基金投顧是包含投資策略、投資規(guī)劃、投資者教育等在內(nèi)的解決方案。不同于FOF的產(chǎn)品本質(zhì)，也不同于基金銷售的產(chǎn)品銷售核心，基金投顧在產(chǎn)品端表現(xiàn)為基金組合、搭配多種形式的投顧方案，不僅要提供能創(chuàng)造超額收益的策略，還要讓投資者理解和正確執(zhí)行策略，方能改善其盈利體驗，其中，后者是基金投顧機構(gòu)的核心職能。目前我國投顧機構(gòu)展業(yè)中容易忽略投資者落實策略過程中的輔助和陪伴，使得基金投顧與FOF和簡單基金銷售的投資者體驗無異。

目前市場上的投顧服務(wù)主要有三類：1）發(fā)車型投顧計劃，多為顧問委托業(yè)務(wù)，沒有固定的成分基金和配置比例，主理人根據(jù)市場情況隨時發(fā)起買賣操作（“發(fā)車”），投資者依據(jù)主理人推薦的品種、資金份數(shù)，結(jié)合自身實際做出投資決策。該模式優(yōu)勢在于投顧服務(wù)自然發(fā)生，主理人需要即時將發(fā)車信號、發(fā)車邏輯傳達給投資者，投資者也會更加密切地關(guān)注主理人的動態(tài)以免錯過發(fā)車，提高了參與感與積極性。其劣勢在于跟投難度較高，投資者不易完全復(fù)制主理人的收益，此時投顧平臺輔助投資者跟車方面進行的個性化跟車提醒、操作指南及實時答疑、底倉和補倉建議等“顧”的職能便尤其重要。2）配置比例型策略，可以搭配顧問或全權(quán)委托投顧方案，由主理人給出相對確定的成分基金及配置比例，投資者按比例批量買賣成分基金實現(xiàn)跟投。該模式下投資者的自主操作空間較低，收益率比較可控，但需要機構(gòu)和主理人有意識地發(fā)揮“顧”的職能。3）目標止盈投顧服務(wù)，雖然也是配置型策略+全權(quán)委托的模式，但每一期開始時與投資者約定目標收益率和運作期，達成收益自動贖回。該類投顧對投資者較為便利，但同樣是全權(quán)委托類業(yè)務(wù)容易忽視投資者交流和陪伴，對機構(gòu)投資能力的要求更高。

核心在于以客戶需求為中心的解決方案。機構(gòu)需要在投資者參與度與投資收益保障方面進行權(quán)衡，以投資者體驗為中心，容易忽視“顧”的機構(gòu)可以嘗試發(fā)車型投顧培養(yǎng)與客戶交流的習慣，“投”的能力欠缺的機構(gòu)可以充分引入外部策略，自身專注于輔助和陪伴投資者執(zhí)行策略。我國財富管理行業(yè)處于快速發(fā)展期，重要構(gòu)成的投顧更是開啟試點不久。去年底至今，資本市場疲軟，財富管理機構(gòu)AUM增長與營收增長趨勢背離，再一次印證買方投顧轉(zhuǎn)型的迫切性。

投顧機構(gòu)的投資者服務(wù)能力提升較慢，無法做到“以客戶為中心”展業(yè)。

在此前發(fā)布的報告《基金投顧監(jiān)管框架逐漸明晰，規(guī)范化發(fā)展未來可期》中我們主要從定義出發(fā)對基金投顧相關(guān)的三個概念（FOF、基金組合、基金投顧）進行了辨析，本報告中以盈米基金、天天基金投顧管家平臺、螞蟻基金投顧管家平臺上的投顧產(chǎn)品為例，從操作流程與產(chǎn)品運作角度對基金銷售、基金投顧、基金組合產(chǎn)品、FOF幾個相似產(chǎn)品或業(yè)務(wù)進行更加詳細的區(qū)分與辨析，明確各類產(chǎn)品和業(yè)務(wù)的商業(yè)模式與核心驅(qū)動力的異同點。

FOF（基金中基金）是一種類型的基金產(chǎn)品，需要基金管理人相關(guān)牌照才能管理創(chuàng)設(shè)該類產(chǎn)品。客戶投資FOF產(chǎn)品與購買其他單只基金無異，需要進行資金集合。也正因為FOF是產(chǎn)品的概念，由基金經(jīng)理管理，因此基金經(jīng)理可以直接進行資產(chǎn)配置上的調(diào)整，不需要通知投資者。另外，負責管理FOF產(chǎn)品的基金經(jīng)理，其主要職責是管好產(chǎn)品，投資者陪伴、教育和服務(wù)不是必要工作。

基金銷售是一類業(yè)務(wù)，從銷售的產(chǎn)品和服務(wù)出發(fā)可以分為簡單基金銷售和基金投顧兩種業(yè)態(tài)，而 FOF 是基金銷售的產(chǎn)品類型之一。基金組合屬于從產(chǎn)品維度出發(fā)比較寬泛的叫法，其含義隨著監(jiān)管政策的逐步出臺有所改變，2021年11月初京滬粵三地證監(jiān)局下發(fā)《關(guān)于規(guī)范基金投資建議活動的通知》（以下簡稱“投顧新規(guī)”）^[1]之前，基金組合屬于簡單基金銷售和基金投顧之間的模糊地帶，策略構(gòu)建、銷售服務(wù)等監(jiān)管和展業(yè)更偏向簡單基金銷售；之后則被納入基金投顧的范圍。至此，基金組合成為了基金投顧產(chǎn)品端表現(xiàn)形式的代名詞，而不再是一種單獨的業(yè)務(wù)形式，基金銷售形成了簡單基金銷售和基金投顧兩大業(yè)態(tài)。簡單基金銷售業(yè)務(wù)需要機構(gòu)具有基金銷售牌照，基金投顧業(yè)務(wù)則要求在此基礎(chǔ)上獲得基金投顧牌照。兩者直接的區(qū)別在于銷售的產(chǎn)品是單只基金還是基于一定的比例構(gòu)建的基金組合，如果客戶一次只購買一只基金則屬于簡單基金銷售，而一次購買的是按一定比例分配申購資金的多只基金，則屬于基金投顧。

?   根據(jù)投顧新規(guī)的定義，簡單基金銷售業(yè)務(wù)產(chǎn)品端的核心特征是單只基金，投資者一次申購只能買入一只基金；在配套投資建議服務(wù)方面，基金銷售機構(gòu)也只能提就其代銷的單只基金提供投資建議，不得提供組合基金投資建議、更不得提供組合中成分基金的具體配置比例，并且不得就投資建議單獨收費。

?   而基金投顧是“提供基金投資組合策略建議的活動”，換言之，基金投顧銷售的不是單個基金產(chǎn)品，基金投資組合本身并不是任何形式的資產(chǎn)管理產(chǎn)品，不存在資金歸集的過程、購買的資產(chǎn)仍然體現(xiàn)在投資者個人賬戶上，而是一種架構(gòu)在多個基金產(chǎn)品之上的、包含配置比例、投后監(jiān)控等在內(nèi)的基金投資解決方案。從客戶視角來看，基金投顧機構(gòu)的職能包括：為客戶提供投資建議、輔助客戶做出投資決策、代理客戶進行交易，三項職能中只有最后一部分是“投”，而前兩項都是“顧”，在充分了解投資者的基礎(chǔ)上提出適合的投資建議，并在投前、投中、投后全流程陪伴客戶，糾正其非理性交易行為。沒有“顧”的投顧產(chǎn)品給客戶的體驗本質(zhì)上和 FOF 沒有太大區(qū)別。從機構(gòu)的角度來看， 投顧的核心是要優(yōu)化客戶的盈利體驗，需要投顧機構(gòu)的投資能力與客戶對投顧策略的理解兩個條件都具備，前者即是機構(gòu)投資職能的體現(xiàn)，而后者是“顧"的部分，也是當前投顧需要重點發(fā)展的能力，通過投資者教育讓投資者能夠跟上組合管理人的思路與步伐。按照最新的監(jiān)管要求，基金投顧根據(jù)投資者對機構(gòu)的授權(quán)程度又可以分為非管理型投顧（原“基金組合”）和管理型投顧（原“基金投顧”），簡單的判斷原則是投資者是否可以自主操作、多大程度上能夠自主操作，本質(zhì)上是全權(quán)委托與顧問委托的區(qū)別，最終的投資決策是由誰做出的。

• 非管理型基金投顧產(chǎn)品在主理人調(diào)倉時，系統(tǒng)將調(diào)倉信息推送給跟投人，跟投人自己決定是否跟調(diào)，選擇跟調(diào)的可以點擊跟調(diào)按鈕，由平臺自動根據(jù)最新的配置比例申贖各個底層基金。

• 管理型基金投顧產(chǎn)品則會自動為投資者調(diào)倉，主理人改變標的基金配置比例或更新投資建議時，投資者賬戶內(nèi)的基金也會進行自動申贖，無須每次都征求投資者的意見，對客戶投資過程的干預(yù)能力、非理性行為的糾偏能力更強。

• 另外，關(guān)于調(diào)倉，在基金投顧中常見的“自動跟投”“自動跟車”“手動跟車”等概念并不直接決定該投顧服務(wù)是管理型或非管理型，該類叫法只是從投資者發(fā)起交易的方式出發(fā)進行的分類。區(qū)分投顧策略是管理型還是非管理型的關(guān)鍵標準是客戶在服務(wù)過程中的決策權(quán)限，如果整個投資過程客戶可以決定的只是轉(zhuǎn)出與轉(zhuǎn)出策略，無法干預(yù)持倉資產(chǎn)，則該服務(wù)屬于管理型；而如果可以有調(diào)整持倉資產(chǎn)的自由性，有最終投資的決策權(quán)，則該投顧服務(wù)屬于非管理型投顧。例如盈米基金目前提供兩種調(diào)倉方式，一種是自動調(diào)整，另一種是手動確認跟調(diào)，除了“貨幣三佳”“幸福小約定”兩個策略默認自動跟調(diào)外，其他策略大多可以由投資者選擇調(diào)倉方式，手動與自動跟車的選擇都是以為方便投資者跟投為目標。不同于投顧新規(guī)之前基金投顧產(chǎn)品基本都是自動調(diào)倉，投顧新規(guī)之后的投顧業(yè)務(wù)靈活性增強，距離滿足客戶千人千面的需求更進一步。

縱觀現(xiàn)在一些投顧持牌機構(gòu)推出的基金投顧概念產(chǎn)品，螞蟻、天天基金等第三方基金銷售機構(gòu)一般管理型與非管理型基金產(chǎn)品兼有，投顧新規(guī)之前還有大量的基金組合產(chǎn)品，目前都處于下架整改階段。基金、證券公司的產(chǎn)品以管理型基金投顧為主，屬于標準的基金投顧產(chǎn)品。而銀行的投顧類產(chǎn)品大多延續(xù)其已有的智能投顧業(yè)務(wù)，投資者可以按照策略推薦的比例一次性買賣多只基金，從調(diào)倉來看需要投資者手動確認，屬于組合產(chǎn)品銷售的范疇，但由于沒有投顧牌照，或者組合產(chǎn)品配置的底層產(chǎn)品類型、各類產(chǎn)品的比例等不符合基金投顧組合的要求，因此2021年11月以來普遍下架整改。

圖表1：FOF、基金銷售、基金投顧圖譜及基金投顧相關(guān)的監(jiān)管政策演變

資料來源：中國證監(jiān)會，中國證券投資基金協(xié)會，中金公司研究部
注：統(tǒng)計截至2022年6月17日

圖表2：盈米基金投顧產(chǎn)品中客戶資金流向，沒有資金聚集過程，購買的資產(chǎn)體現(xiàn)在投資者賬戶上；基金銷售資金全程在受銀行監(jiān)督的專用賬戶中

資料來源：且慢App，中金公司研究部

圖表3：FOF、簡單基金銷售、基金組合、基金投顧多維度對比

資料來源：中國證監(jiān)會，基金業(yè)協(xié)會，中金公司研究部

圖表4：從FOF、基金銷售和基金投顧的業(yè)務(wù)資質(zhì)來看，基金投顧牌照數(shù)量最少，有實質(zhì)性業(yè)務(wù)開展的機構(gòu)僅58家

資料來源：中國證監(jiān)會，中國證券業(yè)協(xié)會，資本市場標準網(wǎng)，中金公司研究部

注：1）此處的基金投顧持牌機構(gòu)按照資本市場標準網(wǎng)上具有基金投顧業(yè)務(wù)編碼的機構(gòu)統(tǒng)計；2）基金投顧和私募基金管理人牌照數(shù)量統(tǒng)計截止2022/06/13，公募基金管理人牌照和基金銷售機構(gòu)牌照統(tǒng)計截止2022年5月底。

圖表5：國內(nèi)頭部機構(gòu)的廣義基金投顧產(chǎn)品對比，銀行系提供的產(chǎn)品多為基金組合產(chǎn)品

資料來源：支付寶App，天天基金App，招商銀行App，工商銀行App，華泰證券App，易方達App，易方達官網(wǎng)，中金公司研究部
注：2)*該費率區(qū)間為各個App上的抽樣調(diào)查結(jié)果，只代表平臺大多基金的費率范圍，并不代表所有機構(gòu)的費率都將落在該區(qū)間；2）統(tǒng)計時間為2022/06/13

投資者視角：基金投顧形式更多樣

FOF對投資者來說是一類基金產(chǎn)品，投資流程主要是在銷售渠道產(chǎn)品頁面直接瀏覽單只產(chǎn)品，挑選目標產(chǎn)品購買或賣出，流程較簡單。簡單基金銷售業(yè)務(wù)模式亦如此，也是打開產(chǎn)品貨架挑選不同的產(chǎn)品種類，一次下單購買一只產(chǎn)品。

而基金投顧在投資者視角中的形式就更加多樣，購買產(chǎn)品的方式有自選和導(dǎo)購，購買基金可以打包購買一次結(jié)算，售后服務(wù)也有不同程度的顧問委托、全權(quán)委托等豐富的選擇。盈米基金深耕基金投顧領(lǐng)域，不主推單只基金銷售，主要上架基于一定的投資策略形成的組合類產(chǎn)品，在為客戶提供綜合基金投資解決方案方面有非常多經(jīng)驗值得借鑒。天天基金和螞蟻基金的投顧管家平臺上線了多家投顧持牌機構(gòu)的投顧服務(wù)，其中基金公司和券商居多，研究平臺上的產(chǎn)品有助于理解券商和基金公司的投顧服務(wù)形態(tài)。因此，我們以盈米基金、天天基金投顧管家和螞蟻基金投顧管家平臺上的投顧服務(wù)為例詳細分析當前市場上的投顧產(chǎn)品的運作流程，嘗試深入理解投顧業(yè)務(wù)運行的內(nèi)核。

賬戶設(shè)置理念：多賬戶功能對資金規(guī)劃的意義

首先，在盈米基金開立賬號后，還可以建立最多20個不同的投資賬戶，分為自助賬戶和方案賬戶兩類。自助賬戶用于投資者自主購入投資策略，一個自助賬戶可以購買多個組合。而方案賬戶是通過投顧咨詢流程創(chuàng)建的，不能買入非方案規(guī)劃內(nèi)的產(chǎn)品。方案規(guī)劃得到的產(chǎn)品推薦一般包含兩個組合，主要的組合產(chǎn)品搭配一個貨幣市場組合；如果是活錢管理計劃，投資方案規(guī)劃中還會包含定投還是一次性投入，投入多少等相關(guān)指引，幫助投資者逐步探索自身的投資需求、也加深對規(guī)劃方案的認可度。此外，且慢平臺也提供了賬戶資產(chǎn)聚合分析功能，提供所有賬戶合計收益、合計基金持倉等信息。

對于自助構(gòu)建賬戶，投資者可以購買“基金組合投資策略”，是包含投資范圍、投資限制、投資策略、業(yè)績基準、投顧服務(wù)費等在內(nèi)的投顧解決方案，也可以單獨購買某只基金。不同賬戶之間的資產(chǎn)可以相互轉(zhuǎn)移。

?   購買組合策略時，瀏覽產(chǎn)品頁面可以看到所有在貨架上的投顧組合策略，對于感興趣的組合策略進入詳情頁面可以查看該組合創(chuàng)立以來年化收益、凈值、最大回撤、夏普比率、組合配置的具體基金及比例等風險收益信息。點擊“買入/定投”按鈕即進入申購頁面，在購買過程中默認需要簽署投顧服務(wù)協(xié)議，否則無法購買組合類產(chǎn)品。對于一些復(fù)雜策略（例如“長贏指數(shù)投資計劃”），還支持將平臺外購買的基金品種手動添加至投顧計劃內(nèi)，實現(xiàn)一站式地綜合管理。

?   除了組合策略外，盈米也會在且慢平臺提供單只基金申贖，在且慢官網(wǎng)或 App 的搜索功能中直接搜索基金名稱或代碼即可買賣，但入口隱藏較深，體現(xiàn)了單只基金申贖并非且慢平臺的主要功能，而是滿足投資者的臨時需求，陳列在貨架上的產(chǎn)品全部是基金投顧策略。

螞蟻基金和天天基金投顧平臺沒有對賬號與賬戶進行區(qū)分，在天天基金或螞蟻基金處開設(shè)賬號，即等同于擁有了一個賬戶，可以無數(shù)量、品種限制地購買單獨的基金產(chǎn)品或投顧策略。略有不同的是螞蟻基金和Vanguard合資的先鋒領(lǐng)航投顧旗下的“幫你投”服務(wù)采用了單獨子賬戶概念，每一個支付寶賬號只能進行一次資產(chǎn)規(guī)劃、形成單一的資產(chǎn)配置方案，可以多次投入資金至該方案，也可以重新規(guī)劃方案，但無法同時擁有兩個規(guī)劃方案。在賬戶資產(chǎn)列示和分析方面，螞蟻基金將購買的外部投顧機構(gòu)提供的組合策略與其他單只基金資產(chǎn)合并統(tǒng)計，作為賬戶整體投資資產(chǎn)中的“基金”大類，而“幫你投”的資產(chǎn)單獨列示。天天基金則將基金與投顧產(chǎn)品單獨列示，作為兩個投資品類，資產(chǎn)“分析”界面提供收益走勢、投資行為、持倉基金大類占比等信息進行分析，但將投顧資產(chǎn)作為整體列示，無法穿透到底層持倉基金。

不同的賬戶體系設(shè)置反映了基金投顧服務(wù)的綜合性與復(fù)雜性。多賬戶設(shè)置與聚合分析搭配有利于引導(dǎo)客戶形成根據(jù)不同的使用目的進行資金規(guī)劃、分批管理資金的財富規(guī)劃理念，尤其是便利了客戶為老人、孩子等家人建立單獨的賬戶進行資金管理的應(yīng)用場景，同時也可以對整體資產(chǎn)配置和風險分散等有全局把握。

圖表6：盈米基金采用“多賬戶”體系，一個賬號下的投資賬戶分為方案賬戶及自助賬戶兩類，構(gòu)建方式不同，可以選擇的產(chǎn)品也不同；另外提供賬戶聚合分析功能

資料來源：且慢App，中金公司研究部

圖表7：天天基金和螞蟻基金采用“單一賬戶”體系，投顧賬戶與其他投資賬戶共用，投顧資產(chǎn)單獨列示（天天基金）或與其他單個基金資產(chǎn)合并列示（螞蟻基金）

資料來源：支付寶App，天天基金App，中金公司研究部

投顧服務(wù)的三種模式—策略與投顧方案的組合搭配

目前盈米基金、天天基金投顧管家和螞蟻基金投顧管家平臺上的投顧服務(wù)主要有發(fā)車型、配置比例型以及目標止盈等三種不同的模式，三者的區(qū)別主要在于底層的投顧策略以及搭配的投顧方案有所不同。正如此前提到的，基金投顧策略是投資者投資基金產(chǎn)品的綜合解決方案，既包括策略本身，也包括配套的投顧服務(wù)方案，兩者具體如何搭配取決于策略的投資邏輯、以及怎樣使投資者更好地跟隨策略這兩大因素。其中根據(jù)主理人的策略設(shè)計并執(zhí)行合適的投顧服務(wù)方案，就是投顧機構(gòu)“顧”的主要工作和價值所在。以盈米的長贏計劃為例，如果沒有盈米提供的補倉和建立底倉的建議，以及個性化的發(fā)車提醒等，投資者很難靠自己跟上主理人的復(fù)雜投資操作。

第一類是定期或不定期發(fā)車類型的投顧服務(wù)，該類計劃也有兩種表現(xiàn)形態(tài)。一種是以盈米基金的且慢平臺的“長贏指數(shù)投資計劃”為代表，主理人不提供各類產(chǎn)品的配置比例，而是定期或不定期動態(tài)發(fā)車，在認為適合交易的時點隨時發(fā)起交易，推薦投資者買入或賣出一定數(shù)量的單只或多只基金產(chǎn)品。另一種以天天基金投顧平臺上中歐財富的“全明星超級發(fā)車日”為代表，該類投顧服務(wù)是架構(gòu)在一個投顧策略上的配套服務(wù)，主理人會根據(jù)市場情況，在合適的時間提醒投資者買入一定金額的中歐財富“超級股票全明星”策略。與“長贏指數(shù)投資計劃”相比，主要差別在于其“發(fā)車”的產(chǎn)品是一個固定的投顧策略，而非全市場的公募基金，并且只有單向的買入操作。

?   “長贏指數(shù)投資計劃”這類定期或不定期發(fā)車的投顧服務(wù)從本質(zhì)上來看屬于顧問委托范疇，主理人便是長期為客戶提供投資建議、幫客戶做擇時、并詳細講解每次的投資邏輯的投資顧問，而投資者可以在此基礎(chǔ)上結(jié)合自己的判斷做出最終決策，即使開啟了“自動跟車”選項，也可以隨時一鍵關(guān)閉。一方面投資者的參與感更強，主理人與跟投客戶的交流也更頻繁，客戶黏性較高。但另一方面比主理人已經(jīng)配置好產(chǎn)品比例的組合策略的跟投難度更大，投資者還需自己考慮如何追平與主理人的持倉差距，機構(gòu)對個人收益的可控性也有所折扣，適合有一定投資能力和投資熱情、希望在投資過程中有更高參與度的客戶。以且慢平臺運營時間較長的“長贏指數(shù)投資計劃”為例：

• 該計劃包含兩種跟投方式：150份和S定投。150份適合有一定儲蓄的客戶，將現(xiàn)有可以用來長期投資的資金分為150份，跟隨主理人買賣。根據(jù)盈米介紹，每份資金的最小金額為100元，即完成150份計劃全部投資至少需要有1.5萬元長期可投資儲蓄，有一定門檻。開啟計劃后投資者還面臨著建立底倉和補倉等追趕主理人持倉份額的相對復(fù)雜的操作，且慢平臺提供的投顧服務(wù)可以幫助投資者降低跟隨主理人策略的門檻。S定投則主要面向暫時沒有儲蓄，只有每月結(jié)余的投資者，主理人每月給出發(fā)車信號，提出買賣品種、數(shù)量的建議。一般每月購買不超過兩份資金，因此投資者可以將每月結(jié)余分為兩份，按照主理人給出的“發(fā)車建議”進行投資。該方式更加靈活，投資者的決策權(quán)更大；跟投流程相對簡單，不需要建立底倉和補倉。

• 開啟計劃及后續(xù)跟投的流程比較復(fù)雜，包括開啟計劃 -> 進行資金規(guī)劃 -> 建立底倉（僅150份跟投方式需要）-> 不定期補倉（僅150份跟投需要）-> 定期或不定期發(fā)車。其中比較復(fù)雜的在于建立底倉與補倉環(huán)節(jié)，由于投資者可能是計劃本身開啟之后一段時間才開始跟投，因此實際持倉會與主理人有差距，需要在開始計劃時盡量追趕主理人的持有份數(shù)，但同時還需要保證遵循策略的邏輯。因此且慢更新迭代了非常多幫助投資者更好地復(fù)制主理人組合的功能，例如：

1. 2018年9月上線的跟車賣出定制功能：如果主理人發(fā)車有賣出份額，且慢不是照搬主理人的賣出份數(shù)通知給跟投者。而是根據(jù)“投資者持有的實際份數(shù)（包含且慢平臺外持有的部分）- 賣出后主理人持有的份數(shù)”來決定每個投資者應(yīng)該賣出的份數(shù)，實現(xiàn)跟車賣出的個性化。

2. 2018年9月上線的品種輪動補倉，旨在分散風險，避免投資者單純依靠價格差補倉使得持倉品種過于單一、組合收益波動大。

3. 2018年9月開始對投資者的自主交易進行限制，例如主理人已經(jīng)清倉的品種和波段交易的品種禁止自主買入，其他主理人持倉品種的自主買入會通過彈窗警示風險。

4. 2018年10月上線的波段交易，配合主理人的波段交易策略。可以做到主理人買入波段交易產(chǎn)品時，且慢標記買入時點，未來需要賣出時快速定位對應(yīng)的買入份額進行賣出。應(yīng)用到投資者端，且慢會進行進一步的個性化，如果投資者嚴格按照主理人的發(fā)車信息進行交易，則會同步提醒賣出，如果投資者買入時沒有購買，則收到的提醒是無須操作；如果投資者跟車買入時手動調(diào)整了買入份額，且慢也會自動識別提醒投資者全部賣出。

5. 2019年4月推出的平均價補倉方法，將主理人持有某品種的歷史平均成本與該品種當前的凈值對比，如果后者低，則建議投資者一次性補齊所有份數(shù)，是對原來嚴格要求只買入主理人歷史成本高于當前價格的那些份數(shù)的階梯補倉方法的有力補充，幫助客戶在保證買入成本不高于主理人的前提下盡快追平主理人倉位。

?  中歐財富的“全明星超級發(fā)車日”是一項投資陪伴計劃，輔助投資者更科學(xué)地買入“超級股票全明星”這個配置比例型投顧組合。投顧團隊每周四根據(jù)市場狀況進行判斷，在天天基金平臺的“中歐財富投顧”賬戶中發(fā)布發(fā)車文章，為投資者展示當周的市場估值位置并給出適合投入組合的資金份數(shù)，進行持倉復(fù)盤、調(diào)倉和市場觀點解讀，力爭幫投資者實現(xiàn)低估值時多買入攤低成本、高估值時少買入不追高的科學(xué)投資效果。投資者根據(jù)發(fā)車信號自主決定、自助操作投入資金。

圖表8：長贏指數(shù)投資計劃-150份開啟計劃、建立底倉的流程解析，其中且慢提供的投顧服務(wù)是投資者順利跟上主理人持倉和策略的重要輔助

資料來源：且慢App，且慢官網(wǎng)，中金公司研究部

圖表9：且慢的補倉提醒示意，是建立底倉之后且慢為中途上車的投資者提供的另一項重要的輔助跟車功能，有助于幫助投資者在持倉成本不高于主理人的前提上盡快補上助力人的持倉份數(shù)

資料來源：且慢官網(wǎng)，中金公司研究部

圖表10：長贏指數(shù)投資計劃發(fā)車提醒示意圖，發(fā)車是開啟計劃之后跟隨主理人買賣產(chǎn)品的關(guān)鍵活動，也是主理人為用戶提供投資建議的主要途徑

資料來源：且慢官網(wǎng)，中金公司研究部

圖表11：中歐財富針對單一投顧策略的發(fā)車型投顧服務(wù)“全明星超級發(fā)車日”

資料來源：天天基金App，中金公司研究部

第二種投顧服務(wù)形態(tài)是配置比例型策略疊加可選全權(quán)委托或顧問委托的模式，即主理人配置好組合內(nèi)全部成分基金的比例，并動態(tài)調(diào)整，投資者按照產(chǎn)品種類及對應(yīng)比例跟投，該類策略是目前比較常見的，并且大多搭配全權(quán)委托服務(wù)，只有少數(shù)機構(gòu)提供顧問委托服務(wù)選擇。如果沒有完善的“顧”的配合，該類策略很容易給投資者造成與投資FOF相似的體驗，這正是目前投顧機構(gòu)的痛點所在，相比顧問委托，全權(quán)委托更容易出現(xiàn)該類問題。針對配置類投顧策略，組合是最小交易單位，買入、贖回、調(diào)倉等過程相當于按照主理人給出的比例批量交易組合內(nèi)所有的基金，不能單獨買賣某只成分基金。雖然是組合交易，但由于基金組合并不是任何形式的資產(chǎn)管理產(chǎn)品，因此沒有基金聚集過程，購買的基金仍然體現(xiàn)在投資者的個人賬戶上，在對應(yīng)基金公司官方可查。相比定期或不定期發(fā)車的策略，配置比例策略跟投難度較小，較少出現(xiàn)受限于市場行情無法復(fù)制主理人組合的情況，但是依然可能存在投資者不愿意跟隨某一次調(diào)倉導(dǎo)致偏離主理人組合收益率的情況，主要的原因在于投資者自主操作權(quán)限的大小。并且由于投資過程客戶的參與度低，因此與客戶的交流無法隨著業(yè)務(wù)開展自然發(fā)生，需要主理人與機構(gòu)主動和客戶交流，充分傳達組合投資理念、調(diào)倉原因等信息，對于市場波動迅速向投資者提供反饋，或解釋對組合無影響、或及時調(diào)倉，幫助投資者長期維持與機構(gòu)的投顧關(guān)系。此處以盈米基金的“春華秋實”策略（可選顧問或全權(quán)委托服務(wù)）與螞蟻基金、天天基金平臺上的投顧策略（大部分是全權(quán)委托服務(wù)）為例進行說明。

?且慢的春華秋實策略由主理人挑選基金、設(shè)置好配置比例并根據(jù)市場情況定期調(diào)整。投資者跟投方式有自動與手動兩種，選擇手動跟投的投資者按照盈米的調(diào)倉提示，一鍵確認批量買賣持倉基金，也可選擇不跟隨本次調(diào)倉繼續(xù)按原比例持有，等下次主理人調(diào)倉時直接按最新比例調(diào)整；選擇自動跟投的投資者則只需要將資金轉(zhuǎn)入策略，無須后續(xù)操作，投資體驗類似全權(quán)委托投顧。整體來看，“春華秋實”更加適合希望一次性投入一筆資金在公募基金上，但是有不想花時間在基金研究上的客戶。從具體購買流程來看，目前組合的起購點是100元、可以在任意時間選擇一次性或者分批買入。

? 螞蟻基金和天天基金投顧管家平臺上的第三方投顧組合大多為全權(quán)委托的配置比例型產(chǎn)品，尤其是螞蟻基金，其自營的“幫你投”也是該類產(chǎn)品。組合策略的具體購買和交易流程與購買單只基金相似，默認全權(quán)委托、自動調(diào)倉，投資者對基金組合資產(chǎn)配置沒有決策權(quán)限，只能選擇贖回或轉(zhuǎn)入資金（含義分別是結(jié)束或新增投顧服務(wù)關(guān)系）。最低投資金額一般為1000元。

圖表12：“且慢”平臺配置比例型的投顧策略的主要操作流程，以“春華秋實”策略為例

資料來源：且慢App，中金公司研究部

圖表13：螞蟻基金投顧管家平臺上默認展示的前五家投顧機構(gòu)的策略示例，策略配置型+全委托服務(wù)為主

資料來源：螞蟻基金App，中金公司研究部

第三類是以目標止盈為代表的有一定設(shè)計的投顧方案，雖然產(chǎn)品策略仍然是配置比例型，但與投資者約定目標收益與運作期的設(shè)計決定了只能采用全權(quán)委托的投顧服務(wù)，并且巧妙地運用“預(yù)期錨”幫助投資者以更平常的心態(tài)持有組合、應(yīng)對波動。從投資者端來看該類策略比較省心，只需要轉(zhuǎn)入，后續(xù)不需要進行其他操作，但其缺點同樣是投資者陪伴和服務(wù)容易缺位，并且對機構(gòu)的投資能力要求更高，如果全權(quán)由機構(gòu)管理依然無法達到與投資者約定的收益率，則會逐漸喪失客戶信任。目前市場上典型的目標止盈投顧服務(wù)包括盈米基金且慢平臺的“幸福小約定”，天天基金投顧管家平臺上國聯(lián)證券投顧的“國聯(lián)平衡小目標”、南方基金投顧的“南方小目標”、嘉實財富的“小雀幸目標盈”等。主理人與投資者公開約定在一段時間內(nèi)實現(xiàn)某一投資收益目標、達成收益目標后資金自動贖回。該類策略的幾大特點是：

?   全程自動調(diào)倉、自動止盈贖回，是全權(quán)委托形式，無需用戶任何操作。

?   策略設(shè)計在幫助投資者“拿得住”方面有一定獨特作用。準確地掌握投資者的真實風險偏好非常困難，一是機構(gòu)與投資者之間的信息不對稱，二是投資者往往會高估自己的風險承受能力。而目標止盈產(chǎn)品形態(tài)給投資者設(shè)定了一個收益的預(yù)期值，使其在這個錨的引導(dǎo)下更容易平常心對待波動、“拿得住”產(chǎn)品。

?   在策略的約定收益率、運作周期、期數(shù)頻率等方面各個產(chǎn)品有所不同，約定收益率和運作周期取決于當期開始時市場情況，可比性較弱，期數(shù)頻率方面頻率最高的是且慢的“幸福小約定”，每個工作日發(fā)車新的一期。

?   在達標后的處理方式上，大多機構(gòu)會設(shè)置“續(xù)投”選項引導(dǎo)投資者長期投資，一方面建立了與客戶的長期陪伴關(guān)系，另一方面也踐行了全生命周期投資規(guī)劃的理念，不僅為投資者考慮當期投資的規(guī)劃，還會提出當期結(jié)束后的應(yīng)對方案。其中，且慢“幸福小約定”在購買頁面選擇達成后的處理方式，“南方小目標”等在資產(chǎn)持倉頁面選擇。

圖表14：“且慢”平臺全權(quán)委托型的投顧策略的主要操作流程，以目標止盈策略“幸福小約定”為例

資料來源：且慢App，且慢官網(wǎng)，中金公司研究部

圖表15：天天基金投顧管家平臺的目標止盈產(chǎn)品

資料來源：天天基金App，中金公司研究部

圖表16：各家機構(gòu)目標止盈類投顧服務(wù)的目標收益、運作周期及往期達標情況對比

資料來源：且慢App，且慢官網(wǎng)，天天基金App，中金公司研究部
注：統(tǒng)計截至2022年6月16日

機構(gòu)視角：基金投顧業(yè)務(wù)需要好的策略（投資能力）與投資者對策略的充分理解與執(zhí)行（顧問能力）

對基金公司而言，開展FOF業(yè)務(wù)本質(zhì)上是發(fā)行和管理資管產(chǎn)品，有嚴格且成體系的監(jiān)管要求，需要進行資金聚集、定期發(fā)布年度和半年度報告等?；鸸竞突鸾?jīng)理開展業(yè)務(wù)時的首要任務(wù)是做好投資研究，研究對象主要是股票、債券、基金等各種品類的投資標的，考慮如何投資可以使產(chǎn)品獲得更高的收益率，與投資者直接接觸較少，且無須向投資者交代組合策略的細節(jié)。

而基金銷售機構(gòu)的業(yè)務(wù)沒有資金歸集，中介的服務(wù)職能為主。首先要形成基金產(chǎn)品的研究能力，全市場遴選優(yōu)異的基金，進行嚴格的盡職調(diào)查后引入進行代銷。其研究工作的對象是單只基金、基金經(jīng)理、基金公司，較少花大力氣單獨研究某只股票或債券。另外的一項重要業(yè)務(wù)是在銷售過程，要面向投資者進行更多的單只基金產(chǎn)品的介紹、宣講，根據(jù)投資者的情況向其推薦比較適合的基金產(chǎn)品。

投顧機構(gòu)業(yè)務(wù)的運作流程是在基金公司管理FOF產(chǎn)品、基金銷售機構(gòu)解讀單只產(chǎn)品的基礎(chǔ)上新增了更多投資者教育和服務(wù)工作，后者是投顧機構(gòu)的核心業(yè)務(wù)。與簡單基金銷售相比，投顧機構(gòu)還具有更復(fù)雜的義務(wù)和能力要求，例如建立投資決策委員會，審議和把控基金投資組合策略的質(zhì)量，以上是其“投”的職能，旨在提高自身的投資能力。此外業(yè)務(wù)中更大比例的工作還是投資者教育和陪伴，需要密切關(guān)注、及時回復(fù)投資者的疑問，高頻率地直播、使用微信公眾號、知乎、簡書等各種平臺發(fā)布投教內(nèi)容，增加投資者對策略的理解和認可度，可以將上述機構(gòu)“投”的能力發(fā)揮到最大，從而提高其投資獲得感。

主理人資質(zhì)方面，投顧新規(guī)之前，管理基金投資組合的管理人沒有硬性要求，機構(gòu)和個人均可從事相關(guān)活動，但投顧新規(guī)之后要求投顧組合的管理人必須具有基金投顧業(yè)務(wù)資質(zhì)，因此一些不具備資質(zhì)的管理人往往通過將管理的組合移交給投顧持牌機構(gòu)管理、入職投顧機構(gòu)繼續(xù)管理組合等方式繼續(xù)保留組合，或?qū)⒔M合解散。

而主理人與投顧機構(gòu)的關(guān)系也隨著投顧新規(guī)的出現(xiàn)發(fā)生了變化。投顧新規(guī)之前投顧機構(gòu)和多數(shù)個人主理人之間在組合管理方面沒有直接的利益關(guān)系，主理人在平臺上發(fā)布策略、平臺幫忙開放投資者跟投，對主理人的意義主要在于獲取更多的粉絲和流量、分享和實踐投資理念等，不通過管理組合直接創(chuàng)收，對平臺來說則是流量與基金銷量增加帶來的申贖費增收。但是機構(gòu)和主理人可能會通過廣告、銷售分傭等其他的形式產(chǎn)生利益關(guān)聯(lián)。投顧新規(guī)后，投顧組合主理人必須是投顧持牌機構(gòu)的員工，人事管理上由機構(gòu)支付薪酬給主理人，利益關(guān)系更加直接。在投顧業(yè)務(wù)的開展上，兩者也有相對明確的分工。以盈米的且慢平臺的長贏指數(shù)投資計劃為例：

? 在該項投顧服務(wù)中，主理人的職責主要是與組合管理和投資相關(guān)的服務(wù)，定期或不定期給出買賣品種及數(shù)量的發(fā)車建議，通過每月文章詳細解讀買入賣出的邏輯，也有每周問答來深入回答跟投用戶的問題。對于主理人為投資者提供的服務(wù)，其可能通過對發(fā)布文章設(shè)置查看權(quán)限等的方式來降低服務(wù)成本，將服務(wù)的價值變現(xiàn)。

? 而且慢在該策略中扮演的主要角色是輔助客戶更好地跟隨主理人策略，在每次買賣中為投資者提供方便快捷的一鍵操作，根據(jù)主理人的策略和市場情況為每個投資者提供個性化的建立底倉、補倉建議以及定制化的發(fā)車提醒，通過且慢官方平臺宣傳主理人的專業(yè)文章、策略的跟投技巧和技術(shù)性的操作指南以及階段性整理的問答。

主理人、投顧機構(gòu)與投資者的關(guān)系在投顧新規(guī)前后也有所不同，投顧新規(guī)之前主理人和跟隨的投資者之間沒有什么直接的利益關(guān)系。主理人不會向客戶以各種形式收費、分成。參考投資虧損了也不承擔任何責任。而投顧機構(gòu)則主要依靠銷售基金的交易費，與投資者的利益存在一定沖突。但投顧新規(guī)之后投顧機構(gòu)和主理人會直接向客戶收取投顧服務(wù)費創(chuàng)收，按照資產(chǎn)的一定比例計算，則客戶資產(chǎn)增值成為了客戶、主理人和投顧機構(gòu)三者共同的目標，利益趨于一致。

FOF業(yè)務(wù)中各個主體之間的關(guān)系類似投顧新規(guī)之后的投顧業(yè)務(wù)，而基金銷售業(yè)務(wù)中銷售機構(gòu)和銷售人員的關(guān)系更密切、利益更一致，反而是兩者與投資者之間存在利益沖突和背離。

[1]http://www./fortune/2021-11/03/c_1128025330.htm

本文摘自：2022年6月19日已經(jīng)發(fā)布的《投顧系列一：基金投顧再辨析-服務(wù)流程視角》

張帥帥 SAC 執(zhí)證編號：S0080516060001；SFC CE Ref：BHQ055

周基明 SAC 執(zhí)證編號：S0080521090005