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1. 一汽解放：中重型卡車之王

1.1.央企子公司，通過資產(chǎn)置換登陸資本市場

一汽解放集團(tuán)股份有限公司（于 2020 年 5 月 20 日在深交所 A 股上市，股票簡 稱：一汽解放，股票代碼： 000800）是中國第一汽車股份有限公司的控股子公司， 總部位于吉林省長春市，員工近 2.48 萬人。

一汽解放汽車有限公司是一汽解放集團(tuán)股份有限公司的全資子公司，成立于 2003 年，是在原第一汽車制造廠卡車業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上組建的中、重、輕型卡車及客車 制造企業(yè)，整車年生產(chǎn)能力 31 萬輛。

1.2.產(chǎn)品縱向與橫向拓展，運(yùn)營全國布局，研發(fā)“四國八地”

公司產(chǎn)品覆蓋輕、中、重型卡車、客車以及相關(guān)核心零部件（發(fā)動機(jī)、變速箱、 車橋等）。其擁有牽引、載貨、自卸、專用、新能源、輕卡、客車七大產(chǎn)品系列。J7、 J6P、JH6 等 12 個(gè)卡車產(chǎn)品平臺覆蓋重、中、輕三大領(lǐng)域。 在重卡領(lǐng)域，有 J7、J6P、 JH6、J6M、天 V、悍 V、安捷等七大產(chǎn)品平臺；在中卡領(lǐng)域，有 J6L、JK6、 龍 V 三大 產(chǎn)品平臺。

公司總部位于吉林省長春市，擁有長春、青島、成都和柳州四大整車生產(chǎn)基地和長春、無錫、大連三大動力總成生產(chǎn)基地，蘇州、南京、天津、佛山四大新業(yè)態(tài)基地 的產(chǎn)業(yè)布局。

研發(fā)體系以長春為全球研發(fā)總部，在青島，具備輕、中、重型卡車產(chǎn)品研發(fā)能力； 在無錫、大連，設(shè)有發(fā)動機(jī)研發(fā)基地；在意大利都靈、奧地利斯太爾、美國硅谷和底 特律設(shè)立了前瞻技術(shù)研發(fā)部門，從而形成了“四國八地”的全球研發(fā)布局。

一汽解放構(gòu)建了從前瞻技術(shù)、發(fā)動機(jī)、變速器、車橋到整車的中國最為強(qiáng)大和完 整的自主研發(fā)體系，形成了一支超過 3000 人的高效協(xié)同研發(fā)團(tuán)隊(duì)。同時(shí)設(shè)有國家重 點(diǎn)實(shí)驗(yàn)室、院士、博士后工作站，擁有技術(shù)創(chuàng)新能力、性能開發(fā)、精益設(shè)計(jì)，試驗(yàn)試 制、試驗(yàn)驗(yàn)證五大核心能力，打造了節(jié)能環(huán)保、安全舒適、可靠耐久、電控智能、材 料工藝五大技術(shù)平臺，是中國唯一掌握世界級整車及三大動力總成核心技術(shù)的商用 車企業(yè)。

1.3.七代經(jīng)典車型成就中重卡之王

1956 年 7 月 13 日，新中國第一輛汽車即解放牌卡車下線，結(jié)束了不能制造汽車 的歷史。上世紀(jì) 80 年代，中國一汽在中國改革開放政策推動下，自主研發(fā)、生產(chǎn)了 第二代解放 CA141 卡車，實(shí)現(xiàn)了第二次創(chuàng)業(yè)。上世紀(jì) 90 年代，自主研發(fā)生產(chǎn)了第 三代、第四代產(chǎn)品，實(shí)現(xiàn)了卡車生產(chǎn)柴油化和平頭化轉(zhuǎn)變。2004 年 7 月，自主研發(fā)的解放第五代奧威重卡下線，填補(bǔ)了我國重型車自主開發(fā)技術(shù)空白，解放真正進(jìn)入了 重卡市場。第六代產(chǎn)品 J6 卡車榮獲國家科技進(jìn)步“一等獎(jiǎng)”，并成為暢銷十年的經(jīng)典 卡車。2018 年推出的第七代產(chǎn)品 J7，對標(biāo)世界一流產(chǎn)品，帶領(lǐng)行業(yè)走向高端。

2019 年，一汽解放共生產(chǎn)整車 36.97 萬輛，銷售 33.6 萬輛。其中，中重卡銷售 28.5 萬輛，份額 21.8%。重卡銷量已經(jīng)連續(xù)四年(2016-2019)行業(yè)第一、中重卡銷量 連續(xù)三年(2017-2019)行業(yè)第一、單一品牌銷量連續(xù)兩年(2018-2019)全球第一、牽引 車銷量連續(xù)十四年(2006-2019)行業(yè)絕對領(lǐng)先。2020 年上半年，一汽解放共銷售整車 27.7 萬輛，中重卡 23.9 萬輛，市場份額已達(dá)到 27%。

1.4.產(chǎn)能擴(kuò)張，開啟新時(shí)代

適度的產(chǎn)能擴(kuò)張將為一汽解放的未來發(fā)展打開增長空間。2017 年至今，一汽解 放主要產(chǎn)品中重型卡車因受市場歡迎，訂單及銷量持續(xù)增加，產(chǎn)能利用率持續(xù)高于 100%。公司長春基地的產(chǎn)能有 12 萬輛/年，2020 年上半年處于超負(fù)荷狀態(tài)。公司已 公告了 2 項(xiàng)擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃：包括長春卡車廠將增加產(chǎn)能 5 萬輛/年，青島將增加輕卡產(chǎn)能 10 萬輛/年等項(xiàng)目。其中，長春開工建設(shè)新的智能化工廠已于今年 5 月開工，未來將 生產(chǎn) J7 等高端重卡，預(yù)計(jì)建設(shè)周期 19 個(gè)月，將于 2021 年 12 月正式建成投產(chǎn)。

在公司最新的經(jīng)營目標(biāo)中，到 2025 年，總體上要實(shí)現(xiàn)“四翻番、四領(lǐng)先”目標(biāo)： 總體市場占有率翻一番，市場地位行業(yè)領(lǐng)先；利潤率翻一番，盈利能力行業(yè)領(lǐng)先；營 業(yè)收入翻一番，經(jīng)營規(guī)模行業(yè)領(lǐng)先；年人均收入翻一番薪酬水平行業(yè)領(lǐng)先。要奮力實(shí) 現(xiàn) 2020 年銷售整車 35 萬輛；2023 年銷售整車 43 萬輛；2025 年銷售整車 50 萬輛。

2020 年上半年，雖然受到疫情影響，但一汽解放的營收、利潤等財(cái)務(wù)指標(biāo)依然保 持著強(qiáng)勁的增長勢頭。公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 690.9 億元，同比增長 16.08%；實(shí)現(xiàn)歸屬 于上市公司股東的凈利潤 21.5 億元，同比增長 19.75%。

2. 銷量與市場份額有望進(jìn)一步提升

2.1.重卡市場中樞已經(jīng)上移

商用卡車主要用來滿足貨物運(yùn)輸需求。國內(nèi)重卡需求可總體分為物流與工程兩大 類，其受到宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境與政策法規(guī)的密切影響。重卡公路貨運(yùn)需求的增長一方面來 源于公路周轉(zhuǎn)量的提升，另一方面來源于整治超載后，重卡對中卡等車型的替代，以 提高運(yùn)輸效率，減低運(yùn)輸費(fèi)用。工程類重卡需求主要來源于房地產(chǎn)、基建、礦區(qū)作業(yè) 投資的需求。

商用車生產(chǎn)資料屬性決定了其需求和 GDP 增長、固定資產(chǎn)投資等有很強(qiáng)的相關(guān) 性，需求一般呈現(xiàn)周期性。但 2017 年開始治理超載政策已經(jīng)成為了常態(tài)，重卡市場 標(biāo)準(zhǔn)化、規(guī)范化已經(jīng)成為必然，市場容量已經(jīng)發(fā)生變化。

2017 年開始，《汽車、掛車及汽車列車外廓尺寸、軸荷及質(zhì)量限值》(GB1589- 2016)開始實(shí)施，單車載重下降明顯。根據(jù)相關(guān)測算，新規(guī)實(shí)施后物流重卡綜合運(yùn)力 下降的實(shí)際幅度達(dá)到 20%-25%。對比美國、歐盟的重型車輛超載標(biāo)準(zhǔn)，分別不超過 36 噸、40 噸，我國的超載標(biāo)準(zhǔn)下調(diào)是符合趨勢的。同時(shí)，隨著車聯(lián)網(wǎng)功能的普及， 科技手段也被廣泛用于監(jiān)管卡車的超載情況，執(zhí)法成本將越來越低。我國公路貨運(yùn)市 場長期超載運(yùn)行正在成為過去。

在產(chǎn)品端，因?yàn)樨涍\(yùn)效率不高，中卡市場逐漸萎縮，部分需求轉(zhuǎn)到重型市場。2012 后中卡市場總體處于下滑態(tài)勢，復(fù)合下降率 8%左右。

在市場端，2010 年，受益于“四萬億”刺激，重卡市場首次超過 100 萬輛，形 成了一個(gè)凸點(diǎn)。因 2015 年 1 月 1 日起全面實(shí)施“國四”排放法規(guī)，單車成本上升明 顯，部分需求前至 2014 年等原因，2015 年銷量成為一個(gè)凹陷。2017 年開始的治超 政策使市場容量得到提升，重卡需求顯著提升，已經(jīng)連續(xù) 3 年創(chuàng)歷史新高，年銷量已 超過 110 萬輛。

今年因受疫情影響，“六穩(wěn)”等經(jīng)濟(jì)政策持續(xù)發(fā)力，1~8 月重卡銷量已經(jīng)超過 108 萬輛，再創(chuàng)歷史成為必然，我們預(yù)計(jì) 2020 年重卡銷量有望突破 140 萬輛。考慮到單 車運(yùn)能下降、中卡銷量轉(zhuǎn)移、電商物流與海外需求市場等因素，未來重卡市場中樞有 望上移至 105 萬輛以上。

2.2.市場結(jié)構(gòu)已經(jīng)變化，物流牽引車占比越來越高

中汽協(xié)口徑統(tǒng)計(jì)的重卡銷量包括重卡整車、半掛牽引車與重卡非完整車輛(重卡 底盤)三類，其中半掛牽引車基本用于物流，重卡非完整車輛經(jīng)上裝改造后基本用于 工程物料運(yùn)輸與市政等，重卡整車部分用于物流部分用于工程物料運(yùn)輸。

重卡非完整車（整車底盤）銷量主要由工程建設(shè)驅(qū)動，受政府固定資產(chǎn)和基建項(xiàng)目投 資影響較大。2009-2010 年重卡銷量增長較快，基建投資減速之后的 2011 年開始，重 卡需求下滑比較明顯，很重要的原因是當(dāng)時(shí)重卡銷量中整車底盤占比高。

半掛牽引車銷量主要由物流需求驅(qū)動，公路貨運(yùn)周轉(zhuǎn)量和快遞行業(yè)發(fā)展不斷推動牽 引車的需求。過去十年，隨著電商物流業(yè)與宏觀經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，物流運(yùn)輸行業(yè)逐步成為 重卡的主要市場，其波動受投資刺激影響相對較小。2013 年開始，半掛牽引車的銷量呈 現(xiàn)不斷上升的趨勢，其在重卡總銷量中已經(jīng)達(dá)到 50%。

我國公路貨運(yùn)周轉(zhuǎn)量已經(jīng)由 2009 年的 3 萬億噸公里上升至 2019 年的近 7.5 萬 億噸公里，增長 1.5 倍。在下游快遞業(yè)務(wù)端，異地快遞業(yè)務(wù)對重型牽引車需求大，該 業(yè)務(wù)也呈現(xiàn)持續(xù)增長態(tài)勢。

2.3.寡頭壟斷格局正在形成，龍頭份額持續(xù)提升

相對于乘用車市場，中國重卡市場基本被本土企業(yè)占領(lǐng)，行業(yè)集中度較高。2012 年至 2019 年，中國重卡市場的 CR4 已經(jīng)由 67%提升至 75%，且在依然在提升趨勢 之中。

在美國重卡市場（Class7/8），CR4 基本穩(wěn)定在 98%，體現(xiàn)出更高的集中度。市 場占有率最高的四家公司依次為 Daimler，Paccar，VOLVO 和 Navistar。

在歐洲市場重卡市場，1981 年有 18 個(gè)重卡品牌 ，而到現(xiàn)在只剩下了戴姆勒、 沃爾沃、曼恩（MAN）、斯堪尼亞等 7 個(gè)品牌，也呈現(xiàn)出了隨排放升級帶來頭部集中 效應(yīng)。同時(shí)，因?yàn)閱诬嚦杀镜娘@著上升，重卡下游客戶端也出現(xiàn)去散戶化，向物流企 業(yè)集中的形勢。

參考?xì)W美成熟市場規(guī)律，我們認(rèn)為在國六排放正式實(shí)施后，市場集中度還將進(jìn)一 步上升。一方面，排放升級并嚴(yán)格實(shí)施將使產(chǎn)品技術(shù)門檻顯著提升，讓不具備實(shí)力的 企業(yè)主動或者被動的退出市場。另一方面，商用車作為生產(chǎn)資料，品質(zhì)與口碑是生存 之本，得到市場檢驗(yàn)的龍頭企業(yè)在口碑、品質(zhì)、保有量（維護(hù)成本）上優(yōu)勢不斷積累， 在置換過程中將會取得優(yōu)勢。一汽解放近年來市場份額的不斷提升正是受益于此。

當(dāng)前，中國重卡市場 CR4 分別是一汽解放、東風(fēng)集團(tuán)、中國重汽、陜西重汽， 均為國有控股性質(zhì)企業(yè)。其中，解放和東風(fēng)為第一集團(tuán)，重汽和陜汽為第二集團(tuán)緊隨 其后。在 2019 年，銷量前 10 的企業(yè)中 7 增 3 降，一汽解放、東風(fēng)集團(tuán)和陜西重汽 均跑贏市場整體 2.3%的增幅，擴(kuò)大了自己的市場份額。

一汽解放在牽引車市場更是大幅領(lǐng)先，市場份額達(dá)到 31%，大幅領(lǐng)先第二名，顯 示出獨(dú)占鰲頭的優(yōu)勢，被譽(yù)為“牽引車之王”。牽引車對應(yīng)的物流運(yùn)輸市場是重卡行 業(yè)占比最大、且最具成長性的賽道，一汽解放已經(jīng)建立了絕對的領(lǐng)先優(yōu)勢。未來，一 汽解放有望利用品牌優(yōu)勢在車輛置換中擴(kuò)大市場份額，同時(shí)其將繼續(xù)受益于物流運(yùn) 輸市場的成長，實(shí)現(xiàn)市場份額與銷量的雙提升。

2.4.海外市場：國產(chǎn)卡車具備優(yōu)勢，一汽解放積極布局

對標(biāo) Daimler Trucks，TRATON 等國際一流商用車企業(yè)，開拓海外市場是企業(yè) 對抗階段性周期波動的必然選擇。

隨著“一帶一路”戰(zhàn)略的提出，中國更多的參與到一帶一路沿線國家的基礎(chǔ)建設(shè)中， 各家重卡企業(yè)也紛紛加快了海外市場的開拓步伐。2014-2019 年間，中國重卡出口總 量幾乎逐年遞增，僅 2016 年有所下降，其余年份均有不同程度的增長，表明中國重 卡正在逐步走向世界。數(shù)據(jù)顯示，2014 年，中國重卡出口總量 4.1 萬輛；2015 年出 口 6.7 萬輛；2016 年出口 4.7 萬輛；2017-2018 兩年出口持平，均為 6.9 萬輛；2019 年大幅增長 2 成，達(dá)到 8.4 萬輛。

中國重卡出口市場主要集中在非洲、亞太兩大區(qū)域。2019 年，該兩大區(qū)域出口 占比合計(jì)達(dá) 70%。數(shù)據(jù)顯示，2019 年，非洲、亞太兩大區(qū)域出口量均預(yù)計(jì)為 2.9 萬 輛，占比均為 35%；中亞市場出口量預(yù)計(jì) 1.5 萬輛，占比 18%；美洲占比 7%；西亞 和北非占比 4%；歐洲占比 1%。中國商用車產(chǎn)品具備性價(jià)比優(yōu)勢，在發(fā)展中國家已 經(jīng)具備一定基礎(chǔ)，未來海外市場增長空間可期。

一汽解放海外品牌是“FAW”，已設(shè)立海外營銷部拓展市場。解放產(chǎn)品出口東南 亞、中東、拉美、非洲、東歐等 80 個(gè)國家和地區(qū)，在全世界 30 個(gè)國家有 40 個(gè)經(jīng)銷 商。出口產(chǎn)品包括 J6、 虎 V、 J5K、悍 V 等車型。在巴基斯坦、伊朗、南非、墨西 哥、哈薩克斯坦、肯尼亞、尼日利亞、菲律賓、越南 9 個(gè)國家建有 11 個(gè)組裝廠。一 汽解放在 2020 商務(wù)大會上表示，2020 年，解放將與進(jìn)出口公司深度融合，組成“聯(lián) 合戰(zhàn)隊(duì)”建立統(tǒng)一的“聯(lián)合作戰(zhàn)室”，期望實(shí)現(xiàn)海外銷量 1.3 萬輛。

3. 重卡高端化，單車價(jià)格提升；價(jià)值鏈重構(gòu)，解放占得先機(jī)

3.1.重卡用戶轉(zhuǎn)向企業(yè)客戶，重卡高端化，單價(jià)將會提升

我國重卡售價(jià)正在不斷上升。為了降低發(fā)動機(jī)排放，減少污染，2008 年以來我 國逐步提升了重卡的排放標(biāo)準(zhǔn)。2008 年 7 月國三排放全面實(shí)施，高壓共軌技術(shù)開始 全面代替單體泵，柴油機(jī)本體需要重新開發(fā)，成本大幅上升。2013 年開始部分地區(qū)、 2015 年 1 月 1 日全國實(shí)施國四排放，SCR 后處理成為標(biāo)配，ASP 增加約 1 萬元。 2019 年開始部分地區(qū)已經(jīng)要求國六排放標(biāo)準(zhǔn)，并將于 2021 年7 月 1日起全國實(shí)施。 國六排放水平是國五標(biāo)準(zhǔn)的 1/10 以下，DPF 等技術(shù)手段成為標(biāo)配，產(chǎn)品成本將會出 現(xiàn)顯著增加，初期 ASP 增加預(yù)計(jì)將會達(dá)到 2 萬元。

我國公路物流運(yùn)輸價(jià)格保持平穩(wěn)。2013 年以后我國的公路物流運(yùn)價(jià)整體呈現(xiàn)下 降趨勢，并于 2018 年后趨于平穩(wěn)。

單車售價(jià)的提升推動了重卡企業(yè)的收入增長，也讓下游的客戶承擔(dān)了更高的購置成 本。而運(yùn)價(jià)無法提升，甚至下降，更加壓縮了運(yùn)輸環(huán)節(jié)的利潤空間。過去以個(gè)體司機(jī)購買卡車進(jìn)行物流運(yùn)輸?shù)哪Ｊ?h-char unicode="ff0c">，正逐步被具有規(guī)模優(yōu)勢、貨運(yùn)效率的物流運(yùn)輸企業(yè)取代。根 據(jù)羅蘭貝格分析，個(gè)體運(yùn)營的重卡占比將會從 2016 年的 80%顯著下降至 2025 年的 35%。對標(biāo)美國的物流運(yùn)輸企業(yè)我國的大中型運(yùn)輸企業(yè)還有更大的成長空間

2020 年開始實(shí)施的按軸收費(fèi)新規(guī)，空載與重載同等收費(fèi)辦法將對無法保證往返 貨源的個(gè)體卡車造成更大的生存壓力。重卡需求結(jié)構(gòu)將進(jìn)一步向貨源充足的大型企 業(yè)客戶轉(zhuǎn)移。

企業(yè)客戶采購對初始購置成本并不敏感，而對重卡全生命周期運(yùn)營成本（TCO） 更加關(guān)注。因此，質(zhì)量好、服務(wù)體系完備、技術(shù)水平高的產(chǎn)品將更受大企業(yè)客戶青睞。 并且企業(yè)客戶對車輛運(yùn)營及售后配套服務(wù)能力提出更多需求，部分企業(yè)客戶對車輛將 會有定制化需求。2020 年 5 月，以“強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合 共贏未來”為主題的一汽解放&順豐集 團(tuán)戰(zhàn)略合作交車活動在江西高安舉辦。一汽解放向順豐集團(tuán)交付了專屬訂制化的 J6P 4X2 快遞牽引車，充分體現(xiàn)了上下游行業(yè)龍頭之間的深度合作。

基于產(chǎn)品、用戶結(jié)構(gòu)的變化，參考發(fā)達(dá)國家的產(chǎn)品升級之路，我們認(rèn)為重卡的產(chǎn) 品的單價(jià)將會持續(xù)上升，中高端重卡將會成為未來市場的主流產(chǎn)品。根據(jù) IHS 預(yù)測， 到 2025 年中國市場 40 萬元以上的重卡將占據(jù) 39%以上的份額。

3.2.后國六時(shí)代，價(jià)值鏈重構(gòu)，整車企業(yè)有望主導(dǎo)

在過去十幾年，商用車行業(yè)最大的技術(shù)政策要求是減少排放。到 2021 年全面實(shí) 現(xiàn)國六排放標(biāo)準(zhǔn)后，我國基本追平了歐美發(fā)達(dá)國家的排放水平，快速的排放升級之路 將會告一段落。

后國六時(shí)代，重卡企業(yè)的技術(shù)開發(fā)將會加速由政策驅(qū)動型向用戶價(jià)值驅(qū)動型轉(zhuǎn) 變，包括新能源、智能駕駛等新技術(shù)的應(yīng)用將更加以整車企業(yè)為主導(dǎo)，產(chǎn)業(yè)鏈的價(jià)值 增量將轉(zhuǎn)向發(fā)動機(jī)以外的其他零部件。

重卡發(fā)動機(jī)主要分為柴油發(fā)動機(jī)、天然氣發(fā)動機(jī)，是重卡產(chǎn)業(yè)的核心競爭力與稀 缺資源，目前發(fā)動機(jī)價(jià)值量占重卡整占 30%左右，是用戶端選擇車型的關(guān)鍵因素。我 國重卡發(fā)動機(jī)銷量 TOP6 的發(fā)動機(jī)企業(yè)為濰柴、康明斯、錫柴（一汽解放）、玉柴、 重汽、東風(fēng)，2019 年重卡發(fā)動機(jī)市場集中度 CR6=87%。當(dāng)前，濰柴動力、康明斯 等重卡發(fā)動機(jī)企業(yè)毛利率普遍高于整車制造企業(yè)，體現(xiàn)了其在供應(yīng)鏈中的強(qiáng)勢地位。

隨著新能源產(chǎn)業(yè)鏈成熟，重卡動力總成系統(tǒng)也將會呈現(xiàn)多元化。未來，LNG、混 合動力、燃料電池、純電動、柴油機(jī)等將會呈現(xiàn)共存狀態(tài)。其中，涉及商用車電池、 電機(jī)、耦合系統(tǒng)、電氣系統(tǒng)、儲氣鋼瓶等新增零部件，重卡產(chǎn)業(yè)鏈將會發(fā)生重構(gòu)。整 車企業(yè)有望利用產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)機(jī)會，將更多的主導(dǎo)權(quán)/主動權(quán)掌握在自己手中。在排放 升級階段以發(fā)動機(jī)為主導(dǎo)的開發(fā)工作將會終結(jié)。

Super Truck II 項(xiàng)目是美國能源部支持的下一代重卡節(jié)能技術(shù)開發(fā)項(xiàng)目，Daimler Trucks、Volvo 等企業(yè)均參與其中。項(xiàng)目中重點(diǎn)開發(fā)的動力系統(tǒng)匹配優(yōu)化技術(shù)、低風(fēng) 阻技術(shù)、低滾阻技術(shù)、智能化與信息化技術(shù)、混合動力技術(shù)等均需要整車企業(yè)進(jìn)行主 導(dǎo)開發(fā)，并有望成為未來車輛節(jié)能的主要方向。

3.3.一汽解放具備強(qiáng)勁的整合與配套能力，牢牢掌握主動權(quán)

? 一汽解放在產(chǎn)業(yè)鏈中具備強(qiáng)勢地位

對比同類型整車企業(yè):中國重汽（000951.SZ，行業(yè)第三），福田汽車（600166.SH， 行業(yè)第五）和具備部分整車業(yè)務(wù)的濰柴動力（000338.SZ,行業(yè)第四）的營運(yùn)能力，一 汽解放在存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率上明顯高于主要競爭對手，體現(xiàn)了其在產(chǎn)業(yè)鏈 中具備較強(qiáng)的地位。

? 一汽解放的強(qiáng)勢地位來自于核心技術(shù)與自主配套能力

一汽解放已經(jīng)具備完整的開發(fā)體系，技術(shù)開發(fā)人員規(guī)模與占比居于行業(yè)領(lǐng)先位置。已成功打造了體系節(jié)油、長換油、輕量化、自主大總成、自主電控、自主后處理、新 能源、智能駕駛、長保用、免維護(hù)十大核心產(chǎn)品技術(shù)優(yōu)勢。

2019 年末，一汽解放技術(shù)人員 3951 人，占員工總數(shù)的 16.33%，規(guī)模和占比都 在行業(yè)處于領(lǐng)先水平。在整體員工結(jié)構(gòu)方面，一汽解放碩士研究生及以上、本科、大 專人數(shù)占比分別為 4.93%、 30.46%和 20.53%，碩士研究生及以上和本科人數(shù)的占 比高于 A 股同行業(yè)上市公司平均水平，體現(xiàn)了一汽解放在高學(xué)歷人才方面的優(yōu)勢。

自主開發(fā)與外部配套相互結(jié)合，有效的加強(qiáng)了采購的議價(jià)權(quán)，保障了供應(yīng)鏈的自 主可控。一汽解放自主配套了發(fā)動機(jī)、變速箱、車橋等核心零部件，解放動力中的錫 柴長期位居重型發(fā)動機(jī)行業(yè)前 3 位，體現(xiàn)了強(qiáng)大的實(shí)力。同時(shí)，一汽解放也沒有放棄 從外部采購發(fā)動機(jī)等產(chǎn)品。這對內(nèi)部體系也形成了鲇魚效應(yīng)，有利于充分調(diào)動積極性。

一汽解放是國內(nèi)最早意識到控制系統(tǒng)、軟件算法價(jià)值的商用車整車企業(yè)，并以持 續(xù)開發(fā)突破核心技術(shù)。其國六產(chǎn)品將采用自主發(fā)動機(jī)控制器與自主后處理系統(tǒng)，成本 和靈活性上具備比較優(yōu)勢，在國六階段有望擴(kuò)大市場競爭優(yōu)勢。

當(dāng)前商用車行業(yè)普遍采用外資品牌 ECU（發(fā)動機(jī)控制器），在進(jìn)行軟件調(diào)整時(shí)， 不僅周期長，而且費(fèi)用高。一汽解放經(jīng)過十多年的研發(fā)，不斷積累的實(shí)際經(jīng)驗(yàn)，已經(jīng) 掌握了 ECU 軟件的控制策略。據(jù)悉，新一代自主國六 ECU，運(yùn)算能力提升達(dá) 7.5 倍， 支持全模型控制算法，控制精度提升 10%，壽命提升 35%。一汽解放自主掌握 ECU 技術(shù)最突出優(yōu)勢是，可以靈活自主開發(fā)，滿足國內(nèi)用戶對于動力功能多樣化和定制化的需求。

國六后處理系統(tǒng)單價(jià)高（約 2 萬元），對比不具備后處理開發(fā)能力的國內(nèi)其他企 業(yè)，只能接受 BOSCH、天納克、康明斯等供應(yīng)商提供的“打包”方案。一汽解放掌 握自主后處理技術(shù)，能夠自主集成，使其具備“拆包”議價(jià)能力，顯著降低系統(tǒng)成本。

一汽解放輕量化技術(shù)一直處于行業(yè)領(lǐng)先地位，在標(biāo)載市場競爭優(yōu)勢明顯。深層次 的輕量化設(shè)計(jì)需要自上而下的產(chǎn)品體系與技術(shù)開發(fā)能力。2017 年開始的“治超治限” 政策對中重卡行業(yè)有明顯的影響，未來標(biāo)載運(yùn)輸將成為運(yùn)輸行業(yè)主流。隨著國家治超 進(jìn)程的逐步深入，一汽解放弱勢的重載市場將持續(xù)萎縮，需求向一汽解放優(yōu)勢的標(biāo)載 或牽引市場轉(zhuǎn)移，治超治限導(dǎo)致的市場需求結(jié)構(gòu)變化對一汽解放整體有利。

在新能源技術(shù)方面，一汽解放已在全力打造“解放藍(lán)途”技術(shù)子品牌。2020 年，推 出全新純電動輕型車平臺；2025 年，形成輕、中、重全系列純電動、混合動力、燃 料電池技術(shù)并舉的新能源產(chǎn)品組合。 從行業(yè)趨勢看，未來中國重卡市場將會越來越規(guī)范，高端化趨勢明朗。

從技術(shù)發(fā) 展上看，未來市場將會轉(zhuǎn)向核心技術(shù)競爭，產(chǎn)品開發(fā)節(jié)奏將會加快，純外購配套的企 業(yè)將會面臨較大的生存壓力。這些趨勢對一汽解放頗為有利，其有望憑借深厚的技術(shù) 積累，自主開發(fā)與對外采購并行的商務(wù)戰(zhàn)略，在國六排放法規(guī)全面實(shí)施之后，擴(kuò)大市 場領(lǐng)先優(yōu)勢。

4. 智能物流：哥倫布計(jì)劃構(gòu)建新大陸，打開成長新空間

當(dāng)一個(gè)行業(yè)技術(shù)進(jìn)步緩慢，產(chǎn)業(yè)格局固化，需求主要隨宏觀經(jīng)濟(jì)形勢的波動呈現(xiàn) 周期性。但當(dāng)行業(yè)正在被技術(shù)賦能與改造，新的需求與新的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)正在演變，行業(yè) 全新的成長方式將有望抹平周期的擾動。我們認(rèn)為重卡行業(yè)正走向智能物流時(shí)代，新 的成長空間正在打開。

4.1.智能物流是行業(yè)痛點(diǎn)的解決方案，具有很高的商業(yè)價(jià)值

我國物流費(fèi)用在 GDP 中約占 15%，明顯高于發(fā)達(dá)國家水平。其中一個(gè)重要的原 因是公路貨運(yùn)效率不高，因?yàn)榘才挪缓侠?h-char unicode="ff0c">，信息不對稱等經(jīng)常出現(xiàn)空載運(yùn)營。商用車 作為生產(chǎn)工具，投資回報(bào)比是客戶價(jià)值的根本。根據(jù)羅蘭貝格測算，當(dāng)前中國商用車市場總 TCO 規(guī)模為 7 萬億，其中能源成本（油費(fèi)、尿素費(fèi)等）占比 31%，管理成本 （司機(jī)成本等）占比 14%。而針對附加值較高的長途干線物流牽引車來說，能源成本 將達(dá)到 37%，因?yàn)樾枰B續(xù)駕駛，司機(jī)成本占比也將提高至 23%，兩者加起來占比 達(dá)到 60%。

隨著中國勞動力人口減少，重卡司機(jī)作為高危行業(yè)，從事人員的年齡呈現(xiàn)老齡化 趨勢，年輕人也在遠(yuǎn)離卡車司機(jī)這個(gè)行業(yè)，司機(jī)成本將會越來越高。根據(jù) 2018 年出 版的《中國卡車司機(jī)調(diào)查報(bào)告》，中國卡車司機(jī)以男性為主（男性占 95.8%）；平均年 齡為 36.6 歲；卡車司機(jī)工作強(qiáng)度較大，每天駕車平均時(shí)間在 8-12 小時(shí)的占 42.1%， 12 小時(shí)以上的占 9.2%。很多司機(jī)為了行車方便常常在夜間上路工作。長期、繁重的 勞動，加上不規(guī)則的進(jìn)餐和休息，使得卡車司機(jī)往往罹患各種疾病。

智能駕駛技術(shù)將會為解決物流領(lǐng)域的痛點(diǎn)提供方案。相對于一定的技術(shù)投入成 本，其帶來的車輛運(yùn)營費(fèi)用效益將會是顯性的，用戶的支付意愿較強(qiáng)。2020 年開始， AMT 在中國重卡市場銷量火爆，已拉開了智能駕駛功能產(chǎn)品化的序幕。AMT 是智能 駕駛必要條件，在高速物流場景下，智能駕駛技術(shù)能夠通過網(wǎng)聯(lián)功能提前獲取前方道 路情況，智能優(yōu)化動力總成控制，達(dá)到節(jié)油效果。而駕駛員只用關(guān)注車輛行駛方向， 不用換擋及踩油門，勞動強(qiáng)度大大減小。

高速干線物流被認(rèn)為有望率先實(shí)現(xiàn)自動化駕駛，成為技術(shù)落地的優(yōu)先場景之一。 L3 自動駕駛在高速道路上的應(yīng)用，有望讓卡車司機(jī)轉(zhuǎn)變?yōu)檠哼\(yùn)員，駕駛員更多是在 城郊道路駕駛或者處理緊急情況。根據(jù)蔚來資本測算，智能駕駛技術(shù)在高速干線物流的應(yīng)用，有望創(chuàng)造 7500 億元的市場增量。正因?yàn)榧夹g(shù)落地難度與商用前景驅(qū)動，智 能物流領(lǐng)域已吸引大量科技初創(chuàng)公司進(jìn)行產(chǎn)品落地。

4.2.從產(chǎn)品到服務(wù)，企業(yè)新的盈利方式將會打開

對標(biāo)發(fā)達(dá)國家，汽車企業(yè)的后市場服務(wù)業(yè)務(wù)將有很大的提升空間。根據(jù)羅蘭貝格 統(tǒng)計(jì)，發(fā)達(dá)國家企業(yè)產(chǎn)業(yè)利潤在產(chǎn)品端與后市場服務(wù)端的比例為 7：3，而我國汽車 產(chǎn)業(yè)利潤基本還是以賣產(chǎn)品為主的傳統(tǒng)模式。汽車后市場服務(wù)包括汽車金融、售后維 修、二手車等，利用車聯(lián)網(wǎng)技術(shù)有望減小企業(yè)與客戶之間的信息不對稱，這將有效幫 助整車企業(yè)提高后市場的營運(yùn)能力。

隨著智能物流的發(fā)展，重卡整車企業(yè)的邊界將有望大幅拓寬。重卡整車企業(yè)有望 從汽車制造業(yè)企業(yè)轉(zhuǎn)變?yōu)橹腔劢煌ㄟ\(yùn)輸解決方案提供者。這其中包括車輛業(yè)務(wù)將會 延伸到新能源領(lǐng)域，車隊(duì)管理服務(wù)將會更加注重?cái)?shù)據(jù)交易，通過自動駕駛卡車提供運(yùn) 營管理服務(wù)，零部件涵蓋新增的高附加值部件。

4.3.一汽解放“哥倫布計(jì)劃”，成為智慧交通運(yùn)輸解決方案提供者

2019 年，一汽解放發(fā)布了“哥倫布智慧物流開放計(jì)劃”，秉持開放合作，眾創(chuàng)共 享的發(fā)展理念，打造新業(yè)態(tài)產(chǎn)業(yè)集群，探索新技術(shù)、新模式、新市場，引領(lǐng)未來。2020 年，其合作伙伴發(fā)展到 96 家，匯聚了產(chǎn)業(yè)鏈各個(gè)關(guān)鍵環(huán)節(jié)的全球優(yōu)秀企業(yè)，共同打造了領(lǐng)先的商用車生態(tài)航母。

一汽解放成立了魚快、賦界公司，實(shí)現(xiàn)了車聯(lián)網(wǎng)平臺統(tǒng)一整合，截止目前，解放 在線車輛近百萬，注冊用戶 120 萬。一汽解放已將車聯(lián)網(wǎng)迭代升級，開發(fā)了智能安 全、智能節(jié)油、智能診修、智能控車四大車聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品，構(gòu)建了人、車、環(huán)境三大數(shù)據(jù) 細(xì)分領(lǐng)域，打造了數(shù)據(jù)生態(tài)開放平臺，實(shí)現(xiàn)了線上智能管理和線下貼心服務(wù)的深度融 合。

2020 年 9 月，一汽解放將首款量產(chǎn)級 L3 自動駕駛產(chǎn)品（J7 L3 超級卡車）交付 給京東集團(tuán)。其采用了解放超級領(lǐng)航自動駕駛系統(tǒng)，可實(shí)現(xiàn)高速公路全速自動巡航與 自動變道，讓用戶更安全、更舒適、更愜意地賺錢。產(chǎn)品以安全第一作為開發(fā)理念， 采用車規(guī)級軟硬件開發(fā)測試流程，保證了車輛通信安全、功能安全、行駛安全。節(jié)油 方面，產(chǎn)品依托解放整車體系節(jié)油的固有優(yōu)勢，全新開發(fā)基于全局規(guī)劃、局部二次規(guī) 劃與整車協(xié)同控制的三層架構(gòu)節(jié)油功能，綜合節(jié)油率可達(dá) 10%。同時(shí)，基于解放車聯(lián) 網(wǎng)云腦，可為用戶提供全時(shí)、全程、全生命周期、全量數(shù)據(jù)的監(jiān)控分析及迭代升級。

一汽解放合資公司摯途科技，聚焦打造 L2-L4 級智能域平臺，重點(diǎn)突破多場景、 全天候的實(shí)時(shí)環(huán)境感知、厘米級的高精度定位、高智慧的規(guī)劃決策與高精準(zhǔn)的車輛控 制等核心算法，著力開發(fā)基于面向服務(wù)架構(gòu)的高性能 Adaptive AutoSAR/AUTOSAR 軟件平臺。其已完成了輕中重客全平臺智能車產(chǎn)品儲備，率先實(shí)現(xiàn)了公路、港口、園 區(qū)環(huán)衛(wèi)場景商業(yè)化運(yùn)營。

一汽解放目前已是在智能物流領(lǐng)域布局最全面、合作最深入、自主能力最強(qiáng)的本 土整車企業(yè)，充分展現(xiàn)了其行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者地位。隨著新生態(tài)格局的建立，其業(yè)務(wù)成長空間有望進(jìn)入新的階段。

5. 盈利預(yù)測與投資建議

5.1.業(yè)務(wù)分析與假設(shè)

? 市場銷量平穩(wěn)，海外市場穩(wěn)步提升

整體上，因重卡銷量遠(yuǎn)大于中卡銷量，且產(chǎn)品具備一定的替代性，我們將中重卡 合并考慮，2017 年至 2019 年銷量分別為 135 萬/133 萬/131 萬輛。中重卡市場因?yàn)?nbsp;治理超載逐步深入化，公路物流運(yùn)輸需求及時(shí)效要求上升，我們認(rèn)為銷量中樞已經(jīng)上 移至 130 萬。

2020 年，受益于“國三”車置換，“六穩(wěn)”經(jīng)濟(jì)刺激等，中重卡行業(yè)高度景氣， 全年有望達(dá)到 155 萬輛。

2021 年 7 月 1 日國六排放法規(guī)將會全面實(shí)施，購置需求可能前移，預(yù)計(jì)上半年 銷量會好于下半年，海外市場逐步恢復(fù)。但整體受制于 2020 年的銷量透支，預(yù)計(jì)工 程車銷量下滑更深，全年銷量為 135 萬輛，其中海外 12 萬輛。

2022 年，預(yù)期受益疫情影響消退，國四/國五車輛置換，內(nèi)外雙循環(huán)提升需求， 海外市場拓展，銷量預(yù)測在 120 萬輛，其中海外 15 萬輛。

? 一汽解放市場占有率有望穩(wěn)中有升

受益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)及產(chǎn)品力，以京東、順豐、“四通一達(dá)”為代表的企業(yè)客戶有望 擴(kuò)張，擠壓個(gè)體客戶和中小品牌產(chǎn)品，一汽解放有望在牽引車市場繼續(xù)提高份額，并 逐步提升自卸、專用等短板產(chǎn)品的市場競爭力。我們預(yù)期 2020 年至 2022 年其在中重 卡市場占有率分別為 25%/27%/29%。

一汽解放營收主要分布在東北、華北、華東市場，在華南、華中、西南地區(qū)還有 提升空間。2019 年我國中重型卡車銷量超過 10 萬輛的省份為山東、河北、廣東，銷 量為 5~10 萬輛省份有江蘇、河南、山西、安徽、浙江和湖北。一方面，這些區(qū)域存 在競爭對手東風(fēng)（華中、華南）、陜汽（西北、西南），產(chǎn)品適應(yīng)性更好。另一方面， 華北、華東在排放升級與道路治理上更加嚴(yán)格，率先激發(fā)了市場需求，一汽解放在置換市場更加有品牌與產(chǎn)品優(yōu)勢。特別是在物流運(yùn)輸牽引車市場，一汽解放市場占有率 有望穩(wěn)步提升。

專用車與自卸車市場下游客戶與應(yīng)用場景與牽引車不同，隨著城市治理超載超 速深入、國六、非道路四階段排放升級，置換需求將會激發(fā)，一汽解放的產(chǎn)品技術(shù)優(yōu)勢 有望得到發(fā)揮，市場占有率具備提升空間與基礎(chǔ)。

專用車市場下游是工程機(jī)械廠商，頭部企業(yè)三一、徐工、中聯(lián)已在往上游布局專 用車底盤。整車企業(yè)加強(qiáng)與下游工程機(jī)械廠商的合作是未來市場擴(kuò)張的關(guān)鍵。近年來， 一汽解放與中聯(lián)重科、中集凌宇等企業(yè)開展了戰(zhàn)略合作，快速響應(yīng)與平臺化設(shè)計(jì)將幫 助整車企業(yè)拓展市場。

自卸車一般在特定區(qū)域運(yùn)營，需要滿足工地與城市管理的訂制化要求。總體來說， 專用車和自卸車客戶對于產(chǎn)品訂制化需求更高、市場更加細(xì)分，市場格局比較分散， 頭部企業(yè)勢均力敵。2020 年 8 月，一汽解放發(fā)布高端中型發(fā)動機(jī)“鉑威”品牌，涵蓋 K、H、LD 三大系列產(chǎn)品，排量覆蓋 4-7 升，功率覆蓋 130-360 馬力，其在耐久性、可 靠性、舒適性等方面領(lǐng)先行業(yè)，針對載貨車、自卸車、渣土車等市場，有望贏得更多 市場。根據(jù)第一商用車網(wǎng)數(shù)據(jù)，2020 年 1-8 月，中型卡車市場累計(jì)銷售 9.78 萬輛， 同比累計(jì)增長 4.5%，但一汽解放今年 1-8 月的累計(jì) 1.29 萬輛，增幅達(dá)到 115%，大幅跑贏市場，發(fā)力跡象明顯。

? 產(chǎn)品結(jié)構(gòu)高端化、后市場挖掘、智能化產(chǎn)品導(dǎo)入，毛利率有望提升

當(dāng)前，一汽解放的主力車型是 J6P，J6L，JH6 等 J6 系列，集中在重型牽引車市 場。具體產(chǎn)品細(xì)分為：

J6P、J6M、JH6、天 V 和悍 V 產(chǎn)品平臺以重型卡車為主，多用于載貨量較大 的牽引車，主要滿足長距離干線物流、日用散雜、煤炭、危險(xiǎn)品、砂石料和散裝罐等 的運(yùn)輸需求。

J6L、龍 V 以中型卡車為主，主要滿足日用散雜貨、港口集裝箱、零擔(dān)、快遞、 綠通、環(huán)衛(wèi)等細(xì)分市場運(yùn)輸?shù)男枨?h-char unicode="3002">。

虎 V、 J6F 主要為輕型卡車，用于滿足中短途城市物流、長途運(yùn)輸、城鄉(xiāng)運(yùn)輸 的需求。

一汽解放 J6 系列上市已經(jīng)有 10 多年，已進(jìn)入到了產(chǎn)品生命末期。2018 年正式 上市的 J7 系列將成為一汽解放引領(lǐng)高端市場的關(guān)鍵，其銷量正在穩(wěn)步提升。對比 J6 系列，其單價(jià)與毛利率均具有優(yōu)勢，其是未來一汽解放主力車型。

在國六實(shí)施與車輛高端化后，后期的維護(hù)與保養(yǎng)要求更高，擁有全產(chǎn)業(yè)鏈的一汽 解放有望在后市場、汽車金融等領(lǐng)域發(fā)揮優(yōu)勢。國際一流商用車企業(yè)，其非整車銷售 營收一般達(dá)到 30%。例如，大眾集團(tuán)下的商用車公司 TRATON，其擁有曼恩、斯堪 尼亞等重卡品牌，2019 年?duì)I收達(dá) 269 億歐元，銷售汽車 22.7 萬輛，在其營收占比 中，新車銷售只占 64%，而后市場、汽車金融、服務(wù)等占比達(dá) 36%。對比一汽解放， 其新車銷售占比達(dá) 93%以上，未來空間巨大。而在業(yè)務(wù)毛利率上，后市場業(yè)務(wù)顯著高 于整車銷售，2017 年度、2018 年度和 2019 年 1-10 月，一汽解放的備品與零部 件業(yè)務(wù)毛利率分別為 14.54%、16.37%和 21.67%。

一汽解放的“哥倫布”計(jì)劃正是其布局汽車后市場業(yè)務(wù)的支撐，通過車聯(lián)網(wǎng)等技 術(shù)手段，能夠打通售前、使用、售后等環(huán)節(jié)，未來業(yè)務(wù)變現(xiàn)可期。一汽解放的“解放 行”車聯(lián)網(wǎng)平臺發(fā)展迅猛，目前累計(jì)連接車輛數(shù)已經(jīng)超過 70 萬輛，注冊用戶超過 100 萬，平臺打通了生產(chǎn)銷售、車主服務(wù)、車隊(duì)服務(wù)及售后維修等多個(gè)環(huán)節(jié)，實(shí)現(xiàn)了車輛 全生命周期管理。

智慧物流車輛需要大量傳感器、控制器與執(zhí)行器，這些增量設(shè)備與零部件都將提 升輛車的技術(shù)復(fù)雜度，增加產(chǎn)品的附加值，也將是一汽解放產(chǎn)品價(jià)格與毛利進(jìn)一步提 升的有力支撐。

隨著車輛高端化、后市場發(fā)掘、智能產(chǎn)品導(dǎo)入，我們認(rèn)為公司的未來幾年毛利率 提升已具備基礎(chǔ)。2020 年，市場銷售形勢火爆，有望提升產(chǎn)品毛利率。2021 年，國 六排放全面實(shí)施，一汽解放自主配套程度高，有望擴(kuò)大汽車后市場，提升整體毛利率。 2022 年，智能物流產(chǎn)品投入使用，有望進(jìn)一步提升產(chǎn)品單價(jià)與毛利率。

? 公司管理有望規(guī)范化，凈利潤率提升存空間

根據(jù)一汽解放的財(cái)務(wù)報(bào)告，其存在盈利能力不強(qiáng)的問題。公司規(guī)模雖然已經(jīng)是國 內(nèi)領(lǐng)先，但是對比國際一流企業(yè)差距明顯。這一方面是由于市場與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)等原因， 另一方面也是因?yàn)槠浞巧鲜泄镜纳矸?h-char unicode="ff0c">，在體制創(chuàng)新上有局限。隨著外資整車控股限 制取消，國內(nèi)市場將會更加開放，具備國際競爭力已經(jīng)成為一汽解放新的發(fā)展方向， 其已經(jīng)提出了“利潤率翻一番，盈利能力行業(yè)領(lǐng)先”等目標(biāo)，對標(biāo)國際一流商用車企 業(yè)成為必然選擇。

2017 至 2019 （前 10 月）一汽解放銷售費(fèi)用占營業(yè)收入比例分別為 5.56%、 4.82%和 4.36%，明顯高于中國重汽在 3%以下的水平。在銷售費(fèi)用中，占比最大的 為索賠費(fèi)用與運(yùn)輸費(fèi)用，兩者合計(jì)接近銷售費(fèi)用的 70%。隨著網(wǎng)聯(lián)技術(shù)與故障評估 的合理性提升，后市場索賠有望更加規(guī)范，而通過科學(xué)的管理，運(yùn)輸費(fèi)用也有較大的 改善空間。兩者合計(jì)有望貢獻(xiàn) 1%的成本節(jié)省。

我們認(rèn)為隨著一汽解放成為上市公司，其公司治理有望更加規(guī)范，同時(shí)隨著技術(shù)手段的深入應(yīng)用，費(fèi)用管控能力有望提高，未來利潤率的提升將會為公司利潤帶來較 大的彈性。

5.2.盈利預(yù)測

2020 年至 2022 年，我們預(yù)計(jì)公司中重卡銷量分別達(dá)到 38.8/36.5/34.8 萬輛， 中重卡的平均售價(jià)有望從 25.5 萬元上升至 27 萬元。在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)端，隨著哥倫布計(jì)劃 布局的完成，后市場零部件產(chǎn)品及服務(wù)業(yè)務(wù)有望取得突破，其營收占比有望逐步提升 到 11%，從而推動公司綜合毛利率逐步提升至 12.5%/14%/15.5%。對應(yīng)歸母凈利潤有 望達(dá)到 31.91/42.83/52.25 億元，EPS 為 0.69 元 /0.93 元/1.13 元。

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（報(bào)告觀點(diǎn)屬于原作者，僅供參考。作者：國聯(lián)證券，吳程浩）