好生意： 

　　一、 DCF三要素 

　　1. 經(jīng)驗存續(xù)期評估 

　　2. 現(xiàn)金創(chuàng)造力評估：剛性資本支出、銷售現(xiàn)金含量、上下游的資金結(jié)構(gòu) 

　　3. 經(jīng)營周期定位 

　　二、 增長的衡量 

　　1. ROIC 

　　2. ROE 

　　三、 市場競爭格局格局：市場的本質(zhì)供需，商業(yè)的本質(zhì)競爭，投資的本質(zhì)前瞻 

　　1. 供需關(guān)系 

　　2. 競爭烈度 

　　3. 護城河不是目的而是手段，目的是經(jīng)驗的超額收益。護城河按壁壘從低到高：領(lǐng)先關(guān)鍵一步、成本優(yōu)勢、客戶黏性、行政準(zhǔn)入壁壘、復(fù)合型壁壘。 

　　4. 印鈔機特征：低邊際擴張成本、高客戶黏性 

　　好企業(yè)： 

　　一、 優(yōu)良的生意特性：見“好生意” 

　　二、 處于價值擴張（還是回升階段、回歸階段）階段：以ROE為指標(biāo)，既能實現(xiàn)凈資產(chǎn)的擴張，又能保持長期較高水平的ROE水平 

　　1. ROE能達到的高度：ROE三要素（銷售凈利率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和資產(chǎn)負債率）演變趨勢如何？最重要的潛力來自于哪里？ 

　　2. 高ROE的持久度 

　　3. 凈資產(chǎn)的增長能力 

　　三、 高重置成本及定價權(quán)：不有上述特征的企業(yè)未必不是好企業(yè) 

　　1. 無形資產(chǎn)P144：對個人消費者、對企業(yè)用戶、對內(nèi) 

　　2. 定價權(quán)層次：沒有定價權(quán)、定價權(quán)看對手、成本、附加值、供應(yīng)缺口。 

　　四、 優(yōu)秀可信賴管理層：先選好生意，兼顧好管理 

　　1. 企業(yè)家精神 

　　2. 戰(zhàn)略視野及規(guī)劃 

　　3. 堅強有力的組織 

　　4. 值得信賴的商業(yè)道德 

　　五、 建立邏輯支點P161，每筆投資必問的三個問題 

　　1. 投資這個企業(yè)的戰(zhàn)略理由是什么？ 

　　2. 投資這個企業(yè)的戰(zhàn)術(shù)安排是什么？短期業(yè)績波動是降低持倉成本的良機。 

　　3. 影響企業(yè)發(fā)展成功和失敗的關(guān)鍵要素是什么？ 

　　六、 三種經(jīng)營特性：利用杜邦分析法，不斷向下分解，同時結(jié)合業(yè)務(wù)特征，確定提升ROE的關(guān)鍵矛盾 

　　1. 高利潤率低周轉(zhuǎn) 

　　2. 低利潤率高周轉(zhuǎn) 

　　3. 杠桿型 

　　七、 成長的來源 

　　1. 內(nèi)部驅(qū)動：開拓新市場、深耕老市場；外部驅(qū)動：并購重組 

　　2. 深耕老市場：提價、降低成本。用收入與利潤增速相比較衡量是否匹配。 

　　3. 預(yù)估企業(yè)成長的量級 

　　八、 為股票建立系統(tǒng)性的認知卡片（P196） 

　　1. 市場前景 

　　2. 競爭格局 

　　3. 經(jīng)營特征 

　　4. 財務(wù)特征 

　　5. 企業(yè)素質(zhì) 

　　九、 投資策略 

　　1. 建立分級股票池：A類理解不了，直接放棄；B類空間廣闊，但有很多問題，等待觀察；C類研究透的基礎(chǔ)上，制定投資策略。 

　　2. 策略包括對象、時機、力度三部分 

　　3. 對象的辨別：向上（低谷拐點型、未來優(yōu)勢型），向下（高峰拐點型），平穩(wěn)（當(dāng)前優(yōu)勢型、持續(xù)低迷型），無法判斷型。從外部來說，是供需環(huán)境的演變；從內(nèi)部來說，是競爭優(yōu)勢的變遷；從動態(tài)角度來說，是企業(yè)處于價值擴張、回升、回歸還是無法判斷。值得特別指出的是，向上的情況是否依靠特定的時代紅利。 

　　4. 買入的時機：最好的買賣時機一言以蔽之“通常讓人不那么舒服”。最佳的賣出時機都是企業(yè)最景氣、市場反饋最熱烈和情緒最高漲的時刻，而最佳的買入時機則往往是企業(yè)景氣度低迷、前景看不清楚、遭遇突然的重大打擊、市場評價也最糟糕的時候。 

　　5. 力度和倉位：用對象、時機兩個象限的好壞程度決定力度。二者皆好大力度（40-60%），一個好一個一般中等力度（20-40%），不買手癢買了又不放心的，建立試探性倉位（10%以內(nèi)），其余放棄。 

　　6. 大力度必問的三個問題：A短期的預(yù)期收益率：現(xiàn)價買入，未來1年以中性條件預(yù)估，是否有獲得40%收益的機會？靠業(yè)績增長還是估值修復(fù)？B持續(xù)的預(yù)期收益率：如果短期預(yù)期收益率未能實現(xiàn)，內(nèi)在價值是否依然在積累？C再跌20%后的策略：如果買入后繼續(xù)下跌20%，我是否會欣喜若狂？是否還有足夠的后手面對？ 

　　7. 資金量也會影響到風(fēng)格：百萬以內(nèi)以尋找未來優(yōu)勢型為主，百萬以上就需要兼顧到低谷拐點型（逆向投資） 

　　好投資： 

　　十、 市場定價的邏輯 

　　1． 市場是有效還是無效：市場最終是有效的，但不是始終是有效的。有效是相對的，無效是絕對的，不完全有效即是無效，如果非得要給個結(jié)論的話，還是無效的。 

　　2． 有效的兩個假設(shè)：投資者皆理性，所有信息都被有效傳播。 

　　3. 70%的時間不具備操作意義，25%的時間可能出現(xiàn)有意義的操作機會，只有5%的時間是具備重大操作價值的。不要無謂的瞎折騰，要么安心的持有，要么耐心的等待。 

　　4. 估值取決于預(yù)期。包括企業(yè)和行業(yè)的生命周期、生意模式和盈利的確定性程度。 

　　十一、 股票與企業(yè)的和而不同 

　　1. 企業(yè)的內(nèi)在價值或基本面的改善通常是緩慢的，而證券市場卻在每個交易日進行著頻繁的定價工作。企業(yè)的經(jīng)營周期又未必與證券市場的情緒周期完全一致，時間拉得越長股價就越從屬于企業(yè)業(yè)績的狀況，時間越短股價越取決于市場預(yù)期和情緒的變化。所以一筆投資到底是基于業(yè)績具有極大發(fā)展?jié)摿Φ拈L期持有，還是短期的估值回升，二者之間不可模棱兩可。 

　　2. 市場具有自我強化的特征，在牛市或個股強勢確立階段，不要僅在價格合理時就一次性拋出，相反在熊市或個股弱勢確立的階段也不要僅在合理價位就著急買入。不要用原來的事實去解釋已經(jīng)的泡沫或者低估，關(guān)鍵是看股價在事實之上的繼續(xù)自我發(fā)揮程度。 

　　3. 高度一致的預(yù)期意味著不再有更多的錢轉(zhuǎn)化進入這個陣營，也就沒有了更大的力量推動其繼續(xù)前進，這一價位的崩潰和共識同盟的瓦解只是時間的問題。 

　　4. 長期來看，更關(guān)鍵的是尋找到一個正確的對象，正確或者錯誤的時機則可以放大這個對象所帶來的結(jié)果。但僅理解內(nèi)在價值還遠遠不夠，學(xué)會利用市場定價與內(nèi)在價值的偏離，認識到真正的投資價值來自于這種偏離，進而對這種偏離度所帶來的風(fēng)險和機會有敏銳的直覺，才是投資工作的核心。投資者最可貴又不可或缺的能力，其實就是對價值與價格的偏離敏感性，它必不可少的建立在對市場預(yù)期的本質(zhì)意義、威力、特點和規(guī)律的深刻理解。我們由此將理解投資與實業(yè)的最大區(qū)別在于，前者很大程度上不僅僅是經(jīng)營結(jié)果的積累更受到復(fù)雜心理因素的影響。這就注定了一個優(yōu)秀的投資者既要是商業(yè)分析的佼佼者，更必須是對人性具有深刻洞悉的人，永遠要警惕自己已經(jīng)淪為市場主流共識中的一員。 

　　十二、 低風(fēng)險、高不確定性 

　　1. 現(xiàn)價買入低風(fēng)險，高不確定性相當(dāng)于白送。核心思路是利用不確定性與市場預(yù)期之間的時間差，項目從虛無縹緲到逐漸落地，直至“最終判決”這個空檔期足夠市場先生表演好幾回了。 

　　2. 不確定的是好事能不能成，而不是壞事會不會來。 

　　3. 典型如2000年FDA3期之前的天士力 

　　十三、 周期輪回 

　　1. 股市周期產(chǎn)生的原因：實體業(yè)績、資本環(huán)境、市場情緒，三大因素互動。 

　　2. 資本環(huán)境中通脹與利率對股市無明確影響。 

　　3. 供求關(guān)系有利于證券市場未來發(fā)展：（1）理財產(chǎn)品和房地產(chǎn)的高歌猛進的分流是過去兩年缺乏行情的外部原因，未來有望改善；（2）IPO和全流通對市場的負面影響并沒有想象的那么大；（3）社?；?、養(yǎng)老基金的大規(guī)模入市可期。 

　　4. 市場情緒：在一切的開始，任何市場的共同預(yù)期總是建立在某種事實的基礎(chǔ)上。但市場情緒的不斷膨脹和瘋狂生長最終總是讓一切事實相形見絀。市場情緒具有巨大的能量，預(yù)期的大合唱，定會推動它創(chuàng)造出遠遠脫離實業(yè)基礎(chǔ)和資本環(huán)境的不可思議的景象。 

　　5. 系統(tǒng)性低潮期：每一次的下跌，都是搜集優(yōu)秀企業(yè)籌碼的機會。特點：大部分股票進入歷史估值區(qū)間底部；分紅收益率超過存款利率；大股東回購增持。 

　　6. 系統(tǒng)性模糊期：戰(zhàn)略繼續(xù)持有，忽略波動，與優(yōu)秀企業(yè)共同成長。 

　　7. 系統(tǒng)性高潮期：分批撤離，漲幅最大估值最高倉位最重的先撤離，設(shè)定好每漲多少就撤退多少，可留5%的倉位觀察。特點：大市值企業(yè)也獲得極高的溢價；開戶數(shù)屢創(chuàng)新高；新估值方法被發(fā)明。 

　　8. 對以長期持有為主的投資者而言，判斷股市整體處于何種環(huán)境，不是為了更好的作為，而是為了更好的不作為。 

　　9. 格雷厄姆撿煙蒂式投資，不僅僅在于強大的抗壓能力，也在于倉位的控制（買入后價格大幅下跌后仍然有加倉的能力）在投資低估值的困境企業(yè)時，一定要分散投資的意義所在。鄧普頓亦是如此，低于1美元的股票買了100多支，而不是幾支。 

　　十四、 估值的困惑 

　　1. PE、PB、PS、PCF 

　　2. PB、PE的四種組合 

　　3. 多維視角下的稱重：組合估值法、歷史區(qū)間法、風(fēng)險機會配比法、重要案例法、終值評估法。（P356-P362） 

　　4. 先構(gòu)勒出一個大致的最終市值量級，再打個折扣。比如某股市值就算未來再翻十倍，相對于其可能的市場地位和盈利規(guī)模而言依然不離譜，就是一個很好的市值冗余。 

　　十五、 總結(jié) 

　　1. 一句話總結(jié)投資：好生意、好企業(yè)、好投資。 

　　2. 好生意就像是尋找一個商業(yè)上的富礦。好企業(yè)就是一個優(yōu)秀的礦工，再好的生意也經(jīng)不住不作為和胡作非為。好投資除了好價格外，還有“看得準(zhǔn)，敢下手，拿得住”，同家庭資產(chǎn)結(jié)構(gòu)也有關(guān)系。 

　　3. 投資者和經(jīng)營者的區(qū)別：經(jīng)營者局面是既定的，他需要動用一切智慧在現(xiàn)有局面下盡量做到最好；而投資者面對的是一個開放的選擇，最大價值就是找到局面最好的對象，找到大概率和高賠率的機會。