深夜價值分析中國太保：值得持有10年的票？

再次提醒大家，第三批集采中包括西地那非（威哥），原來80元一粒，現在只需要2粒，再也沒有理由不努力了，為國效力正當時。

我們國家面臨比較嚴重的人口壓力，2019年統(tǒng)計局數據顯示60歲以上人口達2.53億，且人口老齡化在加速。銀發(fā)一族將大幅度失去財富收入能力，開支卻與日俱增，但是我國的社會保障水平卻有所不足，在醫(yī)療衛(wèi)生支出中個人支出占比較高，很多家庭即使只有一位老人患大病或者慢性病，都將對家庭形成嚴重打擊。即使如此，我國的社保中居民醫(yī)保這一項2019年就巨虧5498億。

隨著經濟的日趨成熟，更多人選擇商業(yè)保險作為老年生活和意外事件的保障、補充，這個環(huán)境下我國的保障性產品從2015年到2018年大發(fā)展，保險公司的產品也從分紅險、年金險等理財產品過渡到保障性產品，典型的就是壽險、重疾險和健康險。

保障性產品比理財性產品要復雜多，在“保險姓?！钡谋尘跋拢ｋU的銷售渠道自然應該以代理人為主。經過幾年的粗放式發(fā)展，在保險市場出現了供大于求的現狀，產品同質化嚴重，價格戰(zhàn)此起彼伏，怎么突圍呢？一個方向就是做保險+，強調保險的延伸服務功能，給客戶更好的消費體驗，增強粘性。與此同時，保險公司也試圖做出差異化的產品，形成產品矩陣，對不同的投保人根據需求去推薦相應的產品。

另一個方向就是做好保險科技，從流量獲取、賦能渠道到保險的基礎設施建設，全面增強了產品的競爭力，減少了運營成本。

綜上所述，保險業(yè)的發(fā)展困境決定了一個保險公司要想取得良好業(yè)績，應該做好產品的轉型、渠道的建設和科技賦能三大方面，這也是中國平安和中國太保在2019年率先開啟改革的深層次原因。

改革意味著藍海，利潤，也不可避免有風險，有利益的取舍。首先就要放棄規(guī)模的擴張，做強代理人的重要性排在做大代理人隊伍的前面，意味著放棄一些沖規(guī)模但是不賺錢的理財型產品，意味著不再把價格戰(zhàn)當做企業(yè)戰(zhàn)略，而是把服務做到極致，把產品的內在價值提高，意味著科技的投資將大大增加，而效果卻需要時間去顯現。

在保險改革的陣痛期，恰逢中美貿易糾紛以及“新冠”肺炎肆虐，保險企業(yè)的業(yè)績更是雪上加霜，這個背景下我們去看看中國太保在2020年上半年取得的業(yè)績，企業(yè)的投資價值也就一目了然。

1

業(yè)績概述

截至2020 年上半年，集團實現營業(yè)收入2,354.81 億元，其中保險業(yè)務收入2,165.97 億元，同比增長4.2%，其中壽險業(yè)務收入1385.86億，同比增加0.1%，產險業(yè)務收入766.72億，同比增加12.3%。集團凈利潤為142.39 億元，同比減少12.0%；集團營運利潤為174.28 億元，同比增長28.1%。集團內含價值4,304.20 億元，較上年末增長8.7%，其中集團有效業(yè)務價值注3 1,982.47 億元，較上年末增長5.7%。

壽險業(yè)務上半年新業(yè)務價值112.28 億元，同比減少24.8%，新業(yè)務價值率37.0%，同比下降2.0個百分點。財產險業(yè)務綜合成本率98.4%，同比下降0.2個百分點。

集團投資資產凈值增長率為5.3%，同比減少0.6pt，投資資產總投資收益率為4.8%，同期持平，投資資產凈投資收益率為4.4%，同比減少0.2pt，集團管理資產23063.05億，同比增加12.9%，集團綜合償付能力充足率我289%，同比減少6pt，其中壽險為242%，產險為275%。上半年末，集團客戶數達14,065 萬，較去年末增長209 萬。

月均保險營銷員為76.6萬人，去年同期為79.6萬，同比減少3.8%。保險營銷員每月人均首年傭金收入為857元，去年同期為1247元，同比減少31.3%。

點評：2020 年上半年，全國保險業(yè)實現保費收入27,186.24 億元，同比增長6.5%。其中，人身保險公司保費收入19,968.77 億元，同比增長6.0%；財產保險公司保費收入7,217.47 億元，同比增長7.6%。按原保費收入計算，太保壽險、太保產險分別為中國第三大人壽保險公司和第三大財產保險公司。公司的規(guī)模雖然仍然保持第三，但是人身險部分以及保費收入大大落后行業(yè)，公司為轉型付出了代價。

財險部分增長較快，這一現象在平安和人保都有體現，這是因為財險本身的同質化就比較強，價格戰(zhàn)一直是主流，借助科技賦能帶來的低運營成本以及規(guī)模優(yōu)勢，三家財險龍頭不懼價格戰(zhàn)，護城河還在加強。

而壽險部分的同質化沒有財險那么嚴重，太保在中報中講：把握行業(yè)發(fā)展趨勢，前瞻性布局健康、養(yǎng)老等新業(yè)務板塊，推進“產品+ 服務”新發(fā)展模式；以創(chuàng)新科技賦能保險主業(yè)，提升客戶體驗、運營效率、風險管控，成為集團轉型發(fā)展的內生動力；不斷深挖客戶資源，放大板塊聯動優(yōu)勢，將協同效應轉化為協同價值。公司未來的壽險產品將以死差和費差為主，利差的占比縮小，這個產品的轉型，客戶的培育都是一個過程。

業(yè)務協同方面，上半年，基于集團統(tǒng)一客戶資源的協同業(yè)務快速發(fā)展，包括壽險營銷員代理健康險、車險等模式在內的協同總保費收入達到99.5 億元，同比增長20.9%；持有兩張及以上保單的客戶數達到2,729 萬，同比增長6.3%，這個和平安類似，但是太保并非大金融戰(zhàn)略，而是不同保險品類的交叉銷售。

利潤表中計算所得稅，2020年為－30.39億，2019年同期為20.41億，原因為2019 年稅收政策變化對2018 年度匯算清繳影響。如果我們用凈利潤表中利潤總額計算，提出所得稅影響，則同比增加21.7%。

月均保險銷售員繼續(xù)萎縮，壽險新業(yè)務同比縮減，這在疫情和宏觀經濟低迷的環(huán)境中可以理解，NBV將直接決定保險公司的估值，如果按照當前的經營看，即使現在的股價也是高估的。

但是如果看到當前的經營環(huán)境是特殊的，未來必將過去，企業(yè)的改革是符合時代潮流，很大可能會成功，那么公司的估值就是顯著低的。

2

壽險部分

受新冠疫情影響，新業(yè)務價值增長承壓。太保壽險加快推進線上化經營，推動營銷員隊伍轉型升級，探索“產品+ 服務”的新發(fā)展模式，著力打造新動能。

壽險新業(yè)務價值增長承壓，剩余邊際余額持續(xù)增長。注重發(fā)展質量，個人客戶業(yè)務新業(yè)務價值率56.5%，同比提升6.8 個百分點；壽險業(yè)務剩余邊際余額 3,470.56 億元，較上年末增長5.3%。

太保壽險將以客戶需求為導向，堅持“聚焦價值、聚焦隊伍、聚焦賦能”，尊重壽險經營規(guī)律，堅定不移地走高質量發(fā)展之路，推動價值可持續(xù)增長。加快打造三大動能：隊伍升級、服務增值、科技賦能。

產品結構進一步優(yōu)化。

投資收益。上半年為352.84 億元，同比增加20.1%。主要是由于證券買賣收益以及債券利息收入增加。賠付支出。上半年為305.51 億元，同比下降2.3%，主要是當年年金給付減少。

所得稅。2020 年上半年為14.68 億元，同比增長185.8%，主要受保險企業(yè)傭金手續(xù)費支出稅前扣除比例的政策影響，2018 年度確認的所得稅費用在2019 年進行調整，故2019年同期數較低，因此同比大幅增長。剔除上述因素，2020年上半年所得稅費用同比降低14.7%。由此推算，2019年所得稅費用應該是17.20億，推算去年同期凈利潤為88.28億，凈利潤同比增加14.9%。

3

產險部分

財產險業(yè)務綜合成本率進一步優(yōu)化，保費收入保持較快增長。財產險業(yè)務加強費用成本管控，上半年綜合成本率98.4%，同比下降0.2 個百分點；其中綜合賠付率59.9%，同比上升0.6 個百分點，綜合費用率38.5%，同比下降0.8個百分點；保險業(yè)務收入同比增長 12.4%，達 777.48 億元；其中非車險業(yè)務收入同比增長29.1%，占比提升4.9 個百分點，達38.2%；

車險加強續(xù)保管理，推動增長動能轉換；農險、責任險等新興領域快速發(fā)展，其中農險實現原保費收入 62.74 億元，市場份額快速提升。

費用率下降應該是金融科技的應用結果，產險中非車險迅猛發(fā)展，這是太保的一個特色，但是規(guī)模還比較小，對整體影響不大，繼續(xù)觀察。

4

關于會計價格變更

這里分析一下折現率基準曲線和保險準備金計提的關系。

壽險公司的利潤可以分解為剩余邊際攤銷、投資回報偏差、經營偏差（包含風險邊際釋放）和會計估計變更等四個部分。會計估計變更影響到險企的當期利潤，險企的重大會計估計變更主要是精算假設變更。

事實上，各項保險合同準備金是依據保險公司對于未來保費、給付、保單紅利、相關費用等的合理估計并考慮風險邊際而確定。合理估計所采用的折現率、死亡率、發(fā)病率、費用、保單紅利、退保率等精算假設需以資產負債表日可獲取的當前信息為基礎確定。

折現率是其中重要的精算假設之一。折現率假設受未來宏觀經濟、貨幣及匯率政策、資本市場、保險資金投資渠道等因素影響，存在不確定性。保險公司或集團考慮風險邊際因素，以資產負債表日可獲取的當前信息為基礎確定折現率假設。

平安集團常務副總經理、首席財務官、總精算師姚波解釋稱，壽險業(yè)務利潤受市場利率影響的一個重要因素，來自會計準備金波動：市場利率上行，準備金折現率上升，公司減提準備金，利潤上升；反之市場利率下行，公司增提準備金，利潤下降。

太保今年就進行了會計假設變更：本集團2020 年6 月30 日根據當前信息對上述有關假設進行了調整（主要是保險合同負債評估的折現率基準曲線變動），上述假設的變更所形成的壽險及長期健康險保險合同準備金的變動計入本期利潤表。此項會計估計變更增加2020 年6 月30 日考慮分出業(yè)務后的壽險及長期健康險責任準備金合計約人民幣42.36 億元，減少截至2020 年6 月30 日止6 個月期間的利潤總額合計約人民幣42.36 億元。

這個會計假設變更也相當程度減少了公司的當期利潤，從十年期國債走勢看，目前我國的利率走低的空間有限，未來有望保持穩(wěn)定。

那么這次計提準備金后，公司的利潤含金量十足十，內含價值假設基礎穩(wěn)固，也是一個好處，如果后續(xù)利率向上，則有望為后續(xù)的業(yè)績增長打下基礎。

這周回顧：

這周老文讓大家低吸的碩世生物，5個交易日區(qū)間漲幅41.25%，學員昨天中國人壽的盈利圖，這足以說明老文的實力了

 $中國太保(SH601601)$