我們做投資的都知道，一家企業(yè)的內(nèi)在價值就是其未來現(xiàn)金流的折現(xiàn)值，這是投資的第一性原理，也是對一家企業(yè)進(jìn)行估值的科學(xué)公式。然而科學(xué)則科學(xué)，若真是計算起來，則容易讓自己墜入五里霧之中，因為說到底，現(xiàn)金流折現(xiàn)模型主要體現(xiàn)的是一種思維方式，而不是讓我們傻傻地去進(jìn)行計算（當(dāng)然算一算，也沒有壞處，只是算出來的結(jié)果，我們自己或許都不太敢相信）。

    那么，巴菲特是不是計算呢？——在投資上有困惑了，我認(rèn)為就應(yīng)該先“求教”于巴菲特。

    在1996年伯克希爾股東年會上，在談到這個問題時，芒格說道：“沃倫只是談到這些折現(xiàn)的現(xiàn)金流，但我從來曾見他用手算過。”巴菲特隨即答道：“這么保密的東西我會在別人看不見的地方進(jìn)行偷偷計算。”——又是一段典型的“巴式幽默”，當(dāng)然又是一個“無解”的回答。

    熟知巴菲特投資思想的投資者知道，巴菲特還有一個著名的“胖子瘦子”理論，即從遠(yuǎn)處來一個人，他究竟是一個胖子，還是一個瘦子，是可以一眼便可以看出來的，那言下之意，一家公司值得不值得投資，也是可以一眼定胖瘦，用不著進(jìn)行詳細(xì)計算的。我想，巴菲特此言也不謬，因為他對很多企業(yè)的收購，有時短短五分鐘，也不用去進(jìn)行詳細(xì)的實地調(diào)查，更不用著花很多錢委托第三方去進(jìn)行審計，他自己通過閱讀一些關(guān)鍵的財務(wù)數(shù)據(jù)，或者與企業(yè)當(dāng)家人進(jìn)行暫短的交談，就可以做下是買或是否的決定的。

    大師就是大師，何謂大師呢？一眼定胖瘦，就達(dá)到大師的境界了！

    不過，我最近重新閱讀任俊杰老師所著的《奧馬哈之霧》一書（與朱曉蕓女士合著，這本書我不知讀過多少遍了，曾是我恨不能將之全部裝進(jìn)腦袋里的書），我似乎又探尋到了一點巴菲特計算的“蛛絲馬跡”，盡管這僅僅是簡單計算，但也說明巴菲特有時也是算一算的。

    書中的原文是這樣說的：

    巴菲特在1991年致股東的信中的一段話引起了我們的注意：

    “讓我們來看一個相當(dāng)簡化但卻不無貼切的數(shù)學(xué)計算方式。幾年以來人們都認(rèn)為新聞、電視或雜志產(chǎn)業(yè)的獲利能力，可以永無止境地以每年6%左右的比率成長，而且完全不必依靠額外的資金，從而每年的折舊費用應(yīng)該會與資本支出相當(dāng)。由于所需的營運資金也相當(dāng)小，所以賬列盈余幾乎可以等于自由分配的盈余，也就是說擁有一家媒體企業(yè)，投資者每年都可以得到6%比率穩(wěn)定增加的純現(xiàn)金流入。如果我們以10%的折現(xiàn)率來計算現(xiàn)值的話，等于是一次2500萬美元的投資每年可以貢獻(xiàn)100萬美元的稅后利潤?！保≒230）

    任俊杰老師在書中寫道：

    “我們認(rèn)為這段話透露了一個重要的事實：巴菲特在對其他產(chǎn)業(yè)的公司進(jìn)行價值評估時，在產(chǎn)業(yè)特質(zhì)相似的條件下，應(yīng)當(dāng)也會借用這個簡單程式計算其內(nèi)在價值。盡管最后計算的結(jié)果有些粗糙和模糊，但只要對相關(guān)要素預(yù)估準(zhǔn)確，并且有充足的價格安全邊際，就當(dāng)基本可行?！保≒231）

    這里，要注意幾個定量的關(guān)鍵點：

    1、永無止境地以每年6%左右增長；

    2、賬列盈余幾乎等于自由分配的盈余（凈利潤幾乎等于自由現(xiàn)金流）；

    3、投資者可以每年得到6%比率穩(wěn)定增長的純現(xiàn)金流入；

    4、如果按10%折現(xiàn)的話，等于一次2500萬美元的投資，每年可以貢獻(xiàn)100萬美元的稅后凈利。100萬/2500萬=0.04*100%，則年投資收益率為4%，換算成市盈率為25倍（市盈率的倒數(shù)，可視為理論上的投資收益率）。

    注意，這是按照折現(xiàn)率為10%來計算的，如果沿著這個模型繼續(xù)往下推算，把折現(xiàn)率降為8%或7%，會怎樣呢？

    好在，著名的茅粉“有智思有財”，在他所著的《擇善固執(zhí)》一書中（P93)有過計算（這里就省略掉其計算公式），其結(jié)論是市盈率分別為50倍和100倍。

    有智思有財寫道：

    “用巴菲特的這個模型去算，任何高于預(yù)期收益率的自然增長率，估值的結(jié)果都是無窮大。因此，談茅臺的估值沒有意義?！?/span>

    我引用以上這段話，究竟是想表達(dá)什么意思呢？

    直白點說，就是我們經(jīng)常見有投資者說，茅臺當(dāng)下市盈率30多倍，或40多倍，已經(jīng)是高估了，但是請問：僅僅是依靠市盈率來簡單判斷是否高估或低估的投資者，他們對茅臺的估值果真就真懂了嗎？

    請看上面列舉“關(guān)鍵點”的前三項，如果茅臺具備這三點，且以10%的折現(xiàn)率計算，那么其合理市盈率當(dāng)為25倍；但是，——世界上的事情有時就怕“但是”，若茅臺永續(xù)增長超過6%，并且折現(xiàn)率低于10%，比如8%、7%、6%、5%、4%呢，那么，又該給它多少倍的市盈率合理呢（有興趣的可以自己去計算一下）？

    在我前期的“閑來札記”中，我說過這樣一個觀點，即：股票的發(fā)展史告訴我們（我大A股30多年的發(fā)展史也已經(jīng)證明），市場對真正優(yōu)秀企業(yè)給出的價格往往是低估而不是高估。我認(rèn)為，經(jīng)過以上數(shù)據(jù)的推演，進(jìn)而給這個“立論”又提供了一個有力的佐證。

    當(dāng)然，也請不要誤解，因為符合上述條件的標(biāo)的是極其稀少的，而就我的目力所及，在我大A股似乎茅臺還算符合（難在永續(xù)增長6%），片片、阿膠之類的少數(shù)標(biāo)的就算是勉強(qiáng)符合，我覺得還都或多或少地缺斤短兩。

    行文至此，我再說一下我最近的一點讀書心得，即目前我正在閱讀何建明先生所著的新書《茅臺：光榮與夢想》這本書，其中談到茅臺實行“國營”之后，第一代茅臺功勛級人物鄭義興時，是這樣描述他評酒的：

    “鄭認(rèn)興評酒，往往使旁觀者感到神秘莫測。他先把酒端直起放到鼻子前嗅一嗅，再放到唇后沾一點，然后就托起腮閉目深思一大陣，酒的五香六味全在他這一沉思里。他抓一把糟放在耳邊聽一聽，就知道需加多少水。他看到酒沖入杯中泛起的酒花，就知道這酒的酒精度數(shù)有多少。他看一看酒糟的顏色，就能準(zhǔn)確說出窖糟能出多少酒”。

    我們中國的中醫(yī)向來講究一個“化”字，何謂出神入化呢？我認(rèn)為，鄭義興就是。當(dāng)然，依此類推，那個解牛的庖丁也是，投資中的巴菲特也如是！

    當(dāng)然，做任何事情要達(dá)到這個“化”境，除了先天的因素外，那一定是經(jīng)過長期艱苦的實踐、訓(xùn)練、感悟、升華才能夠達(dá)到的，所以，關(guān)于估值究竟是否需要進(jìn)行計算，也就顯得不是那么重要了，因為到了投資大師那種境界，是完全可以一眼定胖瘦的。

    投資中的這個“化”境，我自己雖不能至，但心向往之！