作者 | 方碧云律師，廣東星辰律師事務(wù)所

本文經(jīng)授權(quán)發(fā)布，僅代表作者觀點(diǎn)，不代表其供職機(jī)構(gòu)及“股權(quán)菁英薈”立場(chǎng)，且不作為針對(duì)任何個(gè)案的意見。

近年來(lái)，中央或各級(jí)地方政府或所屬部門以財(cái)政資金出資設(shè)立產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金作為L(zhǎng)P參與投資PE基金（以下稱“子基金”），以吸引社會(huì)資本對(duì)本區(qū)域重點(diǎn)扶持產(chǎn)業(yè)進(jìn)行投資，促進(jìn)區(qū)域內(nèi)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。那么，政府引導(dǎo)基金作為子基金的LP出資后，如果子基金被認(rèn)為國(guó)有，則子基金所投資企業(yè)若將來(lái)IPO，子基金作為國(guó)有股東，必然會(huì)涉及退出時(shí)是否要履行國(guó)有股轉(zhuǎn)持義務(wù)的問題。

本文對(duì)國(guó)有股轉(zhuǎn)持及國(guó)有股東認(rèn)定的相關(guān)監(jiān)管規(guī)范進(jìn)行了梳理，對(duì)政府引導(dǎo)基金參與投資子基金的“國(guó)有”屬性認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行分析，對(duì)子基金如何進(jìn)行出資結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)以避免被認(rèn)定為國(guó)有企業(yè)提供了操作建議。

一、與國(guó)有股轉(zhuǎn)持及國(guó)有股東認(rèn)定的相關(guān)規(guī)定

（一）相關(guān)規(guī)定

1、關(guān)于印發(fā)《上市公司國(guó)有股東標(biāo)識(shí)管理暫行規(guī)定》的通知（國(guó)資發(fā)產(chǎn)權(quán)[2007]108號(hào)）（以下簡(jiǎn)稱“108號(hào)文”）

2、關(guān)于印發(fā)《國(guó)有單位受讓上市公司股份管理暫行規(guī)定》的通知（國(guó)資發(fā)產(chǎn)權(quán)[2007]109號(hào)）（以下簡(jiǎn)稱“109號(hào)文”）

3、《國(guó)有股東轉(zhuǎn)讓所持上市公司股份管理暫行辦法》（以下簡(jiǎn)稱“19號(hào)令”）

4、國(guó)資委有關(guān)負(fù)責(zé)人就出臺(tái)上述108號(hào)文、109號(hào)文、19號(hào)令三個(gè)政策性文件答記者問（以下簡(jiǎn)稱“答記者問”）

5、關(guān)于施行《上市公司國(guó)有股東標(biāo)識(shí)管理暫行規(guī)定》有關(guān)問題的函（國(guó)資廳產(chǎn)權(quán)[2008]80號(hào)）（以下簡(jiǎn)稱“80號(hào)文”）

6、關(guān)于印發(fā)《境內(nèi)證券市場(chǎng)轉(zhuǎn)持部分國(guó)有股充實(shí)全國(guó)社會(huì)保障基金實(shí)施辦法》的通知（財(cái)企［2009］94號(hào)）（以下簡(jiǎn)稱“ 94號(hào)文”或“國(guó)有股轉(zhuǎn)持實(shí)施辦法”）

7、關(guān)于豁免國(guó)有創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)和國(guó)有創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金國(guó)有股轉(zhuǎn)持義務(wù)有關(guān)問題的通知（財(cái)企[2010]278號(hào)）（已失效）（以下簡(jiǎn)稱“國(guó)有創(chuàng)投企業(yè)豁免的通知”）

8、關(guān)于進(jìn)一步明確金融企業(yè)國(guó)有股轉(zhuǎn)持有關(guān)問題的通知（財(cái)金[2013]78號(hào)）（以下簡(jiǎn)稱“78號(hào)文”）

9、關(guān)于取消豁免國(guó)有創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)和國(guó)有創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金國(guó)有股轉(zhuǎn)持義務(wù)審批事項(xiàng)后有關(guān)管理工作的通知（財(cái)資[2015]39號(hào)）（以下簡(jiǎn)稱“39號(hào)文”或“取消豁免國(guó)有創(chuàng)投企業(yè)審批的通知”）

10、《企業(yè)國(guó)有資產(chǎn)交易監(jiān)督管理辦法》（以下簡(jiǎn)稱“32號(hào)令”）

（二）對(duì)法規(guī)的說(shuō)明

根據(jù)94號(hào)文，凡在境內(nèi)證券市場(chǎng)首次公開發(fā)行股票并上市（IPO）的含國(guó)有股的股份有限公司，除國(guó)務(wù)院另有規(guī)定，均須按首次公開發(fā)行時(shí)實(shí)際發(fā)行股份數(shù)量的10%，將股份有限公司部分國(guó)有股轉(zhuǎn)由社保基金會(huì)持有，國(guó)有股東持股數(shù)量少于應(yīng)轉(zhuǎn)持股份數(shù)量的，按實(shí)際持股數(shù)量轉(zhuǎn)持。

如果一個(gè)私募基金被認(rèn)定為“國(guó)有”屬性，則該基金投資的企業(yè)在IPO時(shí)，該基金作為國(guó)有股東，應(yīng)當(dāng)履行國(guó)有股轉(zhuǎn)持義務(wù)。雖然國(guó)有股轉(zhuǎn)持義務(wù)存在著豁免情形，即根據(jù)財(cái)資[2015]39號(hào)“取消豁免國(guó)有創(chuàng)投企業(yè)審批的通知”的規(guī)定，符合一定條件的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)和引導(dǎo)基金，經(jīng)審核批準(zhǔn)后，可豁免國(guó)有股轉(zhuǎn)持義務(wù)。但是，對(duì)于大量的非創(chuàng)投機(jī)構(gòu)和非引導(dǎo)基金的被認(rèn)定為國(guó)有屬性的私募基金，以及不符合豁免標(biāo)準(zhǔn)的國(guó)有創(chuàng)業(yè)機(jī)構(gòu)和引導(dǎo)基金，均需要履行轉(zhuǎn)持義務(wù)。

二、有限合伙制PE基金“國(guó)有”屬性的認(rèn)定的法律依據(jù)

（一） 80號(hào)文下國(guó)有股東的認(rèn)定

在32號(hào)令出臺(tái)之前，通常以108號(hào)文及80號(hào)文作為認(rèn)定需履行轉(zhuǎn)持義務(wù)國(guó)有股東的依據(jù)。80號(hào)文具體規(guī)定了4類持有上市公司股份并標(biāo)注國(guó)有股東標(biāo)識(shí)的情況：

(1) 政府機(jī)構(gòu)、部門、事業(yè)單位、國(guó)有獨(dú)資企業(yè)或出資人全部為國(guó)有獨(dú)資企業(yè)的有限責(zé)任公司或股份有限公司；

(2) 上述單位或企業(yè)獨(dú)家持股比例達(dá)到或超過(guò)50%的公司制企業(yè)，上述單位或企業(yè)合計(jì)持股比例達(dá)到或超過(guò)50%，且其中之一為第一大股東的公司制企業(yè)；

(3)上述“（2）”中所述企業(yè)連續(xù)保持絕對(duì)控股關(guān)系的各級(jí)子公司；

(4)以上所有單位或企業(yè)的所屬單位或全資子公司。

根據(jù)上述規(guī)定，純國(guó)資股東100%持股的公司，將被認(rèn)定為國(guó)有股東；如果某一公司，其單一純國(guó)資股東絕對(duì)控股（持股比例達(dá)到50%或以上），將該公司被認(rèn)定為國(guó)有股東；純國(guó)資股東合計(jì)持有50%以上，且其中之一為單一大股東，則該公司亦被認(rèn)定為國(guó)有股東。

（二） 32號(hào)令下國(guó)有股東的認(rèn)定

1、相關(guān)規(guī)定

32號(hào)令的是我國(guó)目前針對(duì)“國(guó)有”屬性認(rèn)定問題的最新法律規(guī)范，是對(duì)之前有關(guān)認(rèn)定規(guī)則的補(bǔ)充與完善。

根據(jù)32號(hào)令第四條規(guī)定，本辦法所稱“國(guó)有及國(guó)有控股企業(yè)、國(guó)有實(shí)際控制企業(yè)”是指：

（1）政府部門、機(jī)構(gòu)、事業(yè)單位出資設(shè)立的國(guó)有獨(dú)資企業(yè)（公司），以及上述單位、企業(yè)直接或間接合計(jì)持股為100%的國(guó)有全資企業(yè)；

（2）第1款所列單位、企業(yè)單獨(dú)或共同出資，合計(jì)擁有產(chǎn)（股）權(quán)比例超過(guò)50%，且其中之一為最大股東的企業(yè)；

（3）第1、2款所列企業(yè)對(duì)外出資，擁有股權(quán)比例超過(guò)50%的各級(jí)子企業(yè)；

（4）政府部門、機(jī)構(gòu)、事業(yè)單位、單一國(guó)有及國(guó)有控股企業(yè)直接或間接持股比例未超過(guò)50%，但為第一大股東，并且通過(guò)股東協(xié)議、公司章程、董事會(huì)決議或者其他協(xié)議安排能夠?qū)ζ鋵?shí)際支配的企業(yè)。

2、與80號(hào)文的對(duì)比

與80號(hào)文相比較，32號(hào)令具有以下兩處明顯變化：

其一，32號(hào)令中用“企業(yè)”代替了80號(hào)文中“公司制企業(yè)”的表述，擴(kuò)大了適用范圍，使得有限合伙企業(yè)這一非公司制企業(yè)的國(guó)有屬性認(rèn)定具有了明確的法律依據(jù)；

其二，32號(hào)令增加了“持股比例未超過(guò)50%，但為第一大股東且可通過(guò)相關(guān)協(xié)議安排進(jìn)行實(shí)際支配”的這種第一大股東協(xié)議控制的認(rèn)定方式。

3、32號(hào)令下國(guó)有股東的范圍

根據(jù) 32號(hào)令，國(guó)有股東包括：

（1）國(guó)有獨(dú)資企業(yè)（公司）；

（2）國(guó)有全資企業(yè)（非國(guó)有獨(dú)資企業(yè)，但全部出資人穿透之后的最終的出資人均為政府部門、機(jī)構(gòu)或事業(yè)單位）；

（3）國(guó)有單獨(dú)控股企業(yè)（即，政府部門、機(jī)構(gòu)、事業(yè)單位、國(guó)有獨(dú)資企業(yè)（公司）、國(guó)有全資企業(yè)單獨(dú)持股50%以上的企業(yè)）；

（4）國(guó)有合計(jì)控股企業(yè)（即，二個(gè)或以上政府部門、機(jī)構(gòu)、事業(yè)單位、國(guó)有獨(dú)資企業(yè)（公司）、國(guó)有全資企業(yè)合計(jì)持股50%以上，且其中之一為企業(yè)第一大股東的企業(yè)）；

需注意：國(guó)有合計(jì)控股企業(yè)的認(rèn)定需滿足三個(gè)條件：第一，可合并計(jì)算的持股主體為：政府部門、機(jī)構(gòu)、事業(yè)單位以及（1）、（2）所述企業(yè)，不包括（3）所述企業(yè)；第二，合計(jì)持股比例為50%以上；第三，合計(jì)持股股東之一必須為該企業(yè)第一大股東；只有三個(gè)條件同時(shí)滿足才能認(rèn)定為國(guó)有控股企業(yè)。如果某一企業(yè)A的第一大股東為非國(guó)有企業(yè)（如持股為40%），則即使其余60%的股份由二個(gè)以上的國(guó)有獨(dú)資企業(yè)或國(guó)有全資企業(yè)持有，這一A企業(yè)仍不能認(rèn)定為國(guó)有控股企業(yè)。

（5）國(guó)有控股企業(yè)：上述（1）-（4）所述企業(yè)單獨(dú)對(duì)外出資，擁有股權(quán)比例超過(guò)50%的各級(jí)子企業(yè)；

（6）國(guó)有實(shí)際控制企業(yè)：政府部門、機(jī)構(gòu)、事業(yè)單位或上述（1）-（5）所述企業(yè)直接或間接持股比例不超過(guò)50%，但為第一大股東，且通過(guò)協(xié)議安排等方式能夠?qū)嶋H支配的企業(yè)，為國(guó)有實(shí)際控制企業(yè)。

需要說(shuō)明的是，32號(hào)令主要是為了規(guī)范國(guó)有資產(chǎn)交易行為而制定，其關(guān)于企業(yè)國(guó)有屬性的認(rèn)定適用于國(guó)有資產(chǎn)交易，而并沒有明確是否適用于擬擁有上市公司國(guó)有股劃轉(zhuǎn)時(shí)國(guó)有股東的認(rèn)定。但筆者傾向于32號(hào)令出臺(tái)后，國(guó)有股轉(zhuǎn)持時(shí)國(guó)有股東認(rèn)定適用32號(hào)令的規(guī)定。因32號(hào)令出臺(tái)時(shí)間不長(zhǎng)，筆者在檢索了32號(hào)令出臺(tái)后已IPO的相關(guān)案例，在公開信息中尚未出現(xiàn)有因存在協(xié)議安排而使用32號(hào)令被認(rèn)定為國(guó)有實(shí)際控制企業(yè)的情形，在實(shí)際操作中監(jiān)管部門如何適用，筆者將持續(xù)關(guān)注。

三、相關(guān)案例

通過(guò)檢索相關(guān)上市公司招股說(shuō)明書中公開披露的信息以及在企查查上的進(jìn)一步信息查詢，筆者整理了部分具有國(guó)資比例較高的有限合伙型PE基金在IPO過(guò)程中可能涉及國(guó)有股東認(rèn)定問題的案例，對(duì)于有限合伙型PE基金管理人在引入國(guó)資背景LP時(shí)的架構(gòu)設(shè)計(jì)，有一定參考意義：

（一）弘毅投資產(chǎn)業(yè)一期基金（天津）（有限合伙）（以下簡(jiǎn)稱“弘毅投資”）

根據(jù)快樂購(gòu)（股票代碼300413）招股說(shuō)明書，本次發(fā)行前，弘毅投資持有快樂購(gòu)19.70%的股份。截至2014年6月30日，弘毅投資的各合伙人的出資額及出資比例如下：

經(jīng)查詢，在招股說(shuō)明書簽署之時(shí)，弘毅投資的合伙人中，全國(guó)社會(huì)保障基金理事會(huì)為國(guó)務(wù)院直屬事業(yè)單位、中國(guó)科學(xué)院國(guó)有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)有限責(zé)任公司為國(guó)有獨(dú)資公司、國(guó)開金融有限責(zé)任公司為國(guó)有獨(dú)資公司，該三名出資人屬于純國(guó)資LP，合并計(jì)算它們持有弘毅投資共計(jì)49.74%股份，低于50%。

快樂購(gòu)招股說(shuō)明書中顯示，弘毅投資未被認(rèn)定為需要履行劃轉(zhuǎn)義務(wù)的國(guó)有股東。

因該招股說(shuō)明書簽署時(shí)，32號(hào)令尚未出臺(tái)，如參照適用80號(hào)文，弘毅投資不應(yīng)被認(rèn)定為國(guó)有股東。如參照適用最新規(guī)定32號(hào)令，弘毅投資亦不應(yīng)被認(rèn)定為國(guó)有股東。

（二）北京君聯(lián)睿智創(chuàng)業(yè)投資中心（有限合伙）（以下簡(jiǎn)稱“君聯(lián)睿智”）

根據(jù)高能環(huán)境（股票代碼603588）2014年5月5日簽署的招股說(shuō)明書，本次發(fā)行前，君聯(lián)睿智持有高能環(huán)境8.82%股份，截至本招股說(shuō)明書簽署日，君聯(lián)睿智的合伙人及出資情況如下：

經(jīng)查詢，在招股說(shuō)明書簽署之時(shí)，君聯(lián)睿智的合伙人中，全國(guó)社會(huì)保障基金理事會(huì)為國(guó)務(wù)院直屬事業(yè)單位、中國(guó)科學(xué)院國(guó)有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)有限責(zé)任公司為國(guó)有獨(dú)資公司、上海浦東科技投資有限公司為國(guó)有獨(dú)資公司，該三名出資人屬于純國(guó)資LP，合并持有君聯(lián)睿智63%股份，但君聯(lián)睿智第一大出資人為聯(lián)想控股有限公司，持股比例31%，為非上述純國(guó)資LP。

高能環(huán)境招股說(shuō)明書中顯示，君聯(lián)睿智未被認(rèn)定為需要履行劃轉(zhuǎn)義務(wù)的國(guó)有股東。

因高能環(huán)境招股說(shuō)明書簽署時(shí)，32號(hào)令尚未出臺(tái)，如參照適用80號(hào)文，君聯(lián)睿智不應(yīng)被認(rèn)定為國(guó)有股東。如參照適用最新規(guī)定32號(hào)令，君聯(lián)睿智亦不應(yīng)被認(rèn)定為國(guó)有股東。

（三）中國(guó)-比利時(shí)直接股權(quán)投資基金（簡(jiǎn)稱“中比基金”）

根據(jù)同興達(dá)（股票代碼002845）2017年1月12日簽署的招股說(shuō)明書，本次發(fā)行前，中比基金持有同興達(dá)4.45%股份，截至本招股說(shuō)明書簽署日，中比基金的股東情況如下：

經(jīng)查詢，在招股說(shuō)明書簽署之時(shí)，中比基金的股東中，全國(guó)社會(huì)保障基金理事會(huì)為國(guó)務(wù)院直屬事業(yè)單位、財(cái)政部屬于政府出資人、國(guó)開金融有限責(zé)任公司、中國(guó)印鈔造幣總公司以及國(guó)家開發(fā)投資公司均為純國(guó)資股東，該五名股東合計(jì)持有中比基金61.5%的股權(quán)，且公司第一大股東亦為純國(guó)有股東。

同興達(dá)招股說(shuō)明書中顯示，中比基金為需要履行劃轉(zhuǎn)義務(wù)的國(guó)有股東。

因同興達(dá)招股說(shuō)明書簽署時(shí)，32號(hào)令已發(fā)布并實(shí)施，故，如參照適用32號(hào)令，中比基金應(yīng)被認(rèn)定為國(guó)有股東。

四、國(guó)有參股PE基金避免轉(zhuǎn)持的幾點(diǎn)建議

基于80號(hào)文、32號(hào)令以及實(shí)務(wù)案例，有限合伙型PE基金，為避免履行轉(zhuǎn)持義務(wù)，在引入含有國(guó)資背景的LP時(shí)，從謹(jǐn)慎角度出發(fā)，建議做如下出資安排：

（1）所有國(guó)資背景的投資人（包括政府部門、機(jī)構(gòu)、事業(yè)單位、單一國(guó)有及國(guó)有控股企業(yè)），其直接或間接出資比例不超過(guò)50%；且國(guó)有背景投資人無(wú)通過(guò)協(xié)議等相關(guān)方式對(duì)PE基金實(shí)施控制的安排；

（2）如純國(guó)資投資人合計(jì)出資比例不得不超過(guò)50%的，則基金的第一大投資人必須為非純國(guó)資投資人。需要注意的是，如果單一最大投資人為合伙企業(yè)，考慮到相關(guān)監(jiān)管部門有可能適用穿透原則（例如私募基金備案時(shí)穿透；部分地區(qū)政府引導(dǎo)基金對(duì)創(chuàng)投基金投資時(shí)，在認(rèn)定單一最大投資人問題上對(duì)合伙企業(yè)亦采取穿透原則），謹(jǐn)慎起見，如基金LP是合伙企業(yè)，則建議穿透該LP的投資人來(lái)判斷PE基金單一最大投資人是否為非國(guó)有背景投資人。

此外，國(guó)有創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)或國(guó)有創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金，還可根據(jù)第39號(hào)文申請(qǐng)豁免國(guó)有股轉(zhuǎn)持義務(wù)，根據(jù)中國(guó)基金業(yè)協(xié)會(huì)2017年1月10日發(fā)布的“歡迎國(guó)有創(chuàng)投機(jī)構(gòu)和引導(dǎo)基金通過(guò)協(xié)會(huì)公示渠道豁免國(guó)有股轉(zhuǎn)持”的通知，中國(guó)基金業(yè)協(xié)會(huì)已建立了完整高效的國(guó)有股減持豁免公示審核流程，并且將相關(guān)申報(bào)鏈接嵌套至私募基金登記備案系統(tǒng)，為符合規(guī)定條件的機(jī)構(gòu)豁免國(guó)有股轉(zhuǎn)持提供便利條件。

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