海瀾之家(600398)

騰訊擬出資25億元獲取海瀾5.31%股份，且林芝騰訊和寧波摯信將與海瀾聯(lián)合設立百億規(guī)模產(chǎn)業(yè)基金，主要用于投向服裝相關產(chǎn)業(yè)鏈/優(yōu)秀品牌及制造商。海瀾作為龍頭服飾品牌商稀缺資源凸顯，類直營化發(fā)展模式先天具備了發(fā)展新零售業(yè)務的基礎和優(yōu)勢，自17年8月與阿里開展戰(zhàn)略合作，在平臺扣點、流量傾斜、消費者需求洞察、線上線下商流物流信息流融合方面得到支持。此次騰訊入股將進一步加強海瀾電商發(fā)展以及O2O升級，產(chǎn)業(yè)基金的成立也將豐富海瀾品牌、品類及渠道的布局，培育新利潤增長點?？紤]到海瀾庫存壓力緩解、主品牌17Q4復蘇跡象明顯，且預計在冷冬及春節(jié)延后因素刺激下18Q1熱銷局面有望延續(xù)。目前公司總市值514億，短期暫不考慮外延收購影響，對應18PE14X，股息率4.28%，具備大市值/低估值/高分紅特征，且市價與員工持股價倒掛，可繼續(xù)持有；中長期而言，公司有望借助互聯(lián)網(wǎng)巨頭賦能實現(xiàn)模式升級/運營效率提升進而帶動估值中樞上移，維持“強烈推薦-A”評級。

騰訊擬出資25億元受讓公司5.31%股份。2月2日海瀾控股股東海瀾集團一致行動人榮基國際與騰訊普和簽訂股轉(zhuǎn)協(xié)議，榮基國際擬以10.48元/股價格向騰訊普和轉(zhuǎn)讓2.39億股海瀾之家股份，股份轉(zhuǎn)讓總價約25億元，轉(zhuǎn)讓后騰訊普和將持有海瀾5.31%股份，榮基及一致行動人合計直接持有海瀾64.28%股份。另外，江陰海瀾于2月2日與林芝騰訊、寧波摯信簽署框架協(xié)議，擬聯(lián)合設立百億規(guī)模產(chǎn)業(yè)投資基金。將對服裝相關產(chǎn)業(yè)鏈、優(yōu)秀服飾品牌及制造商進行投資，結合騰訊優(yōu)質(zhì)互聯(lián)網(wǎng)資源及摯信專業(yè)的資本運作能力，將進一步加強海瀾在品牌、品類及渠道方面建設，培育新利潤增長點。

互聯(lián)網(wǎng)巨頭搶占線下優(yōu)質(zhì)零售及品牌商資源，海瀾作為類直營化休閑服飾龍頭，具備強大的合作基礎以及較高的可提升空間。

1）互聯(lián)網(wǎng)巨頭紛紛布局線下渠道。電商經(jīng)過了近10年高速成長，當前階段流量紅利弱化，20%-30%年均增速成為新常態(tài)，滲透率保持在20%左右，提升速度緩慢。另外，消費升級邏輯下，消費者更加注重產(chǎn)品品質(zhì)和功能，對線下購物體驗重視度提升。2016年以來，電商平臺紛紛布局線下，將線上的高效運營優(yōu)勢與線下的高體驗度和即得性相結合，打通線上及線下的商品流、物流、信息流，以此進行多業(yè)態(tài)布局、集聚線下客流，通過場景化營銷提升消費頻次和購買連帶率。

如阿里入股三江購物、聯(lián)合超市、新華都、發(fā)展盒馬生鮮；京東、騰訊入股永輝超市；騰訊入股每日優(yōu)鮮、唯品會、家樂福中國。

2）海瀾作為國內(nèi)休閑服飾龍頭，線下類直營渠道發(fā)達，但線上收入占比僅5%，具備強大合作基礎以及可提升空間，備受互聯(lián)網(wǎng)巨頭青睞。一方面，海瀾之家作為國內(nèi)休閑服飾龍頭品牌，17年前三季度實現(xiàn)收入124.78億元，17年預計實現(xiàn)收入接近180億元。線下渠道網(wǎng)絡發(fā)達，截止17Q3末，主品牌門店數(shù)量達到4428家，愛居兔達到921家，其他品牌259家，類直營模式下對終端管控力度較強，數(shù)據(jù)采取及時有效，近些年積累了龐大的一手用戶數(shù)據(jù)，具備與互聯(lián)網(wǎng)巨頭合作的基礎。另一方面，線上收入占比僅為5%，與互聯(lián)網(wǎng)巨頭合作后可提升空間巨大。17年8月與阿里開展戰(zhàn)略合作，我們預計海瀾將在阿里平臺扣點以及流量資源支持方面受益；而此次騰訊入股將進一步加強海瀾電商發(fā)展以及O2O方面的升級，在消費者需求洞察、線上線下商流物流信息流融合方面得到支持。

海瀾主業(yè)17Q4復蘇跡象明顯，主品牌收入增速預計達雙位數(shù)水平，18Q1有望在冷冬及春節(jié)延后因素刺激下保持旺銷局面。17Q4海瀾主品牌產(chǎn)品力、渠道、庫存管理等方面正在持續(xù)優(yōu)化，售罄率有所提升、庫齡結構也有所改善，預計Q4主品牌收入增速將達到雙位數(shù)水平，且同店增速轉(zhuǎn)正。18Q1在冷冬及春節(jié)延后因素刺激下，冬裝旺銷局面有望延續(xù)。后期隨著大量去年新店逐步進入成熟期，分成比例的降低將有助于公司盈利的提升。

未來海瀾將積極推進品牌延展、品類擴充以及渠道結構優(yōu)化。

1）通過內(nèi)生孵化以及外延并購的方式進行多品牌/品類運作。如通過內(nèi)生孵化方式推出的男裝副牌HLAJEANS，以及于近期推出的極具性價比優(yōu)勢的輕奢男女裝品牌AEX/OVV，并嘗試布局主打精品模式的海瀾優(yōu)選生活家居館。通過外延并購方式投資國內(nèi)快時尚品牌UR10%股權,推進時尚生態(tài)圈建設；以及收購英氏嬰童44%股權，正式涉足嬰童市場。我們認為目前公司多品牌/品類建設已經(jīng)初具端倪，在公司高效的供應鏈及渠道管控體系支持下，有望成為新的利潤增長點。

2）渠道布局逐漸優(yōu)化。線下渠道保持較快開店速度，主品牌海瀾之家截止Q3末門店總數(shù)4428家，較年初凈增191家門店，其中2/3為購物中心店，預計18年主品牌將保持300家左右的凈開店規(guī)模，且均為購物中心門店，渠道結構進一步優(yōu)化。

盈利預測和投資評級：公司作為休閑服飾龍頭，與互聯(lián)網(wǎng)巨頭強強聯(lián)合，有望實現(xiàn)運營模式創(chuàng)新及運營效率提升。17Q4主品牌在產(chǎn)品力、渠道、庫存管理等方面持續(xù)優(yōu)化，售罄率和庫齡結構也均有所改善，收入增速達雙位數(shù)水平，同店增速轉(zhuǎn)正。同時積極推進品牌/品類拓展以及渠道結構優(yōu)化，有望形成新利潤增長點。暫維持17年-19年EPS分別為0.74元、0.83元、0.94元的預測，目前公司總市值514億，暫不考慮外延收購影響，對應18PE14X，16年股息率4.28%，具備大市值/低估值/高分紅特征。且現(xiàn)價與員工持股價及大股東增持均價倒掛，維持“強烈推薦-A”評級。中長期而言，公司有望借助互聯(lián)網(wǎng)巨頭賦能實現(xiàn)模式升級/運營效率提升帶動估值中樞上移。

風險提示：1）終端需求持續(xù)不振，產(chǎn)品適銷度下降，造成返貨壓力；2）供應商資金鏈承壓的風險；3）獨特的運營模式導致報表庫存風險較高。