內(nèi)容選自8月24日雪球直播：

直播主題：小白如何投資可轉(zhuǎn)債？

直播嘉賓： @持有封基  雪球人氣用戶

持有封基：各位雪球的球友大家晚上好！今天的主題是“小白從頭開始學可轉(zhuǎn)債”，雪球路演給了我一小時的時間，我估計要遠遠超時，因為很多概念，沒做過可轉(zhuǎn)債的人一下子可能接收不了那么多概念；對于一部分可轉(zhuǎn)債高手，你只能跳過去，很難做到每個人都滿意，我盡可能照顧零基礎(chǔ)的小白們。

什么叫可轉(zhuǎn)債？（可轉(zhuǎn)債）比較科學的定義不是這么說的，但為了幫助大家理解這個事情，我把它總結(jié)為這樣一句話：它是一種受到合法保護的（“出千”），大家知道賭場里出老千是最忌諱的事情，但可轉(zhuǎn)債是受到合法保護可以出“老千”的一條，而且它是一條“變色龍”。

這句話怎么理解？下面我們舉兩個例子幫助大家大概有個印象：

什么叫合法的出“老千”？當你買了一只股票，成交價格是沒辦法反悔的，比如茅臺，2600元買的茅臺，今天可能跌到了1600，跌了1000塊，但這個事情沒辦法反悔，落子無悔，就像下棋一樣，但可轉(zhuǎn)債不一樣，我了解了一下，只有中國的可轉(zhuǎn)債是可以反悔的，美國的可轉(zhuǎn)債也不給你反悔機會。而且中國的可轉(zhuǎn)債不僅可以反悔一次，我最多統(tǒng)計過，連續(xù)不斷地反悔三次，理論上對這個次數(shù)還沒有限制。很多買了股票的人覺得很好奇，買了可轉(zhuǎn)債怎么反而可以“反悔”呢？當然這個反悔要打引號。

我們來舉個例子，運達轉(zhuǎn)債，這個轉(zhuǎn)債也是我持有的轉(zhuǎn)債，今天暴漲18.18%，數(shù)字非常吉利，我正好把它作為例子給大家介紹一下。運達轉(zhuǎn)債發(fā)行時定了一個發(fā)行價（21.66元），什么意思？我先介紹完再詳細解釋。下修完以后它可以調(diào)到14.93元，下修是下調(diào)轉(zhuǎn)股價，是股東大會必須進行表決的，而且有可轉(zhuǎn)債的股東沒有表決權(quán)，因為里面有相關(guān)利益，所以有可轉(zhuǎn)債的股東要避嫌，也就是說，投票表決的是沒有可轉(zhuǎn)債的股東，表決完三天以后生效，然后從21.66元下降到14.93元。

什么意思？我舉個例子，2000年3月19日運達的收盤價是15.32元，一張可轉(zhuǎn)債的面值是100元，今天所有的可轉(zhuǎn)債加起來大概不到400只，不管什么可轉(zhuǎn)債，它的面值都是以張為代表，一張的面值是100元，在下修以前它有一次機會，可轉(zhuǎn)債顧名思義，就是它有選擇權(quán)，可以把債券轉(zhuǎn)成運達的股票。轉(zhuǎn)股票的比例就是由轉(zhuǎn)股價決定，一張面值100的可轉(zhuǎn)債可以轉(zhuǎn)成多少股？轉(zhuǎn)成100除以21.66，等于4.62股。

大家可以看一下，本來是21.66元，轉(zhuǎn)成4.62股，下修以后從21.66元下降到14.93元，也就是說它的轉(zhuǎn)股數(shù)字從4.62股增加到6.70股，整個數(shù)量增加了45%。這是什么意思？股價跌下來是沒辦法的，但通過下調(diào)轉(zhuǎn)股價后（或者叫“下修”），它能夠轉(zhuǎn)成更多股票，這樣價值是不是更大了？從這個意義上來說，可轉(zhuǎn)債其實是可以合法出“老千”。

什么叫“變色龍”，我們以浦發(fā)銀行和它對應(yīng)的浦發(fā)轉(zhuǎn)債為例，2019年12月份，2020年1月、2月、3月，我們拿這四個月作為對比看一下浦發(fā)轉(zhuǎn)債是怎樣的一條“變色龍”。我們看2019年12月份，浦發(fā)銀行的正股上漲了3.86%，當時浦發(fā)轉(zhuǎn)債漲了4.72%，也就是說在上漲時可轉(zhuǎn)債跟著銀行一起漲，上漲時這條“變色龍”說“我是正股，我像股票，我跟著你一起漲”。

然后來看2020年1月份，浦發(fā)銀行暴跌8.25%，但這時候浦發(fā)轉(zhuǎn)債只跌了1.04%，2月份浦發(fā)銀行繼續(xù)暴跌4.41%，浦發(fā)轉(zhuǎn)債跌了1.12%，到3月份浦發(fā)銀行再次暴跌8.39%，結(jié)果浦發(fā)轉(zhuǎn)債跌了0.98%。四個月累計下來浦發(fā)銀行正股漲了一個月跌了三個月，結(jié)果浦發(fā)銀行的正股4個月累計跌了16.54%，浦發(fā)轉(zhuǎn)債很像，它也是漲一個月跌三個月，結(jié)果4個月累計下來，浦發(fā)轉(zhuǎn)債不僅沒跌，而且還漲了1.46%。

這是為什么呢？因為浦發(fā)銀行的轉(zhuǎn)債和浦發(fā)銀行的正股之間有一個明顯區(qū)別，上漲時浦發(fā)銀行的轉(zhuǎn)債跟浦發(fā)銀行的正股一起上漲，上漲時它說“我像正股”，下跌時它說“我不是股票，我是債券”。因為浦發(fā)銀行的轉(zhuǎn)債面值是100元，可轉(zhuǎn)債最長是六年，到期以后要連本帶息還給投資者的（雖然利息很少），所以它既有正股的特性又有債券的特性。特別是它的漲跌完全不對稱，我們從浦發(fā)銀行的正股和轉(zhuǎn)債在短短四個月里的區(qū)別就可以看出來，這條“變色龍”對于投資者來說太有誘惑力了。

我剛剛通過兩個例子說明了（為何說可轉(zhuǎn)債）是一條“變色龍”，而且是可以合法出“老千”的“變色龍”，A股真的沒多少福利給我們小散，唯獨可轉(zhuǎn)債真的是A股給我們小散的巨大福利。據(jù)我所知，在美國以及其它國家很多可轉(zhuǎn)債發(fā)行時就是溢價的，而且也不給你下調(diào)轉(zhuǎn)股價，也就是說條件要比中國A股可轉(zhuǎn)債苛刻得多。

說了這些大家可能會問一個問題：既然你說可轉(zhuǎn)債這么好，天上不會掉餡餅，這個好處到底是占了誰的便宜？其實就是占了正股持有者，正股股東的便宜。天上不會掉餡餅，說白了就是這樣。

剛才我們說了可轉(zhuǎn)債是一種可以合法出“老千”的“變色龍”，今天學習可轉(zhuǎn)債，我把可轉(zhuǎn)債的“七種武器”總結(jié)了一下，整個可轉(zhuǎn)債就像古龍的小說一樣，大概有七種武器，七種武器對我們來說是比正股更值得投資的工具，為什么這么說？下面我們一個一個武器的給大家介紹：

一、發(fā)行條件。

可轉(zhuǎn)債發(fā)行時跟股票不一樣，可轉(zhuǎn)債發(fā)行的條件要比股票嚴格，所以它保證了可轉(zhuǎn)債正股資產(chǎn)質(zhì)量相對來說在整個A股里（相對優(yōu)質(zhì)），不能說最優(yōu)質(zhì)，最優(yōu)質(zhì)的像茅臺這種不缺錢的主從來不發(fā)行可轉(zhuǎn)債，但有一部分缺錢又是A股里相對比較優(yōu)質(zhì)的股票，優(yōu)質(zhì)體現(xiàn)在發(fā)行條件上：

1、必須連續(xù)三年盈利，且最近三年的凈資產(chǎn)收益率（ROE）平均在10%以上。

記得我原來曾經(jīng)做過ROE的條件，第一個條件就是用10%篩選掉很多相對來說資產(chǎn)質(zhì)量比較差的股票。

2、可轉(zhuǎn)債發(fā)行以后公司的資產(chǎn)負債率不能高于70%。

大家知道最近地產(chǎn)股危機比較嚴重，地產(chǎn)股里有“三條紅線”，對資產(chǎn)負債率有明確規(guī)定，資產(chǎn)負債率越高相對來說風險越大。

3、累計債券余額不能超過凈資產(chǎn)額的40%。

所有這些條件保證了可轉(zhuǎn)債發(fā)行的條件里是在A股所有公司里相對來說資產(chǎn)質(zhì)量比較好的那些，（這種條件好）最終體現(xiàn)在哪里？可以體現(xiàn)在最終（債券）違約的情況上，可轉(zhuǎn)債發(fā)行十幾年從來沒出現(xiàn)過真正意義上的違約。

對比一下純債出現(xiàn)違約的數(shù)量已經(jīng)很多了，今年一年里最有名的兩個，海南航空公司發(fā)行的純債，到期了還不出錢，已經(jīng)違約了，還有北京華夏幸福地產(chǎn)公司發(fā)行的債券，也違約了，恒大地產(chǎn)的債券也打了問號，價格基本上腰斬了。

可轉(zhuǎn)債到今天為止沒有產(chǎn)生違約，不代表將來沒有違約，但為什么那么多可轉(zhuǎn)債不像純債那樣產(chǎn)生違約？我覺得有兩點：

1、可轉(zhuǎn)債的發(fā)行條件相對來說比較苛刻，相對挑出了一些優(yōu)質(zhì)的公司。

 2、可轉(zhuǎn)債絕大部分到期都不是以還錢為最終結(jié)束，而是以轉(zhuǎn)股為結(jié)束，我統(tǒng)計了一下歷史上可轉(zhuǎn)債最終到期以后，或者說沒到期提前強贖的比例是非常高的，大概有97%以上都是通過強贖，逼著可轉(zhuǎn)債持有者轉(zhuǎn)成股票，也就是說，沒有用真金白銀還錢。所以從這個意義上，相對來說它違約的可能性就比較少。當然大家要記住這一點，畢竟過去沒有產(chǎn)生違約不代表將來不產(chǎn)生違約，將來產(chǎn)生違約的可能性不是沒有，相對來說可能比較小，我們怎樣防止（違約的風險）？我覺得最好的方法就是分散持有，你把投資到可轉(zhuǎn)債上的資產(chǎn)分散到20個甚至于更多可轉(zhuǎn)債上，相對來說一個可轉(zhuǎn)債占你資產(chǎn)持倉的比例就不會很高，這樣也能避免一部分風險。

 二、正股上漲。

剛剛我通過浦發(fā)的例子（說明了），為什么正股的上漲會帶著可轉(zhuǎn)債一起上漲？因為可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股是上市以后6個月開始進入轉(zhuǎn)股期，如果可轉(zhuǎn)債不漲，正股漲了以后，就會有套利的機會，等于我通過套利一下子賺到更多錢，這種瞬間的套利機會一般來說不會出現(xiàn)（很多），可轉(zhuǎn)債的上漲是被正股上漲帶著一起跑的。所以可轉(zhuǎn)債的特性是“下有保底，上不封頂”，歷史上漲得最高的可轉(zhuǎn)債曾經(jīng)漲到過1000多塊錢，也就是說正股翻了10倍，可轉(zhuǎn)債可能也會翻10倍，但正股跌50%，可轉(zhuǎn)債不會跌50%，這種漲跌不對稱的特性導致只要我們持有可轉(zhuǎn)債，相對來說就比持有正股有利得多。

三、每年利息。

以奧佳轉(zhuǎn)債為例，它的條款里，每一個可轉(zhuǎn)債每年的利息都是不一樣的，以奧佳轉(zhuǎn)債為例，第一年是0.4%，第二年是0.6%，第三年是1%，第四年是1.5%，第五年是1.8%，第六年是2%。大家可以看一下，它的利息其實是非常非常低的，即使很低，但畢竟還是有一點利息。當然，絕大部分投資者投資可轉(zhuǎn)債都不是以獲取利息為主要目的，這只是一個“點心”，有的話更好，沒有的話也不是太在意，這里給大家提醒一下，可轉(zhuǎn)債交易和純債交易有些不一樣，如果大家做過純債的，不管是國債還是企業(yè)債，純債交易叫進價報價，全價成交，全價跟進價之間差一個利息差，就是在報價時利息是不報出來的，在計算成交價時再算進去，這是純債報價系統(tǒng)一個特殊之處。

我經(jīng)常在雪球上被初學者問：我明明看到是這個價格，怎么扣了我那么多錢？其實多出來的部分就是它的利息，你賣掉時買你債券的人也必須給你相應(yīng)的利息。但可轉(zhuǎn)債不一樣，因為可轉(zhuǎn)債的利息很小，所以你看到的報價中其實已經(jīng)含了利息，所以我們叫“全價報價，全價成交”，不是進價報價，這是可轉(zhuǎn)債和純債之間的區(qū)別。

四、到期變現(xiàn)。

以天目轉(zhuǎn)債為例，這是一個很奇怪的事情，大家仔細看一下合同，可轉(zhuǎn)債到期不是還你100元，而是比100元還多，要加上利息。以天目轉(zhuǎn)債為例，6年到期后還你100元還要加17元。正是因為這樣，公司發(fā)行方更不愿意到期還錢了，因為要還很多錢，所以絕大部分到期時都是以提前強行贖回結(jié)束，這是到期變現(xiàn)，即使我們沒有走到這一步，絕大部分可轉(zhuǎn)債都不會走到“到期變現(xiàn)”的部分。

即使這樣，這也是對投資者一個很好的保護條例，雖然我們走不到這一步，但萬一走到了呢？這是一個比較好的保護條例。用一句俗話來說就是“憑本事借的錢為什么要還呢？”

五、回售保護。

在什么情況下會回售？一般情況下是最后兩年，也就是說可轉(zhuǎn)債一般六年到期，前四年是不能回售的，后兩年可以回售，當公司的股票連續(xù)在30個交易日里收盤價格低于當期轉(zhuǎn)股價的70%時，也就是說大概跌了30%，然后就導致了轉(zhuǎn)股價的價格也一起下跌，這時候可轉(zhuǎn)債的持有人有權(quán)將可轉(zhuǎn)債全部或部分按照面值+當期利息賣還給公司。

大家注意這一點，強贖是公司的權(quán)利，權(quán)利是你可以行使，也可以不行使。相對來說強贖就是我們投資者的義務(wù)，你愿意強贖也好，不愿意強贖也好，當公司發(fā)出強贖公告后，到期后不愿意強贖最后也被強贖了，一般因為強贖的價格都要超過130元以上，強贖價格一般都是100元，你至少要虧掉30%，所以最終還是要轉(zhuǎn)股，但每次都有人忘記轉(zhuǎn)股，所以強贖是我們投資者的義務(wù)，必須執(zhí)行。

回售就不一樣，回售是投資者的權(quán)利，是公司的一項義務(wù)。

也就是說，我是投資者，我可以行使回售，滿足回售條件以后我可以行使，也可以不行使，在對我不利的情況下我就可以不行使，但作為公司來說只要我發(fā)出回售了，公司就必須還你錢。

從這一點上，公司其實也不愿意進入到回售條件，到了回售條件時會出現(xiàn)一部分公司想盡辦法把股價拉高，避免進入回售條例（的情況）。但不管怎樣，回售對投資者來說又是一個很好的保護。

六、下調(diào)轉(zhuǎn)股價。

第六個武器對于小散來說是非常強有力的武器，下調(diào)/下修轉(zhuǎn)股價。

還是以天目轉(zhuǎn)債為例，發(fā)行期間當公司股票在任意連續(xù)30個交易日里至少有15個交易日時收益價低于當時轉(zhuǎn)股價格的85%（也就是說跌多了），公司董事會就有權(quán)提出轉(zhuǎn)股價向下修正（轉(zhuǎn)股價從來沒有向上修正的），就是我剛才舉的合法出“老千”的例子，下修轉(zhuǎn)股價肯定是有利于投資者的。

這個方案必須經(jīng)過出席會議的股東所持的表決權(quán)的2/3以上才能通過。另外還有一條，如果持有可轉(zhuǎn)債的股東，就應(yīng)該避嫌，因為里面有相關(guān)利益，這是什么？下調(diào)/下修轉(zhuǎn)股價是公司的權(quán)利，它可以不下修也可以下修，但絕大部分公司滿足條件以后都會做。

為什么都會做？可轉(zhuǎn)債真的是一個非常好的公司利益和投資者利益站在一條起跑線的品種，非常難得，因為公司不想還你錢，它就要逼著你轉(zhuǎn)股，但轉(zhuǎn)股要有錢賺才會轉(zhuǎn)，如果跌得多了以后沒人轉(zhuǎn)股，公司總不見得拿著槍逼你轉(zhuǎn)股，只有有利才轉(zhuǎn)股，所以下調(diào)轉(zhuǎn)股價就是逼著你去轉(zhuǎn)股的有力武器。下調(diào)轉(zhuǎn)股價在A股可轉(zhuǎn)債里是一個非常非常有吸引力的、可以合法出老千的武器。

當然，從某種意義上來說下調(diào)轉(zhuǎn)股價其實是攤薄了股東利益的，所以好處其實是從持有正股的股東利益上挖了一塊，但對于絕大部分股東來說，說實在的，他畢竟還是會有好處，因為發(fā)行可轉(zhuǎn)債以后，他賬面上有一塊是欠的錢，如果轉(zhuǎn)股以后就變成了實實在在的現(xiàn)金，所以從某種意義上來說，股東也有一定的好處在。

當然也有通不過的，甚至我看到過通不過一次開兩次，甚至于開多次股東大會的，當然也有可能下調(diào)轉(zhuǎn)股價不是一修到底，而是羞羞答答的調(diào)低一部分。各種情況都會有，但不管怎么樣，下調(diào)轉(zhuǎn)股價對于投資者來說都是非常好的可以合法出“老千”的因素。

每次公司董事會通過下調(diào)轉(zhuǎn)股價，我們就會看到第二天可轉(zhuǎn)債的價格開盤就高開很多。這是（第六種武器）下調(diào)轉(zhuǎn)股價。

七、強行贖回。

所謂強行贖回，言下之意，一般它必須滿足30個交易日里有15個交易日的股價高過轉(zhuǎn)股價的130%，也就是說你可以簡單理解為從原來100元的可轉(zhuǎn)債漲到130元以上了，大概賺了30%，這時公司告訴你說，你賺得可以了，幫我轉(zhuǎn)股吧。第二條相對來說比較少，可轉(zhuǎn)債的余額不足3000萬時。

我剛剛說過，強贖是公司的權(quán)利，它有可能行使，也有可能不行使，比如我自己持有的駱駝轉(zhuǎn)債，它滿足了條件以后馬上就發(fā)公告，說馬上要強贖了，過了沒幾天強贖公告就發(fā)出來了。但也有很多可轉(zhuǎn)債不一定會發(fā)出強贖公告，滿足強贖條件以后它還是會拖很長時間，甚至于它發(fā)公告說雖然滿足了條件，但今年我不想強贖。

不管怎樣，強贖是公司的權(quán)利，所以還是這一點，大家要把權(quán)利和義務(wù)理解清楚，權(quán)利是可以不行使也可以行使，義務(wù)是必須要行使的。不管怎樣，強贖對我們來說不是真正的目的，真正的目的是你自己賺得可以了，你幫我轉(zhuǎn)成股吧，我不想還你錢了，翻譯成通俗語言大概就是這么一回事。

最后總結(jié)一下可轉(zhuǎn)債的“三知道”。

當時我們做封基時也有“三知道”，我總結(jié)了一下可轉(zhuǎn)債也有以下的“三知道”：

1、知道漲到什么價格（130元以上可能強贖）

因為發(fā)行價都是100元，也就是說至少你能賺30%，至少大概能知道第一個。

2、知道跌到什么價格（80元以下因為有債底保護很難再下跌）

極端情況下出現(xiàn)過60多塊錢，60多塊錢的價格真是在送錢，很少出現(xiàn)80元以下的價格，因為畢竟是債券，因為有債底的保護價格很難跌下去。

3、知道最長持有多久（最長6年）

中國A股的可轉(zhuǎn)債絕大部分最長都是6年，個別情況有不是6年的，但絕大部分都是6年。這些問題在持有股票的過程中是很難知道的。

漲多少價格，跌多少價格，持有多長時間，比如我們說價值投資，用最經(jīng)典的DCF（未來現(xiàn)金流折現(xiàn)）可以算出一個很精確的價值，但關(guān)鍵是這個“未來現(xiàn)金流”本來就是一個估計值，你沒辦法知道未來現(xiàn)金流，舉個例子，有人說我買股息率最高的股票，但這個股息率最高是昨天或今天的股息率高，不代表明天的股息率最高。

大家還記得嗎？香港匯豐銀行，在香港，很多老百姓發(fā)了年金以后都會買一點匯豐銀行的股票，因為它的股息相當固定，但這兩年開始不行了，因為經(jīng)營情況很差，匯豐銀行沒發(fā)股息，所以這是很不確定的因素，過去的事不代表將來。但在可轉(zhuǎn)債里，相對來說它的確定性要比股票強很多，所以導致做股票有很多人虧錢，但真正理解了可轉(zhuǎn)債，虧錢是一件很難的事情。

下面我想就可轉(zhuǎn)債的投資方法給大家做個初步介紹：

1、打新。

可轉(zhuǎn)債打新是這兩年最普通、最靠譜的一種理財方法，因為可轉(zhuǎn)債打新跟股票的打新有點不同，可轉(zhuǎn)債打新不需要買任何可轉(zhuǎn)債，也不需要買任何股票，只要你是一個賬戶，所以有人把家里所有人的賬戶全部開出來了去打新。這兩年參加可轉(zhuǎn)債打新人的數(shù)量越來越多，最后導致可轉(zhuǎn)債的中簽率越來越低。

我們來看一下歷史上可轉(zhuǎn)債（我統(tǒng)計到8月13日上市的可轉(zhuǎn)債），主要看這兩年的數(shù)字，從2015年開始到2021年，我們可以看到單戶開賺和單戶收賺的，所謂單戶開賺是指上市第一天開盤就賣掉平均賺多少；相對來說單戶收賺是指開市第一天以收盤價賣出單戶能賺多少。

我們可以看一下，歷史上賺得最多時一年大概可以賺6000多元，賺得最少的是2018年（虧的），因為是大熊市。但你仔細想想，2018年上市了77只可轉(zhuǎn)債如果按開盤就賣，一年下來虧701.68元，其實是非常少的，而且這些虧的可轉(zhuǎn)債當時如果不賣出，到第二年全部是賺錢的，而且賺的都不少。這是2018年的情況。

我們看一下今年的情況，截止到8月18日，共有83只可轉(zhuǎn)債，但不管是開盤賣還是收盤賣，到現(xiàn)在為止從概率上說大概也就賺1000塊錢，相對前兩年來說非常少，但即使非常非常少，如果你賬戶數(shù)多也是一筆非常不小的收入，資產(chǎn)上千萬甚至過億的和賬戶只有幾萬塊的，對這筆錢的感覺完全不一樣，我一直說“蚊子肉再小也是葷菜”，如果你在意這個葷菜就可以去打新，當然也有有錢人覺得沒必要為了這點錢打新，當然從數(shù)量上來看現(xiàn)在打新的人越來越多。有人問中簽以后大概多長時間，我統(tǒng)計了一下大概是1個月，比新股上市要慢，新股上市一兩周，最快時一周多點就上市了，現(xiàn)在新股上市還是非?？斓?，可轉(zhuǎn)債一般都要等一個月左右。

這是可轉(zhuǎn)債打新的情況。

2、死守。

這是第二種投資策略，我剛剛介紹過，可轉(zhuǎn)債的面值是100元，有時候市場價比較高，有時比較低，到今天為止，可轉(zhuǎn)債溫度已經(jīng)相當高了，但還是有很多可轉(zhuǎn)債價格在100元或110元以下，離我們130元的目標價還有相當一段距離，我們買了可轉(zhuǎn)債，最笨的辦法就是我買了可轉(zhuǎn)債，然后你就死守著，只要價格買得低，可以做到每一張可轉(zhuǎn)債都不會出現(xiàn)虧損，這時唯一需要的就是耐心，最長可能需要持有6年。為什么我覺得6年這個時間設(shè)計得特別好？因為中國A股的牛熊周期就是6年左右，也就是說，在6年的持有周期里，只要遇到一次大牛市，絕大部分可轉(zhuǎn)債最后都會以提前強贖結(jié)束，我們看一下，如果100元買進，到強贖前賣出，10年的平均年化收益率是25%，今年還高一些。但現(xiàn)在的問題是能否在100元買進，現(xiàn)在很多新上市的可轉(zhuǎn)債，上市就是120、130元，這種可轉(zhuǎn)債你可以不買，這是最簡單的投資方法。

除了高價可轉(zhuǎn)債之外還有很多低價可轉(zhuǎn)債，當然，這些低價可轉(zhuǎn)債一定是存在一些缺陷的，或者是它的正股資產(chǎn)質(zhì)量不那么理想，正股有一個季度虧損或者有一些利空消息，關(guān)鍵是我們很難持有（多年）。

統(tǒng)計一下從2011年開始到2022年（的數(shù)據(jù)），可轉(zhuǎn)債最終平均多少年退市？一般退市都是提前的，正?？赊D(zhuǎn)債六年到期，大家可以看一下退市的平均年份，只有2012年有兩只可轉(zhuǎn)債（退市），那時正好是比較大的熊市，持有了4.96年才真正退市，那一年的收益率相對來說比較低，只有9%點幾，絕大部分年數(shù)里，我統(tǒng)計出來的平均值，一只可轉(zhuǎn)債從上市一直到最后退市，退市絕大部分都是以強贖為結(jié)束，1.74年，不到2年時間，平均退市價格是148.44元，從100元到148.44元，空間還是相當大的，即使130元買進，平均依然會有18.44元的價格空間，這是平均值，當然也會有更高或更低的。

最笨的辦法是我不需要了解這家公司到底做什么，每年的利潤是多少，只要它強行贖回時高于130元退市，我就能賺錢。我們研究一家公司的目的不是去做這家公司的總經(jīng)理，也不是去做這家公司的董事長，投資者研究這家公司唯一的目的就是賺錢。

如果可轉(zhuǎn)債不用研究公司的正股，我何樂而不為？如果有時間我當然可以做一點（其它事情），要把精力浪費在美好事物上，如果這樣做一樣可以賺錢，那就沒必要花更多精力研究個股，如果你研究個股研究得很好，那重倉一只個股就可以了，沒必要投資可轉(zhuǎn)債，投資可轉(zhuǎn)債本身的目的就是分散持有，不斷輪動。

跟正股不同，有人說段子，持有長春高新以后忘記了，過多年之后長春高新翻了多少倍。持有可轉(zhuǎn)債千萬不能忘，因為它的生命期只有6年，跟正股完全不同，過了6年以后最后從哪里出來的還得回到哪去，100元買的最后還是100元還給你，如果你不強贖的話，跟正股完全不一樣，它也是價值投資，但這個價值投資不是以持有時間長為價值投資最后的目的，這是投資者一定一定要記住的。

3、輪動。

再進入對我們來說最有誘惑、收益最高、風險相對來說也最大的輪動策略。

我們看一下什么叫輪動，我先解釋一下輪動策略和傳統(tǒng)策略之間的區(qū)別，打個比方，傳統(tǒng)選股策略好比挑選美女，就像是畫了一張美女的像，符合這個標準的叫美女，然后把她挑選出來。好比我們研究一只正股，ROE是多少，PE是多少，要滿足什么樣的條件我才把它挑選出來，然后長期持有，價值投資的理念是長期持有，持有十年八年，只要基本面不變壞，這是一種傳統(tǒng)投資的方法。

而我們這里采用的，我剛剛說了，可轉(zhuǎn)債跟正股不同，可轉(zhuǎn)債生命期較短，只有六年時間，所以我們要采用的一種策略是輪動，什么叫輪動？好比我們選美女，不是花一張像，我們是把兩個美女做相對比較，比如我們定義一個美女，很難有一個大家認可的標準，但我們要對兩個美女進行相對比較，就會比較容易地得出一個結(jié)果，A比B稍微漂亮一些，然后B和C做比較，C和D再做比較，最后比較的結(jié)果就像我們學習計算機理論里的“冒泡法”一樣，所有的美女（這里是指可轉(zhuǎn)債），400個可轉(zhuǎn)債排成一行，排在前面的將來漲的可能性就會大一些。

當然這里說的不是100%，而是一個概率。

排在后面的，將來漲的可能性就小一些。我們先介紹單因子排序，所謂單因子就是只有一個因子，比如可轉(zhuǎn)債里我們選價格最便宜的20個可轉(zhuǎn)債，過一個月，這20個可轉(zhuǎn)債里可能會出現(xiàn)15個可轉(zhuǎn)債最便宜，5個可轉(zhuǎn)債不是前20名了，我就把它賣掉，因為漲了以后就不是最便宜的前20名，然后買進另5個前20名里最便宜的，這種方法叫“輪動”。

輪動是一種無腦操作的方法，雖然雪球上經(jīng)常有人問我，“持有老師，你為什么要買/賣這個品種？”我的回答永遠是一句話，我買入的永遠是排在前面的，賣出的永遠是排在后面的。

我剛剛說的是單因子，在可轉(zhuǎn)債里有兩個最重要的因子：

1、價格，或者嚴格意義上來說“到期收益率”，也就是說到期能賺多少錢，這是年化收益率，YTM是英文縮寫（到期年化收益率），這是一個債性因子，基本代表了債券，價格越低債性越強，或者YTM越高債性越強；

2、轉(zhuǎn)股溢價率（這是股性因子），關(guān)于轉(zhuǎn)股溢價率前面我業(yè)介紹過了，一張可轉(zhuǎn)債可以轉(zhuǎn)成股票的比例，轉(zhuǎn)股溢價率越高的說明轉(zhuǎn)完股以后價值跌下來了，轉(zhuǎn)股溢價率是0，正好轉(zhuǎn)完股以后價值不增也不減，如果轉(zhuǎn)股溢價率是負，也就是說轉(zhuǎn)股溢價率越小，那它的價值就會越大。這是兩個因子。

剛才說的單因子輪動的是價格，當然也有單因子輪動按照轉(zhuǎn)股溢價率來輪動的，那就完全取決于正股的股性了，正股的股性越強，漲得越高，轉(zhuǎn)股溢價率因子就跟得越牢，它的可轉(zhuǎn)債就漲得越好。

所以如果你選擇價格作為單因子的話，它是一種非常保守的策略，回撤會非常小，股性會非常弱，債性會非常強，收益率會非常低。反過來如果你選取溢價率因子，最后的結(jié)果就恰恰相反，可轉(zhuǎn)債的價格會非常高，溢價率會非常低，收益會非常高，當然風險也會非常大，所以它的回撤也會非常大，股性會非常強，債性會非常弱。

這是兩個極端。

單因子的話，如果你選取價格因子作為輪動依據(jù)，最終結(jié)果就是收益率不高但風險非常小，債性非常強；反過來你選取轉(zhuǎn)股溢價率作為單因子輪動，你的收益率可能會非常高，但風險會非常大。

有人提出一個問題，我不要兩頭，我希望達到一個平衡可以嗎？

可以的。下面我就來介紹“雙因子”。

雙因子是100%的價格和百分之多少溢價率的混合。最經(jīng)典的雙因子是50%的價格對50%的轉(zhuǎn)股溢價率，集思錄上比較經(jīng)典的公司是這樣的：價格+100×轉(zhuǎn)股溢價率。因為轉(zhuǎn)股溢價率是一個分數(shù)，乘100之后大概跟價格勉強匹配起來，這是一個比較經(jīng)典的雙低因子，所謂“雙低”就是我們希望價格也低、轉(zhuǎn)股溢價率也低，但實際上往往是價格低的轉(zhuǎn)股溢價率高，轉(zhuǎn)股溢價率低的價格高，我們盡可能去找到“雙低”的。

轉(zhuǎn)股溢價率×100+價格，這是其中的一種方法，我這邊采用的是雙排序的方法。所謂“雙排序”就是我把價格做一個排序，分別有排名第一、第二、第三、第四……然后把轉(zhuǎn)股溢價率也做個排序，有第一、第二、第三、第四……然后把這些第一第二第三第四每一個可轉(zhuǎn)債的名次相加，然后再次排序，就得到了雙排序的結(jié)果，跟價格+100×轉(zhuǎn)股溢價率的原理基本差不多，但可能會更加科學一些。

然后我們先看一下100%的價格（也就是最安全的方法），我這邊做了三年多回測，回測結(jié)果到8月14日，我們可以看到，可轉(zhuǎn)債真是小散非常好的伴侶，我們用最傻的辦法（買價格最低的辦法）一個月輪動一次，平均持有20只價格最低的可轉(zhuǎn)債，下個月再重新找20只最低的買進，就是用這種最笨的辦法，2018年的大熊市我們竟然可以做到不虧，賺了0.01%，當然，這0.01的意義不大，但我們知道至少可以做到不虧。2019年賺了20.69%，這個數(shù)字不是那么大，2020年賺了9.47%，2021年截止到8月14日賺了25.58%。

但整體來說2018-2021年累計65.93%，年化15.62%，已經(jīng)是相當相當不錯了，可以說是跑贏了絕大部分小散以及大部分的基金經(jīng)理，我沒做國最大回撤多少，但我統(tǒng)計過最大一個月虧損多少，6%。所以整體上來說要比股票安全得多得多。

再看另一個極端，如果我們采用最激進的辦法，用100%的溢價率，也就是說每個月最后一個交易日選取轉(zhuǎn)股溢價率最低的20只可轉(zhuǎn)債，平均持有，一個月輪動一次。這個情況，累計三年半是386.40%，年化可以做到57.38%，最大的虧損月份是6.76%。但2018年時虧損3.35%，也就是相對來說收益要高很多，但風險也高很多，我這里平均持有了20只可轉(zhuǎn)債，大家知道，如果平均持有1只可轉(zhuǎn)債最后的結(jié)果是多少？累計收益率可以達到驚人的1000%多，但很少有人堅持下去，為什么這么說？我在某一個月統(tǒng)計過，它的虧損高達27%，當實戰(zhàn)的時候一個月虧損27%，第二個月可能還要繼續(xù)虧損的話，我估計很少有人會堅持下來。所以分散持有是一個非常好的方法。

我們再來看一下其中的“雙低”，或者雙排序，50%的價格+50%的溢價率，累計140.14%，年化28.55%，最大虧損月份是6.05%，這已經(jīng)是相當相當不錯的結(jié)果了，目前我自己在用的，也是雪球上的組合，今天正好也是創(chuàng)了歷史新高的多因子，回測業(yè)績更加出色，年化可以達到76%，最大虧損月份是3%點幾。當然，這只是回測，是用現(xiàn)在的方法做歷史計算，里面難免有各種意想不到的問題，但根據(jù)我一個多月實戰(zhàn)下來，我是從7月5日開始做這個策略，基本跟回測的一致，即使打?qū)φ鄱际且粋€非常值得擁有的策略，遠遠超過很多股票、基金。我覺得最主要的原因不是我們的本事大，我剛剛介紹了可轉(zhuǎn)債那么多（特點），大家仔細想一想，什么話都不用記住，你只要記住這句話：它是一種可以合法出“老千”的“變色龍”。有這兩點，已經(jīng)是遠遠超過平時你看到的股票和基金了，這是它天生具有的特性。

就像我一直說，作為小散戶，我們要戰(zhàn)勝基金經(jīng)理其實是一件很難的事情，在選擇股票上我們真的沒有能力，但在可轉(zhuǎn)債上可以，為什么可以呢？因為可轉(zhuǎn)債的容量有限，甚至只有幾百萬、幾千萬的日交易額，規(guī)模上億甚至于幾百億的基金根本進不去出不來，這本身是對我們小散非常好的保護，我們跟人家PK其實就像2000多年前孫臏教田忌賽馬，我們拿我們的上馬去對人家的中馬，拿我們的中馬去對人家的下馬，我們勝出的概率當然會比平時老老實實用上馬對上馬的結(jié)果好很多很多。

下面我想說說平時跟雪球網(wǎng)友粉絲交流過程中最常被問到的問題。

1、建倉。

第一個問題是關(guān)于建倉的，我做了示范，剛剛我講過可轉(zhuǎn)債的價格一張100元，一手10張，滬市和深市的單位不太一樣，所以每次打新時要特別注意，一個是張，一個是手，比起很多股票還是要小很多。

而且可轉(zhuǎn)債是T+0交易，傭金非常非常低，最低傭金是百萬分之幾，幾乎不要錢，而且沒有印花稅，但有的券商滬市是1元錢的起步價，這個需要注意。而且T+0是現(xiàn)在所有A股權(quán)益類品種中唯一一種T+0品種，債券也是T+0，但債券不是權(quán)益類品種，而是債信品種，可轉(zhuǎn)債既是債信品種又是權(quán)益類品種，而且它又可以T+0。所以它非常靈活，建倉時不用急，慢慢建就可以。

2、控制倉位。

現(xiàn)在我的可轉(zhuǎn)債倉位比較高，大概有85%的可轉(zhuǎn)債，另外還有一些股票，為了打新，還有一些打折的封閉基金，打折的封閉基金本來也有天然優(yōu)勢，開基非常少，如果你需要更加保守，或者更加偏向于做白馬股，那你依然可以做類似股債平衡的東西。

有人曾經(jīng)問過我，“持有老師，可轉(zhuǎn)債到底算股性倉位還是債性倉位？”你姑且把它認為一半股性一半債性，也就是說如果你有50%的可轉(zhuǎn)債倉位，其中有25%是股性倉位（權(quán)益類倉位），25%是債性倉位。大概是這樣，你可以做一些股債平衡，時間要長一些，不用太著急，每過半年或一年（輪動一次）。

我自己也在反思，今天正好是我自己的實盤創(chuàng)下新高，我自己做了復盤，結(jié)果發(fā)現(xiàn)一個問題，我的可轉(zhuǎn)債輪動時不時做一次，最后算了一下還不如這一個月完全不動，一個月無腦操作一次，到今天為止8月份的收益率是9%點幾，但我?guī)讉€滿倉可轉(zhuǎn)債的實盤只有7%點幾，差了大概一個多點。

有時候頻繁操作真的不是一件好事，在控制倉位里提醒一下大家。

3、適當輪動。

一定不要著急，無腦輪動，一個月一次，最多半個月一次。我做過回測，半個月輪動一次的結(jié)果跟一個月一次也差不了多少，而且每次操作還有沖擊成本，特別是資金量大的還有傭金，雖然可轉(zhuǎn)債的傭金比較少，但畢竟還是有傭金的。

另外可轉(zhuǎn)債有很多“妖債”，有的漲得特別高，就像今天的運達轉(zhuǎn)債一樣，漲了18.18%，突然之間沖高回來，有些人特別貪婪，老是奢望賣在一個最高點，最后再抄底進去，實際上這種真的挺難的，我也做過幾次，有成功也有失敗，但最后我記錄下來，算了一下還不如不動，有時候你覺得很爽，差不多在一個最高點賣出，但你買入時可能抄不到一個最低點，或者買入時以更高價格買入，這是需要我們理性分析的。

說一下背后的原因，我看了一篇文章講得非常有道理，很多投資者的習慣跟投資的需求相悖，很多人的投資習慣是，有一個利空或利好出來時，我們總?cè)滩蛔∪プ鲆恍┎僮鳎孟褚w現(xiàn)自己的存在感，大家是不是有這種感覺？別說大家，我自己就有。另外還有一個，操作的從眾性，聽別人說怎么樣，我看了那篇文章分析，他說其實是這樣的，不管是從眾也好，還是馬上反應(yīng)，有一本書叫《快思維與慢思維》，人的很多習慣都是快思維，這個快思維，包括從眾，其實在股市投資里都是一種不利因子，這些不利因子是怎么來的？說是因為人的進化是幾萬年以來，我們在狩獵過程中留下來的烙印，這些烙印的進化對于今天人類的影響要比我們投資（慢），你想，中國的股市才幾十年，國外股市也才幾百年，這幾百年的生活給今天人類留下來的烙印是很難改變的，很多東西都是幾萬年以來（形成的），你想，如果我們還是生活在狩獵時代，一只野獸出來我們需要馬上反應(yīng)，反應(yīng)慢的人可能在幾萬年過程中都被淘汰了，被猛獸吃掉了，我們需要團隊作戰(zhàn)、需要從眾，這都是由于幾萬年狩獵時代根深蒂固進化而來的因素，但這些因子對于今天的投資其實是非常不利的，我們要有意識地思考這個問題，千萬不要隨心所欲的對一個利空或利多作出反應(yīng)。

我看了這篇文章覺得非常有道理。

問題2：如果持有的可轉(zhuǎn)債出現(xiàn)浮虧，但已經(jīng)不在名單里的，正好輪到輪動日，要賣出嗎？

虧損也好還是賺錢也好，到了輪動的那一天，其實你要學會忘記成本，因為小散的成本對于未來的漲跌根本沒有什么影響。

就像一粒沙子扔到大海里，理論上說海平面會上升，但其實基本可以忽略不計，所以你要學會看全局，不管是最簡單的單因子排序還是最復雜的多因子排序，它都是教會你往前看，而不是看已有的這些可轉(zhuǎn)債是虧了還是賺了，所以一定要學會全局觀念，我從來不看一個可轉(zhuǎn)債賺了多少或虧了多少，我看的都是我整個賬戶的虧損情況或損益情況。

就像遼沈戰(zhàn)役里，為了阻擊敵人在塔山一線，當時的四野付出了巨大代價，但為了全局的勝利，這些必要的犧牲一定要學會，一個好的將軍從來不是一個仁慈的將軍，為了士兵的生命而放棄勝利，放棄勝利其實是對士兵的生命更不負責任的一種行為。

問題3：如果出現(xiàn)個別可轉(zhuǎn)債漲的特別高，但不是在輪動日，我能賣出嗎？賣出后我補倉什么可轉(zhuǎn)債？

我覺得是這樣的，從根本上來說，如果這個策略需要你無腦輪動，一個月輪動一次，你要盡可能學會忍耐，雖然我這么說，但實際上我自己也沒做到，后來我才發(fā)現(xiàn)，其實我上班時這種輪動效果反而好，因為上班時忙得要命，偶爾有機會操作一下，現(xiàn)在退休以后有更多時間盯盤，但我統(tǒng)計了一下，效果其實還不如無腦操作輪動的結(jié)果好，如果一定要操作也不是不可以，盡可能地少操作吧，不要養(yǎng)成不太好的習慣。

補倉也是按照最新排序。

問題4：我全倉持有可轉(zhuǎn)債可以嗎？

有人做了全倉，但說實在的，因為可轉(zhuǎn)債有可轉(zhuǎn)債的風險，股票有股票的風險，大家可以看到，“茅組合”有“茅組合”的風險，“寧組合”有“寧組合”的風險，今年1月份“茅組合”漲得很好時其實可轉(zhuǎn)債表現(xiàn)是很差的，如果那時全倉可轉(zhuǎn)債，看著“茅組合”天天創(chuàng)新高，拿著可轉(zhuǎn)債天天下跌，你是否能接受？所以我覺得量化回測就是幫助大家解決這個問題，樹立信心，我在最困難的時候大概能忍受的虧損是多少，即使到了這種情況，這時我也能夠堅持下來，我覺得主要是這樣，如果能夠認識到這一點當然可以。

可轉(zhuǎn)債在什么時候相對比較差？大牛市。在絕對的大牛市中，像2020年這種特別大的大牛市，它是跟不上正股漲幅的，而且如果你選擇的是債性強或雙因子策略的，它的漲幅在大牛市里肯定跑不贏，最好的表現(xiàn)其實是振蕩市，在振蕩市里可轉(zhuǎn)債相對于股票和基金，有比較大的優(yōu)勢，不管是哪一個策略；但到了大牛市時，除非你是用最激進全倉低溢價因子的策略，可能能跟上整個股市上漲，否則只要有一些債性的權(quán)重在里面，可能就會跟不上。這里需要提醒一下。

問題5：可轉(zhuǎn)債輪動策略平時需要看盤嗎？

我剛剛已經(jīng)說過了，我覺得現(xiàn)在絕大部分投資者都是工薪階層，最好的投資方法我說過多次，我們是針對工薪階層說的，針對上班族說的，我覺得最好的投資方法是花大部分精力在你的主業(yè)上賺到足夠的本金。

有些人說我一年翻番，一年翻番但本金很少，一萬塊錢本金跟十萬塊本金，跟一百萬本金，翻番的結(jié)果是完全不同的兩個結(jié)果，對于絕大部分上班族來說，我覺得最好的策略其實就是把主要精力放在你的主業(yè)，然后分出一點點精力做一些類似可轉(zhuǎn)債的無腦操作，哪怕是最保守的“死守”，或者分散持有價格最低的，有人起了個名字“攤大餅”，攤得很薄，我看到最多有投資者買了幾百的可轉(zhuǎn)債，每個可轉(zhuǎn)債只有一點點，到點就（賣出），比如到130就賣掉，也不管將來還會漲到140、150，即使這樣，一年下來也是一個非?？捎^的數(shù)字，至少比你存銀行高很多很多，但花費的時間也就只有一點點。

今天我們把可轉(zhuǎn)債的一些基本常識及基本輪動策略給大家做了一個介紹，當然這只是一個介紹，我們還需要做更多實踐，如果你是出血者，你可以少花一點金錢，我剛剛說過了，一張可轉(zhuǎn)債一百塊，一手10張，也就是一千多塊，做一個嘗試，慢慢積累經(jīng)驗，就像雪球的名字一樣，把精力放在主要的工作崗位上，多賺本金，然后把雪球慢慢滾大，最后祝愿廣大的雪球球友能在自己的本職工作上取得更好的業(yè)績，同時也能夠在我們的投資上有更好的收益。

謝謝大家。