管濤：2022年我國國際收支基本盤持續(xù)穩(wěn)固、抗風險能力增強

zhzpig 2023-02-14 發(fā)布于廣東

展開全文

要點

2022年，在一系列內(nèi)外部因素的超預期沖擊下，我國國際收支延續(xù)了自主平衡，貨物貿(mào)易順差帶動經(jīng)常項目順差創(chuàng)下歷史次高，基礎國際收支保持較大規(guī)模順差，有效對沖短期資本項下波動。

國際收支平衡表初步數(shù)顯示，在海外俄烏沖突風險外溢、美聯(lián)儲激進緊縮，以及國內(nèi)新冠疫情多點散發(fā)等超預期沖擊下，2022年我國經(jīng)常項目順差擴大，基礎國際收支強勁，資本流出增加但趨于收斂，外匯儲備名減實增，對外經(jīng)濟部門經(jīng)受住了資本流動沖擊和匯率寬幅震蕩的考驗。

經(jīng)常項目順差為歷史次高，貨物貿(mào)易順差、進出口規(guī)模創(chuàng)歷史新高

2022年，我國國際收支在各種不利因素影響下延續(xù)了自主平衡。其中，經(jīng)常項目順差4175億美元，同比增長32%；非儲備性質(zhì)的資本項目逆差（含凈誤差與遺漏）3176億美元，同比增長1.46倍；儲備資產(chǎn)增加1000億美元，同比下降47%（見圖1）。

注：儲備資產(chǎn)增加為負值，減少為正值。

圖1 2022年國際收支平衡表初步數(shù)（單位：億美元）

數(shù)據(jù)來源：國家外匯管理局；中銀證券

從總量看，2022年我國經(jīng)常項目順差為歷史次高，僅次于2008年的4206億美元，占全年名義國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）比重為2.3%，同比上升0.5個百分點，繼續(xù)位于±4%的國際警戒線以內(nèi)（見圖2）。近年來，我國經(jīng)常項目順差絕對規(guī)模持續(xù)擴大，但順差占GDP比重一直處于合理區(qū)間，顯示我國對外經(jīng)濟平衡。這有助于人民幣匯率保持在合理均衡水平，市場匯率有漲有跌、雙向波動，而不易出現(xiàn)經(jīng)常項目順差占比過高、匯率明顯低估時的趨勢性單邊行情。

圖2 經(jīng)常項目差額及其占名義GDP比重（單位：億美元；%）

數(shù)據(jù)來源：國家外匯管理局；Wind；中銀證券

分項來看，經(jīng)常項目順差擴大來自于貨物貿(mào)易和二次收入順差增加、服務貿(mào)易逆差收窄，三者對經(jīng)常項目順差擴大的貢獻分別是123%、6%和4%。此外，初次收入逆差擴大，對經(jīng)常項目順差增加為負貢獻32%。

貨物貿(mào)易方面，2022年我國國際收支口徑的貨物出口為33646億美元，同比增長5%；貨物進口為26790億美元，同比增長1%。由于出口增速快于進口，貨物貿(mào)易順差同比擴大22%至6856億美元，進出口規(guī)模合計60436億美元，同比增長3%，二者均創(chuàng)下歷史新高。從全球范圍看，2022年美元指數(shù)飆升、主要非美貨幣兌美元貶值，疊加糧食和能源價格上漲，全球經(jīng)濟增長放緩，傳統(tǒng)貿(mào)易順差國韓國由順差轉(zhuǎn)為逆差，日本逆差激增8.8倍，德國順差減少57%，而我國貨物貿(mào)易順差再創(chuàng)新高，反映了我國在全球產(chǎn)業(yè)鏈供應鏈中的穩(wěn)固地位與韌性。

服務貿(mào)易方面，2022年我國服務貿(mào)易逆差為943億美元，較上年進一步收窄6%。其中，電信計算機信息服務、其他商業(yè)服務和知識產(chǎn)權使用費為主要正貢獻項，前兩者順差分別為176億、418億美元，同比增加66%、23%，后者逆差312億美元，同比減小11%。這反映了我國新興服務貿(mào)易領域增長較快，服務貿(mào)易的技術含量有所提升。同期，旅行逆差1076億美元，同比擴大14%。未來，隨著國內(nèi)優(yōu)化疫情防控和出入境措施，預計跨境旅行會陸續(xù)恢復，屆時旅行支出增加將帶動服務貿(mào)易逆差擴大。

從對經(jīng)濟增長的貢獻看，2022年我國貨物和服務貿(mào)易順差合計5913億美元，同比增長28%，創(chuàng)下歷史新高；貨物和服務貿(mào)易順差占GDP比重為3.3%，同比上升0.7個百分點。全年，貨物和服務凈出口拉動我國經(jīng)濟增長0.51個百分點，貢獻率為17.1%。新冠疫情暴發(fā)以來，我國經(jīng)濟復蘇不均衡、基礎不牢固，主要表現(xiàn)為外需恢復快于內(nèi)需。2020—2022年，外需對經(jīng)濟增長的貢獻率連續(xù)三年為1998年以來最高，平均為21.4%，較2015—2019年均值高出20.1個百分點；投資平均貢獻率為50.5%，高出12.5個百分點；消費平均貢獻率為28.1%，減少34.6個百分點（見圖3）。

圖3 三大需求對經(jīng)濟增長的貢獻率（單位：%）

數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局；Wind；中銀證券

2023年，隨著海外持續(xù)貨幣緊縮的效應進一步顯現(xiàn)、國際需求繼續(xù)降溫，疊加2022年出口的高基數(shù)，預計2023年出口對經(jīng)濟增長的拉動作用將趨于減弱甚至逆轉(zhuǎn)，由此更加凸顯擴大內(nèi)需的必要性。對此，去年年底中央經(jīng)濟工作會議強調(diào)，要著力擴大國內(nèi)需求，特別是要把恢復和擴大消費擺在優(yōu)先位置。隨著國內(nèi)經(jīng)濟重啟，穩(wěn)增長增量和存量政策發(fā)力，內(nèi)需企穩(wěn)將對2023年經(jīng)濟運行整體好轉(zhuǎn)起到關鍵作用。

資本項目逆差增加但趨于收斂，基礎國際收支順差有效對沖短期資本外流

2022年，我國非儲備性質(zhì)的資本項目逆差（含凈誤差與遺漏）3176億美元，為僅次于2015、2016年的第三高，占全年名義GDP比重為-1.8%，雖然負值同比上升1.04個百分點，但明顯好于2015、2016年平均-5.7%的占比水平（見圖4）。與1998年我國資本項目逆差250億美元、約占當年GDP的-2.4%相比，2022年資本項目逆差規(guī)模占GDP比重卻不足-2%，這反映了我國作為大型開放經(jīng)濟體的體量優(yōu)勢，凸顯了我國具有更強的抗外部風險沖擊能力，是理解我國金融開放和貨幣國際化政策立場的重要出發(fā)點。

圖4 資本項目差額及其占名義GDP比重和構成情況

數(shù)據(jù)來源：國家外匯管理局；Wind；中銀證券

分項來看，直接投資方面，全年直接投資順差323億美元，較2021年下降1737億美元，其中對外直接投資和來華直接投資分別同比下降300億、1437億美元。這主要反映了2022年二季度以來我國疫情多點散發(fā)、經(jīng)濟復蘇進程受阻的影響。此外，受國內(nèi)外疫情周期錯位的影響，對外直接投資恢復整體快于來華直接投資。對此，中央經(jīng)濟工作會議強調(diào)要更大力度吸引和利用外資，包括要擴大市場準入，加大現(xiàn)代服務業(yè)領域開放力度，落實好外資企業(yè)國民待遇等。

短期資本流動方面，2022年短期資本（即證券投資、金融衍生工具、其他投資及凈誤差與遺漏合計）逆差3498億美元，流出規(guī)模為2017年以來的新高。分季度來看，二季度短期資本凈流出規(guī)模最高，隨后連續(xù)兩個季度收斂，四季度已收斂至482億美元，同比和環(huán)比分別下降61%、41%，全年短期資本凈流出同比增幅由前三季度的42%降至4%。同期，資本項目逆差645億美元，同比、環(huán)比分別下降15%和40%，全年資本項目逆差同比增幅由前三季度的3.78倍降至1.46倍（見圖4）。

跨境資本流動與外資買賣境內(nèi)人民幣金融資產(chǎn)狀況可以相互印證。2022年2月起，在一系列內(nèi)外部因素的超預期沖擊下，外資連續(xù)減持境內(nèi)人民幣股票和債券資產(chǎn)。進入2022年四季度以來，國際方面美聯(lián)儲緊縮預期放緩，美元指數(shù)和美債收益率下行，美股反彈，全球風險偏好提升，中美利差倒掛收斂；國內(nèi)方面防疫政策優(yōu)化、房地產(chǎn)調(diào)控政策調(diào)整，國內(nèi)經(jīng)濟復蘇前景改善。內(nèi)外部因素共同推動人民幣資產(chǎn)吸引力增強，外資重新回流，人民幣匯率也企穩(wěn)回升。結合具體數(shù)據(jù)來看，債券通項下，2022年一、二季度外資凈減持人民幣債券，隨后減持規(guī)模兩個季度連續(xù)收斂，并在12月轉(zhuǎn)為凈增持；陸股通項下，2022年一、三季度呈現(xiàn)凈流出，四季度在國內(nèi)經(jīng)濟重啟的強預期驅(qū)動之下，11、12月連續(xù)兩個月凈流入，逆轉(zhuǎn)了前10個月累計凈賣出的勢頭，全年累計凈買入900億元人民幣（見圖5）。

圖5 債券通和陸股通項下資金流動情況及中美利差（單位：億元；BP）

數(shù)據(jù)來源：中債登；上清所；Wind；中銀證券

此外，與2015年和2016年的情形不同，此次我國并未遭遇“資本外流-儲備下降-匯率貶值”的高烈度跨境資本流動沖擊。2022年，人民幣匯率呈現(xiàn)大開大合的震蕩走勢，3月初升至6.30比1附近后沖高回落，9月份跌破7.0，到11月初跌至7.30附近，11月初以來隨著國內(nèi)外市場環(huán)境改善，人民幣匯率企穩(wěn)反彈，全年人民幣匯率中間價和收盤價分別下跌8.5%、8.3%，為1994年初匯率并軌以來最大降幅。在此背景下，外資卻逐漸放慢減持人民幣金融資產(chǎn)的步伐，并在四季度轉(zhuǎn)為重新增持。其原因在于，外資擔心的不是匯率的漲跌，而是匯率僵化導致的“不可交易”風險。人民幣匯率彈性增加，及時釋放了市場壓力、避免了預期積累，成為吸收內(nèi)外部沖擊的“減震器”。從政策端看，匯率彈性的增加減輕了對資本管制手段的依賴，年內(nèi)僅有部分宏觀審慎措施被重啟，境內(nèi)債券市場開放持續(xù)加快，企業(yè)跨境融資便利化試點進一步擴大；與此同時，匯率靈活性的增強還增加了貨幣政策的自主空間，央行綜合運用數(shù)量和價格、總量和結構工具，加大金融對實體經(jīng)濟的支持力度。這些都有助于增強境內(nèi)外投資者對人民幣金融資產(chǎn)的信心。

2022年，我國基礎國際收支（即經(jīng)常項目與直接投資合計）順差4498億美元，同比下降14%，規(guī)模為歷史第四高。短期資本凈流出與基礎國際收支順差之比為-78%，雖然負值同比提升了14個百分點，但仍低于100%（見圖6）?；A國際收支保持較大順差展現(xiàn)了我國對外經(jīng)濟部門的韌性，有效對沖了短期資本外流，促進了國際收支自主平衡。