【總體穩(wěn)杠桿是局部去杠桿的前提。就當(dāng)前而言，去杠桿的重點(diǎn)在于國有企業(yè)與地方政府；為保持總杠桿率的基本穩(wěn)定，中央政府部門及居民部門適度加杠桿是理性的選項(xiàng)】

□張曉晶   常欣   劉磊

2017年：去杠桿與防范化解風(fēng)險(xiǎn)初見成效

盡管2015年底中央提出去杠桿的目標(biāo)，但真正取得成效是在2017年，即實(shí)現(xiàn)了總體穩(wěn)杠桿、局部去杠桿。總體穩(wěn)杠桿體現(xiàn)在：2017年包括居民、非金融企業(yè)和政府部門的杠桿率由2016年的239.7%上升到242.1%，上升了2.3個(gè)百分點(diǎn)。對(duì)比2008年以來杠桿率的快速攀升，當(dāng)前的杠桿率增速大幅回落，總水平趨于平穩(wěn)。局部去杠桿體現(xiàn)在：非金融企業(yè)杠桿率回落及金融部門加速去杠桿。

從結(jié)構(gòu)上看，非金融企業(yè)部門杠桿率下降，居民杠桿率上升較快，政府部門杠桿率略有回落。數(shù)據(jù)顯示，非金融企業(yè)部門杠桿率由2016年的158.2%回落至156.9%，下降了1.3個(gè)百分點(diǎn)。居民部門杠桿率從2016年的44.8%上升到49.0%，提高了4.1個(gè)百分點(diǎn)。可見，2017年總體杠桿率上升主要是居民杠桿率攀升所致。

1993-2017年的杠桿率變化

從1993年至2017年，實(shí)體經(jīng)濟(jì)杠桿率由107.8%上升至242.1%，24年間上漲了134.3個(gè)百分點(diǎn)。根據(jù)杠桿率變化的特點(diǎn)，大體可以分為四個(gè)階段（如圖所示）。

1.平穩(wěn)加杠桿階段。1993-2003年，這10年里杠桿率共增長(zhǎng)41.6個(gè)百分點(diǎn)，平均每年增長(zhǎng)4個(gè)百分點(diǎn)。這段時(shí)間債務(wù)和廣義貨幣增速較高，而名義GDP增速自1997年以來徘徊在10%附近，由此導(dǎo)致杠桿率激增。此外，1997年亞洲金融危機(jī)以及21世紀(jì)初的互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅加上2003年的非典，對(duì)于杠桿率的上升都有一定的刺激作用。

2.“自主”去杠桿階段。2003-2008年，這5年間杠桿率下降了8.2個(gè)百分點(diǎn)。這段時(shí)間名義GDP高速增長(zhǎng)，增速最低的年份也達(dá)到了16%，最高達(dá)到23%，名義GDP增速超過了債務(wù)和貨幣增速，實(shí)體經(jīng)濟(jì)杠桿率下降。這5年的最大特點(diǎn)是債務(wù)溫和上升伴隨經(jīng)濟(jì)飛速上漲，這是全球經(jīng)濟(jì)大繁榮與中國經(jīng)濟(jì)上升周期相重合的階段。

3.快速加杠桿階段。2008-2015年，這7年時(shí)間里杠桿率增長(zhǎng)了86.2個(gè)百分點(diǎn)，平均每年增長(zhǎng)超過12個(gè)百分點(diǎn)。2009年由于四萬億刺激計(jì)劃的啟動(dòng)，債務(wù)出現(xiàn)了躍升，當(dāng)年債務(wù)增速高達(dá)34%，而名義GDP增速則回落至9%。隨后，債務(wù)增速持續(xù)下滑，但名義GDP增速下滑速度更快，2015年名義GDP增速跌到了7.0%的最低點(diǎn)。這段時(shí)期的主要特點(diǎn)是債務(wù)增速在開始兩年出現(xiàn)跳升后持續(xù)下降，但名義GDP增速以更快速度下降。分部門來看，非金融企業(yè)杠桿率的增速最高，由2008年的95.2%增加到2015年的151.2%，幾近翻倍。

4.“強(qiáng)制”去杠桿階段。2015年底中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出去杠桿的任務(wù)，但2016年實(shí)體經(jīng)濟(jì)杠桿率仍上升了12.4個(gè)百分點(diǎn)，去杠桿未見成效。其原因在于：一是居民杠桿率加速上漲，2016年上升5.7百分點(diǎn)，而之前每年上升不過2-3個(gè)百分點(diǎn)，增幅幾近翻番。二是，2016年一季度GDP增長(zhǎng)6.7%，創(chuàng)28個(gè)季度新低，也讓相關(guān)政府部門在執(zhí)行去杠桿任務(wù)時(shí)產(chǎn)生顧忌，有放水之嫌。去杠桿真正略有成效是在2017年，總杠桿率僅比上年微升2.3個(gè)百分點(diǎn)，并出現(xiàn)了局部去杠桿。