對(duì)于A股投資者來說，可能經(jīng)常會(huì)疑惑的一個(gè)問題是，中國(guó)經(jīng)歷了這么多年的GDP高增長(zhǎng)，2000年的時(shí)候中國(guó)GDP剛剛突破10萬(wàn)億元，2019年已經(jīng)99萬(wàn)億元了，上市公司利潤(rùn)也節(jié)節(jié)高。而上證綜指在2000年就已經(jīng)到2000點(diǎn)了，2020年了，依然還在為守住3000點(diǎn)而奮斗，10倍的GDP與50%的股市漲幅，反差如此之大，這些年的經(jīng)濟(jì)成果為什么就沒在股市得到應(yīng)有的反映呢？這應(yīng)該是A股的一大懸案吧。

其實(shí)，從上證綜指的總市值來看，是反映了經(jīng)濟(jì)總量的增長(zhǎng)的。2000年的時(shí)候上證總市值大概是3萬(wàn)億左右，2019年底達(dá)到了35萬(wàn)億左右，同期GDP從10萬(wàn)億到99萬(wàn)億，兩者都是10倍左右的增長(zhǎng)，幅度相當(dāng)。也就是說，隨著經(jīng)濟(jì)總量的增長(zhǎng)，企業(yè)利潤(rùn)也實(shí)現(xiàn)了增長(zhǎng)，畢竟我們進(jìn)入世界500強(qiáng)的企業(yè)也越來越多了，A股也成長(zhǎng)出了萬(wàn)科、格力、茅臺(tái)等一大批大市值企業(yè)。

總市值的增加，除了企業(yè)長(zhǎng)大以外，還一個(gè)原因是越來越多的企業(yè)上市，也帶來了總市值的額外增加，邏輯有點(diǎn)類似于企業(yè)靠收購(gòu)兼并帶來的外延式成長(zhǎng)。然而疑問還是沒有解決，為什么總市值增加了，指數(shù)卻不漲？或者說在指數(shù)不漲的情況下，總市值是如何增加的？

這就需要從指數(shù)與總市值的關(guān)系來剖析了，由于不同指數(shù)的計(jì)算方法不一樣，有的是流通市值加權(quán)，有的是總市值加權(quán)。就拿最熟悉的上證綜指來看，用的是總市值加權(quán)，其計(jì)算公式為：

這里的容數(shù)，是在編制上證綜指的時(shí)候，初始化設(shè)置為100點(diǎn)時(shí)，被動(dòng)設(shè)定的一個(gè)常數(shù)。1990年12月18日設(shè)定上證起點(diǎn)為100點(diǎn)，假如那一天的總市值是800億元，那容數(shù)倒算出來就是8億元/點(diǎn)，即上證綜指的每一個(gè)點(diǎn)，容納的總市值是8億元，以后總市值每增加8個(gè)億，上證指數(shù)漲1點(diǎn)。

初始化之后，每天的大盤漲跌，尤其是盤中的上下漲跌，是根據(jù)所有上交所A股的實(shí)時(shí)股價(jià)計(jì)算出總市值，再除以這個(gè)固定不變的容數(shù)，得出實(shí)時(shí)的指數(shù)。這個(gè)時(shí)候的容數(shù)，可以視為一個(gè)常數(shù)，這樣才有可能精確算出每天的漲跌幅。如果指數(shù)的成分股不變的話，這個(gè)容數(shù)就不變，這樣指數(shù)的漲跌就能完全反映成分股價(jià)格的漲跌。

但是有的時(shí)候容數(shù)是會(huì)變化的，主要是有新股上市的時(shí)候，或者有上市公司進(jìn)行了增發(fā)、配股等融資導(dǎo)致股本增加，也會(huì)使得容數(shù)被動(dòng)增加，即擴(kuò)大指數(shù)每個(gè)點(diǎn)的市值容量，這就是擴(kuò)容。比如2007年11月17日中國(guó)石油需要納入指數(shù)統(tǒng)計(jì)了，而11月16日上證收盤是5316點(diǎn)，如果17日早盤所有股票都平開，包括中國(guó)石油，那么，指數(shù)也應(yīng)該平開，即開盤漲幅0.00%，但上證的總市值又因?yàn)榧{入中國(guó)石油而增加了6.6萬(wàn)億元。按照公式：指數(shù)=總市值/容數(shù)，指數(shù)必須保持5316點(diǎn)不變，而總市值又增加了6.6萬(wàn)億元，那就只能相應(yīng)增加容數(shù)了。這就是容數(shù)會(huì)因?yàn)樾鹿缮鲜小⒗瞎稍霭l(fā)等而上升的原因。

根據(jù)上證綜指的歷史數(shù)值，以及上交所A股總市值的歷史數(shù)據(jù)，可以倒算出上證容數(shù)的歷史變化。

上證綜指的容數(shù)從2001年5月份的14.1億元/點(diǎn)開始，持續(xù)上升到了2020年2月份的120.8億元/點(diǎn)，8.56倍的增幅，對(duì)應(yīng)年化增速正好12%，其實(shí)這個(gè)增速要高于同期9.04%的實(shí)際GDP平均增速了。也就是說，過去20年時(shí)間，中國(guó)GDP的高速增長(zhǎng)，在股市中體現(xiàn)的不是指數(shù)的上漲，而體現(xiàn)在了擴(kuò)容上面，也就是新發(fā)或增發(fā)股本融資上了，容數(shù)的上升速度就代表了擴(kuò)容的速度，從2009年至今，容數(shù)平均增速7.2%左右。

只看2009年之后的擴(kuò)容速度，是因?yàn)樯献C綜指的容數(shù)上升最陡峭是發(fā)生在2007年11月份，因?yàn)橹袊?guó)石油上市納入指數(shù)，導(dǎo)致容數(shù)異常上升了一次。當(dāng)時(shí)上證綜指從2007年10月底的5954點(diǎn)下跌到了11月底的4,871點(diǎn)，跌幅達(dá)18.2%。10月底的上證總市值是22.5萬(wàn)億，18.2%的跌幅對(duì)應(yīng)的市值縮水應(yīng)該是4萬(wàn)億，結(jié)果到了11月底上證總市值增加到了24.3萬(wàn)億，反倒比10月底增加了將近2萬(wàn)億，里外6萬(wàn)億的差值就是因?yàn)橹袊?guó)石油納入了指數(shù)統(tǒng)計(jì)。因?yàn)橹袊?guó)石油當(dāng)時(shí)總市值一直是6萬(wàn)多億，單此一項(xiàng)，就將上證容數(shù)從37.8拉升到了49.8?，F(xiàn)在中國(guó)石油總市值不足1萬(wàn)億，納入指數(shù)以來市值縮水了5萬(wàn)億左右，嚴(yán)重拖累了上證指數(shù)點(diǎn)位。

對(duì)于如何計(jì)算中國(guó)石油對(duì)指數(shù)的拖累，一種算法是，計(jì)算2007年11月16日開始納入指數(shù)時(shí)，中國(guó)石油在當(dāng)天5316點(diǎn)上證指數(shù)中，大概占了1325點(diǎn)，權(quán)重達(dá)到了24.9%。到了2020年2月底，中國(guó)石油總市值只有9200億元，按照120.8億元/點(diǎn)的最新容數(shù)，中國(guó)石油的市值只貢獻(xiàn)了上證2880點(diǎn)中的77點(diǎn)，權(quán)重僅剩下了2.7%。

雖然中國(guó)石油只從股市融過一次資，即IPO時(shí)的668億元，但對(duì)過去這些年指數(shù)的影響是明顯的，造成了容數(shù)的快速上升，也造成了指數(shù)的失真。

指數(shù)失真在2007年之前是一件市場(chǎng)比較關(guān)切的問題，因?yàn)?002年之后市場(chǎng)進(jìn)入熊市，指數(shù)跌幅較大。于是一個(gè)妙招被想出來了，改動(dòng)指數(shù)的計(jì)算方法，主要改的是新股到底哪一天開始納入指數(shù)統(tǒng)計(jì)。最開始1990年上交所采取的是新股上市1個(gè)月后納入股票指數(shù)計(jì)算，1991年11月8日，上交所提出新股于上市交易后第二日納入股票指數(shù)計(jì)算。2002年9月23日，上交所又修改為新股上市首日即納入股票指數(shù)計(jì)算，這樣每次有新股上市，都能提振一次指數(shù)。直到2007年市場(chǎng)已經(jīng)明顯牛市，才放棄這種簡(jiǎn)單的救市手段。最終上交所于2007年1月6日開始，新股于上市第十一個(gè)交易日開始計(jì)入指數(shù)，延續(xù)至今。

最明顯的2006年7月5日中國(guó)銀行上市，中國(guó)銀行開盤漲幅30%多，導(dǎo)致上證綜指直接高開了4.38%，而深證指數(shù)平開，拉抬效果顯著。正是在那4年多的時(shí)間里，每一次新股上市就提振一次指數(shù)，使得那一輪熊市中，上證綜指從最高點(diǎn)2245跌到最低998點(diǎn)，如果沒有新股首日的拉抬，最低點(diǎn)應(yīng)該在700點(diǎn)左右，也就是大概跌了2/3，這與當(dāng)時(shí)個(gè)股實(shí)際跌幅更為接近。

容數(shù)是一個(gè)可以簡(jiǎn)單直接分析指數(shù)的工具，比如可以快速計(jì)算具體個(gè)股、板塊對(duì)應(yīng)的點(diǎn)數(shù)。這個(gè)容數(shù)平時(shí)穩(wěn)定不變，只有在新股上市、老股增發(fā)時(shí)才會(huì)隨之?dāng)U容。擴(kuò)容的速度雖然過去20年時(shí)間里年化上升12%，比GDP還高了3%。但在中石油之后的十來年時(shí)間里，擴(kuò)容速度其實(shí)跟目前的GDP增速相當(dāng)，按照2020年2月份120.8的水平，投資者可以在這個(gè)基礎(chǔ)上自行估算。還有更簡(jiǎn)單了解最新容數(shù)的辦法是，登錄上交所網(wǎng)站www.sse.com.cn，每天收盤后會(huì)在首頁(yè)右下角公布當(dāng)天的總市值，拿這個(gè)總市值除以當(dāng)天上證綜指收盤點(diǎn)位，即可得出最新容數(shù)。

創(chuàng)業(yè)板指數(shù)是根據(jù)100只成分股的流通市值加權(quán)計(jì)算的，而且成分股會(huì)定期更換，因此根據(jù)創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的容數(shù)，會(huì)因?yàn)槊看胃鼡Q成分股而發(fā)生變動(dòng)，其變化反映的就不是IPO、定增等融資擴(kuò)容行為了，因此創(chuàng)業(yè)板容數(shù)的研究意義不大。

最后再看一下上證B股的容數(shù)，因?yàn)锽股很多年都沒有新增股票了，反倒有些公司退市或回購(gòu)，使得B股的股本一直在縮水，體現(xiàn)出來的就是上證B指的容數(shù)在持續(xù)下降，這也是少有的容數(shù)下降的案例。