?

1、人形機器人行業(yè)現(xiàn)狀與發(fā)展

· 近期機器人板塊表現(xiàn)活躍，主要受益于器件和整機廠商的推動。國產(chǎn)機器人和海外品牌如Te-s-la和Fi-g-u-re均受到市場催化，顯示出行業(yè)的廣闊前景。當前，機器人行業(yè)主要分為器件和整機兩大鏈條，尤其是華為的參與進一步推動了行業(yè)的發(fā)展。

· Te-s-la計劃在明年一季度正式導(dǎo)入量產(chǎn)，預(yù)計初期生產(chǎn)量為3000臺，主要用于內(nèi)部工廠的質(zhì)檢和組裝等勞動密集型工作。隨著De-mo視頻展示的機器人功能拓展，未來應(yīng)用領(lǐng)域?qū)⒏訌V泛。

2、生產(chǎn)與供應(yīng)鏈

· Te-s-la計劃在明年實現(xiàn)接近萬臺的生產(chǎn)目標，初期將優(yōu)先安排3000臺的量產(chǎn)需求，并逐步擴大至4000到5000臺的規(guī)模。生產(chǎn)部門需根據(jù)機器人智能度和實際成本表現(xiàn)，調(diào)整上游供應(yīng)商的采購目標。

· 特斯拉產(chǎn)品從研發(fā)狀態(tài)進入量產(chǎn)階段的確定性較強，預(yù)計在明年一季度前完成。發(fā)布會形式的亮相將成為機器人領(lǐng)域的重要里程碑事件，進一步刺激行業(yè)發(fā)展。

3、成本與技術(shù)挑戰(zhàn)

· 現(xiàn)階段，Te-s-la機器人BOM成本約為4萬美元，較年初有所下降。然而，若要實現(xiàn)售價降至2萬至2.5萬美元，仍面臨較大成本壓力。關(guān)鍵部件如機械手和傳感器的成本需進一步降低，國產(chǎn)制造商在這些領(lǐng)域有望取得突破。

· 機器人硬件端約70%至80%已完成設(shè)計凍結(jié)，但在減速器領(lǐng)域仍需進行特定性能的實驗。首批量產(chǎn)可能由外資企業(yè)主導(dǎo)，隨著產(chǎn)量增加，國內(nèi)企業(yè)將有更多機會參與。

4、技術(shù)創(chuàng)新與市場機遇

· 靈巧手是機器人進化的重要標志，未來將實現(xiàn)更高自由度的精細化操作，帶來新興硬件制造商的機會。盡管短期內(nèi)實現(xiàn)高自由度靈巧手仍有挑戰(zhàn)，但長期來看具備巨大潛力。

· 機器人產(chǎn)業(yè)鏈的擴展和技術(shù)進步超出預(yù)期，尤其是國內(nèi)企業(yè)在特斯拉供應(yīng)鏈中的參與度增加。特斯拉正在為未來大規(guī)模量產(chǎn)進行中國供應(yīng)商的遴選，國內(nèi)企業(yè)在關(guān)鍵部件供應(yīng)上有望獲得更多機會。

5、投資建議與市場前景

· 人形機器人行業(yè)被視為制造業(yè)中成長性和想象空間最大的賽道，值得長期投資關(guān)注。四杠和減速器領(lǐng)域的技術(shù)突破將為國產(chǎn)廠商帶來增量機會。

· 特斯拉在機器人領(lǐng)域的政策支持和市場地位提升，將推動其機器人量產(chǎn)。建議投資者關(guān)注特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈中的核心標的，以及具備潛力的國內(nèi)企業(yè)。

會議實錄

人形機器人量產(chǎn)前景

各位投資者，大家晚上好。我是財通證券基金的宋漢棟。今天由我和周總一起為各位領(lǐng)導(dǎo)匯報一下當前人形機器人行業(yè)的近況更新?，F(xiàn)階段，由于施總正在飛行途中，他可能稍后會加入?，F(xiàn)在由我來匯報一下現(xiàn)階段人形機器人的最新情況。

首先，我們看到近期機器人整個板塊非?；钴S，尤其是像傳感器和三維圖譜等主機廠，以及一些集成商，他們在資本市場和制造業(yè)中表現(xiàn)得非?；钴S?，F(xiàn)階段，機器人行業(yè)主要有兩條鏈條：一是器件鏈，二是最近華為鏈延伸出來的賽力斯鏈。因此，無論是國產(chǎn)機器人，還是以特斯拉和Fi-g-u-re為主的海外主機廠，都有較多的催化因素。

目前來看，系列產(chǎn)品的量產(chǎn)節(jié)奏與之前的情況差不多，預(yù)計在年底前完成設(shè)計凍結(jié)。我們認為特斯拉將在明年一季度正式導(dǎo)入量產(chǎn)。在這個過渡期內(nèi)，我們有機會看到特斯拉發(fā)布會展示最新一代機型的進展。

根據(jù)我們的交流，明年的生產(chǎn)部門將分幾個階段，階梯式地準備生產(chǎn)落地。馬斯克給出的指引是明年生產(chǎn)幾千臺，優(yōu)先供特斯拉工廠內(nèi)部使用，包括汽車生產(chǎn)的質(zhì)檢和電池組裝等勞動密集型工作。最新的De-mo視頻顯示，機器人已經(jīng)可以上下樓梯和自動充電，未來的應(yīng)用范圍將越來越廣泛。

第一階段預(yù)計導(dǎo)入3000臺，以滿足上游供應(yīng)鏈的需求。這并不意味著明年總產(chǎn)量只有3000臺，實際生產(chǎn)指令可能在上萬臺。特斯拉將少量下線機器人進行使用，以判斷其智能度和實際成本。

如果3000臺機器人在4680生產(chǎn)線和汽車總裝線上的表現(xiàn)良好，經(jīng)過周期性測試后，產(chǎn)量可能上升到4000到5000臺，最終達到幾千臺的量級。明年接近萬臺的目標需要特斯拉內(nèi)部做好準備，并根據(jù)機器人的智能度和生產(chǎn)表現(xiàn)不斷擴展，給上游供應(yīng)商更多的采購目標。

根據(jù)我們的了解，當特斯拉產(chǎn)品從研發(fā)狀態(tài)進入量產(chǎn)SOP狀態(tài)時，通常會以發(fā)布會的形式對外亮相。這在機器人領(lǐng)域是一個里程碑事件，也是一個重要的催化因素。雖然我們還沒有確切信息，但預(yù)計明年一季度之前，特斯拉將正式從研發(fā)狀態(tài)進入量產(chǎn)SOP狀態(tài)。

現(xiàn)階段，Pr-o-m-pt的物料成本大約在4萬美元左右，較年初的4.5萬到5萬美元有所下降，但商業(yè)化仍有壓力。到2025-2026年，如果售價要降到2萬到2.5萬美元，降本方面仍有較大壓力。一方面是智能度的限制，另一方面是機械手和傳感器的成本較高。因此，國產(chǎn)機器人和人形機器人產(chǎn)業(yè)鏈中的滾珠絲杠、傳感器和機械手等領(lǐng)域，未來有很大的突破機會。

人形機器人減速器研發(fā)動態(tài)

這是關(guān)于T的一個蛻變情況。從細分市場來看，最近這個板塊可能處于一個不完整的周期，包括像空心杯電機和傳感器，都是炒得比較火熱。從領(lǐng)域來看，目前T的硬件端已經(jīng)完成了約70%到80%的設(shè)計凍結(jié)。以減速器領(lǐng)域為例，可能在雙肩、雙胯等特定產(chǎn)品參數(shù)或性能要求的環(huán)節(jié)，仍處于實驗階段。

在初期階段，T的首批量產(chǎn)可能會選擇像哈默納科和日本新寶這樣的企業(yè)來供應(yīng)減速器。目前還沒有明確哪家公司獲得了定點供應(yīng)資格，包括國內(nèi)的綠地和雙環(huán)都沒有明確表態(tài)首批量產(chǎn)的情況。但我們認為，首批量產(chǎn)的量不大，可能仍以外資企業(yè)為主導(dǎo)。隨著后期產(chǎn)量的增加，無論是氣墊還是國產(chǎn)機器人的產(chǎn)量上升，國內(nèi)領(lǐng)頭企業(yè)也將有機會參與其中。

現(xiàn)階段，雙環(huán)正在與T聯(lián)合開發(fā)新型減速器，主要集中在雙肩和雙胯部位。目前，雙肩的新型減速器已經(jīng)切換回早期的諧波減速器方案，可能是因為雙肩的靈活性要求較高。近期的動態(tài)測試顯示，經(jīng)過微調(diào)后的諧波減速器能夠滿足雙層要求，如較高的承載能力和體積要求，這是一個重要的突破。

第二個環(huán)節(jié)是雙胯。根據(jù)我們獲得的信息，新型減速器的測試仍在進行中。雙環(huán)的導(dǎo)入時間處于機器人開發(fā)的中期水平。雙胯對減速器的要求較高，因為雙腿胯部的承重性更高，諧波減速器在雙胯位置常出現(xiàn)時效性問題，影響使用壽命。因此，T可能更傾向于在這兩個位置測試新的減速器，這是采購環(huán)節(jié)的關(guān)鍵。

從整體來看，各家公司提供的信息不盡相同。走在最前面的企業(yè)包括新建、北特和貝斯特。此外，恒力、五洲和雙林也有各自的進展。

人形機器人技術(shù)進展分析

根據(jù)我們掌握的信息，目前在四大領(lǐng)域的內(nèi)部測試中，技術(shù)測試已進入后期階段。然而，嚴格來說，這個階段并不完全是商務(wù)采購定點，而是技術(shù)階段達到一定節(jié)點后，比如機器人提供A樣、B樣、C樣。在C樣階段，如果某些零部件已經(jīng)滿足現(xiàn)有測試標準，企業(yè)就會給予供應(yīng)商一些許可。供應(yīng)商獲得許可后可以進行下一步操作。最近市場傳言TT公司邀請了一些國內(nèi)供應(yīng)商召開供應(yīng)商大會，據(jù)我們了解，會議的主要目的是評估，要求供應(yīng)商提供四個領(lǐng)域的零部件報價范圍。這樣，供應(yīng)商可以對未來的大批量訂單的規(guī)模和價格有更好的了解，這是四大領(lǐng)域的基本情況。

具體到各家公司，市場傳言很多。整體來看，新建和北特走在前列。新建公司聲稱其長期研發(fā)的核心難點在于內(nèi)部磨床，未來可能在2025至2026年取得突破性進展。目前，新建在技術(shù)定點上的等級較高，進展處于領(lǐng)先位置。維特公司已有兩個四大領(lǐng)域的牌號在進行C樣測試。今年，三花的突破價值很高，進展速度較去年快了不少。北特公司也取得了不錯的進展，目前其三個腹脹牌號已處于測試末期。如果最終測試結(jié)果符合標準，北特在未來的人形機器人領(lǐng)域?qū)⒂酗@著進展。

接下來，我們討論靈巧手。無論是減速器還是四大領(lǐng)域，從去年六月到現(xiàn)在，設(shè)計即將凍結(jié)并進入定點量產(chǎn)階段。公司基本面和人形機器人領(lǐng)域的跟蹤情況相對清晰。靈巧手被認為是從第二代到第三代機器人的最大邊際變化。馬斯克提到，第三代機器人靈巧手的自由度可能超過20，未來甚至可以進行彈鋼琴或拿線繩等精細操作。靈巧手的發(fā)展將帶來電子皮膚、微型電機、微型通道等新興變形機器人硬件制造商的新機會。馬斯克的目標是機器人擁有更高自由度的靈巧手，實現(xiàn)具體交互。但短期內(nèi)開發(fā)20個以上自由度的靈巧手，兼顧價格和性能仍有困難。

從十月份的微博活動來看，互動機器人多為10個自由度的靈巧手。但在場內(nèi)與觀眾互動的機器人，其靈巧手自由度較高。存在兩種路徑：空心杯電機和無刷有槽電機?？招谋姍C在20個以上自由度的應(yīng)用中更具優(yōu)勢，因為無刷有槽電機體積較大，可能導(dǎo)致熱量上升和失效概率增加，售后維護需求也較高。

如果靈巧手自由度降低到10個，目前無刷有槽電機在性能和成本上與空心杯電機相當。低自由度的靈巧手對電機的要求不高，使用功率和發(fā)熱量的影響較小。因此，對于低成本的無刷有槽電機，進展積極性較高。

人形機器人產(chǎn)業(yè)前景分析

從去年6月到現(xiàn)在來看，T公司最初對空氣電機表現(xiàn)出較高的興趣。目前，這類空氣電機的采購價格較高，尤其是來自外資品牌如馮哈勃和麥科尼的產(chǎn)品。因此，為了明年的量產(chǎn)準備和成本降低需求，考慮使用技術(shù)標準較低但價格更高的無刷直流電機作為初期過渡方案是有可能的?，F(xiàn)階段，無論是空心電機還是無刷有齒電機，第一批產(chǎn)品效果更好的是海外企業(yè)。但這并不意味著國內(nèi)企業(yè)沒有機會。我們看到，明智、兆威和匯川在臨床測試領(lǐng)域取得了一些進展。

對于國產(chǎn)機器人，我們的整體觀點是，產(chǎn)業(yè)正處于變革的前期。未來經(jīng)過設(shè)計改造后，將進入大規(guī)模量產(chǎn)的準備階段。特斯拉和美國的Fi-g-u-re預(yù)計明年將達到數(shù)千臺的產(chǎn)量，到2025-2026年可能會逐步增加到數(shù)萬臺。人形機器人無疑是制造業(yè)中成長性和想象空間最大的賽道。無論是特斯拉的FSD超級計算，還是華為可能參與的機器人大腦，這個賽道都值得長期投資和關(guān)注。不同零部件和細分賽道的節(jié)奏有所不同?，F(xiàn)階段，四杠因其價格占比高和降本需求大，是技術(shù)上有痛點的領(lǐng)域。一旦痛點解決，國產(chǎn)四杠廠商將有很大的增量機會。

減速器方面，目前以HD為主，未來隨著批量生產(chǎn)的推進，國內(nèi)在價格和規(guī)?；慨a(chǎn)經(jīng)驗上具有一定優(yōu)勢。新型減速器如雙環(huán)與其他企業(yè)的合作也值得關(guān)注。傳感器方面，六維力傳感器目前不是主流方案，但通過軟件算法迭代更新來提升其效果仍需時間。長期來看，力傳感器的價值量占比較高，細分品類多，需投入更多關(guān)注。IMU傳感器、六維力傳感器、視覺傳感器等在未來的輕量化和熱管理中將變得重要，值得關(guān)注和重視。

人形機器人產(chǎn)業(yè)鏈動態(tài)

從國產(chǎn)機型來看，我們認為主要分為兩類。一類是大廠商，如優(yōu)必選，以及未來可能的華為等，這些公司在軟件和硬件技術(shù)上都有深厚的積累。另一類是像語數(shù)、志遠這樣的大學(xué)生創(chuàng)業(yè)公司，他們可能面臨量產(chǎn)壓力，對成本控制的需求更為迫切。據(jù)我們了解，志遠和語數(shù)正逐步進入小批量生產(chǎn)階段。優(yōu)必選在發(fā)布新的SE后，預(yù)計年底會推出新的量產(chǎn)計劃。

無論在海外還是國內(nèi)，機器人最初的應(yīng)用場景主要集中在B端市場，例如汽車制造和其他高附加值的重復(fù)性生產(chǎn)環(huán)節(jié)。我們預(yù)計，到2026至2030年，機器人將逐步滲透到C端市場，進入家庭和服務(wù)行業(yè)，如咖啡店和酒店。產(chǎn)業(yè)的催化和量產(chǎn)節(jié)奏將類似于新能源汽車的普及過程。

目前，整個行業(yè)發(fā)展迅速。核心標的除了三花智控和兩大主機廠外，還有傳感器等關(guān)鍵環(huán)節(jié)的公司，如北特科技、五洲新春等，走在行業(yè)前列。傳感器領(lǐng)域的顆粒傳感、安飛龍和華為動力等公司值得投資者關(guān)注。

補充幾點：首先，機器人行業(yè)成為市場熱點，主要因為市場偏好科技和高增長空間的行業(yè)。機器人是當前AI革命的重要終端，具有巨大的發(fā)展?jié)摿?。其次，產(chǎn)業(yè)層面上，華為機器人的傳聞和特斯拉在美國政治地位的提升是近期的驅(qū)動因素。然而，華為機器人目前在技術(shù)上并未與其他公司有實質(zhì)性合作，更多是市場的想象和炒作。

另一方面，自發(fā)的進展較為深入。特斯拉的政治地位提升帶來了一些積極變化，我們觀察到從B樣到C樣的定點可能性增加，一些關(guān)鍵企業(yè)開始外包訂單。預(yù)計明年這些企業(yè)的生產(chǎn)規(guī)模將達到5000到1萬臺，為上半年工廠內(nèi)部測試的量產(chǎn)做準備。中國的關(guān)鍵企業(yè)在產(chǎn)業(yè)鏈中的深入?yún)⑴c是一個積極的進步。

最后，最近產(chǎn)業(yè)鏈的動向超出我們之前的研究框架，主要因為明年內(nèi)部測試版本中集成了大量中國產(chǎn)業(yè)的技術(shù)。

特斯拉機器人供應(yīng)鏈擴展

特斯拉在關(guān)鍵部件方面，如傳感器和部分接觸器，依賴于性能更可靠的外資供應(yīng)商。我們認為，特斯拉正在為2026年實現(xiàn)15萬甚至幾十萬臺的量產(chǎn)進行中國供應(yīng)商的遴選，這一遴選范圍正在擴大而非縮小。遴選的方式包括通過拓展步伐進行開發(fā)，此外，特斯拉也積極尋找一些關(guān)鍵企業(yè)來解決其核心問題。一個重要進展是，從集成商到分發(fā)本部的不同環(huán)節(jié)都有所突破。

例如，綠地諧波的股價表現(xiàn)良好，受益于這一趨勢，其在產(chǎn)業(yè)中的地位上升。同時，肚皮在直線關(guān)節(jié)領(lǐng)域也在積極開發(fā)供應(yīng)商，尤其是上市公司供應(yīng)商，以增加獲得直線定點的機會。這使得雙環(huán)科技等公司有更好的進入途徑，進入混合器測試名單。因此，從投資角度看，這是一個加速擴散的過程，預(yù)計到明年上半年仍將繼續(xù)。

恒立的股價也有所反應(yīng)，盡管市場反饋較慢，但我們認為其長期潛力被低估，因為其處理的部分難度較高。我們建議關(guān)注那些尚未被充分認知的優(yōu)秀產(chǎn)業(yè)公司。

最后，特斯拉在美國的股價表現(xiàn)強勁，并與新政府合作緊密，這將減少其在機器人領(lǐng)域的障礙。我們建議重點關(guān)注特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈中的標的公司，如銀輪等，這些公司在特斯拉的供應(yīng)商遴選中表現(xiàn)突出，其能力在相關(guān)部件上的應(yīng)用難度低于預(yù)期。雙林和北汽在加工任務(wù)上的表現(xiàn)超出預(yù)期，因此我們看好這些公司的未來發(fā)展空間。