表決權(quán)差異的利與弊

靜思之 2020-04-21

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編者說

本人發(fā)表在《新理財(cái)》雜志2020年第4期“喜聞?dòng)嘁姟睂诘奈恼?，敬?qǐng)批準(zhǔn)指正。

本人拙作《從“人合”“資合”看表決權(quán)差異》(本刊2020年第2/3期)分析了公司的“人合”“資合”性質(zhì)與表決權(quán)差異的關(guān)系，指出在上市公司中，“同股同權(quán)”是一般的規(guī)則，而表決權(quán)差異則屬于特殊安排。下面，我們討論一下表決權(quán)差異安排的利與弊。

表決權(quán)差異安排之利

做出表決權(quán)差異安排的出發(fā)點(diǎn)是什么？就是公司的發(fā)展需要大量融資，但創(chuàng)始人股東又要保持其控制權(quán)。

我們知道，融資有兩種選擇：債權(quán)融資和股權(quán)融資。

不選擇債權(quán)融資可能有以下原因：

一是公司所從事的業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較高，沒有人愿意借錢給公司?？苿?chuàng)企業(yè)由于其科研創(chuàng)新的性質(zhì)，往往就是這種高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)，特別是在其創(chuàng)新成功之前(筆者在《科創(chuàng)板熱中的冷思考》一文中有分析)。

二是公司借錢已經(jīng)較多，負(fù)債率較高，再借錢很難。

三是雖然有人愿意借錢給公司，但利息太高。

四是借錢是需要?dú)w還的，而公司的還款壓力較大。

五是公司需要長期資金，但借款的期限滿足不了要求。

六是公司現(xiàn)有股東需要引進(jìn)新的股東來分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，或者引進(jìn)戰(zhàn)略投資者幫助公司發(fā)展。如果因?yàn)樯鲜鲆粋€(gè)或多個(gè)原因不能選擇債權(quán)融資而選擇股權(quán)融資，就會(huì)稀釋原有股東的股權(quán)比例。如果創(chuàng)始人股東的股東權(quán)益較小而融資規(guī)模相對(duì)較大，創(chuàng)始人股東就會(huì)失去其控股地位。

當(dāng)面臨這種情況的時(shí)候，在所持股份還可以控制公司時(shí)，創(chuàng)始人股東就可以選擇表決權(quán)差異安排，即在決定某些重大事項(xiàng)時(shí)，特定股東（一般是主要?jiǎng)?chuàng)始人或其控制的主體，為敘述方便，以下統(tǒng)稱創(chuàng)始人）所持股份的表決權(quán)大于其他股東所持股份的表決權(quán)，以實(shí)現(xiàn)在進(jìn)行大額的股權(quán)融資后按照股份比例不能控制公司時(shí)，通過表決權(quán)差異安排繼續(xù)對(duì)公司實(shí)施控制的目的。

由此可見，表決權(quán)差異安排對(duì)于創(chuàng)始人股東的好處是，既可以進(jìn)行大額的股權(quán)融資，以解決公司發(fā)展中遇到的不能或不宜進(jìn)行債權(quán)融資的問題；又不會(huì)失去對(duì)公司的控制權(quán)。

對(duì)創(chuàng)始人股東的好處，一般來說對(duì)公司也是有好處的。這是因?yàn)?，一方面，按照法律和相關(guān)規(guī)則，“同股不同權(quán)”只限于對(duì)特定事項(xiàng)的表決權(quán)，對(duì)于股東權(quán)益必須是同股同權(quán)的。如果不存在享有特別表決權(quán)的創(chuàng)始人股東侵占上市公司利益或不公平對(duì)待其他股東，享有特別表決權(quán)的創(chuàng)始人股東與其他股東在利益上應(yīng)該是一致的。如果有了表決權(quán)差異安排，可以使公司運(yùn)作得更好，業(yè)績更優(yōu)良，價(jià)值更高，將會(huì)使所有股東都可以按照持股比例同比例獲得相應(yīng)的利益。

另一方面，相對(duì)而言，創(chuàng)始人對(duì)公司的情況更了解，對(duì)公司的未來發(fā)展更有想法，做出的決策也就可能更正確。特別是對(duì)于科創(chuàng)企業(yè)，有“創(chuàng)始人的初心是科創(chuàng)企業(yè)的DNA”的說法，讓創(chuàng)始人保持對(duì)公司某些重大事項(xiàng)的控制，可以保證公司按照創(chuàng)始人的初心去成長，去發(fā)展和壯大。

表決權(quán)差異安排之弊及其防范

“同股同權(quán)”是股份公司最基本的規(guī)則。在這個(gè)規(guī)則下，股東按所持股份享有投票權(quán)，也按所持股份享有或承擔(dān)決策所帶來的利益和風(fēng)險(xiǎn)。而在表決權(quán)差異安排下，不再完全堅(jiān)守這一規(guī)則。

持有股份較少的享有特別表決權(quán)的股東，擁有公司重大事項(xiàng)的決策權(quán)，但由決策所帶來的風(fēng)險(xiǎn)卻要全體股東按照股權(quán)比例來承擔(dān)；而且，他們有可能利用自己的控制權(quán)為自己或其關(guān)聯(lián)人謀取利益，從而損害公司的利益。這就是表決權(quán)差異安排之弊。

為了防范和減少表決權(quán)差異安排可能的弊端，《關(guān)于在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制的實(shí)施意見》及相關(guān)規(guī)則都對(duì)表決權(quán)差異安排作了許多規(guī)范性和限制性的規(guī)定。

第一，限制特別表決權(quán)的使用。

有表決權(quán)差異安排的上市公司不得濫用特別表決權(quán)，必須在其公司章程中明確規(guī)定哪些事項(xiàng)適用表決權(quán)差異；除此之外，普通股份與特別表決權(quán)股份具有的其他股東權(quán)利完全相同。

修改公司章程，聘請(qǐng)或者解聘獨(dú)立董事，聘請(qǐng)或者解聘審計(jì)定期報(bào)告的會(huì)計(jì)師事務(wù)所，公司合并、分立、解散或者變更公司形式，股東大會(huì)在這幾類事項(xiàng)表決時(shí)不能有表決權(quán)差異。

另外，單獨(dú)或者合計(jì)持有公司10%以上已發(fā)行有表決權(quán)股份的股東有權(quán)提議召開臨時(shí)股東大會(huì)，單獨(dú)或者合計(jì)持有公司3%以上已發(fā)行有表決權(quán)股份的股東有權(quán)提出股東大會(huì)議案。這樣規(guī)定，意在避免持有特別表決權(quán)股份的股東利用其特別表決權(quán)損害其他股東的合法權(quán)益。

第二，限制特別表決權(quán)的數(shù)量。

特別表決權(quán)數(shù)量的安排也必須在公司章程中明確規(guī)定，每份特別表決權(quán)股份的表決權(quán)數(shù)量不得超過每份普通表決權(quán)數(shù)量的10倍，且要保證普通表決權(quán)比例不低于總的表決權(quán)10%。設(shè)定這樣的上限，可以防止上市公司把“同股不同權(quán)”搞得太極端，導(dǎo)致持有公司較多股份的投資者對(duì)公司的決策毫無影響力。

第三，限制表決權(quán)差異安排設(shè)置的時(shí)間和程序。

表決權(quán)差異安排只能在上市前設(shè)置，經(jīng)出席股東大會(huì)的股東所持三分之二以上的表決權(quán)通過。如果允許上市后設(shè)置，就會(huì)出現(xiàn)投資者買的是一家“同股同權(quán)”的公司的股票，買到以后卻變成了“同股不同全”，對(duì)投資者不公平。三分之二以上的表決權(quán)通過而不是二分之一以上的簡單多數(shù)，更有利于體現(xiàn)除創(chuàng)始人股東以外的其他股東的意志。

第四，限制特別表決權(quán)的持有人資格。

一是持有特別表決權(quán)股份的股東應(yīng)當(dāng)是對(duì)上市公司發(fā)展或者業(yè)務(wù)增長等作出重大貢獻(xiàn)，并且在公司上市前及上市后持續(xù)擔(dān)任公司董事的人員或者該等人員實(shí)際控制的持股主體。這樣規(guī)定，正是為了保證行使特別表決權(quán)的人是公司的創(chuàng)始人等對(duì)公司發(fā)展最重要的人士，以使公司按照創(chuàng)始人的“初心”健康發(fā)展；而不是把特別表決權(quán)授予那些對(duì)公司發(fā)展不那么重要的人。

二是持有特別表決權(quán)股份的股東在上市公司中擁有權(quán)益的股份合計(jì)應(yīng)當(dāng)達(dá)到公司全部已發(fā)行有表決權(quán)股份10%以上。這樣規(guī)定，可防止持有股份很小的股東卻獲得了公司的控制權(quán)，使其權(quán)責(zé)極端不對(duì)等。

三是不再符合上述條件時(shí)，特別表決權(quán)股份須按1：1的比例轉(zhuǎn)換為普通股份，以保證持有特別表決權(quán)的股東始終符合上述條件。

第五，限制特別表決權(quán)比例的變動(dòng)。

特別表決權(quán)股份只能按照交易所的有關(guān)規(guī)定轉(zhuǎn)讓，不得在二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行交易。除同比例配股、轉(zhuǎn)增股本外，上市后不能再發(fā)行任何特別表決權(quán)股份，不得提高特別表決權(quán)比例。

如果因公司回購股份等原因使得普通股份減少的，須采取將一定數(shù)量特別表決權(quán)股份轉(zhuǎn)換為普通股份等措施?？偟膩碚f，就是特別表決權(quán)比例只能降低不能提高。這樣規(guī)定，與前面所說的對(duì)特別表決權(quán)數(shù)量和持有人資格限制的精神是一致的。

第六，股東大會(huì)通知須明確表決權(quán)差異有關(guān)事項(xiàng)。

在股東大會(huì)通知中，應(yīng)列明持有特別表決權(quán)股份的股東、所持特別表決權(quán)股份數(shù)量及對(duì)應(yīng)的表決權(quán)數(shù)量，以及哪些議案適用表決權(quán)差異、哪些議案不適用表決權(quán)差異。這樣規(guī)定，有利于其他股東、監(jiān)管機(jī)構(gòu)和社會(huì)公眾對(duì)特別表決權(quán)的使用進(jìn)行監(jiān)督。

第七，對(duì)表決權(quán)差異安排有關(guān)的信息披露有特別要求。

具有表決權(quán)差異安排的公司，一是應(yīng)當(dāng)充分、詳細(xì)披露相關(guān)情況特別是風(fēng)險(xiǎn)、公司治理等信息，以及依法落實(shí)保護(hù)投資者合法權(quán)益規(guī)定的各項(xiàng)措施。在定期報(bào)告中，應(yīng)披露相關(guān)安排在報(bào)告期內(nèi)的實(shí)施和變化情況，以及相應(yīng)的保護(hù)投資者合法權(quán)益有關(guān)措施的實(shí)施情況。出現(xiàn)重大變化或者調(diào)整時(shí)也要及時(shí)披露。

二是觸及特別表決權(quán)股份轉(zhuǎn)換普通股份的，應(yīng)當(dāng)及時(shí)披露具體情形、發(fā)生時(shí)間、轉(zhuǎn)換為普通股份的特別表決權(quán)股份數(shù)量、剩余特別表決權(quán)股份數(shù)量等情況。充分披露相關(guān)信息，既有利于投資者根據(jù)相關(guān)情況做出投資決策，又有利于投資者、監(jiān)管機(jī)構(gòu)和社會(huì)公眾對(duì)公司的相關(guān)事項(xiàng)進(jìn)行監(jiān)督。

第八，公司監(jiān)事會(huì)須對(duì)特別表決權(quán)相關(guān)事項(xiàng)進(jìn)行監(jiān)督。

有表決權(quán)差異安排的公司，監(jiān)事會(huì)必須在年度報(bào)告中出具專項(xiàng)意見，說明表決權(quán)差異安排的相關(guān)情況，特別是是否存在持有特別表決權(quán)股份的股東濫用特別表決權(quán)或者其他損害投資者合法權(quán)益的情形。

所有這些對(duì)表決權(quán)差異安排的限制和要求，都是為了興其利而除其弊。

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來自：靜思之 > 《董秘》

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