文章來源于 匯票觀察，作者胡曉、劉楓

在4月21日專欄《商票大棋局》中，筆者以為我國商業(yè)承兌匯票市場呈現(xiàn)“階梯式”發(fā)展：2015年前我國商票市場屬于“信用捆綁的啟動階段”，目前正處于“信用分離的調(diào)整轉(zhuǎn)換階段”。受制于頂層制度設計與監(jiān)管、市場信用環(huán)境等內(nèi)外部因素，商業(yè)承兌匯票市場依靠市場力量自發(fā)完成過渡至“商業(yè)信用的自主發(fā)展階段”已經(jīng)遭遇瓶頸。在此換擋爬坡的關鍵時期，需要“大棋局”式思維：立足于現(xiàn)有頂層制度設計、監(jiān)管分歧與市場現(xiàn)狀，求同存異，進行“工具”創(chuàng)新；借鑒電票推廣經(jīng)驗，實現(xiàn)商票信息義務披露；相信市場，發(fā)揮市場“這只看不見的手”的作用，獎懲結(jié)合，外部推動與內(nèi)生發(fā)展相結(jié)合、協(xié)同推進票據(jù)市場邁上“商業(yè)信用自主發(fā)展”的新階段。在第一個專題《商票的債券化之路》之后，今天——專題二：商票信批機制。

長期以來，我國票據(jù)市場呈現(xiàn)“銀票獨大”的局面，商業(yè)承兌匯票占比較低。票交所成立以來，票據(jù)信用主體的引入、統(tǒng)一場內(nèi)交易市場的建立，國股大商等直貼的商票與其承兌的銀票之間的價差日益收窄，客觀上也有利于商業(yè)承兌匯票的流通。根據(jù)票交所數(shù)據(jù)，2020年3季度，商業(yè)承兌匯票承兌占比17.58%，占比較2019年同期上升3.44 個百分點。但是商票占比絕對值仍不到20%現(xiàn)象的背后隱藏著商票信用信息的缺乏，市場難以識別風險，難以定價；此外，近期陸續(xù)有知名央企下屬子公司公告宣稱市面上某些票面的商票并非其簽發(fā)、承兌，因而不承擔相應票據(jù)責任，由于票據(jù)期限可長至1年，若此類假央企商票到期才發(fā)現(xiàn)，將導致較大的信用風險且維權(quán)困難。因此，商業(yè)承兌匯票信息披露廣度與深度以及相應的市場懲戒機制的建立與完善，直接影響商票的信用定價與流通效率，票據(jù)市場基礎設施建設亟待補齊“信披”短板。

2020年1月，票交所發(fā)布商業(yè)匯票信息披露平臺，從票據(jù)承兌信息和承兌信用信息兩大維度向市場相關方提供信用信息，但是遵從“自愿參與、自主披露”原則；然而，信披方與持票方的不一致將導致的信批方動力不足的問題，信批供應遠遠不能滿足市場需求。因此，筆者彼時建議仿照人行224號文的電票推廣經(jīng)驗，建立商票強制信批機制，確保相關方均有動力參與商票的信批，培養(yǎng)市場對于商票信用風險的識別與定價；相比“微調(diào)”，強制是推動進程換擋最高效的方式。例如，電子商業(yè)匯票自從2009年推出以來，因為路徑依賴等原因發(fā)展較為緩慢，票據(jù)市場的電子化進程嚴重滯后，但是2016年人行224號文出臺后，僅用兩年時間就一舉扭轉(zhuǎn)市場自發(fā)性替代升級緩慢的局面。

此次人行在征求意見后正式發(fā)布《關于規(guī)范商業(yè)匯票信息披露的公告》，意味著信批“強約束”機制被正式確認，自2021年8月1日起生效：

• 金融機構(gòu)辦理商業(yè)承兌匯票的貼現(xiàn)、質(zhì)押、保證等業(yè)務前，應當通過票據(jù)信息披露平臺查詢票據(jù)承兌信息，票據(jù)承兌信息不存在或者票面記載事項與承兌人披露的信息不一致的，金融機構(gòu)不得辦理票據(jù)貼現(xiàn)、質(zhì)押、保證等業(yè)務。

• 承兌人披露信息存在延遲、虛假或者承兌的票據(jù)持續(xù)逾期的，金融機構(gòu)應當審慎為承兌人辦理銀行承兌業(yè)務，審慎為承兌人承兌的票據(jù)辦理貼現(xiàn)、質(zhì)押、保證等業(yè)務。

• 承兌人對披露信息的真實性、準確性、及時性和完整性負責。

• 商業(yè)承兌匯票執(zhí)行，財務公司承兌匯票參照執(zhí)行。

結(jié)合此前的9月18日，人行等八部委在《關于規(guī)范發(fā)展供應鏈金融、支持供應鏈產(chǎn)業(yè)鏈穩(wěn)定循環(huán)和優(yōu)化升級的意見》（銀發(fā)〔2020〕226號）中明確要“加快實施商業(yè)匯票信息披露制度”：

• “建立商業(yè)承兌匯票與債券交叉信息披露機制，核心企業(yè)在債券發(fā)行和商業(yè)承兌匯票信息披露中，應同時披露債券違約信息和商業(yè)承兌匯票逾期信息，加強信用風險防控”

• “對于公示的供應鏈大型企業(yè)，逾期尚未支付中小微企業(yè)款項且雙方無分歧的，債券管理部門應限制其新增債券融資，各金融機構(gòu)應客觀評估其風險，審慎提供新增融資”。

這樣，連通票據(jù)市場和債券市場的交叉信息披露與約束框架已然成型，違者無論在間接融資（銀行等金融機構(gòu)）或者直接融資（債券市場）都將付出代價。

后續(xù)，票據(jù)市場基礎設施（上海票據(jù)交易所）將根據(jù)前述公告及中國人民銀行有關要求，制定商業(yè)承兌匯票信息披露操作細則。參照票交所現(xiàn)有商業(yè)匯票信息披露平臺規(guī)則：

1.官方平臺

商業(yè)匯票信息披露平臺（http://disclosure.）。

2.信批責任主體

承兌人應當將其承兌票據(jù)的承兌信息、承兌信用信息等通過票據(jù)信批平臺向社會公開披露，對其披露信息的真實性、準確性、及時性和完整性負責。

3.信批維度

票據(jù)承兌信息維度（承兌人應當于承兌完成日次1個工作日內(nèi)披露）

（一） 出票日期；

（二） 承兌日期；

（三） 票據(jù)號碼；

（四） 出票人名稱；

（五） 承兌人名稱；

（六） 承兌人統(tǒng)一社會信用代碼；

（七） 票面金額；

（八） 票據(jù)到期日。

• 承兌信用信息維度（承兌人應當于每月前10日內(nèi)披露）

（一） 累計承兌發(fā)生額；

（二） 承兌余額；

（三） 累計逾期發(fā)生額；

（四） 逾期余額。

其他更為重要的操作細節(jié)，例如承兌人信批平臺賬戶應如何與電票業(yè)務賬戶綁定從而實現(xiàn)數(shù)據(jù)交互、信息披露如何進行比對、票據(jù)與債券市場如何實現(xiàn)信息共享、票交所將如何監(jiān)測“異?！保ǔ袃度伺缎畔⒀舆t、承兌的票據(jù)持續(xù)逾期以及披露的信息與電子商業(yè)匯票系統(tǒng)記載信息不一致等情況）并進行“提示”等，我們拭目以待。

1.緊抓瓶頸痛點，凸顯監(jiān)管層重構(gòu)票據(jù)市場的決心。

商票信息披露機制的強約束性、交叉性充分展現(xiàn)監(jiān)管層從機制上調(diào)整的勇氣，也凸顯監(jiān)管、市場雙峰監(jiān)督，懲戒威懾，嚴格商票結(jié)算紀律、實現(xiàn)商票獨立商業(yè)信用發(fā)展的政策導向。上述組合舉措，一方面通過充分發(fā)揮市場獎懲機制，無疑將極大增強支付紀律約束力度，另一方面通過主體和票據(jù)兩個維度信用信息建立信批機制，還可以有效化解前述困擾市場的信用主體識別風險、虛假應收賬款底層資產(chǎn)等問題。

市場會如何對待失信的承兌人呢？那就放心交給“這只看不見的手”吧。例如日本建立商業(yè)票據(jù)拒付處分制度，由于資金不足支付人無法在期限內(nèi)結(jié)算時，該票據(jù)將作為“拒付票據(jù)”被通報到所有金融機構(gòu)，半年內(nèi)出現(xiàn)2次拒付的話，該支付人與所有金融機構(gòu)的交易（包括發(fā)行票據(jù)及活期存款交易等）都將被停止，且被要求即刻返還從所有金融機構(gòu)獲得的融資期限內(nèi)的全部利益，以此有效強化企業(yè)票據(jù)信用意識。

2.核心企業(yè)行為將發(fā)生重大變化。

從《保障中小企業(yè)款項支付條例》、到《關于規(guī)范發(fā)展供應鏈金融、支持供應鏈產(chǎn)業(yè)鏈穩(wěn)定循環(huán)和優(yōu)化升級的意見》，再到《關于規(guī)范商業(yè)匯票信息披露的公告》，監(jiān)管層高度反復強調(diào)市場公平、產(chǎn)業(yè)良性循環(huán)，或?qū)⒁馕逗诵钠髽I(yè)行為動力將發(fā)生改變，即從之前高度關注應收管理（例如“兩金壓降”）到“應收”、“應付”并重，這將帶來系列連鎖反應，需要高度關注。

3.商票市場“擠水分”，市場總量料將“V”型走勢。

在商票信批及違約懲戒機制作用下，可以預計的是市場主體對于商票“承兌”將更為慎重，承兌即要承擔到期按時付款的責任，那么集團是否會重新考慮子公司商票管理授權(quán)、是否會將商票承兌納入更為嚴格的負債管理框架？此外，一些企業(yè)再試圖通過商票滾動負債、借短投長等也會難上加難，這些“水分”將被擠出。短期內(nèi)商票市場總量料將下降，但是隨著商票市場基礎設施的完善與市場培育，再出現(xiàn)V型反轉(zhuǎn)。

4.有助于打造良性的商票業(yè)務鏈。

商票市場規(guī)模能否增長取決于整個業(yè)務鏈條能否良性運行。如果商票的流動性和融資成本能夠依托信披平臺明顯下降，企業(yè)才愿意開立更多的商票進行支付和融資，否則商票規(guī)模瓶頸仍然存在。

那么信披平臺能否降低企業(yè)商票融資成本呢？筆者認為對于遵紀守法、穩(wěn)健經(jīng)營的企業(yè)而言，肯定是能降低的。目前的商票市場有兩個缺陷導致融資成本高企，一是由于缺乏信用信息的有效披露，只有公開信息較多的大型企業(yè)才值得信賴，在大量的中小企業(yè)層面，反而出現(xiàn)“劣幣逐良幣”的效應，導致經(jīng)營穩(wěn)健的中小企業(yè)很難被市場區(qū)分開來，從而融資成本較高，降低中小企業(yè)開立商票的動力，轉(zhuǎn)而去銀行開立銀票，多承擔承兌環(huán)節(jié)的成本。二是由于電票系統(tǒng)曾出現(xiàn)過承兌人名稱誤填和電票賬戶違規(guī)開立的風險事件，導致交易對手鑒別商票的真?zhèn)纬杀据^高，也增加了商票的融資成本。

商票信披平臺的推出則正好解決上述兩大痛點，從而有助于讓優(yōu)秀的企業(yè)降低商票融資成本，并進而推動商票市場的發(fā)展，更好的支持實體經(jīng)濟。

從美、日等國海外市場發(fā)展經(jīng)驗來看，銀行承兌匯票先后衰落直至基本消失，建立在商業(yè)信用基礎上的企業(yè)短期融資工具對銀行承兌匯票具有一定的替代效應，商業(yè)票據(jù)興起并占據(jù)主導地位，這與我國當前銀票獨大的格局迥異。那么未來銀票獨大將繼續(xù)作為中國特色予以延續(xù)，還是會殊途同歸，銀票終被商票所替代？筆者認為后者是大概率事件。因為，商業(yè)信用與銀行信用相捆綁→信用分離調(diào)整轉(zhuǎn)換→商業(yè)信用的自主發(fā)展的“階梯式”發(fā)展路徑是票據(jù)市場發(fā)展的主線。

當前，盡管商業(yè)承兌匯票市場依靠市場力量自發(fā)完成過渡至“商業(yè)信用的自主發(fā)展階段”已經(jīng)遭遇瓶頸（多年來商票占比絕對值仍不到20%），但筆者認為事情正在發(fā)生變化，以供應鏈票據(jù)、標準化票據(jù)和商票義務信批為代表的票據(jù)市場重構(gòu)已拉開帷幕。

• 實質(zhì)性打通票據(jù)市場與債券市場，實現(xiàn)以直接融資替代部分間接融資，降低實體經(jīng)濟融資成本；

• 通過“供應鏈票據(jù)+標準化票據(jù)”這一良性的、內(nèi)生相互促進機制，打通票據(jù)市場與債券市場。前端供應鏈票據(jù)真實交易關系、票據(jù)關系的連帶性和不可切斷性降低后端標準化票據(jù)的融資信用風險，并可為廣大中小企業(yè)實現(xiàn)票據(jù)融資信用增級；后端標準化票據(jù)資金融通又進一步推動前端優(yōu)質(zhì)底層資產(chǎn)的創(chuàng)造和流轉(zhuǎn)。

• 通過“強制信批+跨市場交叉約束+核心企業(yè)動力轉(zhuǎn)化”，強化市場懲戒力度，加強相關責任主體付款約束，培育市場對商票信用風險的識別、定價。當市場化的信用風險甄別、定價機制不斷完善，企業(yè)能夠自主實現(xiàn)對商票信用風險進行合理定價、索取合理的風險補償時，商業(yè)信用逐漸脫離銀行信用，市場化的信用風險甄別機制替代了信貸風險甄別機制，商業(yè)信用實現(xiàn)了自主發(fā)展。

過去5年，我們看到了電票對紙票的替代；未來5年，我們大膽預測，商票替代銀票之路已然開啟。

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