作者 | 文行者

流程編輯 | 小白

前言

2018年已經(jīng)遠(yuǎn)去，股市一片哀鴻遍野，廣大股民們和機(jī)構(gòu)投資者虧損慘重，期待著下一年能出現(xiàn)一輪牛市。2019年初股市的表現(xiàn)并沒有讓大家失望，市場強(qiáng)烈反彈，讓大家沉浸在賺錢的希望里。

然而，這波上漲并沒有持續(xù)多久，4月下旬下跌后就一直游離在三千點(diǎn)左右。

沃森生物（300142.SZ），曾被視為中國疫苗行業(yè)的白馬股，今年也仍然對(duì)得起這個(gè)稱號(hào)，在如此低迷的股市行情中，走出了不一樣的K線。隨著2019年3月份放量增長后，股價(jià)一直震蕩維持在高位。

那么，這支股票有什么樣的成長秘訣呢？

一、沃森生物的前世今生

1、公司背景

云南沃森生物技術(shù)股份有限公司（簡稱“沃森生物”）是一家主要從事疫苗研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的藥企，前身為云南沃森生物技術(shù)有限公司，由公司創(chuàng)始人李云春持股的潤生藥業(yè)、創(chuàng)始人陳爾佳持股的伯沃特生物，以及云南盟生藥業(yè)有限公司于2001年1月共同出資創(chuàng)立，公司總部位于云南省昆明市。

2010年11月，沃森生物在深交所創(chuàng)業(yè)板上市，每股發(fā)行價(jià)95元，募資22.25億元。

按照招股說明書披露，擬全部用于主營業(yè)務(wù)相關(guān)的項(xiàng)目及主營業(yè)務(wù)發(fā)展所需的營運(yùn)資金。

2016年10月24日，公司實(shí)施發(fā)行股份購買資產(chǎn)并募集配套資金項(xiàng)目，向新余方略知潤投資管理中心（有限合伙）發(fā)行了68,577,982股股票，購買其持有的上海澤潤33.53%的股權(quán)和嘉和生物15.45%的股權(quán)，同時(shí)，向前海開源基金管理有限公司、中歐盛世資產(chǎn)管理（上海）有限公司、渤海證券股份有限公司發(fā)行了64,859,002股股票，共募集配套資金5.98億元。

沃森生物上市以來發(fā)生過多次資本公積轉(zhuǎn)增股本以及股權(quán)激勵(lì)并回購事項(xiàng)，上述新發(fā)行的133,436,984股公司股票登記上市，公司總股本由1,404,000,000股增加至1,537,436,984股。

2、疫苗產(chǎn)品

（1）疫苗GMP認(rèn)證

既然是搞疫苗的，就不得不說GMP認(rèn)證。GMP認(rèn)證是疫苗投產(chǎn)的先行條件，截至2018年底，沃森生物疫苗產(chǎn)品通過GMP認(rèn)證的有6種，具體情況如下所示：

（注：《藥品GMP證書》有效期為5年，認(rèn)證到期后需要重新申請認(rèn)證）

（2）疫苗產(chǎn)品銷售收入

疫苗收入是沃森生物營業(yè)收入的重要來源，2018年度，沃森生物自主疫苗的收入金額為8.26億元，占據(jù)營業(yè)收入的93.92%。

我國疫苗實(shí)行嚴(yán)格準(zhǔn)入制度，只有通過批簽發(fā)的疫苗才能上市銷售，下面我們來看一下沃森疫苗的各疫苗批簽發(fā)及對(duì)應(yīng)的收入情況。

（數(shù)據(jù)來源：公司年報(bào)， 注：23價(jià)肺炎疫苗2017年7月才獲得第一次批簽發(fā)，可能存在部分2017年批簽發(fā)產(chǎn)品在2018年才達(dá)到收入確認(rèn)條件的情況）

從2018年各疫苗銷售收入來看，23價(jià)肺炎疫苗給沃森生物帶來的收入最多，占到了營業(yè)收入的35.89%，且較2017年有大幅度增長；其次是Hib疫苗，也就是b型流感嗜血桿菌結(jié)合疫苗，有預(yù)充和西林兩種包裝，創(chuàng)造的收入占營業(yè)收入的31.89%。

這兩款疫苗合計(jì)帶來的收入占到了沃森生物營業(yè)收入的67.79%。

假定沃森生物所有批簽發(fā)疫苗的收入都達(dá)到了可確認(rèn)狀態(tài)，從各疫苗產(chǎn)品的銷售收入和批簽發(fā)數(shù)量，我們可以算出每款疫苗的平均銷售單價(jià)?？梢钥闯?，產(chǎn)品平均單價(jià)符合我們?nèi)粘５南M(fèi)認(rèn)知。

（3）23價(jià)肺炎球菌多糖疫苗

玉溪沃森的23價(jià)肺炎球菌多糖疫苗于2017年4月19日通過認(rèn)證，2017年7月28日第一次獲得中檢院的批簽發(fā)。雖然推出的時(shí)間晚于其他疫苗產(chǎn)品，但是目前23價(jià)肺炎球菌多糖疫苗為沃森生物貢獻(xiàn)的收入排在第一位，其市場占有率情況如下：

從上表中可以看出，沃森生物的23價(jià)肺炎球菌多糖疫苗自上市以來就占據(jù)約24%的市場份額，為公司迅速帶來了回報(bào)。

3、研發(fā)產(chǎn)品

沃森生物現(xiàn)擁有13價(jià)肺炎結(jié)合疫苗和HPV疫苗兩大全球銷售額最大的重磅疫苗儲(chǔ)備品種，其中，13價(jià)肺炎結(jié)合疫苗已進(jìn)入申報(bào)生產(chǎn)階段，二價(jià)HPV疫苗已處于Ⅲ期臨床研究最后階段，九價(jià)HPV疫苗已獲得臨床試驗(yàn)批件，正在開展臨床研究。

公司控股子公司上海澤潤研發(fā)的重組EV71疫苗申請臨床研究獲得受理，目前處于技術(shù)審評(píng)階段。EV71疫苗為國內(nèi)2018年產(chǎn)值最高的疫苗品種。另外，公司尚有四價(jià)腦膜炎球菌多糖結(jié)合疫苗等多個(gè)疫苗產(chǎn)品處于臨床研究或臨床前研究的不同階段。

13價(jià)肺炎結(jié)合疫苗和HPV疫苗目前是沃森生物的最大看點(diǎn)。2017年8月30日多個(gè)媒體刊登了《沃森生物：公司13價(jià)肺炎結(jié)合疫苗預(yù)計(jì)今年上市》的報(bào)道，隨后公司立馬發(fā)表澄清公告，表示13價(jià)肺炎結(jié)合疫苗和HPV疫苗進(jìn)入Ⅲ期臨床研究的關(guān)鍵階段。

雖然公司于2017年8月23日在中報(bào)中對(duì)這兩個(gè)疫苗研發(fā)進(jìn)度和產(chǎn)業(yè)化準(zhǔn)備情況做過詳細(xì)闡述，但是媒體公開報(bào)道之后這個(gè)事件才受到市場的熱烈關(guān)注，也隱約成為了沃森生物股票逆市上揚(yáng)的開端。

二、業(yè)績一覽

2019年的沃森生物可謂是眾星捧月，有13價(jià)肺炎結(jié)合疫苗和HPV疫苗兩個(gè)明星儲(chǔ)備產(chǎn)品，有市場對(duì)股價(jià)的熱烈追捧，營業(yè)收入快速增長，不得不說，真是羨煞其他A股上市公司。

如此看來，這么好的白馬股，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)應(yīng)該相當(dāng)不錯(cuò)了，事實(shí)如何我們慢慢分解。

1、成長性分析

首先，我們看一下沃森生物的業(yè)務(wù)發(fā)展速度。從近十年的數(shù)據(jù)來看，沃森生物的營業(yè)收入呈現(xiàn)出階段式增長的特點(diǎn)。2009年至2015年，沃森生物的營業(yè)收入穩(wěn)步增長，復(fù)合增長率達(dá)到了33.29%。

然而，2016年?duì)I業(yè)收入?yún)s出現(xiàn)了斷崖式的下跌，比2015年減少了41.25%。雖然2017年和2018年有所增長，但是沒能回到2015年的高峰。

從整個(gè)生物制品行業(yè)來看，營業(yè)收入增長一直處于穩(wěn)定增長狀態(tài)，年增長率（中位數(shù)）維持在13%-25%之間。比較來看，沃森生物這些年的營收就過于大起大落了。

營業(yè)收入的不穩(wěn)定，特別是2016年的大幅下跌引起了風(fēng)云君的疑問，到底是什么原因?qū)е挛稚锏臓I收發(fā)生如此巨大的變化呢？

2、償債能力分析

從負(fù)債來看仍然毫無規(guī)律，2012年、2013年總負(fù)債大幅增長，2015年至2018年穩(wěn)步下降。要是風(fēng)云君沒記錯(cuò)的話，沃森生物是2010年才上市的吧，可是募集了二十多個(gè)億的資金呢。

大哥，錢都花完了？

生物制品行業(yè)這些年資產(chǎn)負(fù)債率（中位數(shù)）最高不過37.25%，近幾年基本維持在20%-30%左右。再看沃森生物，簡直一個(gè)翻天覆地、變化莫測。

2010年公司上市募集了巨額資金，當(dāng)年資產(chǎn)負(fù)債率大幅下降尚可理解。但是什么原因?qū)е?012年、2013年負(fù)債水平的增加呢？

詭異的兩年。

3、營運(yùn)能力分析

從總體營運(yùn)能力來看，沃森生物的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率在上市后一直遠(yuǎn)低于行業(yè)水平（中位數(shù)）。

至于2010年總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的下跌，很顯然，上市發(fā)行股票的錢擺在那兒呢。

4、盈利能力分析

根據(jù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)可以看出，生物制品行業(yè)近十年銷售毛利率基本穩(wěn)定在60%-70%左右。然而，沃森生物的銷售毛利率一如既往呈現(xiàn)出較大程度的波動(dòng)，2013年、2014年出現(xiàn)大幅下降，2016年開始回升。

在銷售凈利率方面，風(fēng)云君也是無語了。2015年和2017年都是負(fù)數(shù)，這兩年都是巨虧，2016年銷售凈利率約為5%，當(dāng)年微盈。

如果沒有2016年國有資金傾情相助的話（后面會(huì)講），沃森生物可能會(huì)被ST了吧。

至此，單看沃森生物的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，已經(jīng)超出了風(fēng)云君的正常邏輯思維范疇，怎一個(gè)奇怪了得！

三、無法掩蓋的虧損

1、子公司普遍虧損

沃森生物2018年年報(bào)顯示，沃森生物的六家子公司中，只有玉溪沃森帶來了2.79億元的營業(yè)利潤，其他五家子公司全部處于虧損狀態(tài)，當(dāng)年虧損金額合計(jì)3,972.14萬元。

玉溪沃森生物技術(shù)有限公司（簡稱“玉溪沃森”）是沃森生物的控股子公司，主要從事疫苗的研發(fā)和生產(chǎn)，2018年度為沃森生物帶來營業(yè)收入86,659.76萬元，凈利潤24,194.53萬。

相比其他子公司全部虧損的慘狀，玉溪沃森堪稱是沃森生物的現(xiàn)金牛。

2、沃森生物經(jīng)營不善

從2009年至2017年這9年間，沃森生物基本算得上是“小盈利、大虧損”，2009年至2014年的凈利潤合計(jì)為7.65億元，但2015年一年的虧損就達(dá)到了9.25億元，2017年也是巨虧5.58億元。

如此這般還能堅(jiān)持下去也算得上是奇跡。

從扣非凈利潤來看，沃森生物2014年至2017年這四年間都是虧損狀態(tài)；而經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額從2014年開始就已經(jīng)持續(xù)凈流出了。

主營業(yè)務(wù)都不夠?yàn)楣驹煅稚?018年還能有這么高凈利潤風(fēng)云君也真是佩服。

3、2016年的白衣騎士

2016年3月爆發(fā)“山東疫苗事件”，沃森生物子公司山東實(shí)杰卷入其中，將其推向了輿論的風(fēng)口浪尖。隨后被吊銷了《藥品經(jīng)營許可證》，又終止在新三板掛牌。

在非法疫苗曝光前一年，也就是2015年，沃森生物對(duì)山東實(shí)杰、寧波普諾、圣泰莆田、重慶倍寧等公司計(jì)提4.81億元的商譽(yù)減值準(zhǔn)備，營業(yè)利潤降至歷史的最低值-8.98億元。

2016年度，由于山東疫苗案件以及國家對(duì)疫苗流通政策的變化，沃森生物的疫苗代理業(yè)務(wù)全面崩潰，銷售收入大幅下滑，而此前公司經(jīng)營性現(xiàn)金流量已經(jīng)連續(xù)三年為凈流出。

山東疫苗案的爆發(fā)讓公司的處境更加雪上加霜。

在這個(gè)背景下，2016年9月21日，李云春及其他主要股東與云南省工業(yè)投資控股集團(tuán)有限責(zé)任公司（簡稱“云南工投”）簽訂了股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，轉(zhuǎn)讓股權(quán)比例為8%。

云南工投成為第一大大股東后，沃森生物在享受國家優(yōu)惠政策方面的好處也顯而易見。

4、政府補(bǔ)助

從2009年至2014年，沃森生物營業(yè)外收入中政府補(bǔ)助的金額一直低于1,500萬元；2015年沃森獲取的政府補(bǔ)助也只有2,292.47萬元；而2016年簡直是走了大運(yùn)，以各類項(xiàng)目獲得的政府補(bǔ)助達(dá)到了11,340.71萬元。

猛增的政府補(bǔ)助，再加上對(duì)山東實(shí)杰原股東不再支付股權(quán)款（夠意思?。?016年的沃森生物利潤維持了微盈。

若非如此，沃森生物2015年至2017年三年肯定連續(xù)虧損，根據(jù)《創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則》，一早就退市了吧。

5、控制權(quán)戲碼

云南工投入股沃森生物之后的故事，風(fēng)云君在2017年曾發(fā)表一篇《A股提款機(jī)：沃森生物上市7年主業(yè)虧損4.32億，難阻大股東們套現(xiàn)20億》的文章，探討沃森生物在主營爆虧的情況下國資接盤、大股東高位減持的問題。

雖然云南工投2016年入股沃森生物，成為第一大股東，之后又不斷增持，至2017年10月20日持股比例一度達(dá)到了12.99%，但是并未取得公司的實(shí)際控制權(quán)。

從董事會(huì)席位來看，2016年沃森生物董事6人，其中獨(dú)立董事3人，李云春任董事長，另外兩人都是沃森生物的老成員。

2017年，云南省工投向沃森生物派遣三位人員，其中張建生、徐萬勝進(jìn)駐董事會(huì)，魏愛雪擔(dān)任監(jiān)事會(huì)主席。但是依然無法撼動(dòng)李云春的董事長地位，公司的經(jīng)營大權(quán)依舊掌握在李云春等人手里。

其實(shí)這也難怪，劉俊輝、馮少全、陳爾佳、黃鎮(zhèn)和李云春是一起打天下的老伙計(jì)。雖然陳爾佳、劉俊輝二人于2016年離開了董事會(huì)，但是持有的股份依然不可低估。

實(shí)力對(duì)比，看各家持股比例就知道了（見下表）。

注：1、李云春和湖州通瑞投資合伙企業(yè)（有限合伙）系一致行動(dòng)人；陳爾佳與楊更系夫妻關(guān)系。2、玉溪高新集團(tuán)房地產(chǎn)開發(fā)有限公司，曾用名“云南玉溪經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)房地產(chǎn)開發(fā)公司”，上市前曾經(jīng)是沃森生物的第三大股東，實(shí)際控制人馮少全一直身居沃森生物董事職位（2017年離任）。

宮斗劇情風(fēng)云君就不再深扒了。

頗為蹊蹺的是，李云春在節(jié)節(jié)撤退同時(shí)，似乎又在通過資管計(jì)劃增持。2018年12月27日，云南工投向無錫中保嘉沃投資合伙企業(yè)（有限合伙）轉(zhuǎn)讓沃森生物5%股份。而中保嘉沃的實(shí)際控制人是李云春，持有66.64%的股份，具有絕對(duì)控制權(quán)。

四、曾經(jīng)的收購黑幕

2012年9月12日，沃森生物以52,900萬元受讓四川方向藥業(yè)有限責(zé)任公司（簡稱“方向藥業(yè)”）、成都鎮(zhèn)泰投資有限公司（簡稱“鎮(zhèn)泰投資”）持有的河北大安制藥有限公司（簡稱“大安制藥”）55%股權(quán)，旨在快速進(jìn)入血液制品行業(yè)。

2013年7月10日，沃森生物與石河子隆臣投資合伙企業(yè)（有限合伙）（簡稱“隆臣投資”）簽署了股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同，收購寧波普諾生物醫(yī)藥有限公司（簡稱“寧波普諾”）、圣泰（莆田）藥業(yè)有限公司（簡稱“莆田圣泰”）、山東實(shí)杰生物藥業(yè)有限公司（簡稱“山東實(shí)杰”）。收購的目的在于進(jìn)入生物制品代理銷售領(lǐng)域。

按常理來講，收購大安制藥屬于橫向并購，可以促進(jìn)公司產(chǎn)品多元化；收購寧波普諾、莆田圣泰和山東實(shí)杰屬于縱向并購，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)鏈向下游拓展。

然而，沃森生物的付出的超乎尋常的對(duì)價(jià)和并購背后的（疑似是）同一實(shí)際控制人卻使得這兩次收購迷霧重重。

1、收購高溢價(jià)

從標(biāo)的公司的轉(zhuǎn)讓對(duì)價(jià)和凈資產(chǎn)來看，在與隆臣投資的交易中，凈資產(chǎn)溢價(jià)率均在8倍以上。

備注：凈資產(chǎn)溢價(jià)率=（轉(zhuǎn)讓對(duì)價(jià)-凈資產(chǎn)*轉(zhuǎn)讓股比）/（凈資產(chǎn)*轉(zhuǎn)讓股比）

查看寧波普諾、莆田圣泰和山東實(shí)杰三家公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，雖然現(xiàn)金流量表不太好看，好歹能夠帶來營業(yè)收入和凈利潤。高溢價(jià)忍忍也就算了。

反觀大安制藥，在收購前虧損嚴(yán)重，股東權(quán)益為負(fù)，已經(jīng)處于資不抵債的狀態(tài)。彼時(shí)，大安制藥的主要產(chǎn)品人血白蛋白正在等待生產(chǎn)批件的批復(fù)，靜脈注射人免疫球蛋白產(chǎn)品處于生產(chǎn)批準(zhǔn)文號(hào)審評(píng)階段，連同其他產(chǎn)品均暫停生產(chǎn)。

哪怕要收購，也犯不著付出如此的代價(jià)，自己去建渠道恐怕也要便宜的多。

那么，沃森生物看中的，是大安制藥是河北省境內(nèi)唯一一家經(jīng)政府批準(zhǔn)建設(shè)并擁有單采血漿站的企業(yè)了？不過，從后續(xù)的采漿能力和對(duì)賭失敗來看，大安制藥未能讓沃森生物如愿。

2013年6月9日，沃森生物再次以33,691萬元高價(jià)受讓瑞聚全持有的大安制藥35%股權(quán)。

2、背后的實(shí)際控制人

更加奇怪的是，大安制藥、寧波普諾、莆田圣泰和山東實(shí)杰這四家公司的股權(quán)，在被沃森生物收購前一年內(nèi)，均發(fā)生過股權(quán)變更。

似乎有一股神秘力量在導(dǎo)演整個(gè)交易。

（1）大安制藥

特別是大安制藥，在被沃森生物收購前夕，曾被方向藥業(yè)、成都鎮(zhèn)泰投資、成都煌基商貿(mào)以低價(jià)取得股權(quán)，從下圖可以看出，當(dāng)時(shí)100%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)不過2,000萬元。

轉(zhuǎn)手就以16,250萬元的高價(jià)賣給沃森生物，真是好買賣呀。

（信息來源：河北大安制藥有限公司2011年度及2012年1-8月財(cái)務(wù)報(bào)表及審計(jì)報(bào)告）

可能這些獲利者會(huì)說2012年8月28日對(duì)大安制藥進(jìn)行了增資，看看下面這張圖，孰是孰非也就不多說了吧。

（信息來源：河北大安制藥有限公司2012年度審計(jì)報(bào)告）

2012年收購時(shí)凈資產(chǎn)為-5,746.39萬元，這已經(jīng)是增資之后的數(shù)據(jù)了。2011年該公司的凈資產(chǎn)為-1.92億元，更加慘不忍睹。

這種資不抵債的公司，即使不被破產(chǎn)清算應(yīng)該也不值這樣的好價(jià)錢吧。

（2）山東實(shí)杰等

寧波普諾、莆田圣泰和山東實(shí)杰三家公司在轉(zhuǎn)讓前一年內(nèi)由隆臣投資取得51%控制權(quán)。隆臣投資取得股權(quán)的價(jià)款不詳，但是與大安制藥如出一轍的操作手法，大家應(yīng)該能夠腦補(bǔ)場景。

寧波普諾收購前股權(quán)變更：

（信息來源：寧波普諾生物藥業(yè)有限公司審計(jì)報(bào)告大華審字[2013]005364號(hào)）

莆田圣泰收購前股權(quán)變更：

（信息來源：圣泰（莆田）藥業(yè)有限公司審計(jì)報(bào)告大華審字[2013]005365號(hào)）

山東實(shí)杰收購前股權(quán)變更：

（信息來源：山東實(shí)杰生物藥業(yè)有限公司審計(jì)報(bào)告大華審字[2013]005363號(hào)）

（3）背后的神秘人

收購山東實(shí)杰等三家公司的隆臣投資，背后是蘇李紅和李沖；收購河北大安的方向藥業(yè)等公司背后是蘇忠海，蘇忠海曾經(jīng)擔(dān)任成都煌基商貿(mào)有限公司的法人代表。

另外，當(dāng)時(shí)有媒體稱蘇忠海只是用蘇李紅的名義去完成交易，真正的實(shí)際控制人還是蘇忠海。

只不過，他倆之間的關(guān)系無從查證了。

要說沒黑幕，風(fēng)云君呵呵了。

他們之間的關(guān)系如圖所示：

（4）曾經(jīng)的大供應(yīng)商

根據(jù)沃森生物2012年年報(bào)，前三大供應(yīng)商分別是河南省金鼎醫(yī)藥有限公司、泰安實(shí)杰生物科技有限公司（后更名為“山東實(shí)杰”）、重慶倍寧生物醫(yī)藥有限公司，合計(jì)占沃森生物全部營業(yè)收入的26.08%。

重慶倍寧生物醫(yī)藥有限公司、河南省金鼎醫(yī)藥有限公司歷史股東為隆臣投資，2015年1月8日工商信息變更前，隆臣投資持有河南省金鼎醫(yī)藥有限公司51%的股權(quán)。

2014年10月，沃森生物收購了隆臣投資持有的重慶倍寧51%股權(quán)。

3、大安制藥疑團(tuán)

此外，收購大安制藥還存在諸多詭異之處。

（1）超募資金的使用

根據(jù)2012年年報(bào)，沃森生物使用5億元超募資金用于受讓大安制藥55%股份。

錢是這么花的呀！

（2）獲取控制權(quán)之后仍然高價(jià)收購剩余股權(quán)

2012年9月12日，沃森生物以高價(jià)取得了大安制藥55%股份，已經(jīng)成為了實(shí)際控制人。但是第二年，公司又高價(jià)以33,691萬元收購瑞聚全（法人蘇忠海）持有的大安制藥35%股權(quán)，這次收購從公司利益而言并無合理根據(jù)。

（3）失去控制權(quán)之后增資

2014年10月9日，沃森生物將大安制藥46%股份轉(zhuǎn)讓給了杜江濤，按理說已經(jīng)失去了控制權(quán)，但是2016年3月仍以相應(yīng)債權(quán)增資1.65億元。

瞧著這陣勢，應(yīng)該是不想讓相關(guān)方還錢了。不過欠人的錢還是少不了的，請看下一條。

（4）對(duì)賭失敗之后的巨額賠付

2014年10月9日沃森生物以63,480萬元的價(jià)格將大安制藥46%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給杜江濤。本以為是賺了一筆，但是暗藏的對(duì)賭事項(xiàng)再度讓人匪夷所思。

一切像設(shè)計(jì)好了似的，2014年的股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議對(duì)大安制藥2017年至2019年的血漿采集規(guī)模做出預(yù)測，然后大安制藥也如約沒有達(dá)到要求。

這樣的對(duì)賭協(xié)議、這樣的巨額賠付，請問沃森生物你怎么說？。

4、收購那兩年?duì)I運(yùn)能力低

前面我們已經(jīng)從總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的角度看出，沃森生物的整體營運(yùn)能力低下的事實(shí)。具體地，以應(yīng)收賬款和存貨為代表，2012年、2013年相應(yīng)周轉(zhuǎn)率為歷史最低。

（1）應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率

近十年來沃森生物的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率一直低于行業(yè)水平（中位數(shù)）。

查看2012年年報(bào)，我們發(fā)現(xiàn)應(yīng)收賬款前五名就有三個(gè)熟悉的身影，合計(jì)占應(yīng)收賬款總額的比例達(dá)到了35.92%。

2013年年報(bào)中金鼎醫(yī)藥和重慶倍寧依然在列（山東實(shí)杰已經(jīng)并表了），且通過天眼查可以看出，排在第一位的廣東潤德生物藥業(yè)有限公司和沃森生物也是關(guān)系匪淺。

（2）存貨周轉(zhuǎn)率

沃森生物的存貨周轉(zhuǎn)率近十年來劇烈波動(dòng)，2012年、2013年達(dá)到歷史最低，2015年達(dá)到歷史最高點(diǎn)。

查看2012年年報(bào)，公司收購河北大安期末并入存貨1.4億元。

2013年期末沃森生物存貨金額比2012年增加了87.22%，也是因?yàn)椴①徦隆?/p>

話說收購并入這么多存貨，那可是疫苗呀，不怕過期嗎？

至于2015年存貨周轉(zhuǎn)率上升的那么快，很大程度是因?yàn)橛?jì)提了較多的存貨跌價(jià)準(zhǔn)備。

五、嘉和生物交易謎題

1、嘉和生物藥業(yè)有限公司

嘉和生物于2007年12月在上海張江高科技園區(qū)注冊成立，是一家創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)型生物制藥公司，主要致力于治療性單克隆抗體以及Fc-融合蛋白藥物的研發(fā)與產(chǎn)業(yè)化。目前，嘉和生物有8個(gè)自有品種進(jìn)入臨床試驗(yàn)研究階段。

2013年12月沃森生物通過受讓安勝投資和惠生投資持有的嘉和生物63.58%掌握了其控制權(quán)，轉(zhuǎn)讓對(duì)價(jià)為29,128.33萬元。2015年3月，沃森投資又受讓惠生投資8.38%的股權(quán)，轉(zhuǎn)讓對(duì)價(jià)為8,500萬元。

接下來的兩年，嘉和生物又經(jīng)歷了增資和股權(quán)轉(zhuǎn)讓，直至2018年6月20日前，沃森生物持有嘉和生物的股權(quán)比例為52.52%，雖然股權(quán)比例有所下降，但依然掌握了其控制權(quán)。根據(jù)相關(guān)公告，交易目的在于推進(jìn)嘉和生物境外上市。

然而奇怪的是，2018年6月25日，HH CT通過增資和受讓方式取得嘉和生物50.04%股權(quán)，而沃森生物的持股比例降至13.59%。

此次轉(zhuǎn)讓后，嘉和生物在2018年年報(bào)中不再作為子公司納入公司合并財(cái)務(wù)報(bào)表范圍，同時(shí)，2018年公司轉(zhuǎn)讓嘉和生物46.45%股權(quán)給HH CT、康恩貝，共收到股權(quán)轉(zhuǎn)讓款115,257.90萬元，確認(rèn)投資收益117,600.63萬元。并將剩余股權(quán)劃歸至可供出售金融資產(chǎn)。

2019年7月26日，沃森生物又對(duì)持有的嘉和生物剩余的全部股權(quán)進(jìn)行了轉(zhuǎn)讓?？雌饋矶邚拇艘值罁P(yáng)鑣了。

2、大佬在掌局

事實(shí)上并沒有。根據(jù)2019年7月26日嘉和生物股權(quán)轉(zhuǎn)讓公告，公司擬派董事長李云春先生擔(dān)任JH BP（CY）的董事，而HH CT為JH BP（CY）的子公司。

（注：HH CT系投資所使用的特殊目的公司，目前尚未開展業(yè)務(wù)經(jīng)營，投資的主要資金將來源于高瓴資本管理的美元私募股權(quán)投資基金）

那么，JH BP到底是誰呢？2019年7月26日披露的公告顯示，JH BP是上海沃嘉的孫公司，鑒于上海沃嘉是沃森生物的全資子公司（法人李云春），HH CT也就是沃森生物的曾曾孫公司了。

兜兜轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)，嘉和生物又回到了上市公司沃森生物手里。嘉和生物股權(quán)轉(zhuǎn)讓的合規(guī)性就值得推敲了。

市場上風(fēng)云莫測，但是萬變不離其宗：熙熙攘攘，利來利往。沃森生物的疑團(tuán)之后到底潛藏了什么樣的故事恐怕只有當(dāng)局者才知道了。

風(fēng)云君能做的只是接近真實(shí)。

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