我最喜愛(ài)的一只股票

    沃倫·巴菲特 1951年12月6日

    全面就業(yè)、繁榮時(shí)期的利潤(rùn)、創(chuàng)紀(jì)錄的股息支付不會(huì)帶來(lái)壓低的股價(jià)。大多數(shù)行業(yè)在過(guò)去5年乘著繁榮大潮發(fā)展，只有很少的例外。
       汽車保險(xiǎn)行業(yè)并沒(méi)有分享這一繁榮。在戰(zhàn)后的巨額虧損之后，情況在1949年開(kāi)始有所改善。1950年，意外險(xiǎn)上市公司又遭受了打擊，經(jīng)歷了15年里第二差的保險(xiǎn)承銷業(yè)績(jī)。最近一些意外險(xiǎn)公司，尤其是有著大量汽車保險(xiǎn)承銷業(yè)務(wù)的公司的糟糕的盈利報(bào)告，讓這些公司的股票遠(yuǎn)離了牛市的狂熱。從正常盈利能力和資產(chǎn)因素上看，很多這一行業(yè)的股票都被低估了。（知遠(yuǎn)察微注：在牛市中選擇被冷落和低估的行業(yè)。）
 
　　這一行業(yè)的性質(zhì)是減輕周期性的沖擊。大多數(shù)購(gòu)買者把汽車保險(xiǎn)看作必需品。每年必須根據(jù)經(jīng)驗(yàn)確定的費(fèi)率續(xù)約。費(fèi)率滯后于成本，這在價(jià)格增長(zhǎng)的1945-1951年期間雖然是有害的，但是如果通貨緊縮發(fā)生，這將會(huì)是有益的。
 
 
　　這一行業(yè)的其他優(yōu)勢(shì)包括沒(méi)有庫(kù)存、應(yīng)收款、勞工和原材料問(wèn)題。產(chǎn)品及相關(guān)的設(shè)備過(guò)時(shí)的危險(xiǎn)也不存在。（知遠(yuǎn)察微注：了解行業(yè)特點(diǎn)和優(yōu)勢(shì)，包括非周期性、財(cái)務(wù)優(yōu)勢(shì)、運(yùn)營(yíng)模式等。）
 
　　政府雇員保險(xiǎn)公司（GEICO）成立于30年代中期，致力于給符合條件的幾類人提供全國(guó)性的全面汽車保險(xiǎn)。這幾類人包括：（1）聯(lián)邦、州及市政府雇員（2）軍隊(duì)現(xiàn)役及預(yù)備役有軍銜的軍官，以及最高3級(jí)軍餉的無(wú)軍銜軍官（3）服役時(shí)曾經(jīng)符合條件的退伍軍人（4）以前的投保人（5）大專院校教職員工（6）完全從事國(guó)防工作的政府合同雇員（7）公司股東。（知遠(yuǎn)察微注：了解公司的服務(wù)對(duì)象）
 
　　這個(gè)公司沒(méi)有保險(xiǎn)代理人和分支辦公室。所以，投保人收到標(biāo)準(zhǔn)的保險(xiǎn)，比人工銷售的保險(xiǎn)享受最多30%的優(yōu)惠。保險(xiǎn)索賠由遍布全國(guó)的約500個(gè)業(yè)務(wù)代表迅速處理。（知遠(yuǎn)察微注：公司的直銷模式能夠比代理模式節(jié)約成本，從而在產(chǎn)品定價(jià)上具有優(yōu)勢(shì)。）

    “增長(zhǎng)型公司”這個(gè)詞在過(guò)去幾年被用在很多公司上。而這些公司的銷售增長(zhǎng)只不過(guò)是價(jià)格的通貨膨脹和商業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的總體緩解?；谌缦聰?shù)據(jù)，GEICO稱得上是一個(gè)真正的增長(zhǎng)型公司:
 
 
　　年度—   保險(xiǎn)費(fèi)      投保人數(shù)
 
　　1936---   $103,696.31          3,754
 
　　1940---      768,057.86        25,514
 
　　1945---   1,638,562.09        51,697
 
　　1950---  8,016,975.79       143,944
 
 
　　當(dāng)然，今天的投資者無(wú)法從昨天的增長(zhǎng)中獲利。在GEICO這個(gè)例子，我們有理由相信GEICO未來(lái)有巨大增長(zhǎng)。在1950年前，GEICO只在包括華盛頓特區(qū)和夏威夷的50個(gè)州中的15個(gè)有保險(xiǎn)執(zhí)照。今年初，在紐約州只有不到3000個(gè)投保人。但是，在紐約州價(jià)格為125美金的保險(xiǎn)上節(jié)省25%，比起一些地廣人稀的區(qū)域價(jià)格50美金的保險(xiǎn)上節(jié)省25%，紐約州的節(jié)省顯得更多。（知遠(yuǎn)察微注：公司走過(guò)了高增長(zhǎng)歷程，未來(lái)依然具備高增長(zhǎng)潛力。）
 
　　當(dāng)成本競(jìng)爭(zhēng)在衰退時(shí)期加劇，GEICO在保險(xiǎn)費(fèi)率方面的吸引力將會(huì)更加有效地分流其他保險(xiǎn)公司客戶。當(dāng)保險(xiǎn)費(fèi)率隨通貨膨脹上漲時(shí)，25%的費(fèi)率差換算成美元值將變得更大。（知遠(yuǎn)察微注：同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中的優(yōu)勢(shì)，通貨膨脹的影響。）
 
　　GEICO沒(méi)有來(lái)自于代理人的壓力，被迫接受有問(wèn)題的申請(qǐng)或續(xù)保高風(fēng)險(xiǎn)保單。當(dāng)有的州費(fèi)率結(jié)構(gòu)不足時(shí)，可以停止新的促銷。（知遠(yuǎn)察微注：運(yùn)營(yíng)模式的潛在風(fēng)險(xiǎn)較低。）
 
　　GEICO最大的吸引力可能來(lái)自于其享有的利潤(rùn)率的優(yōu)勢(shì)。1949年GEICO的承銷利潤(rùn)與保費(fèi)的比例為27.5%，而同期Best統(tǒng)計(jì)的其他135家保險(xiǎn)公司的這一比例僅為6.7%。在經(jīng)營(yíng)情況變得很差的1950年，Best統(tǒng)計(jì)的135家保險(xiǎn)公司的利潤(rùn)率跌到了3%，而GEICO降到了18%。但是，GEICO并不承銷所有的意外險(xiǎn)。GEICO的兩個(gè)重要的險(xiǎn)種：人身傷害險(xiǎn)和財(cái)產(chǎn)損失險(xiǎn)都是最不賺錢的險(xiǎn)種。GEICO承銷大量的碰撞險(xiǎn)，這在1950年是賺錢的險(xiǎn)種。
 
　　實(shí)際上，1951年的上半年，所有的保險(xiǎn)公司都虧錢，人身傷害險(xiǎn)和財(cái)產(chǎn)損失險(xiǎn)是最不賺錢的險(xiǎn)種。GEICO的利潤(rùn)率被降到了9%以上一點(diǎn)點(diǎn)。馬薩諸塞保險(xiǎn)虧損16%，新阿姆斯特丹意外險(xiǎn)虧損8%，標(biāo)準(zhǔn)事故保險(xiǎn)虧損9%。
 
　　由于快速的增長(zhǎng)，GEICO必須維持很低的現(xiàn)金股息。股票分紅和25比1的拆股讓流通股數(shù)從1948年的3000股增加到了1951年11月的25萬(wàn)股。GEICO還發(fā)行了寶貴的購(gòu)買子公司股票的購(gòu)股權(quán)。（知遠(yuǎn)察微注：公司在股票分紅政策方面的一貫做法。）
 
　　本杰明·格雷厄姆的投資信托基金在1948年購(gòu)買了大量的GEICO股票。從那時(shí)起，本杰明·格雷厄姆就一直是董事會(huì)主席。Leo Goodwin在GEICO成立后就一直指導(dǎo)著公司增長(zhǎng)。他是一個(gè)有能力的總裁。在1950年底，10個(gè)董事會(huì)成員擁有三分之一的流通股。（知遠(yuǎn)察微注：大股東、管理層以及公司治理的評(píng)估。管理層持股狀況。本杰明·格雷厄姆是巴菲特的老師，價(jià)值投資理論的鼻祖。）
 
　　1950年每股盈利3.92美金。與之相比，1949年在更小的規(guī)模下，公司每股盈利4.71美金。這不包括這兩年大量的，尚未取得的保費(fèi)公積金增長(zhǎng)的預(yù)提。1951年的盈利將會(huì)少于1950年，但是今年夏天的這波保費(fèi)增加將會(huì)在1952年的盈利中體現(xiàn)。在1947到1950年間，GEICO的投資收益增長(zhǎng)為4倍，這反映了公司資產(chǎn)的增加。（知遠(yuǎn)察微注：評(píng)估公司的盈利狀況。）

　　GEICO目前的價(jià)格，大約是1950年盈利的8倍。而1950年是保險(xiǎn)業(yè)很差的一年?？瓷先?，公司未來(lái)巨大的增長(zhǎng)潛力并沒(méi)有體現(xiàn)在股價(jià)上。（知遠(yuǎn)察微注：以市盈率進(jìn)行估值。）

知遠(yuǎn)察微注：巴菲特生于1930年8月30日，這是60年前、巴菲特年僅21歲時(shí)寫(xiě)作的投資分析報(bào)告，至今巴菲特仍然鐘愛(ài)這只股票。六十春秋一甲子，時(shí)光荏苒，從美國(guó)到中國(guó)，今天的投資者也不見(jiàn)得能夠具有這種沙里淘金的慧眼。