編者按：本文來自微信公眾號(hào)“燃財(cái)經(jīng)”（ID：rancaijing），作者 唐亞華，編輯 魏佳，36氪經(jīng)授權(quán)發(fā)布。

唯品會(huì)交出了27個(gè)季度持續(xù)盈利的財(cái)務(wù)報(bào)告。

8月15日凌晨，唯品會(huì)發(fā)布了截至6月30日的2019財(cái)年第二季度未經(jīng)審計(jì)財(cái)報(bào)。報(bào)告顯示，唯品會(huì)Q2凈營收為人民幣227億元（約合33億美元），同比增長(zhǎng)9.7%；歸屬于公司股東的凈利潤(rùn)為人民幣8.135億元（約合1.185億美元），同比增長(zhǎng)19.3%。這份財(cái)報(bào)穩(wěn)中有升，唯品會(huì)股價(jià)盤后一度上漲9.27%。昨日，唯品會(huì)股價(jià)上漲15%，報(bào)收7.2美元。

然而，一個(gè)不容忽略的事實(shí)是，唯品會(huì)上市7年來，市值從高峰期的150億美元跌至如今的47.92億美元，市值蒸發(fā)68%。近兩年的財(cái)報(bào)顯示，盡管唯品會(huì)營收、凈利潤(rùn)都保持上漲，但其營收同比增速從2017年Q1起一路下滑，季度活躍用戶數(shù)也幾近停滯，增長(zhǎng)潛力有限。

成立于2008年的唯品會(huì)，以品牌折扣特賣的差異化定位切入電商領(lǐng)域，質(zhì)量相對(duì)有保障、價(jià)格親民的特賣模式很快走出了一條自己的道路，但在互聯(lián)網(wǎng)紅利見頂?shù)那闆r下，唯品會(huì)也進(jìn)入了瓶頸期。

唯品會(huì)也曾探索新品、精選、社交電商“云品倉”、新零售，但都成效甚微，在社交電商、直播等新模式的沖擊下逐漸掉隊(duì)。繞了一圈，最終唯品會(huì)還是宣布將重心轉(zhuǎn)回特賣，并發(fā)力線下。

就在不久前的7月10日，唯品會(huì)宣布以29億元收購杉杉商業(yè)集團(tuán)有限公司100%股份。目前，杉杉已經(jīng)開業(yè)運(yùn)營5個(gè)奧特萊斯廣場(chǎng)，再加上2018年以來唯品會(huì)開出了多家線下店，唯品會(huì)此舉被解讀為線上業(yè)務(wù)增長(zhǎng)乏力情況下的線下探索。

業(yè)內(nèi)人士指出，唯品會(huì)有著多年的積累和強(qiáng)大的供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)，專注做特賣并延展到現(xiàn)在是可行的路徑，參照國外奧特萊斯的興盛，在中國大有機(jī)會(huì)，但線下運(yùn)營的人力、成本、模式都存在挑戰(zhàn)，最終還要看運(yùn)營的效率和結(jié)果。

27個(gè)季度盈利難掩增速下滑

從幾大關(guān)鍵指標(biāo)來看，唯品會(huì)2019年Q2財(cái)報(bào)表現(xiàn)穩(wěn)中有升。

其中，凈營收227億元，比去年同期的207億元增長(zhǎng)9.7%。按照通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，凈利潤(rùn)為8.135億元，比去年同期的6.816億元增長(zhǎng)19.3%?；钴S用戶數(shù)為3310萬，同比增長(zhǎng)11%，訂單數(shù)為1.478億，同比增長(zhǎng)33%。

費(fèi)用方面，Q2總運(yùn)營支出共42億，分為履約費(fèi)用、營銷費(fèi)用、技術(shù)和內(nèi)容費(fèi)用、一般和行政費(fèi)用四部分，高于去年同期的39億元。

其中最大花費(fèi)是履約費(fèi)用，達(dá)22億元，占總運(yùn)營支出的一大半，也高于去年同期的19億元。履約費(fèi)用占到凈營收的9.7％，比去年同期9.1％有所增加。

履約費(fèi)用可以理解為從用戶下單到完成訂單所需要的全部成本，以物流成本為主，這也從側(cè)面驗(yàn)證唯品會(huì)自建物流的高成本壓力。唯品會(huì)表示，這涉及施工過程中地面沉降而沖減肇慶倉庫相關(guān)資產(chǎn)2.755億元，如扣除這部分費(fèi)用，履約費(fèi)用占本季度凈收入的百分比為8.5％。

另外，營銷費(fèi)用也是其一大支出。唯品會(huì)曾經(jīng)斥巨資請(qǐng)周杰倫為代言人，近年來在各種劇集、綜藝中的廣告也非常密集。Q2的營銷費(fèi)用為8.776億元，比去年同期的8.996億元略降，占總收入的百分比從去年同期的4.3％下降至3.9％。

這是唯品會(huì)連續(xù)第27個(gè)季度保持盈利，但其前景并非無憂。

近兩年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2017年Q1至2019年Q1，唯品會(huì)營收同比增速從31.1%持續(xù)下降至7.3%，2019年Q2略有回升至9.7%，但仍未突破個(gè)位數(shù)。

唯品會(huì)近兩年來營收及同比增速制圖 / 燃財(cái)經(jīng)

凈利潤(rùn)方面，2017年Q1起出現(xiàn)下滑，同比增速也從2017年Q1起連續(xù)三個(gè)季度下滑、甚至出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，隨后逐漸攀升，出現(xiàn)較大波動(dòng)。

這和唯品會(huì)發(fā)展策略調(diào)整有關(guān)，2016年底至2017年，唯品會(huì)曾嘗試多項(xiàng)業(yè)務(wù)，但見效緩慢。2018年Q4和2019年Q1凈利潤(rùn)上漲幅度較大，這也是唯品會(huì)將重心重新放回特賣后得到的市場(chǎng)驗(yàn)證。

唯品會(huì)近兩年來凈利潤(rùn)及同比增速制圖 / 燃財(cái)經(jīng)

此外，唯品會(huì)季度活躍用戶數(shù)量一直在3000萬上下徘徊，訂單數(shù)也維持在1億單上下。從2018年Q4開始，唯品會(huì)開始公布GMV（網(wǎng)站成交總額），但也呈下降趨勢(shì)，最近三個(gè)季度分別是418億元、338億元、351億元。

唯品會(huì)季度活躍用戶及訂單數(shù)變化，制圖 / 燃財(cái)經(jīng)

營收增速放緩，季度活躍用戶、訂單數(shù)增長(zhǎng)乏力，唯品會(huì)的業(yè)務(wù)進(jìn)入瓶頸期。

新零售專家鮑躍忠表示，現(xiàn)在整個(gè)電商行業(yè)已經(jīng)過了快速增長(zhǎng)的紅利期，同時(shí)，市場(chǎng)上又涌現(xiàn)出一批創(chuàng)新模式，例如拼多多通過社交分享裂變方式得到快速發(fā)展，和唯品會(huì)模式類似的創(chuàng)業(yè)公司愛庫存、好衣庫也相繼完成了B輪融資，阿里、京東等也都在通過直播等模式去想辦法解決目前企業(yè)發(fā)展放緩的情況。

“零售行業(yè)走過了幾個(gè)階段，近幾年發(fā)展比較快的是內(nèi)容零售和社群零售，以及直播和小視頻帶貨形式，但唯品會(huì)在這幾個(gè)方面都沒有太亮眼的表現(xiàn)，逐步掉隊(duì)，未來可能會(huì)面臨挑戰(zhàn)?！滨U躍忠分析。

一路試錯(cuò)后重回特賣

唯品會(huì)曾因高增長(zhǎng)成為資本的寵兒，2013年、2014年其營收增速曾高達(dá)145.1%和122.4%，但隨后一路低迷。

2008年，唯品會(huì)在廣州成立。創(chuàng)始人沈亞在廣州首個(gè)LOFT綜合體租下了1200平方米的辦公室，裝修時(shí)尚，理由是：“我們要和知名品牌打交道，太寒酸了沒人愿意和你做生意?！?/p>

在不少品牌面臨著巨大庫存壓力的時(shí)候，唯品會(huì)采購各大品牌的庫存尾貨，主打限時(shí)特賣，營業(yè)額迅速增長(zhǎng)。2012年3月23日，唯品會(huì)成功登陸美國紐交所，一度與阿里巴巴、京東并稱電商三巨頭。

早期，唯品會(huì)確實(shí)憑借著特賣形式收獲了一大批粉絲?！捌放频囊路|(zhì)量有保障，性價(jià)比高，而且可以免費(fèi)退換。下單后依然能修改上門取件的時(shí)間和地點(diǎn)，很大程度上便利了上班族?！庇脩粜」嬖V燃財(cái)經(jīng)。不過，她也指出，唯品會(huì)上的衣服確實(shí)是很多過季款才折扣較低，大牌潮牌也不夠多。

隨著各大品牌清庫存的需求降低，唯品會(huì)的營收同比增速自2015年開始走下坡路降至74%，2016年降至40.8%。2017年底，唯品會(huì)和騰訊、京東達(dá)成戰(zhàn)略合作協(xié)議，騰訊和京東以現(xiàn)金形式投資唯品會(huì)約8.63億美元，占比7%和5.5%，后騰訊加碼投資金額，占比提高至7.8%。

隨后，騰訊為唯品會(huì)提供微信錢包入口，唯品會(huì)旗艦店在京東APP首頁提供入口，但即便是有了二者的導(dǎo)流，唯品會(huì)的活躍用戶數(shù)同比增幅也只是在接下來的三個(gè)季度中出現(xiàn)小幅反彈，其后，用戶數(shù)量長(zhǎng)時(shí)間處于增長(zhǎng)停滯狀態(tài)。

在這個(gè)過程中，唯品會(huì)也經(jīng)歷了一系列探索。

2016年10月，互聯(lián)網(wǎng)第三方支付火熱一時(shí)，唯品會(huì)收購浙江貝付科技有限公司，獲得第三方支付牌照，推出唯品金融，陸續(xù)上線“唯品花”、“唯品寶”和“唯愛寶”，主打購物分期、輕松取現(xiàn)，類似京東白條、花唄。

在2017年唯品會(huì)的戰(zhàn)略規(guī)劃里，電商、金融、物流被稱作是三駕馬車。

據(jù)唯品會(huì)2017年財(cái)報(bào)顯示，互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務(wù)凈收入人民幣2.5億元，計(jì)提壞賬1.2億元。唯品會(huì)表示，在金融產(chǎn)品提供信貸服務(wù)的過程中，應(yīng)收賬款及其他應(yīng)收款項(xiàng)及預(yù)付款項(xiàng)不斷增加，導(dǎo)致壞賬風(fēng)險(xiǎn)變大。唯品會(huì)曾宣布要拆分的互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務(wù)，在后續(xù)財(cái)報(bào)中并未再得到披露。

同樣在2017年，唯品會(huì)試圖撕掉特賣標(biāo)簽，從“一家專門做特賣的網(wǎng)站”轉(zhuǎn)型到“全球精選，正品特賣”；公司還曾嘗試進(jìn)入新零售領(lǐng)域，2017年10月，唯品會(huì)在廣州開出第一家品駿生活生鮮社區(qū)店，后開到第八家店就戛然而止。2018年，唯品會(huì)又轉(zhuǎn)型社交電商，在微信里推出“云品倉”分銷平臺(tái)。

值得注意的是，在第三駕馬車物流上，唯品會(huì)模仿京東自建品駿物流。截至2018年底，唯品會(huì)的倉儲(chǔ)空間已經(jīng)達(dá)到300萬平方米，其中190萬平方米為公司所有。

唯品會(huì)各項(xiàng)費(fèi)用占比制圖 / 燃財(cái)經(jīng)

從近兩年來的總運(yùn)營支出來看，最大花費(fèi)一直是履約費(fèi)用，占總支出的一半左右。

財(cái)報(bào)顯示，近兩年來履約費(fèi)用率（履約費(fèi)用/總營收）基本在9%左右，此前有媒體報(bào)道，唯品會(huì)的退貨率約30%，這也提升了履約費(fèi)用。而對(duì)比同樣是自建物流體系的京東，在剛剛公布的2019年Q2財(cái)報(bào)中，京東履約費(fèi)用率為6%。

在營收規(guī)模不及京東的情況下，履約費(fèi)用率卻比京東更高，一定程度上說明物流成為唯品會(huì)業(yè)績(jī)的拖累。此外，持續(xù)投入履約成本，并未帶來訂單數(shù)量的大幅增長(zhǎng)。

在百聯(lián)咨詢創(chuàng)始人莊帥看來，唯品會(huì)自建物流沒有必要?！拔ㄆ窌?huì)不像京東有很多電子產(chǎn)品，需要保證安全和體驗(yàn)來自建物流，而且客單價(jià)夠高。唯品會(huì)賣衣服的客單價(jià)低，它們自營的采購、倉儲(chǔ)、物流體系模式非常重，也不一定能比京東、順豐、申通好?！彼f。

經(jīng)過各種探索之后，唯品會(huì)最終在2018年年中宣布將戰(zhàn)略調(diào)整為重回特賣，做自己擅長(zhǎng)的事。

這一策略也初顯成效，唯品會(huì)首席財(cái)務(wù)官楊東皓曾表示：“2019年第一季度取得了強(qiáng)勁的財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)，由于對(duì)服裝類別的重視、低利潤(rùn)產(chǎn)品向市場(chǎng)平臺(tái)的轉(zhuǎn)變以及對(duì)折扣零售模式的關(guān)注，唯品會(huì)盈利能力開始提高?！?/p>

線下能拯救唯品會(huì)嗎？

在回歸特賣以后，唯品會(huì)也展開了線下布局。

數(shù)據(jù)顯示，從2018年第四季度開始，唯品會(huì)就嘗試布局直營門店。2019年三四月開始，唯品會(huì)線下特賣店密集開業(yè)，大舉進(jìn)駐沈陽、長(zhǎng)春、貴陽、杭州等二線城市的購物中心，商品主要包含服裝、鞋包配飾、運(yùn)動(dòng)戶外等品類。

唯品會(huì)方面向燃財(cái)經(jīng)表示：“線下店業(yè)務(wù)是公司的創(chuàng)新項(xiàng)目，個(gè)別門店已開始試營業(yè)，目前還在實(shí)驗(yàn)探索階段。”

除了自營線下店之外，唯品會(huì)動(dòng)用了近一半的現(xiàn)金資產(chǎn)收購了杉杉商業(yè)。

7月10日，唯品會(huì)宣布以29億元人民幣現(xiàn)金收購杉杉商業(yè)集團(tuán)有限公司100%股份。目前杉杉商業(yè)集團(tuán)旗下運(yùn)營有5個(gè)奧特萊斯廣場(chǎng)，分別位于寧波、太原、哈爾濱、鄭州、南昌，另外還有5家在規(guī)劃建設(shè)中。據(jù)奧特萊斯網(wǎng)數(shù)據(jù)，2018年，杉杉奧萊有4家進(jìn)入了國內(nèi)奧特萊斯銷售排名的前20，其中杉井奧特萊斯2018年銷售業(yè)績(jī)排名第六位，約25億元。

此次財(cái)報(bào)發(fā)布后，沈亞表示，對(duì)杉杉奧萊的戰(zhàn)略收購，旨在進(jìn)一步強(qiáng)化特賣生態(tài)體系，探索線上和線下整合的機(jī)會(huì)。這也足以說明唯品會(huì)對(duì)于線下的重視。

那么，線下真能救得了掙扎在增長(zhǎng)困境中的唯品會(huì)嗎？

鮑躍忠表示，唯品會(huì)的線下店目前基本沒找到感覺，看起來就是個(gè)清庫存的地方，沒有商品分類，沒有場(chǎng)景屬性和體驗(yàn)價(jià)值，也沒看到跟線上做一些融合。他認(rèn)為，目前唯品會(huì)線下店定位不清晰，是解決庫存問題，還是通過線下店的體驗(yàn)為線上做導(dǎo)流，公司還沒想清楚。

百聯(lián)咨詢創(chuàng)始人莊帥分析，唯品會(huì)已經(jīng)落后了，從目前的動(dòng)作來看，它沒有跟直播平臺(tái)合作，而是更重視線下的機(jī)會(huì)。它的選擇是“不去追”，而是選擇另一條路。如果能打造全世界為之瘋狂的奧特萊斯，甚至有中國特色的奧特萊斯，將會(huì)是很大的機(jī)會(huì)，但面臨很大的挑戰(zhàn)。

“中國的奧特萊斯實(shí)際上比電商還做得早，但做得一直很差。中國人去國外通常要留出一天時(shí)間來逛奧特萊斯，日本、美國人也愿意花費(fèi)巨大的路途成本去買東西，但沒有太多人去中國的奧特萊斯，因?yàn)樗鼉r(jià)格貴、東西少，還不確定是不是正品。”莊帥分析。

在他看來，在中國做類似于國外奧特萊斯是有機(jī)會(huì)的，對(duì)比國內(nèi)的線下店，即使在線上電商如此發(fā)達(dá)的情況下，王府井百貨、銀泰百貨還是有生存空間，因?yàn)樗麄兘o用戶樹立了一個(gè)不賣假貨的認(rèn)知；對(duì)比國外，耐克、阿迪達(dá)斯等品牌會(huì)專門為奧特萊斯定制產(chǎn)品，而不完全是清庫存，唯品會(huì)能不能打通這個(gè)供應(yīng)鏈，讓一些品牌為國內(nèi)的奧特萊斯供應(yīng)商品，這是機(jī)會(huì)。

同時(shí)莊帥指出，奧特萊斯的經(jīng)營能力也面臨很大的挑戰(zhàn)。

首先，做線下租金成本很高，國外不少奧特萊斯不收租金，賺交易分成，商家的經(jīng)營成本是動(dòng)態(tài)的，但中國多是固定租金，一些品牌商不是價(jià)格很高，就是真假摻賣提高利潤(rùn)。其次，還要考驗(yàn)企業(yè)連鎖經(jīng)營的能力，奧萊要做的就是連鎖經(jīng)營，經(jīng)營方式、物流倉儲(chǔ)模式都是很大的挑戰(zhàn)。如果要吸引更多的普通顧客，可能還要推動(dòng)高鐵、公交等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。相比社交電商、直播電商，奧萊的模式更加穩(wěn)固、門檻更高。

“唯品會(huì)如果堅(jiān)持做特賣，機(jī)會(huì)比較大，但如果什么都做就難了。目前線上流量成本越來越高，阿里等也在做特賣，轉(zhuǎn)到線下也是正常，但最終還是要看唯品會(huì)實(shí)際運(yùn)營的效率和結(jié)果。”電商分析師李成東表示。

不管怎樣，曾經(jīng)的“電商三巨頭”中，面對(duì)市值已經(jīng)飆升至4347億美元的阿里，和市值439億美元的京東，唯品會(huì)想要重新找回原有的位置，還有很長(zhǎng)的路要走。