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美鋁股價過去兩年漲幅接近20 倍。2020 年3 月15 日以來，海外央行大放水，美鋁和世紀(jì)鋁業(yè)股價持續(xù)上漲，截至2022 年3 月29 日，美鋁和世紀(jì)鋁業(yè)區(qū)間最高漲幅分別為18 倍和9.4 倍，相對標(biāo)普500 最高收益也高達(dá)7.1 倍和3.4倍。復(fù)盤美鋁和世紀(jì)鋁業(yè)，兩者股價跟鋁價周期一致，但領(lǐng)先于鋁價開啟和結(jié)束。 受益于鋁價大漲，美鋁業(yè)績大幅提升，電解鋁和氧化鋁利潤貢獻(xiàn)占比高。 2021 年，LME 鋁均價同比大漲45.5%，美鋁受益明顯，業(yè)績大幅提升，公司實(shí)現(xiàn)營收121.5 億美元，同比增加31%；實(shí)現(xiàn)EBITDA18.63 億美元，同比增加92%。分業(yè)務(wù)來看，電解鋁和氧化鋁板塊分別貢獻(xiàn)，69.3%/25.7%的營收，81.3%/25.6%的毛利，是公司主要利潤來源。2021 年，公司毛利率提升10.5pct至24.7%，凈利率提升4.8pct 至4.7%，而三費(fèi)費(fèi)用保持穩(wěn)定，三費(fèi)費(fèi)率下降2.0pct 至7.6%，盈利能力明顯上升。 美鋁：鋁產(chǎn)業(yè)一體化布局優(yōu)勢明顯。公司專注于鋁上游開發(fā)，業(yè)務(wù)主要涉及鋁土礦、氧化鋁、電解鋁以及能源的生產(chǎn)。近年來，公司主要產(chǎn)品產(chǎn)量相對穩(wěn)定，受益于幾內(nèi)亞鋁土礦項(xiàng)目產(chǎn)能釋放，鋁土礦和氧化鋁產(chǎn)量緩慢增長，電解鋁方面，公司部分資產(chǎn)生產(chǎn)成本高，閑置產(chǎn)能較多，產(chǎn)能產(chǎn)量下降，成長性不足。 美鋁成功奧秘：一體化布局，成本優(yōu)勢突出，激勵+股票回購彰顯發(fā)展信心。 公司主要生產(chǎn)原料100%自給，部分產(chǎn)品外銷，鋁土礦外銷占比12.0%，氧化鋁外銷占比72.6%。公司一體化布局，成本優(yōu)勢明顯，2021 年，公司氧化鋁成本低于宏橋110 元/噸，電解鋁成本較世紀(jì)鋁業(yè)低430 美元/噸。公司管理層薪酬績效占比較高，激勵也多以股票支付，且高管要求持股，管理層與股東利益綁定，有利于提升公司業(yè)績。2021 年4 季度，公司回購股票，并拋出新的回購計劃，回購金額從不超過2 億美元增加至5 億美元，彰顯管理層對未來發(fā)展的信心。 對標(biāo)美鋁，國內(nèi)鋁企盈利能力較強(qiáng)，估值有望提升。電解鋁噸毛利看，中鋁（4912 元，包含鋁下游加工業(yè)務(wù)）>宏橋（4654 元）>神火（4309 元）>美鋁（4154 元）；ROE 方面，神火（34.5%）>宏橋（19.8%）>美鋁（9.2%）>中鋁（8.9%）；盈利能力，宏橋和神火均遠(yuǎn)遠(yuǎn)強(qiáng)于美鋁，中鋁相對弱些。而估值PE 方面，美鋁（40）>中鋁（20）>神火（10）>宏橋（5），神火、宏橋和中鋁遠(yuǎn)低于美鋁。對比美鋁，國內(nèi)電解鋁企業(yè)盈利能力較強(qiáng)，估值低，股價提升空間大。 投資建議：電解鋁供需格局較好，對標(biāo)美鋁，國內(nèi)電解鋁企業(yè)盈利能力強(qiáng)，估值水平低，未來有望提升，繼續(xù)推薦盈利能力強(qiáng)，估值較低的神火股份、云鋁股份、中國鋁業(yè)、南山鋁業(yè)和天山鋁業(yè)。 風(fēng)險提示：供給超預(yù)期釋放，需求不及預(yù)期，成本大幅上漲，中美股市估值差異。 |
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