國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所非銀團(tuán)隊(duì)

王劍，CFA  金融業(yè)首席分析師

李錦兒  非銀行業(yè)分析師

感謝 余駿強(qiáng) 協(xié)助

一、股票質(zhì)押業(yè)務(wù)發(fā)展現(xiàn)狀

股票質(zhì)押業(yè)務(wù)作為企業(yè)融資的重要工具，自推出以來(lái)高速發(fā)展，過(guò)去幾年尚未出現(xiàn)較大的震蕩，但年初以來(lái)，股票質(zhì)押業(yè)務(wù)流動(dòng)性危機(jī)頻繁出現(xiàn)，上市公司股權(quán)質(zhì)押平倉(cāng)公告數(shù)量幾何級(jí)別增長(zhǎng)，業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)快速放大。其緊張局面一方面與市場(chǎng)波動(dòng)相關(guān)，另一方面與監(jiān)管新規(guī)息息相關(guān)，與公司基本面惡化關(guān)系不大。

1.股票質(zhì)押業(yè)務(wù)迅速發(fā)展

股票質(zhì)押回購(gòu)是指符合條件的資金融入方以所持有的股票或其他證券進(jìn)行質(zhì)押，向符合條件的資金融出方融入資金，并約定在未來(lái)返還本息、解除質(zhì)押的交易。股票質(zhì)押交易定位于服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，解決中小型、創(chuàng)業(yè)型上市公司股東融資難的問(wèn)題，絕大多數(shù)資金融入方為上市公司主要股東，且資金主要用于企業(yè)經(jīng)營(yíng)周轉(zhuǎn)，與其他杠桿資金加杠桿用于購(gòu)買股票有明顯不同。

2013年6月滬深交易所推出場(chǎng)內(nèi)股票質(zhì)押式回購(gòu)業(yè)務(wù)，作為服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、解決企業(yè)融資的重要工具，場(chǎng)內(nèi)股票質(zhì)押式回購(gòu)業(yè)務(wù)規(guī)模日益擴(kuò)大。2013-2016年股票質(zhì)押回購(gòu)業(yè)務(wù)規(guī)模分別為841億元、3375億元、6939億元、12840億元，2017年末超過(guò)1.6萬(wàn)億元。

股票質(zhì)押回購(gòu)業(yè)務(wù)市場(chǎng)集中度較高，前十大券商市場(chǎng)份額占比在40%以上。從2017年表內(nèi)規(guī)模上看，前十大券商包括：中信證券（775億元）、國(guó)泰君安（767億元）、海通證券（742億元）、華泰證券（436億元）、中國(guó)銀河（363億元）、申萬(wàn)宏源（321億元）、東方證券（310億元）、興業(yè)證券（309億元）、招商證券（306億元）。股票質(zhì)押回購(gòu)業(yè)務(wù)已為券商的重要收入來(lái)源，2017年券商股票質(zhì)押回購(gòu)利息收入占營(yíng)業(yè)收入比重達(dá)到10%左右。

2.新規(guī)落地，規(guī)范業(yè)務(wù)發(fā)展

股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)暴露加速。股票質(zhì)押業(yè)務(wù)經(jīng)過(guò)數(shù)年的發(fā)展，已經(jīng)成為資本市場(chǎng)上成熟的業(yè)務(wù)品種，在過(guò)去幾年間，業(yè)務(wù)平穩(wěn)發(fā)展，尚未出現(xiàn)較大的震蕩，但年初以來(lái)，股票質(zhì)押業(yè)務(wù)流動(dòng)性危機(jī)頻繁出現(xiàn)，上市公司股權(quán)質(zhì)押平倉(cāng)公告數(shù)量幾何級(jí)別增長(zhǎng)，業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)快速放大。股票質(zhì)押業(yè)務(wù)出現(xiàn)的緊張局面一方面與市場(chǎng)波動(dòng)相關(guān)，另一方面與政策環(huán)境息息相關(guān)，與公司基本面惡化關(guān)系不大。

年初以來(lái)，在股市連續(xù)下跌的背景下，股票市值縮水，股票質(zhì)押業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不斷加大。與傳統(tǒng)貸款不同，證券公司通過(guò)設(shè)定履約保障比例預(yù)警線、平倉(cāng)線預(yù)留一定的安全邊際，防止穿倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)，股價(jià)的不可預(yù)測(cè)性隱含了業(yè)務(wù)履約擔(dān)保比例的不確定性。

減持新規(guī)、股票質(zhì)押新規(guī)落地。2017年5月以來(lái)，監(jiān)管部門相繼發(fā)布《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》、《上海證券交易所上市公司股東及董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員減持股份實(shí)施細(xì)則》、《深圳證券交易所上市公司股東及董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員減持股份實(shí)施細(xì)則》（以上三份文件簡(jiǎn)稱“減持新規(guī)”）以及《上海證券交易所股票質(zhì)押式回購(gòu)交易會(huì)員業(yè)務(wù)指南（2018年1月修訂）》、《深圳證券交易所股票質(zhì)押式回購(gòu)交易會(huì)員業(yè)務(wù)指南（2018年1月修訂）、《股票質(zhì)押式回購(gòu)交易及登記結(jié)算業(yè)務(wù)辦法（2018修訂）》、《證券公司股票質(zhì)押式回購(gòu)交易業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理指引》（以上四份文件簡(jiǎn)稱“股票質(zhì)押新規(guī)”）。

減持新規(guī)限制了股票流動(dòng)性，降低了違約處置環(huán)節(jié)的效率，主要體現(xiàn)為三個(gè)方面：（1）嚴(yán)格的減持?jǐn)?shù)量限制，大股東或特定股東減持，采取集中競(jìng)價(jià)交易方式的，在任意連續(xù)90個(gè)自然日內(nèi)，減持股份的總數(shù)不得超過(guò)公司總股本的1%；采取大宗交易方式的，在任意連續(xù)90個(gè)自然日內(nèi)，減持股份的綜述不得超過(guò)公司總股本的2%；（2）嚴(yán)格的信息披露要求，上市公司大股東、董監(jiān)高通過(guò)集中競(jìng)價(jià)交易減持股份的，應(yīng)當(dāng)在首次賣出的15個(gè)交易日前向交易所報(bào)告并予以公告。因此，導(dǎo)致無(wú)限售流通股違約時(shí)證券公司無(wú)法在較短時(shí)間內(nèi)在二級(jí)市場(chǎng)賣出標(biāo)的證券，而必須在違約后的15個(gè)交易日后才能進(jìn)入處置環(huán)節(jié)；（3）設(shè)定不得減持的情形，例如上市公司在立案調(diào)查期間，質(zhì)押方無(wú)法通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)處置標(biāo)的證券。

在實(shí)踐中，資金融出方主要通過(guò)與融入方協(xié)商，通過(guò)合同延期、補(bǔ)充擔(dān)保等多種方式進(jìn)行處理，在一定時(shí)間內(nèi)逐步化解風(fēng)險(xiǎn)。最終確實(shí)需要進(jìn)行違約處置的，受股份減持規(guī)定等因素影響，直接從二級(jí)市場(chǎng)減持的金額較為有限。

股票質(zhì)押新規(guī)從融資門檻、資金用途、質(zhì)押集中度、質(zhì)押率四方面對(duì)業(yè)務(wù)進(jìn)行規(guī)范：（1）融資門檻：明確融入方不得為金融機(jī)構(gòu)或其發(fā)行的產(chǎn)品，且首次融資金額不得低于500萬(wàn)元，后續(xù)每筆金額不得低于50萬(wàn)元；（2）資金用途：融入資金應(yīng)當(dāng)用于實(shí)體經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)并專戶管理；（3）質(zhì)押集中度：?jiǎn)沃还善闭w質(zhì)押比例不超過(guò)50%，且單一證券公司、單一資管產(chǎn)品接受單只股票質(zhì)押比例不得超過(guò)30%、15%；（4）質(zhì)押率：股票質(zhì)押率上限不得超過(guò)60%。

減持新規(guī)與股票質(zhì)押新規(guī)的出臺(tái)規(guī)范業(yè)務(wù)發(fā)展。新規(guī)一方面改變了行業(yè)的供需格局，出資人的議價(jià)能力提升，質(zhì)押率水平下滑，股票質(zhì)押業(yè)務(wù)告別高速增長(zhǎng)時(shí)代，步入平穩(wěn)發(fā)展階段；另一方面，對(duì)券商的風(fēng)險(xiǎn)管理能力提出了更高的要求，在新規(guī)指導(dǎo)下，券商需積極加強(qiáng)風(fēng)控，風(fēng)險(xiǎn)管理能力成為核心競(jìng)爭(zhēng)力。

二、股票質(zhì)押業(yè)務(wù)潛在風(fēng)險(xiǎn)

對(duì)于券商而言，股票質(zhì)押回購(gòu)業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)主要包括三個(gè)方面：一是信用風(fēng)險(xiǎn)，即融入方未能履約，致使融出方遭受資金損失的風(fēng)險(xiǎn)；二是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，即所質(zhì)押股票價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；三是流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，即所質(zhì)押股票變現(xiàn)能力不足導(dǎo)致融出方違約處置無(wú)法覆蓋融資本息的風(fēng)險(xiǎn)。從目前市場(chǎng)環(huán)境與政策環(huán)境來(lái)看，信用風(fēng)險(xiǎn)與市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)共振下加劇了流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，與公司基本面惡化關(guān)系不大。

股市下行加劇風(fēng)險(xiǎn)暴露。由于融入方償債能力與質(zhì)押股票相關(guān)性較高，市場(chǎng)下行階段風(fēng)險(xiǎn)暴露加快。當(dāng)股價(jià)持續(xù)下跌并跌破警戒線時(shí)，融資人需補(bǔ)充質(zhì)押物，其現(xiàn)金流進(jìn)一步惡化；當(dāng)?shù)破絺}(cāng)線時(shí)，股票或被平倉(cāng)，融資人喪失股權(quán)。流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)為：（1）限售股、高管鎖定股無(wú)法立即變現(xiàn)；（2）受減持新規(guī)影響，大股東、特定股東所持流通股減持受諸多限制。

直接觸發(fā)融資方違約的情形主要包括三類：（1）付息日，融資方未按約定及時(shí)足額支付利息；（2）履約保障比例跌破預(yù)警線或平倉(cāng)線，融資方未按約定通過(guò)補(bǔ)充質(zhì)押、部分購(gòu)回或其他措施使得履約保障比例回歸至約定水平；（3）在到期購(gòu)回日或延期購(gòu)回日，融資人未按約定進(jìn)行購(gòu)回交易。

當(dāng)融資方發(fā)生違約時(shí)，根據(jù)質(zhì)押標(biāo)的證券性質(zhì)不同，質(zhì)押方處置方式包括兩類：（1）對(duì)于標(biāo)的證券為無(wú)限售條件股份的，可通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)集中競(jìng)價(jià)、大宗交易、協(xié)議轉(zhuǎn)讓直接賣出標(biāo)的證券，但同時(shí)處置效率會(huì)受到“減持新規(guī)”等影響；（2）對(duì)于標(biāo)的證券處于限售期，質(zhì)押方可通過(guò)標(biāo)的證券限售期屆滿解除限售再通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行處置，也可以通過(guò)司法途徑予以拍賣、變賣等。

從出資方的風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制來(lái)看，對(duì)于因股價(jià)下跌導(dǎo)致?lián)２蛔愕暮霞s，資金融出方通常不會(huì)立即要求平倉(cāng)，而是與融入方協(xié)商通過(guò)部分提前購(gòu)回、延期購(gòu)回、補(bǔ)充標(biāo)的證券或者其他質(zhì)押物等多種方式進(jìn)行處理。特別是上市公司控股股東，為保持對(duì)公司的絕對(duì)控制權(quán)，更傾向于采取追加擔(dān)保等方式化解風(fēng)險(xiǎn)，避免進(jìn)入違約處置程序。

券商業(yè)務(wù)形式包括“表內(nèi)自有資金”、“表外資管通道資金”兩種。對(duì)于“表內(nèi)自有資金”業(yè)務(wù)而言，當(dāng)違約處置失敗，券商表內(nèi)自有資金將損失本金，侵蝕券商凈資產(chǎn)。對(duì)于表外業(yè)務(wù)而言，券商通常不進(jìn)行“兜底”，但處置失敗也會(huì)對(duì)公司風(fēng)控、業(yè)績(jī)?cè)斐韶?fù)面影響。

三、股票質(zhì)押業(yè)務(wù)或迎來(lái)轉(zhuǎn)機(jī)

近期，監(jiān)管層密集發(fā)聲，以市場(chǎng)化方式緩解股票質(zhì)押業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，各市場(chǎng)參與方，包括各地政府、央行、證券會(huì)、銀保監(jiān)會(huì)等，正積極推出相關(guān)政策，通過(guò)各類金融機(jī)構(gòu)更著實(shí)有效的幫助市場(chǎng)化解A股的股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)推動(dòng)股票市場(chǎng)的健康發(fā)展。

1.政策合力緩解股票質(zhì)押業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

近日，鑒于股市波動(dòng)加劇股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)暴露，監(jiān)管層各方紛紛發(fā)聲，并欲逐步出臺(tái)相關(guān)政策文件，試圖在穩(wěn)定市場(chǎng)信心的同時(shí)，在客觀層面上著實(shí)有效化解A股目前面臨的股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)。10月13日，上海證券報(bào)報(bào)道深圳市政府主動(dòng)安排專項(xiàng)資金幫助當(dāng)?shù)厣鲜衅髽I(yè)化解其股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)以來(lái)，有關(guān)監(jiān)管層和各地政府解決A股股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)的動(dòng)向便備受各方關(guān)注。10月21日，國(guó)務(wù)院副總理劉鶴表態(tài)政府高度重視股市的健康發(fā)展，同時(shí)金融行業(yè)三大監(jiān)管方的主要負(fù)責(zé)人紛紛發(fā)言，皆試圖從相應(yīng)的監(jiān)管范圍內(nèi)給與相應(yīng)的政策支持。

目前，各市場(chǎng)參與方，包括各地政府、央行、證券會(huì)、銀保監(jiān)會(huì)等，正積極推出相關(guān)政策，通過(guò)各類金融機(jī)構(gòu)更著實(shí)有效的幫助市場(chǎng)化解A股的股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)推動(dòng)股票市場(chǎng)的健康發(fā)展。

（1）中國(guó)人民銀行：推動(dòng)民營(yíng)企業(yè)債券融資支持計(jì)劃，推進(jìn)民營(yíng)企業(yè)股權(quán)融資支持計(jì)劃，同時(shí)綜合運(yùn)用再貸款、再貼現(xiàn)、中期借貸便利等貨幣政策工具，支持商業(yè)銀行擴(kuò)大對(duì)民營(yíng)企業(yè)的信貸投放。

（2）銀保監(jiān)會(huì)：逐步適當(dāng)?shù)耐七M(jìn)銀行資金以及保險(xiǎn)資金化解A股股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)。包括允許保險(xiǎn)資金設(shè)立專項(xiàng)產(chǎn)品參與化解上市公司股票質(zhì)押流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，不納入權(quán)益投資比例監(jiān)管；同時(shí)，理財(cái)新規(guī)允許銀行的理財(cái)子公司可以發(fā)行公募產(chǎn)品直接投資股票。

（3）證監(jiān)會(huì)：通過(guò)對(duì)市場(chǎng)相關(guān)制度的完善以及出臺(tái)相關(guān)政策文件幫助化解風(fēng)險(xiǎn)。包括即將出臺(tái)《證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)私募資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)管理辦法》，允許過(guò)渡期內(nèi)相關(guān)產(chǎn)品滾動(dòng)續(xù)作，以承接未到期資產(chǎn)；盡快完善上市公司股份回購(gòu)制度；繼續(xù)深化并購(gòu)重組市場(chǎng)化改革；鼓勵(lì)符合條件的各類資金成立新基金，幫助有發(fā)展前景但暫時(shí)陷入經(jīng)營(yíng)困難的上市公司紓解股票質(zhì)押困境等。

（4）地方政府：目前部分地方政府正在做出相關(guān)安排，或組織地方國(guó)企注資上市企業(yè)幫助其化解股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)，或安排相關(guān)專項(xiàng)資金為當(dāng)?shù)厣鲜衅髽I(yè)紓困。自9月份以來(lái)，A股市場(chǎng)上已有15家以上的企業(yè)的控股股東變更為了國(guó)有企業(yè)。北京市政府在東方園林疏解其股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)中起到非常積極的作用，以及深圳市政府已經(jīng)安排了專項(xiàng)資金幫助當(dāng)?shù)厣鲜衅髽I(yè)紓困，可見地方政府在化解相關(guān)股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)方面的作為空間。同時(shí)，市場(chǎng)參與各方可通過(guò)合作的方式，統(tǒng)籌化解相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。有案例如下，近日由北京市海淀區(qū)國(guó)資委統(tǒng)籌安排，其與東興證券共同發(fā)起設(shè)立支持優(yōu)質(zhì)科技企業(yè)發(fā)展基金,計(jì)劃基金規(guī)模100億元，其首期20億元已完成募資，計(jì)劃通過(guò)受讓不超過(guò)上市公司總股本10%的股權(quán)，幫助當(dāng)?shù)孛駹I(yíng)科技上市公司化解股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)等。如此，既不會(huì)讓控股股東喪失對(duì)企業(yè)的控制權(quán)，又化解了上市公司的股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)。

2.保險(xiǎn)資金入市猜想

中國(guó)銀行保險(xiǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)主席郭樹清在2018年10月19日答記者問(wèn)時(shí)，就有關(guān)當(dāng)前金融市場(chǎng)等問(wèn)題作出了重要表示，并著重強(qiáng)調(diào)了險(xiǎn)資的相應(yīng)角色：“充分發(fā)揮保險(xiǎn)資金長(zhǎng)期穩(wěn)健投資優(yōu)勢(shì)，加大保險(xiǎn)資金財(cái)務(wù)性和戰(zhàn)略性投資優(yōu)質(zhì)上市公司力度。允許保險(xiǎn)資金設(shè)立專項(xiàng)產(chǎn)品參與化解上市公司股票質(zhì)押流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，不納入權(quán)益投資比例監(jiān)管。”

銀保監(jiān)會(huì)對(duì)此次險(xiǎn)資入市的鼓勵(lì)力度以及靈活度遠(yuǎn)超過(guò)往。首先，監(jiān)管層鼓勵(lì)保險(xiǎn)資金設(shè)立專項(xiàng)產(chǎn)品，如此險(xiǎn)資的入市資金更加便于監(jiān)管，其數(shù)據(jù)掌握更加便捷，整體更加透明，風(fēng)險(xiǎn)更為可控。其次，所設(shè)的專項(xiàng)產(chǎn)品不納入險(xiǎn)企的權(quán)益投資口徑。

銀保監(jiān)會(huì)對(duì)于此次險(xiǎn)資入市的監(jiān)管手法從以往的設(shè)定門檻，改為現(xiàn)在的渠道監(jiān)管，一改以往的門檻式一刀切的管理，更便于監(jiān)管層更加靈活的控制險(xiǎn)資的入市規(guī)模，可隨即控制立即而見的風(fēng)險(xiǎn)或其它不利的效應(yīng)。由于有資格設(shè)立專項(xiàng)產(chǎn)品的金融機(jī)構(gòu)，都是具有一定業(yè)務(wù)資質(zhì)的保險(xiǎn)資管公司、基金公司以及證券公司，其對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的管控都具有一定的專業(yè)性，可于第一道風(fēng)險(xiǎn)關(guān)口有效防止險(xiǎn)企資金入市所衍生的不利風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)監(jiān)管層通過(guò)監(jiān)管這些增量的專項(xiàng)產(chǎn)品從而可以更全面的管控相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。

另一方面，險(xiǎn)資目前入市的方式主要為：一是直接參與一級(jí)和二級(jí)市場(chǎng)的股權(quán)交易，包括買賣股票、定增、協(xié)議轉(zhuǎn)讓以及大宗交易等形式；二是通過(guò)渠道投資購(gòu)票，包括投資專項(xiàng)產(chǎn)品和股權(quán)投資基金代為參與。

在方式上，險(xiǎn)企或許仍以直接投資為主，通過(guò)在二級(jí)市場(chǎng)直接投資價(jià)值型股票向整體市場(chǎng)輸入流動(dòng)性。在實(shí)際操作上，險(xiǎn)資或通過(guò)專項(xiàng)計(jì)劃投資股票。由于成立專項(xiàng)產(chǎn)品的計(jì)劃或較長(zhǎng)，險(xiǎn)資無(wú)論是通過(guò)內(nèi)部資管子公司渠道或是外部渠道，由于保險(xiǎn)公司的風(fēng)險(xiǎn)管理較為嚴(yán)格，其首先要做各方面的風(fēng)險(xiǎn)測(cè)試，走各種審批流程，然后與第三方談判，直至過(guò)會(huì)，整個(gè)流程所需的時(shí)間較長(zhǎng)，后續(xù)監(jiān)管層或出臺(tái)相關(guān)的操作指引及文件。

四、具備較大估值修復(fù)空間

從2017年年報(bào)來(lái)看，股票質(zhì)押回購(gòu)資產(chǎn)占凈資產(chǎn)比重見表3。

以中證登股票質(zhì)押信息為基礎(chǔ)數(shù)據(jù)，以股權(quán)質(zhì)押日收盤價(jià)位初始交易市值參考，假設(shè)初始交易質(zhì)押率為0.5，我們初略估算了2018年10月22日收盤時(shí)各證券公司股權(quán)質(zhì)押資產(chǎn)減值情況和最新?lián)１壤糠秩坦蓹?quán)質(zhì)押資產(chǎn)整體市值下跌超過(guò)四成。從擔(dān)保比例來(lái)看，超過(guò)1.3倍的券商包括中國(guó)銀河、西南證券、第一創(chuàng)業(yè)、申萬(wàn)宏源、山西證券、中信證券。大部分券商低于1.3倍，可見股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)局勢(shì)緊張。

當(dāng)前證券板塊PB估值為1.24倍，處于歷史最低位，已充分反映了股票質(zhì)押業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)，隨著監(jiān)管層采用市場(chǎng)化手段緩解股票質(zhì)押業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，股票質(zhì)押業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)有望得到緩解，板塊具備較大的估值修復(fù)空間。

五、風(fēng)險(xiǎn)提示

市場(chǎng)大幅波動(dòng)對(duì)業(yè)績(jī)?cè)斐傻牟淮_定性；金融監(jiān)管預(yù)期外趨嚴(yán)。

有關(guān)說(shuō)明

1.報(bào)告原標(biāo)題：股票質(zhì)押業(yè)務(wù)或迎來(lái)轉(zhuǎn)機(jī)

2.報(bào)告發(fā)布日期：2018年10月24日