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【原編者按】伯南克先生的發(fā)言以“What Caused the U.S. Pandemic-Era Inflation?”為題，通過理論與實(shí)證分析，闡述了導(dǎo)致這次美國大流行時(shí)期嚴(yán)重通脹的長期、短期如勞動力市場錯配等多種因素。伯南克先生此后還耐心回答了清華會議現(xiàn)場的一些精彩提問。當(dāng)然，編者對伯南克先生關(guān)于貨幣政策與金融穩(wěn)定關(guān)系的觀點(diǎn)依然持保留意見，貨幣政策似乎還應(yīng)對金融不穩(wěn)定進(jìn)行回應(yīng)，而單純的宏觀審慎政策（macro prudential policy）可能仍是不足夠的。
What Caused the U.S. Pandemic-Era Inflation? 什么導(dǎo)致了美國大流行時(shí)期的通貨膨脹 首先，讓我?guī)Т蠹蚁然仡櫼幌挛覀兊膯栴}和目前我們所做的工作。正如大家所知道的，為了應(yīng)對新冠大流行，美國政府實(shí)行了大規(guī)模的財(cái)政方案，而這里我想再強(qiáng)調(diào)一下這些財(cái)政方案的規(guī)模之大。例如，在疫情之初頒布的CARES法案，其主要金額指標(biāo)達(dá)到了2.2萬億美元；在美國大選之后，美國政府又頒布了金額高達(dá)9000億美元的補(bǔ)充法案；在拜登政府上臺之后，美國國會又通過了美國救援方案（American Rescue Plan），總金額達(dá)到了1.9萬億美元。所以在2020到2021年間，美國總計(jì)頒布了5萬億美元的財(cái)政刺激計(jì)劃。同時(shí)，如果與2008年金融危機(jī)相比，2020至2021年美國政府財(cái)政刺激計(jì)劃占GDP比重達(dá)到2008年次貸危機(jī)時(shí)期復(fù)蘇與再投資法案（American Recovery and Reinvestment Act）的4.5倍之多。至于為什么這次財(cái)政方案的規(guī)模如此之大，在我看來，部分原因是國會希望憑借這些方案來實(shí)現(xiàn)災(zāi)害救援，因?yàn)楹芏嗳嗽谝咔槠陂g失去了工作、染上了疾病等等。 同時(shí)，如此大規(guī)模的財(cái)政方案同時(shí)也在宏觀經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域也造成了影響。一方面，在2021年美國經(jīng)濟(jì)快速恢復(fù)；但另一方面，大規(guī)模的財(cái)政支出也帶來了通貨膨脹。而早在這些政策頒布之初，學(xué)界就針對通貨膨脹問題有兩種不同的看法：該政策的支持者們，尤其是美聯(lián)儲和一些前美聯(lián)儲雇員認(rèn)為，即使大規(guī)模的財(cái)政政策使失業(yè)率降到很低的水平，但是由于菲利普斯曲線非常的平緩，所以通脹反應(yīng)將會不太顯著，而且考慮到美聯(lián)儲在近幾十年來一直使通脹維持在相對低的水平，所以通脹預(yù)期也是較好錨定的（well-anchored），綜上所述即使會出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)過熱，也不會出現(xiàn)嚴(yán)重的通脹；而反對者，例如像布蘭查德教授就認(rèn)為，由于此次財(cái)政刺激政策規(guī)?？涨?，很可能導(dǎo)致菲利普斯曲線變得不再平緩，而通脹預(yù)期也將會脫離錨定（de-anchor）。 事實(shí)表明，以上兩種看法都不完全正確。對于反對者的觀點(diǎn)，雖然在財(cái)政刺激政策頒布之后確實(shí)發(fā)生了通脹而且嚴(yán)重程度遠(yuǎn)超預(yù)期，但是就業(yè)市場并沒有像他們預(yù)期那樣表現(xiàn)出過熱跡象。而這篇論文所要說明的便是，至少在最初階段，導(dǎo)致通貨膨脹的原因并不是勞動力市場過熱而導(dǎo)致的工資快速上漲，而是價(jià)格所遭受到的沖擊（shocks）。我們將主要關(guān)注商品價(jià)格沖擊、能源價(jià)格沖擊、食品價(jià)格沖擊以及供應(yīng)鏈問題導(dǎo)致的供給短缺問題?？偟膩碚f，并不是勞動力市場緊張導(dǎo)致了通貨膨脹，而是直接對價(jià)格的沖擊導(dǎo)致了通貨膨脹，這一點(diǎn)我將會在接下來的部分進(jìn)行解釋。而以上這些觀點(diǎn)對于目前的政策制定也同樣有所啟示，目前對于價(jià)格的沖擊已經(jīng)在逐漸消退，但是在其之后，我們依然面對著持續(xù)增長的勞動力市場過熱情況，所以說，即使勞動力市場并非造成通貨膨脹的最初原因，但是它已經(jīng)逐漸成為通脹持續(xù)惡化的原因。因此，為了能夠遏制通脹，政府必須要平衡勞動力市場，降低職位空缺數(shù)和失業(yè)人數(shù)間的相對水平。 而我們這里所做的研究是較為清晰明了的，并不需要非常復(fù)雜的模型構(gòu)建。模型的核心主要涉及四個內(nèi)生變量，分別是工資（名義工資）、價(jià)格（通貨膨脹）、短期通脹預(yù)期和長期通脹預(yù)期。簡單來說，工資增長主要受到勞動力市場狀態(tài)、通脹預(yù)期和“追趕效應(yīng)”(“catch-up” effect)的影響；價(jià)格也就是通脹則主要受到工資和其他成本沖擊的影響；而預(yù)期則會受到通脹的過去表現(xiàn)和現(xiàn)狀的影響。雖然不論理論模型亦或是實(shí)證模型都非常簡單，但是他們已經(jīng)可以提供很豐富的變化來解釋通貨膨脹的發(fā)展。 接下來，我將會花一些時(shí)間向大家介紹我們的模型。正如我之前提到的，我們的模型中將會涉及到四個內(nèi)生變量，也就是四個等式。 第一個等式也是最復(fù)雜的名義工資等式：
此處我們并沒有采用失業(yè)率來衡量勞動力緊張度，而是使用另一個指標(biāo)x，當(dāng)x越大表示勞動力市場越緊張，而工資上升則會越快，這一點(diǎn)在之后我會具體解釋。值得補(bǔ)充的是，此處“理想工資”指的是勞動者所期望最終實(shí)現(xiàn)的工資水平，這主要取決于勞動力市場的長期均衡，而“理想工資”也會隨著時(shí)間而變化，其等式為：
最后，總而言之，我們可以得到以下幾點(diǎn)結(jié)論： 首先，疫情的沖擊并沒有顛覆我們過去對于通貨膨脹的認(rèn)識，像文中所使用的一個簡潔而傳統(tǒng)的工資-價(jià)格動態(tài)模型就能夠很好的對通貨膨脹進(jìn)行解釋。當(dāng)然，相較于過去的模型，我們的分析也確實(shí)變得更加復(fù)雜，因?yàn)楦鄿蟮拈g接因素會起到作用，例如對價(jià)格的沖擊影響到工資、對工資的沖擊影響的價(jià)格、預(yù)期的影響等等。 其次，通過實(shí)證研究我們發(fā)現(xiàn)，實(shí)際上是商品市場價(jià)格沖擊而非勞動力市場緊張度導(dǎo)致了最初的通貨膨脹。而由于經(jīng)濟(jì)對于通貨膨脹的反饋是較弱的，所以這些沖擊的影響會逐漸消退，所以并不需要干預(yù)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行或者勞動力市場來降低通脹水平。這對于我們來說是一件好事。 再次，雖然一些最初的通脹的影響已經(jīng)消散，例如在美國通貨膨脹的峰值一度達(dá)到了9%，目前已經(jīng)回落到4-5%的水平。但是目前真正值得我們擔(dān)心的是，雖然勞動力市場并沒有導(dǎo)致最初的通貨膨脹，但是目前其對于通貨膨脹的影響卻在不斷提升，而這種影響相較于商品市場的影響也是更加持久的，所以政府需要在勞動力市場采取一些措施來使得通貨膨脹下降到正常水平。而這對于失業(yè)率的影響則是難以確定的，這將主要取決于貝弗里奇曲線的變化：如果貝弗里奇曲線保持現(xiàn)狀，那么失業(yè)率將會有一定程度的上升，但幅度并不會太大；而如果貝弗里奇曲線恢復(fù)到疫情前的水平，那么對失業(yè)率的影響則會更小。 最后，我想說的是我們對于業(yè)界對于這篇文章的反應(yīng)感到高興，美聯(lián)儲主席鮑威爾在最近的一次會議中引用了我們的文章，而我們也得知一些主要的國家和地區(qū)的中央銀行，例如日本、英國和歐盟也將利用這個模型對他們自己的國家進(jìn)行估計(jì)，我們也期待在接下來的一個月里將我們的結(jié)果數(shù)據(jù)與他們的結(jié)果數(shù)據(jù)進(jìn)行比較，這也是我們目前正在開展的一項(xiàng)針對通貨膨脹的研究項(xiàng)目。以上是我的報(bào)告的全部內(nèi)容，接下來我會針對大家的一些問題進(jìn)行回答。 【Q&A】 Q．特朗普所采取的關(guān)稅政策會如何影響美國當(dāng)前通脹水平？ A．目前已經(jīng)有很多關(guān)于特朗普政府時(shí)期對中國加征的關(guān)稅的影響的研究，我認(rèn)為這確實(shí)會提高被征關(guān)稅產(chǎn)品的價(jià)格水平，但是這些影響基本上都是在疫情之前的。而如果從我們的模型的角度來看的話，關(guān)稅等類似貿(mào)易問題可以被“短缺”反映出來。但是總體來講，我認(rèn)為這些影響都是在疫情之前的。 Q．為什么在經(jīng)歷如此嚴(yán)重的通脹的情況美元并沒有出現(xiàn)貶值的情況，以及這是否具有可持續(xù)性？ A．實(shí)際上我們并不難找出美元為什么表現(xiàn)如此強(qiáng)勁的原因。美聯(lián)儲將利率提高了500個基點(diǎn)，而且目前正在考慮繼續(xù)加息，這比其他任何國家都要多，所以更多的資本聚集導(dǎo)致了美元并沒有貶值。同時(shí)，雖然通脹最開始在美國十分嚴(yán)重，但是隨后在很多歐洲國家也變得十分嚴(yán)重。我預(yù)期在幾年之后通貨膨脹率和利率回到正常水平之后美元匯率也會有所回落，但是目前美聯(lián)儲仍然會采取激進(jìn)的策略直到通貨膨脹降到合理的水平。 Q．美聯(lián)儲是否能夠承受超過2%的通貨膨脹率？ A．在目前的情況下，美聯(lián)儲必須要保證經(jīng)濟(jì)不會出現(xiàn)衰退失業(yè)率不會激增，因此短期來看可以接受通貨膨脹率超過2%的情況。但是從長久來看，美聯(lián)儲還是希望通貨膨脹率能夠維持在2%左右的水平，因?yàn)樵谶^去超過30年里，美聯(lián)儲都成功的將通貨膨脹水平維持在了較低水準(zhǔn)，因此如果沒能夠解決目前的通脹問題，將會對公眾的信心造成巨大的影響。所以我認(rèn)為雖然可能要花很長的時(shí)間，但最終美聯(lián)儲仍然會將通貨膨脹降到2%左右的水準(zhǔn)。 Q．鑒于您之前提到美聯(lián)儲主席引用了您的文章，您是否認(rèn)為宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)研究會影響到政策的制定？ A．我認(rèn)為確實(shí)是這樣子的，例如在當(dāng)我擔(dān)任美聯(lián)儲主席的時(shí)候，我經(jīng)常會依托我之前對金融危機(jī)和大蕭條的研究。而我在布魯金斯學(xué)會工作之后，也參與到了美聯(lián)儲的一些框架性工作以及政策的制定中。所以總體來說，我認(rèn)為宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)研究是十分重要的，但僅僅依靠宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)研究本身是不夠的。我認(rèn)為目前鮑威爾在與市場、公眾和國會之間的溝通工作是十分出色的，這也是作為美聯(lián)儲主席所承擔(dān)的工作與經(jīng)濟(jì)學(xué)家不同的地方。所以說美聯(lián)儲主席是一個非常困難的工作，你必須要精通經(jīng)濟(jì)學(xué)，又要懂得政治、歷史以及銀行系統(tǒng)管理等等。所以，很幸運(yùn)的是美聯(lián)儲有很多優(yōu)秀的研究者來協(xié)助美聯(lián)儲的工作進(jìn)行。 Q．您提到了很多關(guān)于價(jià)格沖擊對通貨膨脹的影響，如果從更深層次的角度來看，貨幣供給等基礎(chǔ)要素扮演了什么樣的作用？ A．這是我們這篇文章的一個不足之處，因?yàn)槲覀兗僭O(shè)價(jià)格沖擊和勞動力市場緊張度是給定的，并以此為基礎(chǔ)來研究價(jià)格和工資的變化。針對商品市場，我們目前還沒有完全理解這背后作用邏輯。但是我們確定的是，對于價(jià)格沖擊，考慮目前國際貿(mào)易的恢復(fù)以及各國的財(cái)政政策，總需求是十分強(qiáng)烈的。這也從一個方面解釋了商品價(jià)格所扮演的角色以及為什么勞動力市場緊張度上升。我個人認(rèn)為貨幣供給的關(guān)系或許并不像一些人所認(rèn)為的那樣，它的上升是非常直接的，例如美國政府在通過了財(cái)政刺激法案之后會直接向民眾提供支票來幫助他們度過疫情時(shí)期，這也直接導(dǎo)致了貨幣供給的上升。因此，我認(rèn)為財(cái)政政策在這方面發(fā)揮了十分重要的作用，因?yàn)樨泿殴┙o是直接受到財(cái)政政策影響的。 Q．宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)家曾經(jīng)預(yù)測了美國和日本的資產(chǎn)負(fù)債表衰退，您認(rèn)為資產(chǎn)負(fù)債表衰退理論對于中國宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)是否適用？ A．這個問題是十分有趣的，因?yàn)橹袊慕?jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)是完全不同的。我認(rèn)為主要擔(dān)心可能主要在于房地產(chǎn)行業(yè)等部門，但是我認(rèn)為政府會采取更加積極主動的姿態(tài)來幫助房地產(chǎn)行業(yè)和銀行金融業(yè)恢復(fù)到正常水平，而且中國政府在財(cái)政方面還有很大的運(yùn)作空間，因?yàn)橹袊膫鶆?wù)水平并不算太高。我認(rèn)為雖然目前發(fā)生了一些問題，但是過去中國也曾經(jīng)成功解決了銀行業(yè)危機(jī)和金融危機(jī)。在我看來，雖然我并不是中國方面的專家，但是中國可能需要重新考慮一下結(jié)構(gòu)增長問題，例如中國過去的增長很大程度上依靠的是基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和房地產(chǎn)市場的發(fā)展，我認(rèn)為可能需要在發(fā)展結(jié)構(gòu)上做出一些平衡，例如更加偏向于消費(fèi)支出和私人投資，從而實(shí)現(xiàn)更健康持久的發(fā)展。而回到資產(chǎn)負(fù)債表問題，這主要是金融和杠桿問題，但這與美國和歐洲并不相同，因?yàn)檎诮鹑诓块T所承擔(dān)的責(zé)任不同。 Q．基于您的研究，您對美國經(jīng)濟(jì)的衰退的可能性有什么樣的看法？ A．就像我之前一直所說的那樣，并不會存在衰退，目前的情況要溫和得許多。雖然目前有很多關(guān)于衰退的預(yù)測，但目前經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)依然很強(qiáng)勁，第四季度增長率達(dá)到了2%，已經(jīng)接近了正常水平。而勞動力市場表現(xiàn)也很好，美國的資產(chǎn)負(fù)債表也很不錯，整體來看企業(yè)的資產(chǎn)狀況也比較良好。我認(rèn)為經(jīng)濟(jì)會放緩，以及失業(yè)率會上升，但是從目前情況來看這更接近于溫和的經(jīng)濟(jì)放緩而不是經(jīng)濟(jì)衰退。當(dāng)然預(yù)測也會存在不準(zhǔn)確。 Q．您認(rèn)為美聯(lián)儲對于金融穩(wěn)定性有什么樣的看法？ A．金融穩(wěn)定性是一項(xiàng)很重要的工作，這一點(diǎn)早在上世紀(jì)30年代為了應(yīng)對銀行危機(jī)就已經(jīng)被確立下來。我認(rèn)為美聯(lián)儲對于金融穩(wěn)定性的看法是，由于金融的不穩(wěn)定性，導(dǎo)致了它很難滿足宏觀的經(jīng)濟(jì)目標(biāo)，例如失業(yè)率、通貨膨脹率等等。在我看來，美聯(lián)儲盡力去維持金融的穩(wěn)定性，雖然這并不一定成功。但是我們也可以看到，美聯(lián)儲可以從一些管理性的政策，例如指導(dǎo)通脹率和失業(yè)率的政策，分離出一些政策來保證金融的穩(wěn)定性。例如在今年三月份，硅谷銀行倒閉時(shí)，即使美聯(lián)儲在不斷加息，美國聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司（FDIC）實(shí)行了專項(xiàng)計(jì)劃來保護(hù)整個銀行系統(tǒng)不受加息政策的影響。我認(rèn)為美聯(lián)儲在頒布政策時(shí)候會針對不同的目標(biāo)對政策進(jìn)行分割，但是我同意金融穩(wěn)定性是美聯(lián)儲工作的中心目標(biāo)。 Q．考利到您選取數(shù)據(jù)時(shí)僅僅選擇了一個區(qū)間的數(shù)據(jù)，請問您在建構(gòu)模型的時(shí)候的時(shí)候是否考慮了結(jié)構(gòu)性突破的問題？ A．這實(shí)際上是我沒來得及討論的地方，就像我在最開始提到的，我們僅僅采用截止到了2019年的數(shù)據(jù)。在我們模型的四個等式中，只有價(jià)格等式運(yùn)用到了所有的數(shù)據(jù)，因?yàn)樗恕岸倘薄弊兞?，但是整體上來看我們的模型在利用疫情期間的數(shù)據(jù)進(jìn)行檢驗(yàn)也表現(xiàn)出了不錯的穩(wěn)健性。我也認(rèn)為能看到我們的模型即使在疫情期間也有不錯的表現(xiàn)是非常有趣，但是必須要保證確定正確的沖擊和動態(tài)變化，這也是我們在模型中所著重做的。 Q．最后，我注意到您在研究過程中運(yùn)用了很多分割的單獨(dú)市場的數(shù)據(jù)，所以我想了解一下您對模型研究方法的看法，是更加傾向于高度匯總的模式還是更加分割的模式？ A．這是一個很不錯的問題，我認(rèn)為我們研究的目的是使用更加匯總的方法來進(jìn)行研究。針對通貨膨脹不同的人有不同的看法，有的人認(rèn)為會從總體需求的角度來看待這個問題，而我們也會在一些新聞里看到一些人會從單獨(dú)的市場來研究通貨膨脹，例如汽車市場、租賃市場等等。這里我們想要做的是構(gòu)建一個模型從經(jīng)濟(jì)整體角度來解釋通貨膨脹，但同時(shí)也能夠很好的契合每一個單一市場的數(shù)據(jù)。我們認(rèn)為我們所采用的研究方法對于數(shù)據(jù)的契合程度是很好的，所以說，我認(rèn)為在宏觀領(lǐng)域的實(shí)證研究越來越依賴于宏觀數(shù)據(jù)的應(yīng)用，但是為了能夠從一個更全面的角度來理解宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)，我們依然需要從一個更高的視角來看待問題。■ 講稿整理校對：劉明洋 清華大學(xué) 參考文獻(xiàn)： |
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