后續(xù)，上交所對(duì)違規(guī)減持行為將保持高度關(guān)注，加強(qiáng)實(shí)時(shí)監(jiān)控力度，進(jìn)一步規(guī)范上市公司股份減持行為。針對(duì)日常監(jiān)管發(fā)現(xiàn)的違規(guī)減持行為，上交所將從嚴(yán)采取監(jiān)管措施或予以紀(jì)律處分；情節(jié)嚴(yán)重的，還將及時(shí)上報(bào)證監(jiān)會(huì)查處。廣大會(huì)員要進(jìn)一步做好客戶交易行為管理工作，督促客戶合法合規(guī)交易。在此也提醒相關(guān)股東及董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員，要嚴(yán)格遵守相關(guān)規(guī)定，合法合規(guī)實(shí)施減持行為。
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?上交所：服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)重塑市場(chǎng)生態(tài) 減持新規(guī)實(shí)施半年收效明顯
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?     為進(jìn)一步規(guī)范上市公司股東的減持行為，今年5月27日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)修訂發(fā)布了《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》，上海證券交易所同步出臺(tái)了《上海證券交易所股東及董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員減持股份實(shí)施細(xì)則》(以下并稱減持新規(guī))。減持新規(guī)是證券市場(chǎng)基礎(chǔ)性制度建設(shè)的重要內(nèi)容，也是“依法、全面、從嚴(yán)”監(jiān)管的重要舉措，對(duì)于引導(dǎo)理性投資、保護(hù)投資者權(quán)益和維護(hù)市場(chǎng)秩序，具有重要、長(zhǎng)遠(yuǎn)的意義。實(shí)施近半年來，減持新規(guī)在規(guī)范股東減持、封堵制度漏洞等方面，達(dá)到了預(yù)期效果。

　　一、完善證券市場(chǎng)基礎(chǔ)性制度，重塑市場(chǎng)生態(tài)

　　突出規(guī)制重點(diǎn)，促進(jìn)大小股東間共生共榮、利益趨同。每個(gè)企業(yè)都有一定的發(fā)展周期，其經(jīng)營(yíng)價(jià)值必須在長(zhǎng)周期才能得到檢驗(yàn)。如果允許大股東在企業(yè)經(jīng)營(yíng)頂點(diǎn)清倉(cāng)減持，公司未來的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)很可能由接盤的公眾投資者承擔(dān)，不但不利于保護(hù)投資者權(quán)益，也不符合公司股東之間“利益共享、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)”的公司制度基本原則。為此，減持新規(guī)重點(diǎn)對(duì)上市公司5%以上股東、控股股東等大股東的減持行為進(jìn)行了規(guī)制，要求其在任意連續(xù)90天內(nèi)通過競(jìng)價(jià)交易、大宗交易減持分別不超過公司總股本的1%、2%，且通過大宗交易受讓大股東股份的受讓方需鎖定6個(gè)月。新規(guī)實(shí)施后，大股東特別是控股股東，在短時(shí)間內(nèi)通過二級(jí)市場(chǎng)清倉(cāng)減持的可能性大幅降低。從實(shí)施效果來看，截至10月底，新規(guī)實(shí)施5個(gè)月多月以來，滬市大股東減持金額僅為77.58億元，僅占大股東、董監(jiān)高及特定股東總減持金額(以下簡(jiǎn)稱總減持金額)的10.17%，且日均減持金額下降明顯，較2015年峰值時(shí)的日均減持金額下降超過70%?？梢?，減持新規(guī)有效約束了大股東的減持行為，有利于促進(jìn)大股東與上市公司、公眾投資者利益趨同、共生共榮的機(jī)制逐步形成。

　　拓展適用范圍，維護(hù)市場(chǎng)的公平與秩序。投資者在公司IPO前或上市公司非公開發(fā)行中取得股份的成本一般較低，特別是對(duì)于通過上市公司非公開發(fā)行取得股份的股東而言，其持股成本可能遠(yuǎn)低于市場(chǎng)公允價(jià)格。若允許前述股份不受限制地通過二級(jí)市場(chǎng)減持，不但將損害公眾投資者的權(quán)益，還會(huì)沖擊市場(chǎng)交易秩序。為此，減持新規(guī)將持有前述特定股份的5%以下股東納入了監(jiān)管范圍，特別是通過“爬行”減持要求，嚴(yán)格控制上市公司非公開發(fā)行股份的減持。從數(shù)據(jù)來看，截至10月底，新規(guī)實(shí)施后，滬市持股1%~5%的特定股東減持金額為360.64億元，占總減持金額的47.29%?？梢姡乱?guī)將其納入規(guī)制范圍十分必要。從對(duì)定增、并購(gòu)重組等業(yè)務(wù)的影響來看，新規(guī)在減持比例等方面的要求延長(zhǎng)了相關(guān)產(chǎn)品、資金的退出期限，可謂打中了套利資金的軟肋，不僅有助于確保存量特定股份平穩(wěn)、有序減持，還與今年2月頒布的再融資新規(guī)形成合力，對(duì)套利資金參與增量業(yè)務(wù)有明顯抑制作用。公募基金定期報(bào)告顯示，今年二季度，公募基金參與定增項(xiàng)目熱情明顯降溫，參與配售增發(fā)92次，比去年同期的196次降低53%，累計(jì)動(dòng)用申購(gòu)資金485億元，也較去年同期減少32%；新成立的定增基金建倉(cāng)緩慢，權(quán)益類證券倉(cāng)位普遍偏低，甚至出現(xiàn)個(gè)別基金募集失敗的情況。從定增項(xiàng)目(含配套融資)的數(shù)量來看，2016年全市場(chǎng)月均定增的上市公司數(shù)量為47家，而2017年1~9月則降至月均25家，數(shù)量幾近折半。這些變化體現(xiàn)了市場(chǎng)投機(jī)套利熱情的降溫，有助于推動(dòng)資金更加注重價(jià)值投資，改善資金結(jié)構(gòu)和獲利模式，從根源上維護(hù)市場(chǎng)的公平與秩序。

　　疏堵結(jié)合，在遏制市場(chǎng)亂象與滿足市場(chǎng)需求間找到平衡。減持制度要求嚴(yán)密的邏輯體系，任何一個(gè)制度漏洞都可能使得其效果大打折扣；但完全禁止減持行為卻有違證券市場(chǎng)運(yùn)行規(guī)律，也并非減持制度的本意。應(yīng)當(dāng)本著規(guī)范、有序的原則，封堵明顯的制度漏洞，遏制市場(chǎng)亂象，引導(dǎo)資本有序退出。在封堵制度漏洞方面，減持新規(guī)成效顯著。一方面，新規(guī)對(duì)大宗交易設(shè)置了比例及鎖定期要求，大宗交易減持金額顯著降低，“過橋”減持漏洞基本被堵上。截至10月底，新規(guī)實(shí)施后滬市大宗交易減持158億元、日均1.5億元，較2017年初至新規(guī)發(fā)布前大宗交易日均3.7億元的減持金額下降60%。另一方面，由于新規(guī)新增的董監(jiān)高預(yù)披露要求及“虛擬任期制度”，董監(jiān)高減持明顯下降，“奮不顧身”辭職減持情形減少。截至10月底，新規(guī)實(shí)施后滬市上市公司董監(jiān)高減持0.32億股，減持金額5.45億元，涉及88只股票和126個(gè)賬戶，日均減持金額0.05億元，較新規(guī)發(fā)布前董監(jiān)高日均0.17億元的減持金額下降了70%。

　　另外，從總減持金額上看，自減持新規(guī)5月26日實(shí)施至10月底，滬市上市公司股東累計(jì)減持73.3億股，總金額763億元，日均7.3億元；而2017年初至減持新規(guī)實(shí)施前，滬市上市公司股東累積減持102億股，總金額900億元，日均9.4億元。同為5月左右的時(shí)間，且在6月以來指數(shù)逐步走強(qiáng)刺激股東減持意愿，以及6~10月限售股解禁數(shù)量比1~5月增加近30%的壓力下，新規(guī)實(shí)施后日均減持金額仍較新規(guī)前減少了23%?？梢?，減持新規(guī)在有效控制股份減持?jǐn)?shù)量的同時(shí)，兼顧了股份轉(zhuǎn)讓的權(quán)利，能夠適應(yīng)市場(chǎng)的需要。

　　二、促進(jìn)資源優(yōu)化配置，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展

　　把有限的金融資源用在刀刃上，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。上市公司IPO募集資金主要流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持作用明顯；但限售股減持所獲資金部分未用于支持企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，而是成就了少數(shù)股東“一夜暴富”的神話。因此，在市場(chǎng)增量資金有限的情況下，應(yīng)當(dāng)優(yōu)先解決企業(yè)IPO以及合理的再融資等需求，適當(dāng)抑制解禁限售股減持“抽血”。從減持新規(guī)對(duì)部分證券市場(chǎng)業(yè)務(wù)的影響來看，以套利為目的的產(chǎn)品均有不同程度的降溫，一些高杠桿產(chǎn)品所受的影響更加顯著。如，近年來較為熱門的私募定增產(chǎn)品，部分增量產(chǎn)品已經(jīng)出現(xiàn)了銷售困難的情況；并購(gòu)重組中，上市公司“小步快走”轉(zhuǎn)型模式里，以套現(xiàn)退出為主要訴求的小體量資產(chǎn)方更加傾向于接受現(xiàn)金對(duì)價(jià)。這均與減持新規(guī)下退出期限延長(zhǎng)、資金成本上升、收益不確定性增加不無(wú)關(guān)系。反觀IPO方面，2017年1月至10月共有378家企業(yè)IPO，遠(yuǎn)超2016年全年數(shù)量；融資總額達(dá)1915億元，超過2016年1496億元的融資額。從支持創(chuàng)業(yè)、創(chuàng)新以及上市公司再融資的角度，優(yōu)質(zhì)企業(yè)的合理融資需求也能夠得到市場(chǎng)的認(rèn)可與回應(yīng)?？梢?，減持新規(guī)在一定程度上壓制了資本套利的沖動(dòng)，其所騰挪出的空間，有利于將有限的金融資源配置到支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展這個(gè)刀刃上。

　　保持穩(wěn)健的治理結(jié)構(gòu)和管理團(tuán)隊(duì)，引導(dǎo)上市公司持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展主業(yè)。上市公司的估值本身隱含了一個(gè)對(duì)投資者的承諾，即保持公司治理結(jié)構(gòu)和管理團(tuán)隊(duì)的相對(duì)穩(wěn)定。上市公司大股東大幅甚至清倉(cāng)減持、董監(jiān)高辭職減持，改變了上述預(yù)期，向市場(chǎng)釋放消極信號(hào)，不利于證券市場(chǎng)的健康穩(wěn)定，也不利于實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。減持新規(guī)合理控制大股東、董監(jiān)高的減持節(jié)奏，提高減持信息披露的透明度，抬高優(yōu)勢(shì)股東利用信息不對(duì)稱實(shí)施“精準(zhǔn)減持”的成本，在一定程度上遏制了部分股東通過所謂的“市值管理”手段博取超額回報(bào)的短視行為，有利于引導(dǎo)大股東、董監(jiān)高關(guān)心企業(yè)長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)價(jià)值，推動(dòng)其關(guān)注重心向?qū)崢I(yè)經(jīng)營(yíng)回歸。

　　促進(jìn)估值回歸合理，產(chǎn)業(yè)資本呈現(xiàn)增持態(tài)勢(shì)。合理的估值不但能夠防止過度的投機(jī)，也有刺激產(chǎn)業(yè)資本投資熱情的功效。從近期主要指數(shù)估值水平看，大盤藍(lán)籌與中小市值股票估值差距有所縮小。過去5個(gè)月，上證50、上證180指數(shù)滾動(dòng)市盈率由10.9倍、11.7倍提高至11.4倍、12.3倍，而上證380指數(shù)由25.4倍下降至24.6倍，估值體系呈現(xiàn)一定程度優(yōu)化。另外，減持新規(guī)實(shí)施后，從滬市情況看，產(chǎn)業(yè)資本整體呈現(xiàn)凈增持態(tài)勢(shì)。數(shù)據(jù)顯示，2017年6月至9月，滬市產(chǎn)業(yè)資本(包括實(shí)際控制人、控股股東、法人類股東、高管及員工持股計(jì)劃等)累計(jì)增持205億元，累計(jì)減持182億元，凈增持金額為22億元。同時(shí)，凈增持公司數(shù)量處于相對(duì)高位，6月至9月產(chǎn)業(yè)資本凈增持的滬市公司月均48家，低于指數(shù)處于相對(duì)低點(diǎn)的5月，但高于今年1月至4月月均20家到40家的水平。不過，影響產(chǎn)業(yè)資本增持的因素較多，且減持新規(guī)實(shí)施時(shí)間尚短，兩者之間的關(guān)系還需要進(jìn)一步觀察與研究。

　　三、壓縮套利空間，防范金融風(fēng)險(xiǎn)

　　減少市場(chǎng)波動(dòng)，維護(hù)交易秩序穩(wěn)定。防范“斷崖式”集中減持，有助于維護(hù)二級(jí)市場(chǎng)平穩(wěn)交易。在這個(gè)方面，減持新規(guī)通過規(guī)范解禁限售股的減持節(jié)奏，降低限售股短期內(nèi)大額減持沖擊市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，特別是在近期解禁限售股余額較大的情況下，能夠有效緩解擴(kuò)容壓力。同時(shí)，在指數(shù)不斷攀升的過程中，新規(guī)所設(shè)置的減持額度，也應(yīng)能提供一定的對(duì)沖力量，達(dá)到供需平衡。因此，減持新規(guī)能夠起到降低市場(chǎng)波動(dòng)，維護(hù)交易秩序穩(wěn)定的作用。

　　防范過度投機(jī)，樹立價(jià)值投資理念。大股東行為短期化，上市公司不具備長(zhǎng)期投資價(jià)值，二級(jí)市場(chǎng)投資者行為也必將短期化，以“擊鼓傳花式”博取交易差價(jià)為主。一旦出現(xiàn)利空，因過度投機(jī)而高企的股價(jià)得不到價(jià)值的有效支撐，很可能造成股價(jià)暴跌，導(dǎo)致市場(chǎng)的恐慌。減持新規(guī)的出臺(tái)，壓縮了部分證券市場(chǎng)業(yè)務(wù)的套利空間和部分大股東資本運(yùn)作的空間；有利于吸引長(zhǎng)期資金入市，調(diào)整資金結(jié)構(gòu)；也有助于改變市場(chǎng)熱衷短期炒作的行為模式，促進(jìn)投資者樹立長(zhǎng)期投資、價(jià)值投資信心，夯實(shí)證券市場(chǎng)的價(jià)值基礎(chǔ)。例如，近期基金發(fā)行市場(chǎng)的風(fēng)格已經(jīng)出現(xiàn)一些變化，部分三年定期開放式基金(即每三年才開放一次贖回窗口期)受到長(zhǎng)期資金追捧，在短時(shí)間內(nèi)募集到大量資金。再如，以往定增項(xiàng)目質(zhì)量參差不齊的狀況也有所改善，優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目基本未受影響，而部分質(zhì)量不足的項(xiàng)目因未收到有效的申購(gòu)報(bào)價(jià)而被迫終止，市場(chǎng)對(duì)再融資項(xiàng)目的“篩選機(jī)制”逐步顯現(xiàn)其作用。

　　逐步化解高估值風(fēng)險(xiǎn)，扭轉(zhuǎn)“牛短熊長(zhǎng)”困局。防范證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，首當(dāng)其沖就要逐步化解我國(guó)股市高估值所伴隨的風(fēng)險(xiǎn)。估值偏高導(dǎo)致證券價(jià)格得不到價(jià)值的有效支撐，這也是我國(guó)股市“牛短熊長(zhǎng)”的主要原因之一。但解決股市高估值風(fēng)險(xiǎn)，沒有一蹴而就的捷徑，必須穩(wěn)步推進(jìn)。減持新規(guī)出臺(tái)，與新股發(fā)行、再融資、并購(gòu)重組等基礎(chǔ)性制度改革一樣，均服務(wù)于這一共同的目標(biāo)。減持新規(guī)吸引長(zhǎng)期資金入市，引導(dǎo)資本有序退出等效果，從長(zhǎng)期來看，均有著促進(jìn)估值中樞合理下移，逐步化解高估值及其伴生風(fēng)險(xiǎn)的作用。