)字和模型，更何況這樣到處都是上下跳躍的股票價(jià)格市場(chǎng)呢?？梢岳斫馊藗儗?duì)于數(shù)字和模型的崇拜，然而，偽裝成科學(xué)的謬誤比無(wú)知和迷信更可怕。

市場(chǎng)的變化是人的變化，技術(shù)分析分析一些人所表現(xiàn)出的行為，然后告訴后面的人價(jià)格會(huì)怎么變化。技術(shù)分析告訴每個(gè)投資者，其他投資者都會(huì)怎么做，然而其它投資者又看誰(shuí)怎么做呢？最后出現(xiàn)的結(jié)果是：每個(gè)人看其他人，所有人看一些人。于是，股票市場(chǎng)成為了真正去操作和控制的人的工具，他們便利用自身龐大的資金進(jìn)行某種操作，利用公眾對(duì)于技術(shù)分析的盲從，操縱和構(gòu)造了股票價(jià)格變化（然而如果公眾抱著理性的態(tài)度，不盲目跟風(fēng)，無(wú)論此人如何狼子野心，恐怕也不會(huì)落入陷阱）。遺憾的是，由于技術(shù)分析工具塑造出了這種“權(quán)威”，由于大家的跟風(fēng)和追隨，于是就真的把虛假的東西當(dāng)作真實(shí)的東西來(lái)信奉，大家的跟進(jìn)把技術(shù)分析驗(yàn)證得很準(zhǔn)確的樣子。然而，這種程度上的“準(zhǔn)確”由于背離了現(xiàn)實(shí)情況和客觀規(guī)律，它終究會(huì)出現(xiàn)問(wèn)題。技術(shù)分析所帶來(lái)的誤導(dǎo)和“欺騙”是不同于作假賬、編報(bào)表等非法手段的，技術(shù)分析是合法的洗腦，用現(xiàn)代的外衣來(lái)組裝真理，然而，如果方向錯(cuò)了，再怎么努力也達(dá)不到目標(biāo)。

在一本證券投資學(xué)的教科書(shū)里講到的：“要使我們避免成為情緒和欺騙的犧牲品，有一些東西是需要的，這些東西就是技術(shù)分析。”然而，技術(shù)分析，分析的就是大眾的情緒和盲目，它得出的結(jié)論又怎么能不讓人成為情緒和欺騙的犧牲品呢？！

三、索羅斯的反身性理論及其投資方法

經(jīng)濟(jì)學(xué)渴望成為科學(xué)，而科學(xué)是被設(shè)定為客觀的。如果承認(rèn)經(jīng)濟(jì)學(xué)的研究對(duì)象——經(jīng)濟(jì)過(guò)程的參與者——缺乏客觀性，則經(jīng)濟(jì)學(xué)的科學(xué)性將是難以成立的。

——索羅斯

索羅斯的聲名鵲起是由于他的幾次大規(guī)模的投機(jī)活動(dòng)，投機(jī)商們往往需要很高的技巧和智慧，對(duì)于紛繁的信息和情況做出準(zhǔn)確地判斷，利用經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的某些漏洞和機(jī)會(huì)進(jìn)行近乎賭博式的鉆營(yíng)。投機(jī)本身畢竟是蘊(yùn)含著巨大風(fēng)險(xiǎn)的，但也是有章可循的。

索羅斯是卡爾波普的學(xué)生，他信奉并遵循了波普“證偽主義”的理論——人們只能在一個(gè)不斷批判的過(guò)程中接近真理，在這個(gè)過(guò)程中的一切判斷都只是暫時(shí)有效的，并且都是證偽的對(duì)象。同時(shí)他還發(fā)展了波普的理論，波普認(rèn)為適用于研究自然現(xiàn)象的方法和標(biāo)準(zhǔn)同樣也適用于社會(huì)事件的研究，而索羅斯的觀點(diǎn)是——社會(huì)科學(xué)所研究的事件包含思維參與者，參與者的思維介入會(huì)影響事態(tài)變化的因果作用過(guò)程。簡(jiǎn)單說(shuō)，參與者的思想和他們參與的事態(tài)不具有完全獨(dú)立性，他們相互影響，互為條件和因果，這就是索羅斯的反身性理論。以索羅斯自己的話來(lái)講：“參與者的認(rèn)知的缺陷是與生俱來(lái)的，有缺陷的認(rèn)知與事件的實(shí)際過(guò)程之間存在一種雙向的聯(lián)系，這導(dǎo)致兩者之間缺乏對(duì)應(yīng)關(guān)系，我將這種雙向聯(lián)系成為‘反身性’。”例如：“70年代末，國(guó)際銀行家貸款給發(fā)展中國(guó)家，然而用以衡量債務(wù)國(guó)家信用等級(jí)的負(fù)債率具有反身性，即負(fù)債率或受到他們本身貸款行為的影響。”事實(shí)上，反身性在自然科學(xué)中也有類似的情況，在量子力學(xué)中科學(xué)觀測(cè)就受到海森堡測(cè)不準(zhǔn)原理的約束。這個(gè)原理堅(jiān)持量子粒子的質(zhì)量和速度不可能同時(shí)得到精確的測(cè)量，因?yàn)閷?duì)于微觀量子的觀測(cè)時(shí)不免要受到宏觀儀器的影響，從而導(dǎo)致量子本身發(fā)生變化。這種現(xiàn)象引發(fā)的哲學(xué)命題是：認(rèn)識(shí)手段本身改變了認(rèn)識(shí)對(duì)象。在自然科學(xué)中的特例情況，在社會(huì)科學(xué)中就成了普遍現(xiàn)象。社會(huì)科學(xué)中存在著雙方面的參與者的影響，一方面是觀察者的影響，一方面是參與者的影響。由此反映出，在自然科學(xué)中應(yīng)用的分析方法在社會(huì)科學(xué)中應(yīng)用會(huì)有非常大的問(wèn)題。

自然科學(xué)的研究方式是做出假說(shuō)，進(jìn)行邏輯的數(shù)學(xué)的推導(dǎo)，得出確定性結(jié)論，進(jìn)行統(tǒng)計(jì)和實(shí)踐的檢驗(yàn)。一般社會(huì)科學(xué)，尤其是經(jīng)濟(jì)學(xué)理論，學(xué)習(xí)自然科學(xué)的方式，極力消除或忽略不確定性，建立完美的理想的模型，從而描述和指導(dǎo)現(xiàn)實(shí)的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。從諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)得獎(jiǎng)?wù)叩难芯糠较蛏希涂梢钥闯?，?jīng)濟(jì)學(xué)崇尚數(shù)學(xué)模型和自然科學(xué)研究方法。事實(shí)上，就是在經(jīng)濟(jì)學(xué)這樣的社會(huì)學(xué)中，反身性表現(xiàn)得更明顯，例如供給和需求體現(xiàn)參與者的預(yù)期，而供求形勢(shì)的變化又取決于參與者自身的預(yù)期。參與者融入經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的過(guò)程中，忽略參與者的偏向和影響而建立的數(shù)量模型，是難以可靠和準(zhǔn)確地描述經(jīng)濟(jì)的動(dòng)態(tài)規(guī)律的，也是不可能的和無(wú)效的。試想，由確定的指導(dǎo)不確定的，由精確的指導(dǎo)模糊的，由靜止的指導(dǎo)變化的，這樣得出的認(rèn)識(shí)和結(jié)論到底有多大的可靠性呢？

由于在自然科學(xué)中應(yīng)用的研究方法取得了巨大的成功，所以許多社會(huì)學(xué)家想當(dāng)然的把自然科學(xué)的方法引入到社會(huì)科學(xué)的研究中。“他們的努力所產(chǎn)生的不過(guò)是對(duì)自然科學(xué)的拙劣模仿，在一定意義上，把自然科學(xué)的方法強(qiáng)加于社會(huì)現(xiàn)象研究的企圖可以比作試圖把魔術(shù)方法應(yīng)用于自然科學(xué)領(lǐng)域的煉金術(shù)，只是煉金術(shù)早已身敗名裂，社會(huì)科學(xué)家們卻成功的對(duì)其研究對(duì)象施加了不可忽視的影響。”就是說(shuō)，用自然科學(xué)成功的方法來(lái)樹(shù)立社會(huì)學(xué)家們的權(quán)威。事實(shí)上這種盲目的權(quán)威是可怕的，比無(wú)知更加可怕。

當(dāng)索羅斯把他的哲學(xué)思考應(yīng)用于金融投資實(shí)踐時(shí)，他發(fā)展了獨(dú)特的投資策略，完全不合乎流行的觀點(diǎn)。“公認(rèn)的看法是認(rèn)為市場(chǎng)永遠(yuǎn)是正確的——市場(chǎng)價(jià)格傾向于對(duì)市場(chǎng)未來(lái)的發(fā)展做出精確的貼現(xiàn)，即使這些發(fā)展的性質(zhì)并不清楚。我則從相反的觀點(diǎn)出發(fā)，我確信，就市場(chǎng)價(jià)格表達(dá)未來(lái)偏向的含義而言，市場(chǎng)總是錯(cuò)的，但是失真在兩個(gè)方向上都起作用，不僅市場(chǎng)參與者的預(yù)期存在偏向，同時(shí)他們的偏向也影響著交易活動(dòng)的進(jìn)程，這有可能造成市場(chǎng)精確的預(yù)期未來(lái)發(fā)展的假象，可事實(shí)上不是目前的預(yù)期與將來(lái)的事件相符，而是未來(lái)的事件由目前的預(yù)期塑造。”索羅斯所描述的正如我前面所分析的，技術(shù)分析方法如何以自身的“權(quán)威”地位來(lái)誤導(dǎo)投資公眾的偏向，從而再由公眾的投資選擇來(lái)證明自身的有效性。

索羅斯在反身性理論基礎(chǔ)上建立他的投資模型：首先，股票價(jià)格的趨勢(shì)可以看作是“主流偏向”和“基本趨勢(shì)”結(jié)合的反應(yīng)。“主流偏向”可以理解為，股票市場(chǎng)大量參與者的偏向總是千差萬(wàn)別，其中很多差異會(huì)相互抵消，而剩下的主流的偏向；“基本趨勢(shì)”簡(jiǎn)單說(shuō)就是表示股票基本面變化的趨勢(shì)。其次，股票價(jià)格、流行偏向和基本趨勢(shì)三者又呈現(xiàn)相互影響或互為函數(shù)關(guān)系。“如果股票價(jià)格的變化加強(qiáng)了基本趨勢(shì)，我們稱這個(gè)趨勢(shì)為自我加強(qiáng)，當(dāng)他們作用于相反的方向時(shí)，則稱之為自我修正。同樣的術(shù)語(yǔ)也適合主流偏向。當(dāng)趨勢(shì)得到加強(qiáng)時(shí)，它就會(huì)加速，當(dāng)偏向得到加強(qiáng)時(shí)，預(yù)期和未來(lái)股票價(jià)格的實(shí)際變化之間的差距就會(huì)擴(kuò)大；反之，當(dāng)它自我修正時(shí)，差異就會(huì)縮小。至于股票價(jià)格的變化，我們將它們簡(jiǎn)單的描述為上升或下降的，當(dāng)主流偏向推動(dòng)價(jià)格上漲時(shí)，我們稱其為積極的；當(dāng)它作用于相反的方向時(shí)，則稱為消極的。在一個(gè)繁榮/蕭條的序列中，我們可以指望找到至少一個(gè)上升的價(jià)格變化為積極偏向所加強(qiáng)的階段和一個(gè)下跌的價(jià)格變化為消極偏向所加強(qiáng)的階段。同時(shí)，一定還存在著某一點(diǎn)，在這一點(diǎn)上基本趨勢(shì)和主流偏向聯(lián)合起來(lái)，扭轉(zhuǎn)了股票價(jià)格的變化方向。”

索羅斯詳細(xì)地描述了幾個(gè)因素之間的互動(dòng)關(guān)系和影響，不過(guò)，我不想在這里贅言，我想談?wù)撐覀€(gè)人對(duì)于索羅斯哲學(xué)及金融操作的理解和認(rèn)識(shí)。首先，索羅斯所提出的反身性理論準(zhǔn)確地揭示出社會(huì)科學(xué)中應(yīng)用自然科學(xué)研究方法的問(wèn)題，指出了社會(huì)科學(xué)，尤其是經(jīng)濟(jì)學(xué)中推理過(guò)程以及得出結(jié)論的不可靠性。其次，反身性在股票市場(chǎng)中的存在，使得投資活動(dòng)不得不認(rèn)真考慮公眾的偏向和投資活動(dòng)本身的反身影響。對(duì)于索羅斯的金融操作，我個(gè)人感覺(jué)他像是一個(gè)行為金融的觀察者，就像他自己說(shuō)的：“在金融市場(chǎng)的游戲中我并不遵守某一特定的規(guī)則，我更感興趣的是弄清游戲規(guī)則的變化。”索羅斯通過(guò)對(duì)于公眾盲目和偏向的觀察，分析出短期市場(chǎng)會(huì)出現(xiàn)的走向，他獨(dú)特思想使得他站在市場(chǎng)之外，他可以清楚地知道什么時(shí)候進(jìn)場(chǎng)、什么時(shí)候退場(chǎng)?？梢哉f(shuō)，索羅斯從他的角度是正確地認(rèn)識(shí)了市場(chǎng)運(yùn)行的規(guī)律。

不過(guò)索羅斯同樣認(rèn)為，建立在反身性理論上的模型和分析方法，并不能完全取代基本分析方法，其主要意義在于彌補(bǔ)了基本分析所存在的缺陷。原則上，兩種方法可以調(diào)和。“基本分析試圖確立潛在價(jià)值（預(yù)期價(jià)值）如何反映在股票價(jià)格中，而反身性理論則表明了股票價(jià)格如何影響潛在價(jià)值，一幅是靜態(tài)圖，一幅是動(dòng)態(tài)的。” 不過(guò)，通過(guò)紛繁復(fù)雜廣泛的信息來(lái)博弈短期價(jià)格變化本身就是極其困難，作為常人的我們來(lái)說(shuō)，百密難免一疏。那么，有一個(gè)可以避免如此緊張和復(fù)雜的投資方式，就是成為一名長(zhǎng)期的價(jià)值投資者。

四、以巴菲特為代表的價(jià)值投資的思想和實(shí)踐

因?yàn)槲野炎约寒?dāng)成是企業(yè)的經(jīng)營(yíng)者，所以我成為優(yōu)秀的投資人；因?yàn)槲野炎约寒?dāng)成投資人，所以我成為優(yōu)秀的企業(yè)經(jīng)營(yíng)者。

——巴菲特

從1934年本杰明·格雷厄姆的《證券分析》誕生以來(lái)，到2004年華倫·巴菲特以410億美元資產(chǎn)位列世界第二富翁，價(jià)值投資者們已經(jīng)取得了輝煌的成績(jī)，雖然在主流的投資理論界他們?nèi)匀皇遣恢狄惶岬?，但恐怕只有能夠讓投資人錢包鼓起來(lái)才是硬道理，下面就簡(jiǎn)單介紹一下關(guān)于價(jià)值投資的一些理論和方法。

價(jià)值投資也有自身的假設(shè)條件，我個(gè)人總結(jié)是——相信股票價(jià)格會(huì)反映股票所代表的價(jià)值，從長(zhǎng)期來(lái)看股票的價(jià)值決定股票價(jià)格。至少這就得不到索羅斯的承認(rèn)，他認(rèn)為“市場(chǎng)總是錯(cuò)的”，而價(jià)值投資者認(rèn)為，由股市造成的錯(cuò)誤遲早都會(huì)由股市自身來(lái)糾正，市場(chǎng)不可能對(duì)明顯的錯(cuò)誤長(zhǎng)久視而不見(jiàn)，公眾的誤解和偏差都是暫時(shí)的，一段時(shí)間后，股票的價(jià)值會(huì)通過(guò)合適的價(jià)格體現(xiàn)出來(lái)。如格雷厄姆所說(shuō)的：“短期的市場(chǎng)是臺(tái)投票機(jī)器，由狂想、貪婪和恐懼來(lái)決定如何投票；長(zhǎng)期來(lái)說(shuō)市場(chǎng)是臺(tái)測(cè)重儀，按照公司的內(nèi)在價(jià)值來(lái)評(píng)價(jià)一個(gè)公司。”

價(jià)值投資如前我所分析的那樣，是從股票價(jià)格產(chǎn)生和變化的根本——公司價(jià)值出發(fā)，從而把投資股票看作是投資于這個(gè)企業(yè)。從理論上來(lái)說(shuō)，如果一個(gè)人以合理的價(jià)格買入一家公司，隨著公司價(jià)值的持續(xù)增長(zhǎng)，股票價(jià)格也會(huì)持續(xù)的增長(zhǎng)，例如中集集團(tuán)10年股票上漲16倍，不是單純的價(jià)格增長(zhǎng)，而是公司內(nèi)在價(jià)值持續(xù)提升使然。不但如此，由于市場(chǎng)上的貪婪和恐懼，有些股票被盲目炒高，有些股票就被盲目丟棄，市場(chǎng)上的表現(xiàn)有時(shí)會(huì)使得價(jià)值投資者可以公開(kāi)的以比較低的價(jià)格買入股票，那未來(lái)的收益將更高。巴菲特以8千萬(wàn)的價(jià)格購(gòu)買了市場(chǎng)公認(rèn)價(jià)格為4億的華盛頓郵報(bào)的股票就受益于此，至于有時(shí)候公司股票為什么會(huì)這么低，當(dāng)然機(jī)會(huì)還是少之又少，但有時(shí)不免會(huì)因?yàn)橐恍┰虺霈F(xiàn)，這時(shí)你也許才會(huì)感到“歷史驚人的相似”。如巴菲特所說(shuō):“恐懼是盲從者的敵人，卻是基本面者的朋友。”由此看出，價(jià)值投資就是憑借資本增值來(lái)取得收益。然而由于市場(chǎng)的盲動(dòng)，會(huì)時(shí)常為價(jià)值投資者提供更優(yōu)惠的機(jī)會(huì)。

價(jià)值投資在具體實(shí)踐上也有諸多不同，但核心都是：了解投資對(duì)象；估計(jì)公司價(jià)值；合理的價(jià)格。就像巴菲特一樣只考慮兩件事：買什么股票和什么時(shí)候買。

1.      了解投資對(duì)象。價(jià)值投資者希望憑借股票的資本性來(lái)獲取增值收益，這種情況下，股票的風(fēng)險(xiǎn)就是單純的企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，因此，只有充分的了解這個(gè)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營(yíng)狀況以及盡可能全面的關(guān)于這個(gè)企業(yè)的信息和資料，那么做出的判斷和分析才可以說(shuō)是可靠和有依據(jù)的。

2.      公司的價(jià)值分為賬面價(jià)值和內(nèi)在價(jià)值：賬面價(jià)值是企業(yè)賬面上反映出的企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)價(jià)值；內(nèi)在價(jià)值是企業(yè)未來(lái)可能收益的折現(xiàn)值。如前分析，賬面價(jià)值和內(nèi)在價(jià)值可能一點(diǎn)關(guān)系也沒(méi)有。以格雷厄姆為代表的價(jià)值投資者由于經(jīng)歷過(guò)經(jīng)濟(jì)大危機(jī)，所以更注重公司的賬面價(jià)值，他們的投資方式是只投資于價(jià)格低于2/3（公司凈資產(chǎn)-公司所有負(fù)債）的股票。然而，如果投資人不是立即把買入的公司進(jìn)行破產(chǎn)清算，那么也許投資這一類的公司并不盡如人意。以巴菲特為代表的價(jià)值投資者更注重公司的“商譽(yù)”，公司未來(lái)的盈利能力，以合理的價(jià)格購(gòu)買一家好公司，像可口可樂(lè)、吉列。

就“成長(zhǎng)性”而言，成長(zhǎng)性本身就是公司價(jià)值評(píng)價(jià)中很重要的一部分，它影響對(duì)公司未來(lái)盈利能力的評(píng)價(jià)。但成長(zhǎng)性畢竟也是需要預(yù)期的，是不穩(wěn)定的，如果把成長(zhǎng)性本身這個(gè)因素過(guò)分的放大、過(guò)分的關(guān)注，就變成了追逐“概念”，然而“概念”和“成長(zhǎng)性”之間還是有著很多層關(guān)系的，就如同消息和股價(jià)的關(guān)系一樣，過(guò)分的關(guān)注“概念”也蘊(yùn)含著巨大的危險(xiǎn)。就像20世紀(jì)末的網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)被無(wú)數(shù)的概念捧上了天，最后還是由于沒(méi)有盈利、入不敷出而像泡沫一樣的崩潰了，也許是大家集體犯了一個(gè)可笑的錯(cuò)誤，還是本來(lái)就有人預(yù)謀好了，炒作瘋狂？

對(duì)公司估值是價(jià)值投資方法的關(guān)鍵，當(dāng)然也是價(jià)值投資方法可能出現(xiàn)誤差的潛在問(wèn)題，因?yàn)楣乐档闹饕罁?jù)是公司的歷史數(shù)據(jù)和對(duì)于未來(lái)盈利的預(yù)期，這不免要陷入一定的不確定性，由此也看出估值之前充分了解公司的重要性。

3.      對(duì)于公司的估值僅作為投資的一個(gè)參考，謹(jǐn)慎的價(jià)值投資者往往還要在價(jià)格合適的時(shí)候才買入股票，創(chuàng)造“安全邊際”。“安全邊際”是格雷厄姆所提出的概念，就是為自己的投資保留緩沖空間，比如用90元購(gòu)買價(jià)值100元的股票就有10元的緩沖期。安全邊際事實(shí)上反映的是價(jià)值投資人對(duì)于價(jià)格和投資的謹(jǐn)慎態(tài)度。

由此可以看出，即使對(duì)于價(jià)值投資者，價(jià)格也是重要的，過(guò)高的價(jià)格會(huì)抵消公司漂亮的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)所帶來(lái)的收獲，更有可能蘊(yùn)含風(fēng)險(xiǎn)。買入股票的價(jià)格越低，緩沖的空間越大、風(fēng)險(xiǎn)越小、未來(lái)可能的收益越大?？梢哉f(shuō)，低買高賣也是價(jià)值投資者所遵循的，不過(guò)是時(shí)間被拉長(zhǎng)了。市場(chǎng)的下跌意味著公眾對(duì)市場(chǎng)的恐懼和向下的判斷，這往往是價(jià)值投資者愿意看到的，可以買到價(jià)格又低又好的股票，這才是造就了像巴菲特一樣的價(jià)值投資者遠(yuǎn)遠(yuǎn)超越大市的機(jī)會(huì)和他們非凡的業(yè)績(jī)。如巴菲特說(shuō)，作為一個(gè)獨(dú)立投資者所具有的巨大優(yōu)勢(shì)是：他可以站在本壘永久地等候一個(gè)好球，如果他想讓球精確地到達(dá)他的肚臍眼上兩英寸而不是其他地方的話，他可以無(wú)限期地在那兒等，直到某個(gè)球真的打過(guò)來(lái)。

    下面介紹的是許多對(duì)巴菲特投資思想和理論有重要影響的價(jià)值投資者的觀點(diǎn)，從這些觀點(diǎn)的總結(jié)和分析中，我們可以大概的追述巴菲特的投資思想和方法：

l  本杰明·格雷厄姆：從企業(yè)前途投資，注重價(jià)格，創(chuàng)造安全邊際

l  菲利普·費(fèi)雪：投資于具備良好企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況的股票，永遠(yuǎn)不賣掉好的股票

l 勞倫斯·布魯伯格：消費(fèi)者壟斷的企業(yè)具有超凡投資價(jià)值

l  約翰·伯爾·威廉姆斯：一個(gè)企業(yè)的價(jià)值與未來(lái)賺取的利潤(rùn)有關(guān)

l  約翰·梅納德·凱恩斯：集中資產(chǎn)組合，投資于自己熟悉的領(lǐng)域

l  埃德加·史密斯：保留盈余從長(zhǎng)期來(lái)說(shuō)增加企業(yè)價(jià)值

建立在價(jià)值投資理論和態(tài)度上，具體的投資實(shí)踐中還有許多需要注意和值得思考的細(xì)節(jié)問(wèn)題，比如，企業(yè)評(píng)價(jià)，集中投資，分配盈余等等，最后的問(wèn)題是，價(jià)值投資是否可以長(zhǎng)期取得高額的回報(bào)？事實(shí)上，實(shí)踐證明，能夠以一個(gè)合理的價(jià)格投資于一個(gè)好的公司，長(zhǎng)期來(lái)說(shuō)所收獲的資本增值收益是遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于短期賭博式的投資方式的。在西方發(fā)達(dá)國(guó)家中，很多績(jī)效優(yōu)異的投資人都是從關(guān)注公司出發(fā)的長(zhǎng)期價(jià)值投資者，從本杰明·格雷厄姆到沃倫·巴菲特，從菲利浦·費(fèi)雪到彼得·林奇。

五、總結(jié)

    分析了以上三種股票投資方法，以及這三種分析方法所體現(xiàn)的對(duì)于股票市場(chǎng)運(yùn)行規(guī)律的認(rèn)識(shí)，我的結(jié)論是，股票市場(chǎng)是存在著規(guī)律的，基本規(guī)律是股票價(jià)值決定股票價(jià)格，而這種決定關(guān)系只能夠通過(guò)長(zhǎng)期表現(xiàn)出來(lái)，至于短期的股票價(jià)格波動(dòng)是無(wú)規(guī)律和隨機(jī)的。另一方面，由于技術(shù)分析所塑造的“權(quán)威”地位和大眾的追從，還有很多“聽(tīng)消息”的非理性投資者的行為，所以，試圖從索羅斯的理論角度出發(fā)也仍舊有一些可以參考的投資方法。

就中國(guó)的股票市場(chǎng)而言，還存在著很多的獨(dú)特性和不完善性，不過(guò)在很多方面，西方發(fā)達(dá)國(guó)家股票市場(chǎng)和我國(guó)還是一致的，即使在美國(guó)的股票市場(chǎng)盲目和劇烈的價(jià)格波動(dòng)也是常見(jiàn)的，所以說(shuō)，索羅斯和巴菲特的投資思想和實(shí)踐，是對(duì)于我們加深對(duì)股票市場(chǎng)的認(rèn)識(shí)和理解有很大幫助的。例如，他們是怎么看待股票的，怎么看待價(jià)格變化的，怎么看待企業(yè)的，這些問(wèn)題是在每一個(gè)股票市場(chǎng)都要關(guān)注和理解的。理解和學(xué)習(xí)他們的思想，結(jié)合我國(guó)現(xiàn)實(shí)的股票市場(chǎng)的情況，形成我們自身的分析和判斷能力，從而指導(dǎo)我們的投資實(shí)踐。相信，伴隨著中國(guó)的證券市場(chǎng)改革和發(fā)展，將會(huì)有更大的空間展現(xiàn)在我們每一個(gè)獨(dú)立投資人面前。

參考文獻(xiàn)

喬治•索羅斯  《金融煉金術(shù)》  海南出版社  1999年

吳曉求主編   《證券投資學(xué)》  中國(guó)人民大學(xué)出版社  2000年

巴菲特至股東的信

http://beishaninvest./inc/%B9%C9%C6%B1%CD%B6%D7%CA%B7%BD%B7%A8.doc