作者: Warren Buffett    時(shí)間: 2012年02月10日    來(lái)源: 財(cái)富中文網(wǎng)

本文改編自“奧馬哈先知”沃倫?巴菲特將于近期發(fā)布的致股東信，且聽(tīng)股神如何解釋為何股票長(zhǎng)期回報(bào)率總是高于其他投資品種。

投資往往為被描述為這樣一個(gè)過(guò)程，現(xiàn)在投入一些錢(qián)，希望未來(lái)能收回更多的錢(qián)。在伯克希爾哈撒韋（Berkshire Hathaway），我們采用更高的標(biāo)準(zhǔn)，將投資定義為“現(xiàn)在將購(gòu)買(mǎi)力讓渡給他人，合理期待未來(lái)支付明義收益稅率后，仍能獲得更高的購(gòu)買(mǎi)力”。簡(jiǎn)言之，投資就是放棄現(xiàn)在的消費(fèi)，以便將來(lái)有能力消費(fèi)更多。

從我們的定義可以得出一個(gè)重要結(jié)論：衡量投資風(fēng)險(xiǎn)高低的指標(biāo)不應(yīng)是貝塔值（一個(gè)基于波動(dòng)率的華爾街術(shù)語(yǔ)，常用于衡量風(fēng)險(xiǎn)），而是持有期滿后投資人出現(xiàn)購(gòu)買(mǎi)力損失的（合理）概率。資產(chǎn)價(jià)格可能大幅波動(dòng)，但只要有理由肯定投資期滿后它們帶來(lái)的購(gòu)買(mǎi)力能得到提升，這項(xiàng)投資就沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)。稍后我們還會(huì)看到，價(jià)格沒(méi)有波動(dòng)的資產(chǎn)也可能充滿風(fēng)險(xiǎn)。

投資選擇林林總總，但大體可分為三類(lèi)，理解每一類(lèi)的特點(diǎn)很重要。下面，我們將展開(kāi)詳細(xì)的分析。

市場(chǎng)上以特定貨幣結(jié)算的投資包括貨幣市場(chǎng)基金、債券、按揭、銀行存款和其他工具。大多數(shù)此類(lèi)投資都被視為“安全”，但事實(shí)上卻是可能屬于最危險(xiǎn)的資產(chǎn)。它們的貝塔值可能是零，但風(fēng)險(xiǎn)巨大。

對(duì)于像你我這樣的應(yīng)稅投資者，情況就更糟了。過(guò)去的四十七里，美國(guó)國(guó)債不斷地滾動(dòng)，年回報(bào)率5.7%。聽(tīng)起來(lái)好像還不錯(cuò)。但對(duì)于個(gè)人所得稅率平均為25%的的個(gè)人投資者而言，這5.7%的回報(bào)率所能帶來(lái)的實(shí)際收益是零。投資者繳納的、可見(jiàn)的所得稅將拿走上述回報(bào)率中的1.4個(gè)百分點(diǎn)，通脹因素這個(gè)隱形的“稅種”將吞噬其余4.3個(gè)百分點(diǎn)。值得指出的是，盡管投資者可能認(rèn)為顯性的所得稅是主要的負(fù)擔(dān)，但其實(shí)，隱形的通脹“稅”是 所得稅的三倍還多。沒(méi)錯(cuò)，每張美元上都印著“我們信仰上帝”這句話，但啟動(dòng)美國(guó)政府印鈔機(jī)的是凡夫俗子的手。

當(dāng)然，高利率能彌補(bǔ)依托于貨幣的投資工具所帶來(lái)的通脹風(fēng)險(xiǎn)。而且，20世紀(jì)80年代初時(shí)的利率確實(shí)很好地做到了這一點(diǎn)。不過(guò)，要抵消消費(fèi)者購(gòu)買(mǎi)力面臨的風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)前的利率水平還差得遠(yuǎn)。因此，眼下應(yīng)謹(jǐn)慎投資債券。

在目前的環(huán)境下，我不看好依托于貨幣的投資。不過(guò)，伯克希爾持有的這類(lèi)投資仍然達(dá)到了相當(dāng)?shù)臄?shù)額，其中主要是短期品種。不管實(shí)際利率水平是多么低，在伯克希爾，對(duì)充足流動(dòng)性的需求總是被置于極其重要的地位，將來(lái)其重要性也不會(huì)降低。為滿足這一需求，我們主要持有美國(guó)國(guó)債——即便是在最混亂的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，美國(guó)國(guó)債也是唯一靠得住的投資品種。我們正常的流動(dòng)性水平是200億美元；100億美元是我們的絕對(duì)下限。

這類(lèi)投資需要買(mǎi)家群體不斷壯大，而人們之所以決定買(mǎi)入，是因?yàn)樗麄兿嘈盼磥?lái)買(mǎi)家群體還會(huì)繼續(xù)壯大。這類(lèi)資產(chǎn)的持有者并不指望資產(chǎn)本身能有什么產(chǎn)出——它永遠(yuǎn)都不會(huì)有產(chǎn)出——而是相信未來(lái)，別人會(huì)更迫切地希望接手。

這類(lèi)資產(chǎn)中的一個(gè)大類(lèi)就是黃金，它當(dāng)前極受避險(xiǎn)投資者的追捧。這些投資者對(duì)其他幾乎所有資產(chǎn)都不放心，特別是紙幣（正如前述，鑒于紙幣的購(gòu)買(mǎi)力，他們的擔(dān)心不無(wú)道理）。不過(guò)，黃金有兩個(gè)顯著的缺點(diǎn)。它用途優(yōu)先，也不能自我繁殖。的確，黃金有一些工業(yè)和裝飾用途，但這些用途的需求有限，不足以消化新的產(chǎn)量。而且，如果某個(gè)投資者一直持有一盎司黃金，最終依然還是只持有一盎司黃金。

大多數(shù)投資者買(mǎi)入黃金是因?yàn)樗麄兿嘈派鲜鰮?dān)心會(huì)升級(jí)。過(guò)去十年證明這一信念是正確的。此后，金價(jià)的繼續(xù)走高是源于這波走勢(shì)激發(fā)的、更旺盛的購(gòu)買(mǎi)熱情，很多人都將金價(jià)上漲視為這種投資觀點(diǎn)得到了驗(yàn)證。隨著“跟風(fēng)”投資者的涌入，他們短期內(nèi)會(huì)建立起自己的真理。

起初合理的投資邏輯加上反復(fù)炒作的價(jià)格上漲便能造就巨大的資產(chǎn)泡沫，過(guò)去15年里我們看到的互聯(lián)網(wǎng)泡沫和樓市泡沫便是典型。在這些泡沫中，很多最初持懷疑態(tài)度的投資者最終都向市場(chǎng)給出的“證據(jù)”低了頭，一時(shí)之間買(mǎi)家群體飛速擴(kuò)張，足以維持泡沫的繼續(xù)膨脹。但泡沫大到一定程度，總是免不了會(huì)破滅。真是應(yīng)了那句老話：“聰明人起頭，傻瓜結(jié)尾”（What the wise man does in the beginning, the fool does in the end）。

今天，全球的黃金庫(kù)存有約17萬(wàn)公噸。所有這些黃金熔合在一起會(huì)形成一個(gè)邊長(zhǎng)68英尺的立方體。（想象一下，差不多正好能夠放入一個(gè)棒球場(chǎng)內(nèi)場(chǎng)。）以每盎司1,750美元（此文撰寫(xiě)時(shí)的金價(jià)）計(jì)算，它的市值約為9.6萬(wàn)億美元。我們將這個(gè)立方體稱(chēng)為A組。

現(xiàn)在，我們用同樣金額創(chuàng)建一個(gè)B組。我們可以買(mǎi)下美國(guó)所有的耕地（4億英畝，年產(chǎn)值約2,000億美元）和16家埃克森美孚（Exxon Mobils）（全球最賺錢(qián)的公司，每年利潤(rùn)額超過(guò)400億美元）。然后，還剩下約1萬(wàn)億美元可用作活動(dòng)資金（因此，就算這樣大手筆的投資后，也絲毫不會(huì)感到手頭緊張）。你認(rèn)為一個(gè)擁有9.6萬(wàn)億美元的投資者會(huì)選擇A組，還是B組？

不可否認(rèn)，100年后，當(dāng)人們感到害怕時(shí)，很多人可能還是會(huì)搶購(gòu)黃金。但我相信，A組的當(dāng)前市值9.6萬(wàn)億美元在這100年內(nèi)的復(fù)合增長(zhǎng)率將遠(yuǎn)遜于B組。

市場(chǎng)的恐懼心理達(dá)到頂點(diǎn)時(shí)，第一、第二類(lèi)投資最受追捧：經(jīng)濟(jì)崩潰擔(dān)憂會(huì)促使人們買(mǎi)入依托于貨幣的資產(chǎn)，主要是美國(guó)債券；貨幣貶值擔(dān)憂會(huì)讓人們購(gòu)入黃金等無(wú)產(chǎn)出資產(chǎn)。2008年底時(shí)我們聽(tīng)說(shuō)“現(xiàn)金為王”，但事實(shí)上當(dāng)時(shí)本應(yīng)積極投資，而非持幣觀望。同樣，20世紀(jì)80年代初時(shí)我們又聽(tīng)說(shuō)“現(xiàn)金是垃圾”，但事實(shí)上當(dāng)時(shí)的固定美元投資處于我們記憶中最具吸引力的水平。這兩次，跟風(fēng)投資者們?yōu)榍笮陌?，都付出了沉重代價(jià)。

我自己最看好的——你知道，接下來(lái)我們就要談到了——是第三類(lèi)投資：投資產(chǎn)出性資產(chǎn)，不管是企業(yè)、農(nóng)場(chǎng)，還是房地產(chǎn)。理想的話，在通脹時(shí)期，這些資產(chǎn)只需最低水平的新資本投入，就能通過(guò)產(chǎn)出保持購(gòu)買(mǎi)力價(jià)值。農(nóng)場(chǎng)、房地產(chǎn)和許多企業(yè)，比如可口可樂(lè)（Coca-Cola）、IBM以及我們自己的See's Candy都屬于這樣的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。其他有些公司——比如受管制的公用事業(yè)公司——?jiǎng)t稍遜一籌，因?yàn)橥洉?huì)給它們帶來(lái)沉重的資本投資負(fù)擔(dān)。為增加盈利，這些公司必須擴(kuò)大投入。即便如此，這類(lèi)公司還是優(yōu)于無(wú)產(chǎn)出投資或基于貨幣的投資。

不管100年后貨幣的形式是黃金、貝殼、鯊魚(yú)牙，還是今天這樣的紙幣，人們還是會(huì)愿意用幾分鐘日常勞動(dòng)，換取一罐可口可樂(lè)或一些See's的花生薄脆糖。未來(lái)美國(guó)人將運(yùn)輸更多商品、消費(fèi)更多食品并需要更大的居住空間。人們永遠(yuǎn)需要將自己生產(chǎn)的東西與別人進(jìn)行交換。

美國(guó)企業(yè)將繼續(xù)高效地生產(chǎn)出美國(guó)人需要的商品和服務(wù)。打個(gè)比方，這些商業(yè)“奶?！睂⒋婊顜装倌辏a(chǎn)出更多的“牛奶”。決定它們價(jià)值高低的不是交換介質(zhì)，而是它們的產(chǎn)奶能力。對(duì)于奶牛主而言，賣(mài)奶收入將呈復(fù)合增長(zhǎng)，就像20世紀(jì)一樣，瓊斯指數(shù)從66點(diǎn)增長(zhǎng)到了11,497點(diǎn)（與此同時(shí)，還支付了大筆股息）。

伯克希爾的目標(biāo)將是增加對(duì)一流企業(yè)的持股。我們首選全盤(pán)持股——但也會(huì)通過(guò)持有相當(dāng)數(shù)量的可售股票成為股東。我相信在任何一個(gè)較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)，這類(lèi)投資都將證明是我們所分析的三類(lèi)投資中遙遙領(lǐng)先的優(yōu)勝者。更重要的是，它也將遠(yuǎn)比其他兩類(lèi)投資安全。

    譯者：zdm