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如何利用分析比例來分析公司年報(bào)： （一）市盈率（PE Ratio）的正確用途 市盈率是一個(gè)誤導(dǎo)的比率，正確的用法是將市盈率倒轉(zhuǎn)，將盈利除以市價(jià)，得出一個(gè)盈利回報(bào)。筆者強(qiáng)調(diào)要用盈利回報(bào)率，不用市盈率，避免混淆。例如市盈率20倍，盈利回報(bào)率則為１/ 20，即5%的回報(bào)。一個(gè)5%的回報(bào)可以直接與長期債券回報(bào)作一比較，不會(huì)因?yàn)?0倍而受到誤導(dǎo)。 市盈率的正確用法，并非用來衡量一家公司的市價(jià)是否便宜，正確的使用法，是將市盈率除以公司盈利增長率，得出的系數(shù)來比較。例如A公司市盈率20倍，公司盈利增長率為20%，得出的系數(shù)為1。B公司的市盈率為15倍，而盈利增長率為10%，所得系數(shù)為1.5。換言之，雖然A公司市盈率較高，但因?yàn)橛休^高的增長率，所以反而較B公司便宜。這就是（PE/Growth）的用法。 （二）邊際利潤率（Profit Margin）是一個(gè)相當(dāng)有用的指標(biāo) 這是在選股過程中必用的指標(biāo)?？梢杂妹驶蚣兝蕘碛?jì)算。將銷售額扣除經(jīng)營成本，得出溢利總額，將溢利總額與銷售額作比較便是毛利率。而純利率則是將股東應(yīng)占純利與銷售額作比較。 純利率包涵很多不同因素，例如兩家公司從事同一行業(yè)，但是他們在負(fù)債、機(jī)器設(shè)備的折舊率方面不同，結(jié)果其純利率將會(huì)有所不同；毛利率只是比較生產(chǎn)或運(yùn)作的毛利，不是比較公司的賺錢能力。毛利率適用于工業(yè)類公司，當(dāng)工業(yè)產(chǎn)品已經(jīng)達(dá)到國際水平，標(biāo)簽化，用毛利率來比較，可以看到公司生產(chǎn)過程的經(jīng)濟(jì)效益。這是毛利率的作用，相當(dāng)有局限性。 純利率對投資者更加實(shí)用，它反映了公司的借貸及其他成本，也反映了設(shè)備的更新及折舊，更反映了稅率等各方面因素，故此，比毛利率全面得多。最好的方法是將同類型公司整合為一組作出比較。 分析毛利率或純利率時(shí)，要特別留意以下的數(shù)種情況： 1. 以上海實(shí)業(yè)作為例子，2004年上半年，其純利大增89%，至9.3億港元，其中大部分來自中芯國際上市時(shí)，出售其部分股份所獲得的利潤。反而經(jīng)常性業(yè)務(wù)出現(xiàn)倒退，所以要將這些非經(jīng)常性的項(xiàng)目剔除，才能夠計(jì)算純利率。 2. 汽車行業(yè)也有些特別情況。例如駿威汽車在年報(bào)中的營業(yè)額不多，沒有包括與日本本田合作在廣州生產(chǎn)汽車的銷售額。駿威持有這家聯(lián)營公司不足50%的股權(quán)，以應(yīng)占盈利（Equity Accounting）作收入。因此要計(jì)算純利率的話，要花些時(shí)間在年報(bào)的附注中，找出聯(lián)營公司的營業(yè)額。 3. 很多商品行業(yè)或運(yùn)輸行業(yè)，像海運(yùn)或航空事業(yè)，他們的純利率波動(dòng)性很大。商品行業(yè)的純利極受商品價(jià)格波動(dòng)所影響，例如石油價(jià)格變動(dòng)對油公司的純利影響。運(yùn)輸業(yè)的固定成本相當(dāng)高，所以在逆境時(shí)容易出現(xiàn)虧損。在順境時(shí)，其純利可以突然大增，令純利率上升。對欠缺穩(wěn)定純利的公司，純利率這個(gè)比例往往失去指標(biāo)的作用。 （三）回報(bào)率 看公司的回報(bào)，最簡易的方法是看股東資金回報(bào)率（Return On Equity）或者資產(chǎn)回報(bào)率（Return On Asset）。股東資金回報(bào)率，是將公司純利除以股東資金，資產(chǎn)回報(bào)率計(jì)算方法有二：第一是將純利除以公司的總資產(chǎn)；第二是將純利加上利息支出，再除以總資產(chǎn)，后者稱為利息前資產(chǎn)回報(bào)率（Pre-interest Return）。利息前回報(bào)，是主要用于某些資本性投資特別大的行業(yè)，例如發(fā)電企業(yè)，因?yàn)橘J款特別大，若利率的波動(dòng)對純利出現(xiàn)影響，用利息前回報(bào)更能看到真正的經(jīng)營狀況。 （四）金融行業(yè)的回報(bào)指標(biāo) 分析銀行及保險(xiǎn)業(yè)會(huì)用不同的比例，銀行業(yè)我們會(huì)用壞帳與總貸款相除，（Bad Debt/Total Advances）；保險(xiǎn)業(yè)有同一類的性質(zhì)，會(huì)用賠償與總保金收入相除（Claims/Total Premiums）。還有一個(gè)最重要的指標(biāo)，就是成本與收入比例，（Cost/Income Ratio）。筆者在此不作例子了。 （五）公司財(cái)務(wù)狀況的穩(wěn)健性指標(biāo) 包括負(fù)債與股東資金比率（Debt/ Equity Ratio），即將所有長短負(fù)債除以股東資金；另外還有經(jīng)營現(xiàn)金流（Operating Cash Flow），即將純利加上折舊及攤銷，然后減去股息開支?，F(xiàn)金流與資本開支比率（Cash Flow/Capex Ratio）。 （六）資產(chǎn)凈值指標(biāo) 資產(chǎn)凈值（Net Book Value）最適合用于金融服務(wù)業(yè)、地產(chǎn)業(yè)或其他資源股份如石油、煤及礦產(chǎn)等。這個(gè)指標(biāo)可以在買入股票時(shí)與市價(jià)作一比較。筆者在分析石油股及銀行股時(shí)，再討論如何找出資產(chǎn)凈值的方法。 （七）收購價(jià)的指標(biāo)（EV/EBITDA） 企業(yè)價(jià)值（Enterprise Value）與除稅、利息、折舊及攤銷前溢利（EBITDA）相除。企業(yè)價(jià)值的定義，是公司市值加上負(fù)債及優(yōu)先股，減去現(xiàn)金或現(xiàn)金等值投資。近年分析員喜歡用這個(gè)指標(biāo)，來衡量公司是否值得投資。這個(gè)指標(biāo)是投資銀行家，用作衡量收購時(shí)所付出的估價(jià)值，EV等于理論上的收購價(jià)。 理論收購價(jià)與公司的毛利現(xiàn)金流（EBITDA）作一比較，認(rèn)為可以在多少年內(nèi)回本，即毛利可以在多少年內(nèi)抵消收購價(jià)。實(shí)際上筆者對此比例抱有很大的懷疑。2000年穆迪投資有一份刊物，批評用EBITDA作指標(biāo)的不可靠性。因?yàn)橛泻芏嘈袠I(yè)，像石油業(yè)、高科技業(yè)等，折舊及攤銷是非常龐大的，需要大量資金來再重新投資新的科技或新的勘探工作，所以這個(gè)“現(xiàn)金流”不可視作股東投資的收入。 這個(gè)指標(biāo)最適合應(yīng)用于運(yùn)作較穩(wěn)定的行業(yè)如發(fā)電，其設(shè)施壽命相對較長，可以維持15－20年以上，當(dāng)除稅、利息、折舊及攤銷前收入（即是毛利）能夠在短時(shí)間內(nèi)抵消收購價(jià)的話，電廠余下的運(yùn)作時(shí)間便變成無本生利，提高投資吸引力。 （八）現(xiàn)金流折現(xiàn)法 現(xiàn)金流折現(xiàn)法（Discounted Cash Flow）是投資最常用的工具之一。 例如一個(gè)地產(chǎn)發(fā)展項(xiàng)目，需時(shí)多年才能完成，唯一的方法要假設(shè)樓宇建筑期需要的建筑費(fèi)、利息開支作為成本之一，然后在若干年后，賣出時(shí)所得回來的銷售額，減去這些成本及要支付的稅項(xiàng)，將溢利以折現(xiàn)率，折現(xiàn)成為現(xiàn)時(shí)的價(jià)值。 例如一個(gè)地產(chǎn)項(xiàng)目需時(shí)５年才能完成，賣出后扣除建筑成本、利息開支及稅項(xiàng)后，連地價(jià)的現(xiàn)金流為1億元，以5%的折現(xiàn)率計(jì)算，這５年后的1億元相等現(xiàn)時(shí)的7,835萬元。 |
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