編者語(yǔ)：本文對(duì)中國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)的情況進(jìn)行了總體回顧，表明2013年中國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)表現(xiàn)出了前所未有的活躍度，并購(gòu)整合意愿顯著增強(qiáng)，主要側(cè)重于上下游產(chǎn)業(yè)鏈整合與同行業(yè)橫向收購(gòu)。然后本文從新興行業(yè)、國(guó)企改革、跨國(guó)并購(gòu)和IPO重啟四方面對(duì)2014年并購(gòu)市場(chǎng)的表現(xiàn)進(jìn)行預(yù)測(cè)。

文/曹紫婷（清科研究中心分析師）

2013年中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型、產(chǎn)業(yè)升級(jí)穩(wěn)步推進(jìn)，受A股IPO市場(chǎng)暫停的刺激以及并購(gòu)重組政策的鼓勵(lì)，作為助推經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)、盤(pán)活存量經(jīng)濟(jì)的重要引擎，并購(gòu)重組活動(dòng)在當(dāng)年呈現(xiàn)火爆態(tài)勢(shì)：2013年共完成并購(gòu)案例1232起，同比漲幅為24.3%，其中披露金額的1145起交易共涉及金額932.03億美元，較去年同期上漲83.6%。在全年完成的并購(gòu)交易中，國(guó)內(nèi)并購(gòu)共完成案例1094起，交易金額417.40億美元；海外并購(gòu)案例為99起，涉及金額384.95億美元；完成的外資并購(gòu)有39起，并購(gòu)總額為129.68億美元。針對(duì)并購(gòu)市場(chǎng)的突出表現(xiàn)，我們對(duì)2013年中國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)的發(fā)展特點(diǎn)進(jìn)行了梳理：

政策利好提升并購(gòu)效率

2013年10月8日起，并購(gòu)重組審核分道制開(kāi)始實(shí)施。證監(jiān)會(huì)對(duì)并購(gòu)重組行政許可申請(qǐng)審核時(shí)，根據(jù)財(cái)務(wù)顧問(wèn)的執(zhí)業(yè)能力、上市公司的規(guī)范運(yùn)作和誠(chéng)信狀況產(chǎn)業(yè)政策和交易類型的不同，實(shí)行差異化的審核制度安排。其中，對(duì)符合標(biāo)準(zhǔn)的并購(gòu)重組申請(qǐng)，實(shí)行豁免審核或快速審核。目前證監(jiān)會(huì)針對(duì)上市公司的并購(gòu)重組申請(qǐng)正常審核通常是20個(gè)工作日左右完成，未來(lái)劃入豁免/快速通道的，將取消預(yù)審環(huán)節(jié)，預(yù)計(jì)審核效率將會(huì)提高一倍左右。

2013年1月22日，工信部、發(fā)改委、國(guó)資委等部委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于加快推進(jìn)重點(diǎn)行業(yè)企業(yè)兼并重組的指導(dǎo)意見(jiàn)》，明確了“汽車、鋼鐵、水泥、船舶、電解鋁、稀土、電子信息、醫(yī)藥、農(nóng)業(yè)”九大行業(yè)企業(yè)兼并重組的目標(biāo)和任務(wù)。在并購(gòu)重組審核分道制方案中，確立了該九大行業(yè)的交易類型屬于同行業(yè)或者上下游并購(gòu)、不構(gòu)成借殼上市的，將進(jìn)入快速（豁免/快速）審核通道。此次分道制是配合國(guó)家財(cái)政政策，加快經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，淘汰落后產(chǎn)能。分道制實(shí)施將大大提高上市公司并購(gòu)重組的審核效率，為本已活躍的上市公司并購(gòu)重組以及中國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)再注入活力。

并購(gòu)成VC/PE主要退出方式

2013年，中國(guó)資本市場(chǎng)受制于IPO停擺，并購(gòu)取代IPO成為VC/PE最主要的退出方式。根據(jù)清科研究中心的數(shù)據(jù)顯示，截至2013年12月31日，VC/PE支持并購(gòu)案例為446起，而同一時(shí)期僅有27起支持IPO的案例。其中，在VC退出方式中，并購(gòu)占比33.0%；在PE退出方式中，并購(gòu)占比27.2%。

并購(gòu)?fù)顺雠cIPO退出同為PE退出的主要渠道，與IPO退出相比，并購(gòu)?fù)顺鰰r(shí)間相對(duì)短一些，交易完成后即可實(shí)現(xiàn)退出，并且對(duì)企業(yè)的發(fā)展規(guī)模、財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)連續(xù)表現(xiàn)、企業(yè)類型等方面則無(wú)特別限制。在資本市場(chǎng)低迷時(shí)期，并購(gòu)?fù)顺龅膬?yōu)勢(shì)尤其明顯。從長(zhǎng)期來(lái)看，隨著收購(gòu)的杠桿可獲得性日益提高，并購(gòu)出售退出將日益可行和普遍。

互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)邁入并購(gòu)新時(shí)代

近年來(lái)，我國(guó)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)發(fā)展迅速，在幾大巨頭初步奠定網(wǎng)絡(luò)格局之后，如今互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)又正在上演一場(chǎng)新的轟轟烈烈的“圈地運(yùn)動(dòng)”。有研究顯示，2013年互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)共完成并購(gòu)案例44起，同比上升37.5%，涉及并購(gòu)金額27.51億美元，比2012年的2.69億美元暴漲922.7%，而市場(chǎng)的買(mǎi)家主要是百度、阿里巴巴、騰訊三大龍頭企業(yè)。

目前，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的收購(gòu)標(biāo)的主要集中在移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)方向，“BAT”為搶占或鞏固移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)入口大舉開(kāi)展并購(gòu)。以百度為例，2013年8月14日，百度宣布以19億美元完成收購(gòu)91無(wú)線，91無(wú)線成為百度的全資附屬公司，并作為獨(dú)立公司運(yùn)營(yíng)。該交易為中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)有史以來(lái)最大的收購(gòu)案，并獲選2013年中國(guó)十大并購(gòu)，倍受業(yè)界關(guān)注。

并購(gòu)基金快速發(fā)展

目前，中國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)已經(jīng)成為僅次于美國(guó)的全球第二大并購(gòu)市場(chǎng)，活躍的并購(gòu)市場(chǎng)為并購(gòu)基金的發(fā)展提供了豐富的標(biāo)的資源和堅(jiān)實(shí)的市場(chǎng)基礎(chǔ)。根據(jù)清科研究中心的數(shù)據(jù)，2013年，PE機(jī)構(gòu)共新募集并購(gòu)基金19支，募集總金額達(dá)25.07億美元。

并購(gòu)基金作為歐美私募股權(quán)投資市場(chǎng)中的主流基金形式，已有數(shù)十年的發(fā)展歷史，相對(duì)而言投資策略和操作方式都較為成熟。并購(gòu)基金在中國(guó)的發(fā)展不能照搬西方的成功模式，需要在中國(guó)特色的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中尋找新的模式，才能盡快實(shí)現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)增速放緩環(huán)境下的企業(yè)轉(zhuǎn)型。從投資行為來(lái)看，國(guó)內(nèi)并購(gòu)基金可以劃分為三類主要策略：參與國(guó)企改制，控股并購(gòu)；聯(lián)合企業(yè)交易，參股并購(gòu)；全資海外收購(gòu)，溢價(jià)售出。2013年作為并購(gòu)基金的投資元年，中國(guó)活躍的并購(gòu)市場(chǎng)也為并購(gòu)基金提供更多投資機(jī)會(huì)，通過(guò)基金參與產(chǎn)業(yè)整合的形式促進(jìn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)完成“調(diào)結(jié)構(gòu)”的戰(zhàn)略目標(biāo)。

產(chǎn)業(yè)鏈整合成為主流

在國(guó)家并購(gòu)重組政策的指導(dǎo)下，未來(lái)我國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)中產(chǎn)業(yè)鏈整合將成為主流。新興產(chǎn)業(yè)方面，在全社會(huì)資金偏緊的環(huán)境下，上市企業(yè)積極利用融資優(yōu)勢(shì)進(jìn)行新興產(chǎn)業(yè)并購(gòu)：以醫(yī)療、清潔技術(shù)為代表的行業(yè)通過(guò)橫向并購(gòu)以拓寬產(chǎn)品線、進(jìn)入新市場(chǎng)等；以TMT為代表的行業(yè)通過(guò)縱向收購(gòu)向上下游拓展、延伸產(chǎn)業(yè)鏈、進(jìn)入細(xì)分行業(yè)。傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)方面，上市企業(yè)通過(guò)橫向、縱向并購(gòu)進(jìn)行優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的產(chǎn)業(yè)鏈整合、消化過(guò)剩產(chǎn)能、促進(jìn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)。其中，縱向并購(gòu)將會(huì)成為我國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)未來(lái)的重點(diǎn)發(fā)展方向，因?yàn)榭v向并購(gòu)側(cè)重于增強(qiáng)企業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈薄弱環(huán)節(jié)，提升整體產(chǎn)業(yè)發(fā)展水平。

“走出去”穩(wěn)步邁進(jìn)

在全球經(jīng)濟(jì)已經(jīng)呈現(xiàn)一體化的形勢(shì)下，中國(guó)近4萬(wàn)億的大量外匯儲(chǔ)備和人民幣國(guó)際化加快了資本輸出戰(zhàn)略，經(jīng)濟(jì)全球化背景下，中國(guó)企業(yè)積極到海外開(kāi)拓新的市場(chǎng)。據(jù)清科研究中心最新數(shù)據(jù)，2013年中國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)海外并購(gòu)共完成99起，占并購(gòu)總交易量的8.0%，同比下降11.6%，其中披露金額的案例共78起，涉及交易額共384.95億美元，同比增長(zhǎng)29.1%。

雖然市場(chǎng)存在波動(dòng)性和不確定性，但中國(guó)企業(yè)的境外并購(gòu)勢(shì)頭不減，國(guó)內(nèi)企業(yè)通過(guò)拓展國(guó)外市場(chǎng)，以尋求資源、新市場(chǎng)和技術(shù)。隨著美國(guó)量化寬松QE系列政策的逐步退出，美元利率會(huì)有所提升，美元也會(huì)進(jìn)入升值過(guò)程，中國(guó)可以抓住機(jī)會(huì)把豐厚的外匯儲(chǔ)備用掉。此外，相應(yīng)的人民幣走勢(shì)會(huì)趨向穩(wěn)定或疲軟，市場(chǎng)對(duì)人民幣前景也將不完全看漲，未來(lái)5年是中國(guó)資本輸出的最佳時(shí)機(jī)。

回顧2013年，中國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)表現(xiàn)出前所未有的活躍度，并購(gòu)整合意愿顯著增強(qiáng)，主要側(cè)重于上下游產(chǎn)業(yè)鏈整合與同行業(yè)橫向收購(gòu)。

展望2014年，多維度立體改革將有序展開(kāi)，改革帶來(lái)的陣痛與改革紅利交織，市場(chǎng)發(fā)展將進(jìn)入新階段。雖然資本市場(chǎng)在十八屆三中全會(huì)之后，率先啟動(dòng)改革，IPO融資機(jī)制逐步恢復(fù)，這勢(shì)必會(huì)對(duì)并購(gòu)市場(chǎng)產(chǎn)生分流作用，但是一方面來(lái)自于受益于轉(zhuǎn)型的消費(fèi)、醫(yī)藥、信息、服務(wù)等長(zhǎng)期穩(wěn)定增長(zhǎng)的領(lǐng)域；另一方面來(lái)自于過(guò)剩產(chǎn)能出清、供求狀況轉(zhuǎn)好的行業(yè)，尤其是那些供給收縮同時(shí)受益于全球復(fù)蘇需求擴(kuò)張的行業(yè)；第三方面來(lái)自于一些快速成長(zhǎng)的行業(yè)，這些行業(yè)中的大部分企業(yè)不可能都能抓住資本市場(chǎng)上市的機(jī)遇，所以對(duì)并購(gòu)的需求仍會(huì)持續(xù)旺盛，未來(lái)行業(yè)通過(guò)并購(gòu)整合逐步走向集中仍然是大勢(shì)所趨。

2014年，中國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)未來(lái)或?qū)⒊尸F(xiàn)以下特點(diǎn)：

新興行業(yè)并購(gòu)活動(dòng)熱度不減

2013年以TMT、生物技術(shù)、醫(yī)療健康等新興產(chǎn)業(yè)為主的并購(gòu)重組異?；钴S，成為轉(zhuǎn)型調(diào)整時(shí)期的最大特點(diǎn)。2014年的經(jīng)濟(jì)關(guān)鍵詞在于“穩(wěn)增長(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu)、轉(zhuǎn)方向”及“全面深化改革”，而新興產(chǎn)業(yè)貫穿每一個(gè)環(huán)節(jié)。預(yù)計(jì)2013年結(jié)構(gòu)性機(jī)遇中新興產(chǎn)業(yè)依然會(huì)成為市場(chǎng)弄潮兒。

自2010年我國(guó)提出七大戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)以來(lái)，節(jié)能環(huán)保、新一代信息技術(shù)、生物、高端裝備制造、新能源、新材料及新能源汽車七大領(lǐng)域一直是資本市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。在此后的“十二五”規(guī)劃、十八大報(bào)告等重要文件里，發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)一直是重點(diǎn)提及對(duì)象。根據(jù)國(guó)務(wù)院確定的總體目標(biāo)，到2015年和2020年，我國(guó)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)增加值占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比重將分別達(dá)到8%和15%。資本市場(chǎng)并購(gòu)重組活躍的深層原因是經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和產(chǎn)業(yè)升級(jí)，基于政策鼓勵(lì)和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的支持下，新興產(chǎn)業(yè)未來(lái)將會(huì)加大同行業(yè)、產(chǎn)業(yè)鏈上下游的并購(gòu)整合實(shí)現(xiàn)規(guī)模和效益提升。

國(guó)企改革成重點(diǎn)主題

十八屆三中全會(huì)表明，未來(lái)將加大國(guó)企深化改革的力度。并購(gòu)重組將在國(guó)企未來(lái)發(fā)展、多元化經(jīng)營(yíng)、引入戰(zhàn)略投資者和市場(chǎng)化戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型上構(gòu)成重要助推力。

2014年是全面深化改革的一年，一系列改革措施將全面展開(kāi)，國(guó)企改革是其中的重要一環(huán)。國(guó)企改革重點(diǎn)在于轉(zhuǎn)方式、調(diào)結(jié)構(gòu)、強(qiáng)管理，推進(jìn)混合所有制，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)權(quán)多元化，使國(guó)資國(guó)企市場(chǎng)化、證券化和社會(huì)化，大力提高國(guó)有經(jīng)濟(jì)發(fā)展質(zhì)量和效益。在國(guó)企改革中，大量國(guó)資產(chǎn)業(yè)集團(tuán)有望實(shí)現(xiàn)整體上市或者核心資產(chǎn)上市，許多上市公司將進(jìn)行資產(chǎn)重組，注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，引入戰(zhàn)略投資者，給市場(chǎng)創(chuàng)造眾多的投資機(jī)遇。未來(lái)并購(gòu)重組將主要在四個(gè)方向上為國(guó)企改革發(fā)揮巨大作用：即大股東資產(chǎn)注入為國(guó)企發(fā)展提供強(qiáng)大內(nèi)生動(dòng)力，同時(shí)有助于提成國(guó)企資產(chǎn)證券化率；跨行業(yè)、跨國(guó)收購(gòu)資產(chǎn)，有助于國(guó)企實(shí)現(xiàn)多元化經(jīng)營(yíng)、主營(yíng)轉(zhuǎn)型和外海擴(kuò)張；通過(guò)部分股權(quán)出售，有助于國(guó)企引入戰(zhàn)略投資者，為國(guó)企經(jīng)營(yíng)模式和發(fā)展注入新活力。

跨國(guó)并購(gòu)繼續(xù)成為熱點(diǎn)

目前全球并購(gòu)市場(chǎng)相較于前兩年呈現(xiàn)出復(fù)蘇的跡象，其中新興經(jīng)濟(jì)體起到了不可忽視的推助力量。像中國(guó)這樣受經(jīng)濟(jì)危機(jī)沖擊較小的新興市場(chǎng)國(guó)家，基于龐大的外匯資金儲(chǔ)備，將在全球并購(gòu)中有著卓越的表現(xiàn)。另外，銀行利率目前處于較低水平，企業(yè)貸款用于收購(gòu)的成本也相應(yīng)減少，這些因素皆為復(fù)蘇中的全球并購(gòu)活動(dòng)提供了有力的資金支持。同時(shí)上海自由貿(mào)易區(qū)設(shè)立的核心是金融改革，實(shí)質(zhì)就是實(shí)現(xiàn)金融的自由化、匯率的國(guó)際化、利率的市場(chǎng)化，使自貿(mào)區(qū)成為境內(nèi)企業(yè)與海外資本、市場(chǎng)對(duì)接的窗口。自貿(mào)區(qū)的設(shè)立將進(jìn)一步助力中國(guó)企業(yè)“走出去”。

中國(guó)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)正日趨激烈，通過(guò)收購(gòu)而掌握先進(jìn)科技的中國(guó)企業(yè)將在市場(chǎng)中擁有決定性的優(yōu)勢(shì)，而美國(guó)與歐洲經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇也令進(jìn)駐這些市場(chǎng)顯得更具吸引力。最后，中國(guó)國(guó)資委在評(píng)估其負(fù)責(zé)監(jiān)督的國(guó)有企業(yè)業(yè)績(jī)時(shí)，也開(kāi)始將把焦點(diǎn)從銷量轉(zhuǎn)向盈利能力。在國(guó)有企業(yè)考慮海外收購(gòu)時(shí)，這一轉(zhuǎn)變將使少數(shù)股權(quán)投資方式成為可能。未來(lái)幾年，伴隨著人民幣國(guó)際購(gòu)買(mǎi)力的提升、跨境交易日益增多，中國(guó)企業(yè)有極大的兼并收購(gòu)的機(jī)會(huì)

IPO重啟與并購(gòu)浪潮共興

在IPO停擺的2013年，中國(guó)市場(chǎng)迎來(lái)并購(gòu)浪潮。繼2013年11月30日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見(jiàn)》后， IPO重啟或?qū)⒃俅渭て餠C/PE投資退出新浪潮。雖然IPO重啟可能會(huì)產(chǎn)生分流預(yù)期，但從我國(guó)企業(yè)發(fā)展的階段看，并購(gòu)重組未來(lái)依然是資本市場(chǎng)發(fā)展的趨勢(shì)。

并購(gòu)重組符合市場(chǎng)化改革的方向，讓市場(chǎng)機(jī)制能夠有效調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。根據(jù)國(guó)外成熟市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)，并購(gòu)?fù)顺鲆话銜?huì)比IPO高出20%到30%的溢價(jià)。自2000年到現(xiàn)在，美國(guó)市場(chǎng)同期的并購(gòu)重組數(shù)量大于IPO，并購(gòu)重組是資源配置的高效選擇，IPO對(duì)并購(gòu)的沖擊并不會(huì)造成嚴(yán)重影響。另一方面，并購(gòu)是控制權(quán)的轉(zhuǎn)移，IPO是少數(shù)股權(quán)轉(zhuǎn)讓，而控制權(quán)是存在溢價(jià)的。如果IPO價(jià)格下行，加上承諾和鎖定期的要求，對(duì)于很多企業(yè)來(lái)講并購(gòu)或?yàn)榱硪环N選擇。（完）